时间的朋友模拟／射频行业研究和方法论

摘要2免责申明请务必阅读正文之后的信息披露和模拟/射频芯片行业介绍与数字芯片对比/行业市场规模/格局/增速/护城河/特征/下游应用领域国内模拟/射频芯片厂商圣邦股份定位/核心竞争力/发展方向/投资价值卓胜微定位/核心竞争力/发展方向/投资价值/与海外大厂对比的优劣势/国产替代空间测算全球模拟/射频芯片厂商TI/ADI/Skyworks/Qorvo发展历程复盘，借鉴意义IDM与fabless探讨，行业研究方法论风险提示：中美贸易战不确定性；5G进展不及预期；新品研发不及预期目录1、模拟/射频芯片行业介绍

…………4

页31

页2、国内模拟/射频芯片厂商

…………3、全球模拟/射频芯片厂商

…………58

页3免责申明请务必阅读正文之后的信息披露和模拟/射频芯片行业介绍14免责申明请务必阅读正文之后的信息披露和报告框架1模拟/射频芯片行业介绍1.1

认识模拟/射频芯片1.2

模拟/射频芯片行业分析1.3

关键行业指标1.4

总结1.5

价值量拆分资料来源：中国科学报，电子发烧友，天风证券研究所模拟信号——声波数字信号以0/1二进制表示1.1

认识模拟/射频芯片——模拟信号与数字信号模拟信号：信息参数在给定时间范围内表现为连续的信号，例如温度、压力、声音和图像等；数字信号：信息参数在时间和幅度上都是离散的信号，是模拟信号经采样量化后得到的离散信号，以二进制（0/1）表示。资料来源：芯师爷，天风证券研究所数字信号VS

模拟信号1.1

认识模拟/射频芯片——模拟信号与数字信号之间的转换模拟信号特点：幅度随时间连续变化，能真实、逼真的反映我们所处的物理世界，但是易衰减、不易存储。数字信号特点：在时间和幅度上离散变化，易存储、不衰减、更适合被高速处理。为什么信号需要处理？在人类发明的信息技术中，只能处理以数字信号承载的信息（在计算机中，数字信号的大小常用有限位的二进制数表示），即数字电路无法直接跟自然界打交道，所以需要将模拟信号转换为数字信号，信号经过数字系统处理之后，再以模拟信号输出。模拟信号的处理iPhone

4S主板中的模拟和数字芯片1.1

认识模拟/射频芯片——模拟芯片与数字芯片数字芯片资料来源：数码之家，天风证券研究所模拟芯片模拟与数字工作内容与模拟信号相关的芯片称作模拟芯片。除此之外，一些我们无法感知，但客观存在的模拟信号处理芯片，比如微波，电信号处理芯片等等，也被归类到模拟芯片。如模拟/数字转换芯片、放大器芯片和电源管理芯片等。纯粹处理0/1信号的芯片就是数字芯片。如CPU、内存芯片、DSP芯片等数字与模拟世界通信的桥梁——模拟/数字转换器（属于模拟芯片）：模数转换器ADC＆数模转换器DAC。通过ADC，可将模拟信号转换为数字信号去存储及处理；通过DAC，可将数字信号转化为模拟信号，接近完美重现模拟信号的世界。生活中大部分电子设备都是模拟和数字信号的集合。以苹果4S主板为例报告框架1模拟/射频芯片行业介绍1.1

认识模模拟/射频拟芯片1.2

模拟/射频芯片行业分析1.3

关键行业指标1.4

总结1.5

价值量拆分模拟IC所处产业链位置及分类和功能1.2

模拟/射频芯片行业分析——按功能分为信号链路和电源管理芯片模拟芯片产品类型按照功能主要分为信号链路芯片和电源管理芯片两类：、信号链路芯片主要功能有模拟信号的放大、变频、滤波电源管理芯片主要功能有降压、升压、稳压、电压反向资料来源：智东西，天风证券研究所模拟信号的放大、变频、滤波降压、升压、稳压、电压反向信号链示意图1.2

模拟/射频芯片行业分析——产品种类细分产品种类进一步细分可分为三大类，即RF（射频）芯片、AD/DA（模数/数模）转换芯片和电源管理芯片；另外还有运放、接口芯片。资料来源：Skyworks/韦尔股份官网，waveshare，天风证券研究所Skyworks射频前端产品之放大器韦尔股份电源管理芯片产品模数/数模转换器运放芯片接口/隔离芯片全球模拟电路销售增速较全球集成电路更稳定1.2

模拟/射频芯片行业分析——下游应用广泛/市场相对稳定传统应用及新兴应用都用到模拟芯片：传统应用——网络通信（38.5）、汽车电子（24）、消费电子（10.2

）、

工业控制（19

）、军事（1.3）；其中，通讯占比最大，预计汽车电子有逐年上升的趋势。新兴应用——共享单车、

AR/VR

无人机等故模拟芯片市场不易受单一产业景气变动影响，价格波动远没有存储芯片和逻辑电路等数字芯片的大，市场波动幅度也相对较小。1.95%5.79%10.16%-0.20%1.10%21.60%13.70%11.52%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2015201620172018模拟同比 IC同比资料来源：Wind，WSTS，立鼎研究院，天风证券研究所资料来源：前瞻经济研究院，天风证券研究所45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%消费电子通信电脑汽车工业政府/军事2015

2017

2019E全球模拟芯片应用领域份额模拟电路未来在所有IC细分子行业中增速最快1.2

模拟/射频芯片行业分析——集成电路中未来增速最快据

WSTS

统计，模拟电路（Analog）市场2018年的销售额为587.85亿美元，占全球半导体市场规模的12.54，同比增长11.52，创近四年新高；2014-2018年CAGR为7.3。据

IC

Insights

预测，未来五年，模拟芯片的销售量预计在主要集成电路细分市场中增长最为强劲，CAGR为6.6。预计到2022

年，全球模拟芯片市场规模可达到

748

亿美元。电源管理

IC，专用模拟芯片和信号转换器组件的强劲销售预计将成为未来五年模拟增长的主要推动力。444452478527587.851.80%5.75%10.25%10%8%6%4%2%0%12%11.52%14%500400300200100060070020142015

2016

2017模拟电路销售额（亿美元）2018同比资料来源：立鼎研究院，WSTS

，天风证券研究所全球模拟电路市场规模加速增长6.60%5.40%5.20%5.10%5.00%6.00%7.00%逻辑记忆整体集成电路模拟0.00%

1.00%

2.00%

3.00%

4.00%2017-2022E销售额CAGR资料来源：ICInsights，天风证券研究所1.2

模拟/射频芯片行业分析——有集中的趋势资料来源：立鼎研究院，WSTS

，天风证券研究所资料来源：ICInsights，天风证券研究所据Gartner，2018年世界前十大半导体公司中有三家公司主营业务为模拟芯片（2017年为两家），分别是德州仪器、恩智浦和意法半导体（2018年新加）。据IC

Insights，全球模拟集成电路企业排名前十位均为欧美巨头，而国产数字芯片在国际开始崭露头角。2016年，ADI收购Linear后，市场份额进一步由分散走向集中；全球最大模拟公司TI市场份额领先优势明显。集中度低于数字芯片，厂商间竞争较小。2018年全球IC前五名均不是模拟企业，占到所有IC市场接近一半的份额，占数字芯片市场份额则更高；而前五大模拟IC厂商占总共模拟市场的44%。

公司名称 2018年销售（亿美元） 同比增速 市占率 三星（Samsung）758.5426.7%15.9%英特尔（Intel）658.6212.2%13.8%SK海力士（SK

Hynix）364.3338.2%7.6%镁光（Micron）306.4133.8%6.4%博通（Broadcom）165.447.4%3.5%高通（Qualcomm）153.8-4.5%3.2%德州仪器（TI）147.679.3%3.1%西部数据（Western

Digital）93.211.8%2.0%意法半导体（ST）92.7615.5%1.9%

恩智浦（NXP） 90.1 3.0% 1.9% 2018年世界半导体前十名（按销售额）2018年全球前十模拟IC厂家市占率（包括被收购公司销售）18%9%6%6%5%4%4%3%2%1%20%

18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%1.2

模拟/射频芯片行业分析——电源管理/信号链路特征资料来源：IDC，天风证券研究所24%29%5%5%1%6%30%模拟ASSP（powerIC） 标准power

IC 数据转换 转接口 比较器 放大器 模拟ASSP（非power

IC）信号链路：德州仪器ADISkyworks圣邦股份海思半导体卓胜微特征：市场占比较小技术壁垒较高产品标准化程度高国内布局较少电源管理： 德州仪器、ADI、安森美、美信集成圣邦股份、矽力杰、韦尔股份、富满电子、中颖电子特征：市场占比较大技术壁垒低产品标准化程度低国内布局较多电源管理：芯片、元器件、电路系统所需正常工作电压不同，模拟IC可将电池、电源提供的固定电压进行升降压、稳压处理。需要供电的系统基本上都会需要电源管理芯片，因此市场空间较大。同时由于技术指标要求基本稳定，技术更新迭代较慢，因此壁垒相对较低，国内公司布局较多。信号链路：连接真实世界和数字世界的桥梁，将自然界实际信号如天线或传感器接受到的电磁波、声音、温度、光信号转换为多位数字信号，便于后续的数字信号处理器处理。其中的射频前端芯片需紧跟通信技术进步，技术更新迭代速度较高，壁垒较高。1.2

行业特征：差异性显著/生命周期长/迭代慢资料来源：lelong，天风证券研究所数字芯片强调能耗比，遵循摩尔定律，通常1~2年后就面临被更高工艺产品的淘汰。模拟芯片则强调高信噪比、低失真和高稳定性。由于涉及到处理大电压，先进制程下模拟芯片的驱动能力会受较大影响，故模拟芯片在先进制程下的设计难度更高，不严格遵守摩尔定律，常常不会采用最先进的制程，故生命周期较长，有的产品可超过十年。因为现实世界的复杂和异质性，用于捕捉这一特性的产品设计同样具有复杂异质性特征。著名的音频放大器芯片NE5532，在上世纪九十年代初的音响界被发烧友们誉为“运放之皇”，至今仍是很多音响发烧友手中必备的运放之一，生命周期长达30年。使用NE5532的国产耳放——冠卓AH-C1资料来源：csdn，天风证券研究所1.2

行业特征：技术壁垒较高/重经验以人为本/工艺重要从供给端来看，模拟芯片行业研究能力供给有限。在设计过程中，人力资源难以被复制。模拟芯片的设计过程相比于数字芯片，更多依赖于经验，而更少依赖计算机模型。设计的过程中有更多的试错性质，好的工程师具有10年以上的经验，因此，模拟芯片公司构建了强大的进入壁垒。模拟的核心在于工艺和经验，工艺方面的Know-how可以决定成本的优劣，如TI，全球目前唯一一家在300mm上流片，可节省成本40%。数字技术与模拟技术比较300mmVS200mm成本减少，相应地毛利率更高1.2

行业特征：下游应用分散模拟芯片下游应用主要包括：工业类、通讯类、汽车类、消费类。下游应用主要是工业、汽车，而非消费电子，避免单一公司集中度过高。下游客户分散而广泛，市场稳定。2018年龙头模拟公司各项业务占比情况资料来源：以上各公司公告，wind，天风证券研究所50%37%36%27%17%15%16%20%31%43%14%20%20%11%18%12%5%11%27%14%38%23%13%9%32%10%31%10987654320%0%0%0%0%0%0%0%0%10%0%ADIPowerIntegrationsTIOn

SemiInfineonMonolithicPower工业类 汽车类 通讯类 计算机类 消费类 其他TI无10以上的大客户ADI无10以上的大客户，前20大客户占比33资料来源：ADI及TI公告，天风证券研究所1.2

行业特征：“外延+内生”并重模拟芯片公司除了内生增长，外延并购也是重要的模式，因为产品线分散多样，需要走横向品类扩张。故模拟芯片行业采取IDM的生产方式为主，同时也有一定的产品线外包Foundry，因为产品分散多样化，相对低端的产品外包更能节省效率和成本TI历史ADI收购Linear补充电源管理产品线ADI收购Linear，补充自身的电源管理产品线；

TI在历史的发展过程中，也经历了好多轮的并购，包括收购BD，NS等公司。报告框架1模拟/射频芯片行业介绍1.1

认识模拟/射频芯片1.2

模拟/射频芯片行业分析1.3

关键行业指标1.4

总结1.5

价值量拆分资料来源：wind，天风证券研究所1.3

关键行业指标：高研发投入模拟企业的研发占收入之比技术要求高，研发投入每年占比两位数。我们可以看到，国际巨头ADI、TI、Skyworks等每年的研发投入占比都在10%以上；国内的圣邦股份和卓胜微有向国际巨头靠拢的趋势。表现在毛利率上也优于其他国内模拟公司，更加接近国际巨头水平。25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2014201520162017ADIMaximNXP安森美SkyworksTI2018圣邦股份富满电子2019Q1卓胜微2019Q2韦尔股份资料来源：wind，天风证券研究所1.3

关键行业数据：高毛利产品的差异性和研究能力供给有限降低了市场竞争，市场竞争格局稳定，龙头在定价能力上具有话语权。相关龙头公司的毛利率都相当可观。ADI、美信、恩智浦、TI这几个传统的国际巨头基本保持50%以上的毛利率，国内射频第一股卓胜微亦然，但近年射频前端竞争激烈，且为了扩大市场，有下降的趋势；射频前端国际巨头Skyworks的毛利率比较稳定，基本在微高于或略低于50%的水平。圣邦股份的毛利率逐年上升，接近50%，韦尔股份受分销产品的拖累，毛利率较低。全球巨头与国内代表模拟芯片公司毛利率（单位：

）80706050403020100201420152016201720182019Q12020Q2ADIMaximNXP安森美SkyworksTI圣邦股份富满电子卓胜微韦尔股份资料来源：wind，天风证券研究所1.3

关键行业数据：高毛利50%40%30%20%10%0%2015201620182014综合毛利率设计产品（含电源IC）2017分销产品电源IC30%35%40%45%2016信号链路的技术壁垒更高，做的厂商更少，故毛利率较电源管理芯片较高。信号链产品毛利率基本在50%左右的水平，与国际模拟龙头综合毛利率相当，如圣邦股份（且有上升趋势）；而电源管理IC毛利率基本在30%左右，且除圣邦股份有下降趋势。韦尔股份毛利率拆分 安森美毛利率分拆2014综合2015模拟解决方案2017电源解决方案36%34%32%30%28%26%24%22%

20%2014富满电子毛利率拆分2015

2016

2017

2018综合 电源管理类芯片60.00%55.00%50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%201420172019Q1圣邦股份毛利率拆分2015电源管理2016信号链2018综合毛利率1.3

关键行业数据：下游分散，集中度不高50%40%30%20%10%0%20102017美信分市场收入趋势2011消费2012工业2013

2014通信&数据中心2015汽车2016计算机50%40%30%20%10%0%20112014201520172018德州仪器分市场收入趋势2012

2013通讯设施个人电子产品企业系统汽车2016工业其他10%20%30%40%0%2016Q2

2016Q3

2016Q4

2017Q1

2017Q2

2017Q3

2017Q4

2018Q1

2018Q2美高森美分市场收入趋势通信 航天国防 工业 数据中心资料来源：公司公告，wind，天风证券研究所

60%50%40%30%20%10%0%亚诺德分市场收入趋势工业 消费品 通信汽车销售汽车领域发展迅速，ADAS带来行业发展新动力；通讯领域18年增速放缓，除ADI该板块业务占比上升外，多数公司该板块业务出现下滑，有待5G时代带动行业新发展；工业领域稳健发展。报告框架1模拟/射频芯片行业介绍1.1

认识模拟/射频芯片1.2

模拟/射频芯片行业分析1.3

关键行业指标1.4

总结1.5

价值量拆分1.4

总结：模拟/射频芯片行业具有穿越硅周期的属性龙头特征：模拟是可以具有永续经营的商业模式。模拟芯片和半导体材料行业类似，龙头公司都是品类扩张，布局全面，毛利率高，生命周期长的百年老店。竞争端：竞争格局较数字芯片分散，消费电子不是最主要的下游应用，厂商之间竞争压力较数字芯片小；供给/技术端（主要是信号链路）：差异性显著，技术壁垒较高，重经验以人为本，强者愈强；需求端：下游需求分散，产品生命周期较长，客户分散而广泛，市场更稳定。故有穿越硅周期的成长属性。报告框架1模拟/射频芯片行业介绍1.1

认识模拟/射频芯片1.2模拟/射频芯片行业分析1.3

关键行业指标1.4

总结1.5

价值量拆分1.5

价值量拆分——智能手机/汽车模拟芯片在智能手机里的应用主要是：电源管理芯片，音频芯片，射频芯片等三大块；高端机主要玩家都是欧美系价值量预估占成本的40%，总共40.2美元（射频30美元，电源管理芯片7.2美元，音频3美元）模拟芯片在汽车里的主要应用是：电源管理芯片。价值量预估：传统汽车车载半导体380美元/部，模拟芯片价值量为19美元；新能源汽车车载半导体700美元，模拟芯片价值量38美元。资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：IHS，天风证券研究所1.5

价值量拆分：通信基站统计基站里的模拟芯片，分RRU和BBU：RRU主要包括：射频芯片，电源管理芯片；BBU主要包括AD/DA。RRU射频部分，通信链路分Rx和TxRx：LNA

0.5美金*2；VGA1美金*2；Mixer

1美金*1；解调器

0.5美金*1；合计4.5美金Tx:调制器

1美金*1；VGA

1美金*1；mPA

1.5美金*2，Ldmos

8美金*1；合计13美金4G基站：2Tx4Rx（44美金），1Tx2Rx（22美金）（FDD制式），2Tx2Rx（35美金），4Tx4Rx（70美金），8Tx8Rx（140美金）（TDD制式）5G基站：64Tx64Rx（1120美金），128Tx128Rx（2240美金）RRU电源管理芯片部分，4G基站（2Tx4Rx）的DCDC

1美金*5，LDO

0.5美金*10，合计10美金；BBU

基带处理部分，一个链路配一个AD/DA，单个AD/DA价值量预估3美金，2Tx4Rx（18美金）资料来源：天风证券研究所整理1.5

价值量拆分——市场空间测算模拟/射频芯片类别全球市场空间国内市场空间国内公司市场占有率全球行业增速国内行业增速电源管理芯片300亿美金720亿元3%6.60%8.40%模数转换芯片41亿美金100亿元3%5%9%运放芯片20亿美金30亿元10%4%6%接口芯片30亿美金50亿元10%4%6%射频/微波芯片130亿美元200亿元15%12%20%资料来源：IHS，wind，天风证券研究所整理国内模拟/射频芯片厂商介绍231免责申明请务必阅读正文之后的信息披露和报告框架2国内模拟/射频芯片厂商介绍2.1

圣邦股份2.2

卓胜微2.3

对比海外大厂2.1

圣邦股份——定位高端模拟产品的Fabless公司圣邦股份成立于

2007

年，2017

年于创业板上市，公司实际控制人及创始人为前德州仪器员工张世龙。公司自成立以来一直专注于高性能、高品质模拟/混合信号集成电路研发、生产和销售，采用Fabless模式。覆盖信号链和电源管理两大领域，目前拥有

16大类

1200

多款可供销售产品型号，可广泛应用于通讯、消费类电子、工业控制、医疗仪器、汽车电子等众多领域，且培育了较大的终端客户群，在客户资源数量和质量上具备较为明显的优势，集中度较国际巨头高，第一大客户占比15%。公司产品全面资料来源：公司公告，wind，天风证券研究所前五大客户销售占比资料来源：公司公告，wind，天风证券研究所2.1

圣邦股份——高端模拟龙头，重视研发，发展稳定50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%1.00.90.80.70.60.50.40.30.20.10.020142016研发投入：亿元2015研发支出2017研发占比2018

2019Q1研发YoY公司是国内模拟集成电路行业领军企业，在某些产品、某些细分应用领域会遇到一些局部竞争，有一些国内友商，但目前尚且没有国内模拟芯片公司对圣邦在产品和市场形成全方位竞争，圣邦在高端模拟芯片领域为国内龙头企业。公司的核心技术以及自主研发的多款产品已处于先进水平，如静态电流300nA

的微功耗运算放大器、工作电流

300nA的超低功耗比较器、输入失调电压典型值

3μ

V

的高精度运算放大器、六阶视频驱动器、1:500

大动态背光

LED驱动器等。公司核心技术产品研发支出加速上升2.1

圣邦股份——内生外延成长并行，引领国内模拟IC整合公司在2018年12月27日完成对钰泰半导体28.7%股权的收购。钰泰半导体专注于电源管理芯片，拥有系列电源管理芯片产品，形成了独立自主的知识产权体系。拥有自带自动保护功能的发明专利，是Powe

rS

OC设计理念的领导者，去年采用了更新的第四代PowerSOC+架构，推出ETA698x系列化的单芯片移动电源解决方案。收购完成后，钰泰半导体的电源管理芯片产品有望与圣邦股份信号链及电源管理两大产品体系形成协同效应。资料来源：摩尔芯闻，天风证券研究所40%35%30%25%20%15%10%5%0%0.000.501.001.502.002.503.0020182022E2019E营收总收入2020E净利润2021E营收YoY2023E利润YoY资料来源：公司公告，天风证券研究所标的公司收入及盈利预测（亿元）泰钰ETA698x系列化的单芯片移动电源解决方案2.1

圣邦股份——内生外延成长并行，引领国内模拟IC整合资料来源：IC

Insights，天风证券研究所11002468101220092017海思半导体海思半导体紫光中兴华大南瑞芯成半导体大唐兆易创新澜起科技瑞芯微电子在数字芯片方面，国内企业如华为海思、紫光展锐等企业已经开始在全球市场上崭露头角，但在模拟芯片方面，全球市场几乎被TI、ADI、NXP、Maxim、STM、Infineon等海外巨头所垄断，国内企业在技术水平、生产规模等方面均与海外企业仍存在着较大差距。国产模拟芯片企业正在逐渐崛起，但行业整体仍处于“小”、“散”、“低”的状态；圣邦股份这次收购案亦或许意味着国内模拟芯片企业将逐渐进入整合阶段。全球前50的中国Fabless公司（单位：家）2018年全球前十模拟IC厂家市占率（包括被收购公司销售）18%9%6%6%5%4%4%3%2%1%20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%资料来源：wind，天风证券研究所2.1

圣邦股份——营业收入及净利润3.263.944.525.325.721.120.600.700.810.941.040.1640%30%20%10%0%-10%-20%4.003.002.001.000.007.006.005.00201420152017营业总收入2016归母净利润2018营收YoY2019Q1利润YoY40%30%20%10%0%-10%-20%1.801.601.401.201.000.800.600.400.200.002017Q1

2017Q2

2017Q3

2017Q4

2018Q1

2018Q2

2018Q3

2018Q4

2019Q1营业总收入 归母净利润 营收YoY 利润YoY收入及利润逐年上升但增速放缓（左轴单位：亿元）403020100-10-20201420152016201720182019Q12019Q2圣邦/TI

营收YoY对比（%）TI圣邦股份整体来看，圣邦的成长能力比已经非常成熟的国际巨头TI强，但面临2018H2到2019H1的行业逆风，抗逆能力稍弱。资料来源：wind，天风证券研究所2.1

圣邦股份——毛利率进入上升通道，销售结构优化40%41%40%43%46%49%18%18%18%18%18%14%0%10%50%40%30%20%60%2014201520182019Q12016销售毛利率2017销售净利率45.14%

45.96%40.54%42.99%45.28%

45.28%46.67%

46.49%49.22%14.35%

14.50%18.49%

21.42%13.14%

15.52%20.73%

22.93%14.15%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%毛利率上升趋势强劲，净利率比较稳定32.68%39.86%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q4

2019Q1销售毛利率 销售净利率电源管理芯片毛利率上升明显，信号链毛利率稳定上升100%60%90%80%1.441.741.852.112.2855%54.18%55.11%70%60%50%50.07%49.74% 51.05%50%45%40%30%1.822.202.673.203.4440%20%10%35%33.47% 32.76%36.32%0%2014201520162017201830%20142015 201620172018电源管理信号链电源管理 信号链两大业务稳定上升，电源管理芯片占比有上升趋势资料来源：公司公告，天风证券研究所2.1

圣邦股份——把握5G趋势，积极提升两大业务2019年经营计划：建设研发中心，加强自主创新的研发能力；完成信号链类及电源管理类模拟芯片开发及产业化项目，拓展产品线、提升产品性能和拓宽产品应用领域，提升公司核心竞争力；不断完善和优化专业化营销体系和管理流程，提升企业的品牌知名度，扩大区域及行业的覆盖，积极开拓国内外市场。单位：万元资料来源：wind，天风证券研究所公司是目前A股上市唯一专注于模拟芯片设计且产品全面覆盖信号链和电源管理两大领域的半导体企业，竞争对手主要来自海外。在国际同业中，就单一产品而言，国际巨头没有压倒性优势，甚至圣邦部分产品性能指标优于国际同业同类产品。公司以海外销售为主，公司产品国际市场具有一定地位；近年来国内销售占比变大，是中美贸易战加速国产替代进程下有竞争力的企业。如在华为供应链中逐渐替代TI。2.1

圣邦股份——A股稀缺的模拟芯片设计标的，具备成长性56.933758.153861.630564.260465.110262.910440.370640.650840.241443.428245.937249.2179304050607020142015201620182019Q1公司毛利率不断向TI靠近（单位：%）TI2017圣邦股份2.913.393.363.403.700.501.101.841.940.03410.05 0.060.080.0880%60%40%20%0%100%20142018分地区销售额及占比2015港澳台及海外2016中国大陆2017其他(地区)总市值（亿美元）PEPBPS2014-2018CAGRTI112620.1812.527.134.88%圣邦股份19130.

6015.4523.8015.09%圣邦/TI58（TI/圣邦）6.471.233.343.09，对标TI，增速3倍成长空间58倍2.1

圣邦股份——迎200亿美元的国产替代机会资料来源：前瞻经济学人，WSTS，天风证券研究所29.4%12.7%15.6%9.7%9.2%13.5%7.3%-10.0%0.0%10.0%40.0%30.0%20.0%2500.02000.01500.01000.0500.00.0我国模拟芯片销售规模平稳增长-0.8%20092010201120122013201420152016

2017销售收入（亿元） 同比增速13%6%6%5%5%65%中国2017年模拟IC竞争格局德州仪器（TI）恩智浦（NXP）英飞凌（Infineon）skywordksST其他资料来源：赛迪顾问，天风证券研究所单位：亿美元20172018E2019E2020E2021E2022E全球模拟IC527562599638681725国产替代空间184197210223238254我国使用的模拟集成电路产品约占世界产量的45%，而我国的模拟芯片产量仅占世界份额的10%左右，即我国有世界模拟芯片产量的约35%的缺口。巨大的产业缺口为本土以圣邦股份为代表的模拟IC公司提供了良好发展机遇。前面提到，据WSTS的数据，2017年全球模拟IC销售额527亿美元，以IC

Insights预测的2017-2022年6.6%的平均年增长率，我们测算到模拟芯片的未来国产替代空间有200亿美元左右。模拟芯片国产替代空间测算（亿美元）资料来源：wind，天风证券研究所2.1

圣邦股份——A股稀缺的模拟芯片设计标的，国产替代重要选手2019H1业绩预告净利润超预期，预计已实现部分国产替代发布2019H1业绩预告2.1

圣邦股份——PE/PB

band（前复权）PE

bandPB

band资料来源：wind，天风证券研究所报告框架2国内模拟/射频芯片厂商介绍2.1

圣邦股份2.2

卓胜微2.3

对比海外大厂2.2

卓胜微——A股首家射频芯片上市公司，技术与客户双轮驱动WiPAM卓盛上海于2006.07

由硅谷专家创办于张江高科，2012.08

在江苏无锡建立卓胜微电子股份有限公司，2018.6.18在创业板上市，开板价42.35元。是国内以射频开关和

LNA

芯片为核心的射频芯片Fabless设计龙头，同时在积极布局PA和SAW滤波器。三星和小米是前两大客户，国内销售有待渗透。公司2012年成为三星供应商，2015年打入小米供应链（2017年开始放量），2018年三星小米的营收占比分别为46.07%、13.03%。目前以海外销售为主，但对国内大客户的销售在逐渐提高。68.42%20%100%三星电子及关联80%75.40% 80.26%75.51%10.29%8.10%小米通讯及关联60%59.34%46.07%11.14%阳和国际及关联40%40.66%24.60% 31.58%19.74%24.49%11.37%13.03%睿智科技及关联其他0%小米销售占比不断提升20142015 2016 2017大陆收入 港澳台及海外收入201876.23%66.14%46.07%08.81%13.03%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%20162018三星2017小米资料来源：公司公告，天风证券研究所2018年客户营收结构 国内销售尚有很大提升空间2.2

卓胜微——核心技术过硬，提供主要收入公司是业内率先基于

RF

CMOS

工艺实现了射频低噪声放大器产品化的企业之一。截至2019年招股说明书签署之日，已取得56项专利（其中发明专利

48

项）、9项集成电路布图设计。主要核心技术资料来源：公司公告，天风证券研究所核心技术名称技术内容简介技术来源创新类型CMOS

开关式低噪声放大器设计方法用标准

CMOS

工艺实现射频接收开关和射频低噪声放大器的单芯片集成自主研发原始创新GaAs

pHEMT

低噪声放大器的设计方

法通过

GaAspHEMT技术实现高频高性能

射频低噪声放大器自主研发改良创新CMOS

射频低噪声放大器设计方法用

CMOS工艺实现高性能射频低噪声放

大器自主研发原始创新拼版式射频开关实现方法用共用底层

Mask，通过顶层金属的改动

实现器件功能的改变自主研发原始创新2.2

卓胜微——产品销量带动业绩向好射频开关销量上涨是公司业绩的支撑，技术更新快，旧产品的价格持续下滑，随着产品更新迭代，价格会回到上升通道。资料来源：公司公告，wind，天风证券研究所0.46190.28410.34740.33720.2678

0.2137 0.20.30.40.52016产品单价（元/颗）射频开关2017

2018射频低噪声放大器10000卓胜微营收（百万元）及增速主要产品收入情况（万元）700600500247% 591.647 560.190154%385.209300%200%50000400003000040030020010043.70154%-5%110.932181.271100%0%2000000-100%2014年度 2015年度 2016年度 2017年度2018年度20142015 2016 2017 2018营业总收入 营收增速2019Q1射频开关 射频低噪声放大器 IP授权 其他商品5.7812.7317.453.084.274.2810502015201620172018主要产品销量（亿颗）射频开关 LNA2.2

卓胜微——成长空间巨大，研发为高毛利造就技术护城河资料来源：wind，天风证券研究所80604020020142016201720182019Q2毛利率（%）2015韦尔股份QORVOSkyworks2019Q1卓胜微对比国内龙头及国际巨头，营收成长速度更快且空间相当广阔。毛利率在竞争对手之上，受旧产品销量占比较多的影响，近年有所下滑；毛利率提高主要靠产品的更新迭代，随着新产品放量，有望重回上升通道。研发投入水平与国际巨头相当。50403020100韦尔股份QORVO卓胜微营收（亿美元）Skyworks2014

2015

2016

2017

2018

2019Q12019Q23002001000-1002014

20152016201720182019Q12019Q2营收YoY（%）韦尔股份QORVOSkyworks卓胜微20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%研发占比2014 2015 2016 2017 2018 2019Q1

2019Q2Skyworks 卓胜微 韦尔股份 QORVO资料来源：eeworld，天风证券研究所功率放大器（PA，PowerAmplifier）：负责发射通道的射频信号放大；滤波器（Filter）：负责发射及接收信号的滤波,负责频率选择，保障信号在不同频率互不干扰传输；双工器（Duplexer

）：负责FDD系统的双工切换及接收/发送通道的射频信号滤波；射频开关（Switch）：负责接收、发射通道之间的切换；低噪声放大器（LNA，LowNoiseAmplifier）：2.2

卓胜微——卡位布局5G时代射频前端优质赛道主要用于接收通道中的小信号放大。公司主要产品射频器件是无线连接的核心，凡是需要无线连接的地方必备射频器件，进入了

5G

时代，其背后牵动的价值尤为重要。移动终端中的射频前端模块/射频频器件主要包括：射频前端构成公司布局的新产品序号项目名称项目投资总额拟投入募集资金额1射频滤波器芯片及模组研发及产业化项

目46626.9240521.692射频功率放大器芯片及模组研发及产业

化项目25499.1825499.183射频开关和

LNA

技术升级及产业化项

目16864.8716864.874面向

IoT

方向的Connectivity

MCU

研发

及产业化项目17638.85-5研发中心建设项目13946.05-IPO募集资金用途（万元，研发周期均为2年）2.2

卓胜微——RF：5G带来量价提升，集成度变高，模块化资料来源：电子发烧友，公司公告，天风证券研究所单部手机RF器件价值量演变（美金）序号项目名称项目投资总额拟投入募集资金额1射频滤波器芯片及及产业化项

目模组研发46626.9240521.692射频功率放大器芯研发及产业

化项目片及模组25499.1825499.183射频开关和

LNA产业化项

目技术升级及16864.8716864.874面向

IoT

方向的Connectivity

MCU

研发

及产业化项目17638.85-5研发中心建设项目13946.05-全球众多的LTE频段组合早已增加射频设计的复杂性。为了支持繁多的频段与频段组合，移动设备需要更多的射频组件。射频前端的设计日益复杂，智能手机的射频组件从先进制程、先进封装、模块化三个方面减少了物理空间的使用。单位：万元LTE到5G演进的主要技术参数2.2

卓胜微——各产品都有良好的前景资料来源：Yole，天风证券研究所滤波器（Filter）是射频前端市场中最大的业务板块且增速最高，其市场规模将从

2017年的

80亿美元增长至

2022年的

225亿美元，CAGR为19%；相比RF整个市场规模从2017年的150亿美元增长到2023年的350亿美元，CAGR为14%。滤波器市场的驱动力来自于新型天线对额外滤波的需求，以及多载波聚合(CA)对更多的体声波(BAW)滤波器的需求。功率放大器(PA)和低噪声放大器(LNA)是第二大的业务板块，由于新型天线的出现和增长，低噪声放大器

市场增速可观，为16%，仅低于滤波

器，也高于整体增速。开关（Switches）是第三大的业务板块，其市场规模将从

2017

年的10

亿美元增长至

2023年的

30亿美元，增

速15%，与天线调谐器（Antenna

tuners）增速一样，也高于整体增速

；该市场将主要由天线开关业务驱动而增长。2.2

卓胜微——RF：海外巨头主导，5G迎来国产替代机会资料来源：链闻，天风证券研究所21%20%20%射频前端市场目前被Skyworks、Qorvo、Avogo和Murata四家海外巨头占据了85%的市场份额；其中只有

Avago、Qorvo

等少数几家掌握

BAW

滤波器量产技术的公司，而Avago

和

Qorvo

两家市场占有率超

90%；而

SAW

滤波器也基本被

muRata、TDK

等巨头垄断。5G时代的到来，有望对现有的射频市场格局带来一定的冲击，而且现在是中国引领5G技术的发展，可能是国内厂商难得的机会窗口。SAW滤波器在2.5GHz以上不够用，预计卓胜微下一步在继续研发、升级SAW的同时布局5G更适用的BAW滤波器。全球射频前端市场竞争格局 5G时代对BAW滤波器的需求大幅提升15%24%所资料来源：Yole，公司官网，天风证券研究Skyworks Qorvo Avago

Murata 其他射频龙头掌握的滤波器技术2.2

卓胜微——市场信心足，估值尚合理资料来源：wind，天风证券研究所发布2019Q2业绩预告2019Q2业绩预告业绩超预期，释放国产替代的信号，市场反响非常好。公司名称总市值（亿美元）18营收PE2014-2018CAGR18毛利率QORVO81.730830.903361.394028.09%38.68%Skyworks130.975238.680014.261213.99%50.43%卓胜微39.63915.6019171.444085.00%51.40%韦尔股份46.082539.6351233.097725.91%23.18%成长空间广阔

PE尚不及国

成长速度接近 毛利率高，估值内龙头韦尔

平均水平的4倍

扩张逻辑仍在2.2

卓胜微——PE/PB

band（前复权）PE

bandPB

band资料来源：wind，天风证券研究所报告框架2国内模拟/射频芯片厂商介绍2.1

圣邦股份2.2

卓胜微2.3

对比海外大厂2.3

对比海外大厂——国产模拟IC的高端之路海外巨头：历史悠久，体量大，成熟，高端为主国内：年轻，体量小，成长快，中低端人才、技术处于劣势，规模经济效应不敌海外巨头特点及优势：国内超过80%模拟芯片靠进口，消费电子市场需求偏大，中低端产品需求大；我国引领5G，有望在格局重塑这个机会窗口上率先分得一杯羹；凭借高性价比、地理及服务优势，率先实现中低端产品的国产替代，且为高端产品的研制争取时间、赚取资金。若资金允许，可效仿华为，花高价聘请“天才”，逐步走向自研高端之路。资料来源：ofweek，天风证券研究所为研制高端模拟赚取时间及资金中低端进口替代5G时代有望迎来行业洗牌机会性价比、地理及服务优势资料来源：wind，天风证券研究所公司名称成立时间2014-2018CAGR圣邦股份2007012615.09%卓胜微2012081085.00%Skyworks196213.99%TI19304.88%2.3

华为国产替代空间测算华为消费者BG采购额为3500亿元：①占大头（对比运营商BG的600亿采购额）；②重点“补洞”业务板块。国产替代需求较大，相应的国产替代公司的收入有较大的上升空间。单位：百万美元芯片种类国产替代竞争对手华为采购额/可替代空间国内公司预计华为营收占公司收入比例预计来自华为收入国产替代比例年份201820192020201820192020201820192020模拟TI600圣邦股份0.02%9.09%15.71%0.610220.10%1.67%3.67%射频博通730卓胜微0.50%25%40%0.4136.4782.310.03%2.68%6.05%QORVO340Skyworks290资料来源：天风证券研究所整理华为进口替代空间测算全球模拟/射频芯片厂商介绍358免责申明请务必阅读正文之后的信息披露和报告框架3全球模拟/射频芯片厂商介绍3.1

发展历程及借鉴意义3.2

IDM与fabless探讨资料来源：Wind，天风证券研究所德州仪器公司主要从事数字信号处理与模拟电路方面的研究、制造，在包括数字信号处理器、模数/数模转换器、模拟集成电路等不同产品领域都占据领先位置。根据Wind数据显示，德州仪器近年来毛利率同步增长，体现出极高的市场声誉和技术积累，短期霸主地位不可撼动。世界半导体前十企业内排名第一的模拟芯片公司，2018模拟芯片市占率18%（第二名ADI9%）。特点：产品线齐全，风格激进，目前唯一一家在300mm上流片，制造成本优势明显，历史上通过不断外延做大130.45130.00133.70157.8456.93%58.15%61.63%149.6614.26%65.11%64.00%62.00%60.00%58.00%56.00%54.00%52.00%66.00%180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.0020172014 2015 2016TI营业总收入（亿美元）2018毛利率3.1

发展历程及借鉴意义——德州仪器（TI）资料来源：Wind，天风证券研究所ADI公司是业界广泛认可的数据转换和信号处理技术全球领先的供应能模拟集成电路（IC）制造商，ADI的产品广泛用于模拟信号和数字信号处理领域。全球第二大模拟龙头，根据IC

Insights发布的2018年全球前十模拟IC厂家销售额排名里，亚德诺和凌力尔特市场占有率总共为9%。特点：拥有业界最齐全的模数转换器系列，注重研发，慢工出细活。3.1

发展历程及借鉴意义——亚德诺公司（ADI）10.00%5.00%0.00%商，涵盖了全部类型的电子设备制造商。作为领先业界40多年的高性

15.00%20.00%25.00%20142015

201620172018

2019Q1

2019Q2ADI研发占比在国际巨头中遥遥领先ADISkyworksTI拥有业界最齐全的模数转换器系列拥有业界最齐全的模数转换器系列资料来源：Wind，天风证券研究所3.1

发展历程及借鉴意义——借鉴意义：圣邦股份25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%20142015201620172019Q12019Q2ADITI2018圣邦股份圣邦特点：产品线齐全，外延收购（对标TI）重视研发，经营稳健（对标ADI）借鉴：借鉴ADI——进一步加大研发力度，向高精尖发展借鉴TI——可激进一点，灵活调整策略，继续外延扩张，完善产品线。TI

资产买卖活动非常活跃研发占比尚存上升空间资料来源：TI公告，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所

Skyworks

Solution是全球领先的射频芯片IDM厂商，主要应用于移动通信领域。在功率放大器、滤波器和振荡器等关键器件上拥有较强研发积累和经验。2006年中止了基带业务，后集中发展射频业务。射频前端芯片领域的全球第一，市占率24%；第一大客户是苹果（2018年收入占比47%），同时也是三星、华为的供货商。营收稳定上升，研发占比稳定，定价能力强，毛利率保持高水平，近三年保持50%以上。特点：射频产品线全面，经营风格灵活/激进，GaAs

器件全球市场份额第一，产品覆盖高端。60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%50.0040.0030.0020.0010.000.002014

20152016营业总收入（亿美元）2017毛利率2018研发占比0204060801003.1

发展历程及借鉴意义——思佳讯解决方案（Skyworks）12080/0881/0882/0883/0884/0885/0886/0887/0888/0889/0890/0891/0892/0893/0894/0895/0896/0897/0898/0899/0800/0801/0802/0803/0804/0805/0806/0807/0808/0809/0810/0811/0812/0813/0814/0815/0816/0817/0818/0819/082000年收购RF芯片设计公司Philsar

Semiconductor2011年与富士康合作，正式进入iPhone供应链2001年收购Conexant无线通信事业部，包括其一家砷化镓晶圆制造工厂2008年收购FreescaleSemiconductor的PA业务2006年中止基带业务，集中发展射频业务2009年金融危机后退出手机收发器transceivers市场，裁员150人。2015年iPhone6发布，营收YoY+42.2%2018年收购Avnera公司，获得语音芯片设计能力。2019年5月，华为被加入实体清单；2019Q1营收下滑。资料来源：公司公告，天风证券研究所Qorvo于2015年由RFMD与TriQuint合并而成立，RFMD的PA和TriQuint的滤波器本就有显著的市场优势。公司产品线全面，拥有射频前端全部主动和被动半导体器件产品技术，是IDM公司，代工能力强。苹果华为是其前两大客户。产能利用率不高，盈利能力赶不上营收，但代工能力强。特点：技术、产品全面，覆盖低中高端，全球少有的掌握SAW、业。TC-SAW、BAW三项滤波器技术的企射频龙头掌握的滤波器技术3.1

发展历程及借鉴意义——QORVO30201007060