中国宏观经济分析与预测：金融大调整实体促升级迈向高收入

1、金融大调整 实体促升级 迈向高收入一、2018-19 宏观经济运行分析与判断二、宏观经济重点改革与调整房地产: 当前中国经济面临投资放缓、贸易摩擦、增速下滑等困难，造成这些困ACCEPT 宏观预测课题组成员：金星晔、龙少波、赵泓宇、周迪、胡思佳、陈大鹏、张驰、王绪硕、周彭、张鹤、郎昆联系方式电话址： HYPERLINK / GDP 增长率季度累计同比难的深层次原因来自金融过快收缩。以金融大调整促进实体升级，是中国迈入高收入阶段需要跨越的关键门槛。为此，中国的金融系统需要进行体制性的深刻变革，而非简单的杠杆总量调整。具体而言，未来几年金融大调整需做好三个方面：推动不良

2、金融资产与问题实体资产的同步重组，加速低效产能退出，助推产业并购重组与升级；推动基础设施建设投融资体制现代化，7.06.06.86.76.86.7 6.56.52019Q22019Q12019Q22019Q12018Q42018Q32018Q22018Q12017Q42017Q32017Q22017Q12016Q42016Q32016Q22016Q16.3将基建融资从银行信贷体系剥离，转向债券市场，释放出的银行信贷用于支 CPI季度累计同比2019-062019-032019-062019-032018-122018-092018-062018-032017-122017-092017-062

3、017-032016-122016-092016-062016-033.02.52.01.51.00.50.02.12.11 .91.9 1.8 固定资产投资季度累计同比如果相关改革措施落实到位、中国经济维持稳定增长态势，我们有望在2021年跨入世界银行定义的高收入国家行列。ACCEPT预计2019年全年中国GDP增速为6.3%。12.010.08.06.04.02.00.08.47.56 .06.05.96.0 6.22019-062019-032018-122018-092018-062018-032017-122017-092019-062019-032018-122018-092018

4、-062018-032017-122017-092017-062017-032016-122016-092016-062016-032017 年2018 年 1-9 月2018 年全年2019 年全年*GDP (%)*6.3CPI (%)1.9PPI (%)6.34.03.52.1出口同比(%)7.9进口同比(%)15.920.015.815.1M2 余额同比(%)8.6零售同比(%)*9.5固定资产投资同比(%)*6.1 2019-062019-032019-062019-032018-122018-092018-062018-032017-122017-092017-062017-0320

5、16-122016-092016-062016-0311.38.1 8.2888.3 8.4.3注：带*的为预测值，除M2 外所有指标均为年初至该时段末的累计同比。资料来源： 国家统计局，中国人民银行， ACCEPT 计算22018 际 GDP 2018 2018 2018 218 207 2019 年的重中之重是金融体系需要深层次调整。从现在开始到 2022 年前后，是中国经济由“中等收入”迈向6%2022 一、 2018-19 宏观经济运行分析与判断（一）实体经济总体稳健民间和制造业投资：动能尚在，有望上行2016-2017 2018 2018 8.7%， 3 2.8 62.1%1.7 2

6、01888%87%2018 2018 4.1%1-10 0.4 造业投资整体表现。在制造业民间投资中，增速领先的是非金属矿物制品业（22、黑色金属冶炼和压延加工业1 根据世界银行 2019 年的最新标准，高收入国家的收入下限为人均 GNI 达到$12,056。（14.5（1.3（19.12018 上半0.81%2018 500 图表 1 部分制造业民营上市公司 2018 年上半年用于购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金企业名称江苏沙钢恒逸石化TCL浙江海亮美的比亚迪海澜之家投资支出（亿元）3.258.73120.022.7423.6882.753.2同比增长235.48%160%74.

7、45%67%55.80%23.80%23%所属行业黑色金属冶炼和压延加工业化学纤维制造业计算机、通信和其他电子设备制造业有色金属冶炼和压延加工业电气机械和器材制造业汽车制造业纺 织 服 装、服饰业2018 2018 2017 2016 35.0 30.0 25.0 20.035.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 工业企业利润总额累计比 私营工业企业利润总额计同比12.010.08.06.04.02.00.0 固定资产投资累计同比 民间投资累计同比 制造业投资累计同比数据来源： 国家统计局数据来源： 国家统计局1月3月月7月9月月月3月5月7月月月1月3月5月

8、7月1月3月月7月9月月月3月5月7月月月1月3月5月7月9月月17.67 37.84 2018 54.87 wind 中国PEVC 2018 5406 11685.35 2013 1266 892.56 2018 997 11264.69 2017 10799.13 2013 2944.63 2013 389 5 20192018 2018 1 计，2018 1 2019 1 8 22 5000 5000 5000 3 79 2019 2018 12 PMI 2016 8 PMI 2016 7 2.1%PMI 2019 2018 2018 2019 消费：2019社消增速有望企稳回升（1）2

9、018 年社消增速明显下滑，汽车消费下滑拖累效应明显2018 2018 年 345093 9.1%10.3%1.2 2018 52608.158207 0.2%8.8%2.1 3 2018 80689 32.4%8.3%2018 8.9%2017 10%1.1 2018 10.2%1.7 个2018 5 5 2018 -1.6%，相2017 6%7.6 10%2018 0.8 2018 9.9%10.3%仅下降 0.4 个百分点，汽车消费增速下降贡献了社会零售商品总额增速下降幅度的 2/3 比重。2018 年汽车销售下降对社消增速的拖累作用是相当明显的。1412108642社会消费品零售总额_

10、当期同比增速社会消费品零售总额(不包含汽车项)_当期同比增速13121110981412108642社会消费品零售总额_当期同比增速社会消费品零售总额(不包含汽车项)_当期同比增速131211109876社会消费品零售总额同比增长( )社会消费品零售总额累计增长( )3月7月9月3月7月9月月3月5月7月9月月3月5月7月月3月5月7月9月月3月5月7月9月月2014-032014-052014-072014-092014-112015-032015-052015-072015-092015-112016-032016-052016-072016-092016-112017-032017-05

11、2017-072017-092017-112018-032018-052018-072018-092018-112015102016121.65201712017121.67.52015102017122018120182018800570400140 2019 2017 月12.8%2018 9.8%10.9%8.1%2018 2018 -23.6%2017 4.9%28.5 2017 %2018 5.5 2018 汽车类商品零售类值同比增长( )汽车类商品零售类值累计增长( )83-2-72018 购置税减免取消132017201510汽车类商品零售类值同比增长( )汽车类商品零售类值累计

12、增长( )83-2-72018 购置税减免取消1320172015101850403020100-10-20-30房地产开发企业商品房销售面积_累计同比增速房地产开发企业商品房销售面积_现房_累计同比增速3月5月7月9月3月5月7月9月月3月5月7月9月月3月5月7月9月月3月5月7月9月月3月5月7月9月月2014-022014-042014-062014-082014-102014-122015-032015-052015-072015-092015-112016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-032017-052017-072017-

13、092017-112018-022018-042018-062018-082018-10可支配收入下降对社消增速下降有一定影响2017 3 7.5%2018 3 6.6%2018 1 3 2018 3 8.8%2017 3 9.1%2017 3 10.4%2018年第 3 季度的 9.3%。22017 3 12.14%2018 3 季度的 9.53%，对居民可支配收入增速下降起到明显的制约作用。8图表 9 转移净收入增速下降明显1311975居民人均可支配收入_居民人均可支配收入_GDP_累计同比实际增速社会消费品零售总额_累计同比增速15.0013.0011.009.007.005.00 居

14、民人均可支配收入_财产净收入_居民人均可支配收入_转移净收入_累计增速数据来源： 国家统计局数据来源： 国家统计局2019 9.5%左右2019 年个税改革的减税效应预计对消费有一定的提升影响。2019 年起，个人所得税调整通过提升起征点和增3800 亿320%0.2 个2019 2019 2018 2019 2018 0.7 同时假设可支配收入下降拖累社消累计增速 0.2 个百分点，国际油价下跌的价格效应拖累社消累计增速 0.2 个百分点，2019 年消费增速还是将有所回升。据此，ACCEP 预计 2019 年社会消费品零售总额增速为 9.5%左右。（二）金融过快收缩引发下行压力和投资者忧虑

15、2017201820172017 7.2%2018 2 7.9，6%8.12018年401820179.42018年3月的10.；2017 7.9%3 14.1%可以316 1 3800 2018 38 20%0.2 说，2018 年中国经济经历了不错的开局。GDP12217 图表 10 投资、零售与出口累计同比增长率（百分点）固定资产投资：累计同比零售：累计同比14固定资产投资：剔除基建出口：累计同比（右轴）291224101981464924数据来源：Wind 数据库。图表 11 制造业投资、民间投资与工业增加值累计同比增速（百分点）数据来源：Wind 数据库。金融收紧是本轮经济波动的重要

16、原因急刹车。201712280020181-10020171110.8%20183-118.7%。2018 7 2018 2017年同期水平。从全年来看，委托与信托贷款同比少增 5.33 万亿，新增社融（旧口径）同比少增 3.5 万亿。图表 122016-2018 年社会融资（万亿人民币，百分比）新增社融： 新口径新 增 社 融：旧口径融占名义GDP比例人民币贷款委托与信托贷款债券与股票地方政府专项债贷款核销与银行ABS2016 年17.817.823.9%12.43.04.22017 年22.419.423.5%13.83.01.32.01.02018 年19.315.917.6%15.7-

17、1.6数据来源：Wind 数据库；ACCEPT 计算图表 13 新增社会融资规模：委托贷款与信托贷款之和（万亿人民币）0.8201620170-0.2-0.41月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月数据来源：Wind 数据库。图表 14 新增社会融资规模（万亿人民币）4.00201720183.503.002.502.001.501.000.500.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：Wind 数据库。15%从更长的周期看，2015 年开始的社融周期与以往有所不同。2008 年金融危机以来，新增社会融资经历了三次20092012 2016 2012 GD

18、P 2016 （2009 6.9 2012 年新增社融占名义GDP比例新增社融（旧口径）名义GDP增量2.9 2016 年 2.4 ，名义 新增社融占名义GDP比例新增社融（旧口径）名义GDP增量图表 15 新增社会融资规模（旧口径）与名义 GDP 增量25.0060.0%20.0050.0%15.0040.0%21.8%10.0023.5%30.0%5.0017.6%20.0%0.0010.0%20082009201020112012201320142015201620172018数据来源：Wind 数据库，ACCEPT 计算。说明：2018 年名义 GDP 增量按 9%的增长率估算，201

19、8 年社融为 1-11 月数值。2018金融收紧的宏观影响2017 12 月19%2018 3 13%，9 3.3%201820182017450033281710.8%详见CPT 218 年6 9 2017 22%GDP 32.1%2018GDP （6.7%GDP0.24%44 (6.7%-3.3%)*32.1%*22=0.24%图表 16 新增社会融资与固定资产投资累计同比增速（百分点）数据来源：Wind 数据库，ACCEPT 计算。图表 17 地方政府债券发行（亿元人民币）数据来源：Wind 数据库，ACCEPT 计算。2017 7 20181664%7530% 31.85%38.69%

20、80758075贷款利率高于基准利率7天回购定盘利率（右轴）7065605550151311975312017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-12图表 19 产业债信用利差：按评级划分（基点）数据来源：Wind 数据库，AC

21、CEPT 计算。2017 （）AAAAA20187 30AA327.95BP20171231110BP50.9%。2016 2018 92%AA+AAA 而民营企业发42%2017 2018 5 民企7244.38BP20171084.1%。2018 7 2019 2017 10 月27BP2019 2017 10 97BP。图表 20 2016-2018 年发行产业债中获得 AA+或 AAA 评级的比例数据来源：Wind 数据库，ACCEPT 计算。图表 21 产业债信用利差：按企业性质划分（基点）数据来源：Wind 数据库，ACCEPT 计算。2018 0.57 2017 年300 201

22、6 50%2018 2017 50.5%2016 2017 20182.46 2016 2018-1000亿，即到期债券金额多于新发金额；同期国有企业净融资额则为 1.56 万亿，远高于民营企业。图表 22 产业债发行额（万亿人民币）数据来源：Wind 数据库，ACCEPT 计算。图表 23 产业债经融资额（万亿人民币）数据来源：Wind 数据库，ACCEPT 计算。2018 8 10 4.69%2017 4 1 2018 8月发行的三年期中期融资票据票面利率为 5.4%，仅比 2017 年 8 月发行的同样期限的中期融资票据上升 16 个基点。再如，顺丰集团 2018 年 10 月发行的 3

23、.35 亿元三年期一般公司债发行利率为 4.17，较 2017 年 10 月发行的一般公司债票面利率下降 43 个基点。尽管这些债券在期限、规模上的差别会导致票面利率波动，但在市场利差增加 200 余基点的背景下，这些企业发债利率波动如此之小，足以说明好的民营企业依旧能够以较低的成本进行融资。图表 24 部分民营企业 2017 与 2018 年债券发行情况发行时间债券名称票面利率发行规模发行期限说明2017-04-1917 新希望 CP0014.7010 亿人民币1.00 年固定利率、无担保、无增信2018-08-2718 新希望 CP0014.6910 亿人民币1.00 年固定利率、无担保、

24、无增信2017-08-0117 新希望MTN0015.2420 亿人民币3.00 年固定利率、无担保、无增信2018-08-2418 新希望MTN0015.4010 亿人民币3.00 年固定利率、无担保、无增信2017-10-1617 顺丰 014.605 亿人民币5.00 年累进利率、无担保、无增信2018-07-3118 顺丰 014.295 亿人民币3.00 年固定利率、无担保、无增信2018-10-1918 顺丰 024.173 亿人民币3.00 年累进利率、无担保、无增信政策建议更重要具体而言，2019 年应在以下三方面发力深化金融体制改革。2018 MLF 2019 二、宏观经济重

25、点改革与调整（一）金融大调整，推动实体经济升级基础设施建设投融资体制现代化（1）基建仍有潜力20188 218年712 PPP 1.92.1，2017 1.312018 7 1.31 施项目达 1.27 万亿。而在以上 1.31 万亿的项目当中，有 1.26 万亿的项目已经明确出资方的资金安排。图表 25 基建投资同比增速2013-012013-042013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-

26、042017-072017-102018-012018-042018-072018-10数据来源：Wind 数据库，ACCEPT 计算。图表 26 基础设施建设项目资金安排资金安排（占总投资比例 %）项目类型总投资国企（除铁 国内银行（亿元） 中央财政 地方财政 铁路总公司* 总之外）贷款及其 外资贷款 待定它融资铁路4,417-466-47-轨道交通7,142-42-58-机场1,1291525-1.316439.2机场（不含资金安排待定项目）6862541-2.2276-航道575941-水电站310-2080-总计13,05624120.1490.33.4总计（不含资金安排待定项目）12

27、,61324220.1510.3-*铁路总公司出资中的部分来自中央基本建设投资，具体比例在现有文件中并未公布数据来源：ACCEPT 整理。基建投资增长仍有潜力即使将地形的因素考虑进来的话，我们发现中国铁路与公路建设水平与日本相比还存在很大的差距。日本有 61%69%4396 公里/1000 平方公里165230 公里/1000 平方公里7381 公里/1000 平方公里、329398 公里/1000 平方公里。图表 27 基础设施跨过比较国家机场数量（有水泥跑道）铁路里程油气管道公路里程个公里公里公里美国5,054293,5642,225,0326,586,610中国229127,000119

28、,3004,773,500日本14227,3114,7341,218,772德国31833,59034,290645,000国家机场数量（有水泥跑道）铁路里程油气管道公路里程个平方公里公里/1000平方公里公里/1000平方公里公里/1000平方公里美国543,13323,74670,295中国21,3191,23949,569日本387,3811,279329,398德国899,3999,595180,482国家机场数量（有水泥跑道）铁路里程油气管道公路里程个/10万人公里/10万人公里/10万人公里/10万人美国1.55906832022中国0.0299343日本0.11224961德国0

29、.384141780数据来源：图表 28 “十三五”综合交通运输发展主要指标“十三五”综合交通运输发展主要指标指 标 名 称2015年底2017年底2020年预期目标2016-2017年新建量2016-2020年目标新建量2017年底目标完成进度铁路营业里程（万公里）12.112.7150.62.921%高速铁路营业里程（万公里）1.92.530.61.155%公路通车里程（万公里）458477500194245%高速公路建成里程（万公里）12.413.64151.242.648%内河高等级航道里程（万公里）1.361.461.710.10.3529%沿海港口万吨级及以上泊位数（个）22072

30、366252715932050%民用运输机场数（个）207229260225342%城市轨道交通运营里程（公里）330037286000427.5270016%油气管网里程（万公里）11.211.9316.50.735.314%资料来源： HYPERLINK /zhengce/content/2017-02/28/content_5171345.htm /zhengce/content/2017-02/28/content_5171345.htm（2）基础设施投融资体制改革：统一管理监管，避免大起大落这个大手术的关键就是要成立一家全国性的基础设施投资公司。这家公司可以比照世界银行以及其他国际开

31、发3.5%2015 2018 10 18.4 （115 8.64.5 30 30 30 6 14 25 40 15%3.5%， 30 1 剥离去杠杆：理性看待总量，更应重视质量要全面客观认识宏观杠杆率的本质，理性对待杠杆率数字的国际比较）与 P 23.（BS 218 年 6 2482008 GDP 10 。图表 宏观杠杆率的跨国比较(%)图表 29 中国分部门杠杆率(%)非金融企业部门杠杆率()60.047.450.040.031.830.024.520.010.00.016.9中国美国日本中等收入国家400.0 370.8350.0249.6300.0250.060.047.450.040.

32、031.830.024.520.010.00.016.9中国美国日本中等收入国家400.0 370.8350.0249.6300.0250.0200.0241.5150.0100.050.00.0中国( )印度( )美国( )300.0250.0200.0150.0146.9100.048.450.04 6.20.0政府部门杠杆率()居民部门杠杆率()日本( )新兴市场( )发达国家( )数据来源： BIS 数据库数据来源：BIS 数据库1970197319761979198219851988199119941997200020032006200920122015数据1970197319761

33、979198219851988199119941997200020032006200920122015WDI BIS 29 1995-2016 51 3 个百分点的杠杆率上升2014 30 Carmen Reinhart （2012）20032009年期间，上市公司房屋建筑物市场价值每增加 1 元，负债大约增加 0.040.09 元中国当前的首要问题不是杠杆率过高，而是要调整杠杆结构优化杠杆质量“去那么目前我国杠杆的结构性问题主要有哪些呢？综合以往文献进行系统分析，我们认为主要有以下两条。1998-2013 年“5%6 ACCEPT 1.2 6 5 6 2 15%（ACT21促进实体经济升级2

34、018 “忧忧”2018 7.1%12.9%, , , 等. J. 2016,51(7102-117.12.9%8%3.1%10.3%0.8 2018 “40 ”13020152.1675 60090%505%-5220070%30%10 15%15%。而在成熟的市场经济国家中，类似行业则普遍由 10 个左右的大企业瓜分市场。图表 32 中国和世界电梯产销量（万台）年份世 界 电 梯 产销 量增长率世 界 电 梯 保有 量增长率中 国 电 梯 产销 量增长率中 国 电 梯 保有 量增长率201053.221%10645%36.5162.819%201160.814%11256%45.725%2

35、01.124%201268.413%11936%52.916%245.322%201380.718%12747%63.320%300.523%2014866%13606%7214%36220%201580-7%14406%66-8%41514% 图表 33 中国和世界电梯产量及预估（万台） 中国电梯产销量中国电梯出口量中国电梯保有量世界电梯保有量世界电梯产销量2015 年668.54151440852016 年60104581520802017 年5511.54911598782018 年5113.55161673752019 年50155361748752020 年5016.55501823

36、759 12 13 5 7 8 7.5 5 1 8 8.5 2013 缓甚至由正转负。电梯行业市场竞争进一步加剧，行业品牌集中度走高，在行业内部产能过剩的局面已然出现 。2015 415 6%左右2020 550 2020 1850 7.535%2020 14 梯服务的人数约为 215 人，也大大超过世界每台电梯服务 421 人的平均水平 。的“”自“”的“”2000 推动资本市场改革金融体系的改革还在路上，需要进一步改善结构、提高质量。硬骨头”必须要啃，立法固不可少，强化司法和执2018 8 36 306 1730 4 2.3 36 13 3000 36 以及2（300 5 （2007-20

37、12 1 10 年的判罚并不罕见，且有逐渐加码的趋势。 （二）中美经贸摩擦：短期影响有限，长期风险仍在2018 G20 年1 7-9 2018 2019 中美双方。现状：中美贸易体量有限，短期经济影响可控 相比，其实有限。7 GDP 2017 3.5%左右OECD 2.38%GDP 2.5%左右。由此可见，和中美两国的 GDP 总量相比，中美贸易体量其实有限。34GDP 的比重图表 35 中国对美国的货物贸易顺差额及其占中国和美GDP 的比重5.0034GDP 的比重图表 35 中国对美国的货物贸易顺差额及其占中国和美GDP 的比重5.004.001000003.002.001.0020000

38、0.0002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018中国对美贸易出口GDP比重GDP比重3.0035002.5030002.0025001.501.0010000.505000.0002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018中国对美贸易顺差（亿美元）中国对美贸易顺差占中国GDP比重数据来源：CEIC 数据库，ACCEPT 测算数据来源：CEIC 数据库，ACCEPT 测算2001 20.4%、10.8%2017 18.9%、8.4%2.6%9.0%8.4%21.6%2006 100%50%-60%50%。图表36中国和美

39、国对对方的进出口贸易依赖度对比图表 37中国和美国对对方的贸易依赖度对比253002025020015150101005502000200120022003200420052006200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017 对美国的出口占中国总出口的比重（%） 对美国的进口占中国总进口的比重（%） 对中国的出口占美国总出口的比重（%）对美国的贸易顺差占

40、中国总贸易顺差的比重（%） 对中国的贸易赤字占美国总贸易赤字的比重（%）数据来源：CEIC 数据库，ACCEPT测算数据来源：CEIC 数据库，ACCEPT测算在中美贸易体量有限，中国对美贸易依赖下降的大背景下，我们分析 2018 年 3 月以来的中美经贸摩擦对中国2018 年ACCEPT 2018 218 4630.8 21356.37 24874.01 3517.64 16.2%2018 月12 2018 6335.19 1550.96 0.7%4784.23 3233.27 亿美17.3%4030出口累计同比 进口累计同比进出口累计同比20100804030出口累计同比 进口累计同比进出

41、口累计同比2010080出口同比进出口同比进口同比604020012/201701/201802/201803/201804/201805/201806/201807/201808/201809/201810/201811/201812/201812/201701/201802/201803/201804/201805/201806/201807/201808/201809/201810/201811/201812/2018数据来源：CEIC 12/201701/201802/201803/201804/201805/201806/201807/201808/201809/201810/201

42、811/201812/201812/201701/201802/201803/201804/201805/201806/201807/201808/201809/201810/201811/201812/20182018 2017 GDP 2017 3.37%2018 2018 2017 GDP 2018 2018 ACCEPT2018 GDP 0.34 GDP 增速大0.51 个百分点图表 40 贸易顺差及其占 GDP 比重（季度）图表 41 经常账户顺差45003.5040003.0035002.50300025002.0020001.5015001.0010005000.5000.00贸

43、易顺差（累计，亿美元）对美贸易顺差（累计，亿美元） 贸易顺差占GDP比重（右轴）对美贸易顺差占GDP比重（右轴）2000经常账户顺差（累计，亿美元）1500100050002017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3-500数据来源：CEIC 数据库，ACCEPT 测算数据来源：CEIC 数据库，ACCEPT 测算事实上，与贸易顺差的下降相比，更需要关注的应该是中国的经常账户。2018 年一季度的经常账户出现逆差（约341 018 2018 逆差约-55 2018 2019 2. 展望：美国政治经济金融形势复杂，贸易谈判、汇率波动不确定性犹存2018 2019 年美国自身。政治方面和以“精英的美国” 之间的矛盾仍将持续2019 1 14 24 。2019 年出现持续波动2017 2019 2019在这种背景下，中国