股权众筹的互联网融资与投资模式探索

1、股权众筹的互联网融资与投资模式探究 基于北京市股权众筹行业的视角研究报告作者：蒋丰宇 席宇峰 孟若玲 李阳指导教师：王强军 研究对象定义依照证监会的定义，股权众筹融资要紧是指通过互联网形式进行公开小额股权融资的活动，具体而言，是指创新创业者，或小微企业通过股权众筹融资中介机构互联网平台（互联网网站或其他类似的电子媒介）公开募集股本的活动。然而，依照证监会的定义，早期“股权众筹”平台从事的是非公开股权融资活动，不属于股权众筹，后用“互联网非公开股权融资”来代替“私募股权众筹”这一名称。由于这一规范行为是在我们调研期间发生的，我们的研究对象包括股权众筹和互联网非公开股权融资。研究背景(一)行业背景

2、1行业规模世界上第一个股权众筹平台于2010 年诞生于美国硅谷。2011年众筹开始进入中国，中国第一家众筹平台天使会成立。2013年第一例股权众筹案例发生，美微传媒淘宝卖股权，获得1194个众筹的股东，占到美微传媒股份的25%，拉开了国内股权众筹的序幕。2014年11月19日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，要求建立资本市场小额再融资快速机制，并首次提出“开展股权众筹融资试点”。2014年以来至2015年上半年众筹行业筹资规模急剧扩大；2014年，产品众筹平台和股权众筹平台的成交额超过之前历年总和的5倍，接近20亿元；2015年上半年，众筹行业的成交额又超过2014年的两倍，全年有望达

3、到百亿元人民币的规模。 数据来自网易财经，http:/money163com/16/0112/07/BD43GE0000253B0Hhtml由此可见，股权众筹进入中国之后进展十分迅速。2行业自律与飞速进展的行业相应，中国股权众筹行业自身也在主动规范化自身行为。2014 年10 月31 日，中国第一届股权众筹大会暨股权众筹行业联盟成立仪式在深圳召开。由深圳爱合投、大伙儿投、贷帮、众投帮、运筹5 家股权众筹平台携手银杏果、人人投等4 家股权众筹平台共同公布了众筹行业公报及制定了联盟章程，致力于行业的自律规范，促进行业的创新和进展。（二）经济背景1经济下行2008 年金融危机以来，中国GDP 增速出

4、现明显波动，自2011 年以来，GDP 增速连续三年出现下滑，2013 年GDP 增速降至77%。经济危机以来，中国经济进展过度依靠投资，以后靠资本密集型投资拉动经济增长的空间较小；欧美等海外市场需求的下降严峻阻碍了出口对中国经济增长的推动作用，导致中国经济增长动力不足；中国潜在市场需求旺盛，扩大内需将成为以后几年中国经济增长的要紧动力。2小微企业融资需求从中国经济进展的需求上看，中国经济正处于转型时期，经济下行压力较大，结构调整处于爬坡时期，解决好企业特不是总量达到全国企业总数量的98%以上的小微企业融资成本高问题，关于稳增长、促改革、调结构、惠民生具有重要意义。而在另一方面，我国小微企业贷

5、款难等问题依旧突出，制约我国小微企业进一步进展。3大众创业，万众创新2015年，为带动经济进展并带动就业，我国政府鼓舞“大众创业，万众创新”，鼓舞全民创业创新，形成了全国火热的创业氛围，创业行为也不断增多。这形成了巨大的融资需求，特不是创业起步时期的融资需求。4投资需求同时，我国私人财宝市场的可投资总量和高净值人群数量持续保持两位数的快速增长，2014 年我国高净值人群规模突破100 万，众多高净值客户在实业投资的方向上，也逐渐向新行业和消费服务业靠拢。股权众筹提供了高净值人群的有效投资渠道，极具进展潜力的互联网金融、O2O、TMT 领域的创业项目吸引着大批高净值投资人士的投资目光。股权众筹打

6、破了传统天使、PC、VE 的投资路径，使小额、分散化、低风险投资成为可能。(三)技术背景依照中国互联网络信息中心公布的第33次中国互联网进展状况统计报告显示，截至2013年12月底，中国网民规模差不多达到618亿，互联网普及率达到458%。同时，中国5亿的手机网民规模讲明了随着移动网络的大范围覆盖及智能手机的价格持续下降，手机的使用极大的促进了互联网的普及，成为目前互联网用户增长的要紧来源。互联网技术的进展对人们生活产生了巨大阻碍，改变了人们的消费适应、投资理财选择，为金融业互联网化进展探寻新的利益增长点提供了庞大的用户基础。这构成了互联网金融快速进展的基础。现在是“互联网+”的时代。“互联网

7、+”确实是“互联网+各个传统行业”，但这并不是简单的两者相加，而是利用信息通信技术以及互联网平台，让互联网与传统行业进行深度融合，制造新的进展生态。它代表一种新的社会形态，即充分发挥互联网在社会资源配置中的优化和集成作用，将互联网的创新成果深度融合于经济、社会各域之中，提升全社会的创新力和生产力，形成更广泛的以互联网为基础设施和实现工具的经济进展新形态。这带动了大量的大众创业项目，形成了大量的融资需求，同时，股权众筹也是包含在“互联网+”之中的。(四)政策支持在经济下行压力下，国家启动大力推进大众创业万众创新战略。该战略要求引起大量融资需求。而创业往往由小规模做起，在起步时期难以得到银行和传统

8、金融机构支持，这给股权众筹提供了千载难逢的机会。2015年3月，国务院办公厅印发了关于进展众创空间推进大众创新创业的指导意见。 鼓舞地点政府开展互联网股权众筹融资试点，增强众筹对大众创新创业的服务能力。2015年6月11日，国务院颁布国务院关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见。意见提出要丰富创业融资新模式，支持互联网金融进展，引导和鼓舞众筹融资平台规范进展，开展公开、小额股权众筹融资试点，加强风险操纵和规范治理。2015年9月26日，国务院印发关于加快构建大众创业万众创新支撑平台的指导意见。意见强调，鼓舞互联网企业依法合规设立网络借贷平台，为投融资双方提供借贷信息交互、撮合、资信评估

9、等服务。积极运用互联网技术优势构建风险操纵体系，缓解信息不对称，防范风险，规范进展网络借贷。2015年10月22日，北京市人民政府下发北京市人民政府关于大力推进大众创业万众创新的实施意见。意见提出要加快进展互联网金融，支持有条件的金融机构建设创新型互联网平台，依法依规设立互联网支付机构、网络借贷平台、网络金融产品销售平台等；积极开展股权众筹融资试点，打造中关村股权众筹中心，支持中关村股权众筹联盟进展，争取互联网股权众筹平台等方面的优惠政策在中关村国家自主创新示范区先行先试。(五)政策监管2014 年12 月18 日，中国证券业协会颁布了私募股权众筹融资治理方法（试行）（征求意见稿），（以下简称

10、：治理方法），该治理方法就股权众筹监管等一系列问题进行了初步的界定，对方法适用范围、股权众筹行业治理机制、股权众筹平台定义、平台准入条件、备案登记、平台职责等方面做出了规定，并要求投资者和融资者均应该为平台审核的实名注册用户。2015年7月18日，中国人民银行等十部委联合下发了关于促进互联网金融健康进展指导意见。意见强调投资者应当充分了解股权众筹融资活动风险，具备相应风险承受能力，进行小额投资。2015年8月7日，证监会颁布 HYPERLINK /pub/newsite/zjhxwfb/xwdd/201508/t20150807_282509.html t /article/_self 中国证

11、监会致函各地点政府规范通过互联网开展股权融资活动该文件进一步规范了“股权众筹”的定义，同时表达了对不符合股权众筹定义的平台清理的强势态度。“据了解，目前一些地点正在制定或差不多公布开展互联网股权众筹试点的相关政策性文件，其中界定的股权众筹与指导意见定义的股权众筹不一致。将非公开股权融资或私募股权投资基金募集行为称为股权众筹，易引起市场和社会公众对股权众筹概念的混淆。”这意味着，除了目前差不多取得了公募股权众筹试点资格的平安、阿里、京东之外，市面上打着“股权众筹”旗号的融资平台将必须改头换面并按照私募投资基金监督治理方法的要求同意监管。研究的目的和意义(一)研究目的1从一般投资者角度，调查一般投

12、资者关于新兴的股权众筹行业的认知度和同意度；探究如何样使一般投资者加大关于股权众筹的了解，拓宽投资者投资渠道；引导适合的投资者进入股权众筹行业。2从融资平台角度，通过对现时期为止已成功融资项目的股权众筹平台的探究，分析成功缘故，探究股权众筹平台较为成熟的运营模式，以及在此过程中存在的风险和问题。3与美国的股权众筹政策法规比较，探讨中国的私募股权众筹融资治理方法对行业有如何样的阻碍，以及有如何样的改进空间(二)研究意义1进展股权众筹有利于完善我国多层次资本市场体系十八届三中全会决定提出，“应健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革，多渠道推动股权融资”。相比较发达国家而言，我国现有资本市场

13、体系不够全面，尤其突出的是底层资本市场进展不足。深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经济进展的现代金融体系，加快进展多层次资本市场，是适应不同投资需求及风险偏好的多样化需要，也是我国在新常态下防止经济整体杠杆水平过快上升的需要。股权众筹正是我国现有资本市场体系的绝佳补充。研究如何完善股权众筹，有利于健全我国多层次资本市场体系。2进展股权众筹有利于推进“大众创业，万众创新”战略在大众创新、万众创业成为热潮的背景下，股权众筹应成为多层次资本市场的重要补充和金融创新的重要领域，应成为满足我国小微企业融资需求的重要渠道，发挥服务实体经济的作用。适应我国转变进展方式，进行产业结构升级的经济进

14、展形势。某种程度上讲，股权众筹筹集的不仅仅是资金，更是筹人才、筹智慧、筹渠道、筹客户的全过程。它能够实现创业创新、窗口对接，能够实现投资者、消费者和口碑传播，三位一体。这对构建一个包括金融在内的创业创新生态体系发挥特不重要的作用。3研究比较不同股权众筹平台有利于加深对股权投资认识比较各个股权众筹平台的模式和业绩后我们能够分析如何样的模式更加完善，更容易为融资者和投资者牵线搭桥，实现投融资双方和股权众筹平台三赢。从行业来讲，我们希望能推广较完善的模式。从更宏观的角度来讲，我们也能够总结归纳出在实践中投融资的普遍规律，加强我们对金融的认识。4进行研究有利于增进自身素养对自身而言，这次百项增加了我们

15、对股权众筹模式的了解。这也是我们实践“允公允能，日新月异”的校训的一个过程。股权模式在当下经济下的火爆行情也让我们更加深刻地了解真实的“大众创业，万众创新”战略的实施情况，了解中国宏观经济状况。在实践过程中有利于提高自身的综合素养，包括搜集资料时锻炼信息搜集、整理能力，分析数据时锻炼数据分析能力，撰写报告时锻炼语言表达能力，外出调研时锻炼组织协调能力，社会活动能力等等。研究方法研究结论本研究以背景天使汇股权众筹平台为例,研究了我国的股权众筹模式和相关法律法规政策,分析了中国股权众筹的投融资模式和投融资双方对其态度，描绘了我国股权众筹行业的轮廓。要紧结论如下: (一)投资者认识 通过四年进展，大

16、众对股权众筹差不多有一定的了解，至少，听过股权众筹的人依旧挺多的。然而，大众对股权众筹还不是专门了解，要紧表现在对股权众筹的风险性认识不足。从中能够看出，大众对股权众筹的整个运行机制不了解，只作为一种一般的投资手段对待。大众关于股权众筹有一定的期待，希望能投资股权众筹。而且，大众对股权众筹的前景看法是积极的，显示，大众对经济进展持乐观态度，希望通过资本投资增加收入。然而，大众投资最大的期待依旧获得稳定的收入，那个在一定程度上能够讲是与股权众筹的效果相反。大众获得关于股权众筹信息的途径要紧来自亲友介绍或股权众筹平台，显示大众对线下的人际关系的信任和股权众筹平台的信任。股权众筹平台要进一步宣传自身

17、，还需要积极主动地宣传自身。假如有第三方做担保，能大大加大大众参与投资的积极性。表明诚信依旧是股权众筹行业进展的重要因素。 (二)行业模式股权众筹融资要紧是指通过互联网形式进行公开小额股权融资的活动。公司面向一般投资者出让一定比例的股份，投资者通过投资入股公司，期望获得以后收益。依照我国特定的法律法规和政策，股权制众筹在我国化身为天使式、凭证式、会籍式三大类表现形式。1天使式股权众筹天使式股权众筹接近于天使投资以及VC 的模式，投资人通过股权众筹平台查找初创期的企业和项目，通过投资入股创业项目，相应的，融资者通过股权众筹平台为自己的项目融资。天使式股权众筹的模式如下:创业项目在股权众筹平台上公

18、布，吸引到足够数量的小额出资人（天使投资人），凑满融资额度后，出资人按照各自出资比例成立有限合伙企业（某些股权众筹平台的项目是由领投人任一般合伙人，跟投人任有限合伙人），再以该有限合伙企法人身份入股被投项目公司，持有项目公司出让的股份。若项目通过平台融资成功，融资企业需要向中间平台交纳“融资顾问费”。2 会籍式股权众筹会籍式股权众筹是指投资人通过互联网社交平台，一般通过采纳同股同权的方式，由相应投资人参与投资，直接成为被投资企业股东（基于股东数量情况，较多企业采纳的股权代持方式）。会籍式股权众筹在中国最典型的案例确实是众筹咖啡。3W 咖啡、金融客咖啡、大伙儿咖啡等差不多上在会籍制股权众筹的模式

19、下建立起来的。众筹咖啡拥有三个差不多规则：首先，每个参投者都需要拿出标准数额的众筹资金，参与者往往抱着结交圈子、不求回报的心态来参与这场众筹；其次，众筹咖啡多为熟人、名人、校友、老乡、兴趣爱好者的交易圈。众筹参与者围绕强链接、社会关系圈进行扩散，形成信任氛围，从而幸免资金无法及时融集、资金退出频繁等隐患；最后，众筹咖啡淡化价值回报，咖啡馆提供的是人脉价值、投资机会、交易价值、社会价值、聚会场所等间接福利，诸多投资人也不是冲着投资回报而参与的众筹。3 凭证式股权众筹凭证式股权众筹是指通过众筹平台卖凭证和股权捆绑的方式进行资金募集，投资人付出资金获得相关凭证，凭证直接与创业项目或者企业的股权挂钩，

20、但投资人不成为公司的股东。在凭证式股权众筹融资模式的进展过程中，企业一旦面向社会公众募集资金，人数超过规定上限，就会违背证券法的相关规定，面临证监会的处罚。目前此种方式处于被叫停时期。现在我国最常见的是天使式股权众筹。公募与私募股权众筹融资要紧是指通过互联网形式，进行公开小额股权融资的活动，具有“公开、小额、大众”的特征。目前，一些地点的市场机构开展的冠以“股权众筹”名义的活动，是通过互联网方式进行的私募股权融资行为，不属于指导意见规定的股权众筹融资范围。也确实是讲，证监会明确了，股权众筹的法律性质是公开发行证券，纳入证券法的规制范围，意味着每一笔企业的股权众筹都须通过证监会核准，实际上成为一

21、次小型IPO或小型的再融资。原先的形形色色的“股权众筹”仍然属于私募范畴，各平台也按照私募原则自律，例如股东人数不得超过200人，对合格投资人有限制等；过去的“私募股权众筹”也受现有法律框架管制（包括证券法、公司法、刑法、场外证券业务备案治理方法等）。2015年年中，股权众筹公募试点的消息袭来，除了获得“公募”的许可证外，京东、平安、阿里三家众筹平台差不多在对接中国证券登记结算有限公司的消息亦闹得满城风雨。而真正的股权众筹的公募的治理方法，仍然需要时刻来出台。据业内人士可能，证监会致函各地点政府规范通过互联网开展股权融资活动更像是摸底调查，为以后的政策制定打基础。公募与私募，究竟哪种模式更适合

22、股权众筹，我们将拭目以待。(三)业务流程1无领投股权众筹业务流程（1）融资者提出申请 融资者将拟融资项目信息（包括项目介绍、筹资金额、出让股权比例、联系方式等）上传到股权众筹平台； （2）平台对项目进行审核 平台对项目进行筛选与审核，包括约谈项目负责人、申请材料核对、项目尽职调查等； （3）公布融资项目 项目通过筛选与审核后，平台将项目的详细信息与融资情况对外公布出来，供投资人网上阅览； （4）投资者进行项目评估 用户注册个人信息并申请成为投资人，之后能够对股权众筹平台上项目信息进行扫瞄； （5）投资者认筹 投资者通过股权众筹平台上的项目信息并结合自身投资经验，对合适的项目进行投资。注：在筹资

23、日期内，募集资金假如未不到预定目标，该项目众筹被视为不成功，之前的投资资金返还给用户。假如达到预定目标，项目视为成功。需要专门讲明的是，当筹资资金未达到预期目标，经与筹资人协商，假如筹资人同意，也视为成功项目。2“领投+跟投”股权众筹业务流程在具体操作过程中，由于项目、平台等具体差异，以下顺序或有调整。（1）项目筛选 股权众筹第一步是低成本、高效率的筛选的优质项目。创业者需要将项目的差不多信息、团队信息、商业打算书上传至股权众筹平台，由平台的投资团队对项目做出初步质量审核，并关心其完善必要信息，提升商业打算书质量。 （2）创业者约谈 天使投资的投资标的要紧为初创型企业，企业的产品和服务研发正处

24、于起步时期，几乎没有市场收入。因此，传统的尽调方式并不适合天使投资项目，而决定投资与否的关键因素确实是投资人与创业者之间的有效沟通。在调研的过程中，多数投资人均表示，创始团队成员的能力与素养是评估项目的重要标准之一，即使项目在早期时期略有瑕疵，只要创始团队学习能力强、具有战略眼光，投资人也能够考虑对其进行投资。（3）确定领投人 优秀的领投人是天使合投能否成功的关键。领投人通常为职业投资人，在某个领域有丰富的经验，具有独立的推断力、丰富的行业资源和阻碍力以及专门强的风险承受能力，能够专业的协助项目完善商业打算书、确定估值、投资条款和融资额，协助项目路演，完成本轮跟投融资。在整个股权众筹的过程中，

25、由领投人领投项目，负责制定投资条款，并对项目进行投后治理、出席董事会以及后续退出。通常情况下，领投人能够获得5%-20%的利益分成作为收益，具体比例依照项目和领投人共同决定。 （4）引进跟投人 跟投人在股权众筹过程中同样扮演重要的角色。通常情况下，跟投人不参与公司的重大决策，也不进行投资治理。跟投人通过跟投项目，猎取投资回报。同时，跟投人有全部的义务和责任对项目进行审核，领投人对跟投人的投资决定不负任何责任。 （5）签订Term sheet Term sheet 是投资人与创业企业就以后的投资合作交易所达成的原则性约定，除约定投资人对被投资企业的估值和打算投资金额外，还包括被投资企业应负的要紧

26、义务和投资者要求得到的要紧权利，以及投资交易达成的前提条件等内容。Term sheet 是在双方正式签订投资协议前，就重大事项签订的意向性协议，除了保密条款、不与第三人接触条款外，该协议本身并不对协议签署方产生全面约束力。 Term sheet 要紧约定价格和操纵两个方面：价格包括企业估值、出让股份比例等；操纵条款包括董事会席位、公司治理等方面。近年来，term sheet 有逐步简化的趋势，IDG、真格基金等推出一页纸Term Sheet，仅包含投资额、股权比例、董事会席位等关键条款，看上去一目了然，特不简单易明白。 （6）设立有限合伙企业 在合投的过程中，领投人与跟投人入股创业企业通常有两

27、种方式：一是设立有限合伙企业以基金的形式入股，其中领投人作为GP，跟投人作为LP；另一种则是通过签订代持协议的形式入股，领投人负责代持并担任创业企业董事。 （7）注册公司 投资完成后，创业企业若差不多注册公司，则直接增资；若没有注册公司，则新注册公司并办理工商变更。 （8）签订正式投资协议 正式投资协议是天使投资过程中的核心交易文件，包含了Term sheet 中的要紧条款。正式投资协议要紧规定了投资人支付投资款的义务及其付款后获得的股东权利，并以此为基础规定了与投资人相对应的公司和创始人的权利义务。协议内的条款能够由投融资双方依照需要选择增减。 （9）投后治理及退出 除资金以外，天使投资人利

28、用自身的经验与资源为创业者提供投后治理服务能够关心创业企业更快成长。另外，类似于云筹如此的股权众筹平台，也会在企业完成众筹后，为创业者和投资人设立投后治理的对接渠道。 投后治理服务包括：进展战略及产品定位辅导、财务及法律辅导、关心企业招聘人才、关心企业拓展业务、关心企业再融资等方面。 （10）退出 退出是天使投资资金流通的关键所在，只有完成了有效的退出才能将初创企业成长所带来的账面增值转换为天使投资人的实际收益。天使投资要紧的退出方式包括：VC 接盘、并购退出、治理层回购、IPO、破产清算等。（四）股权众筹平台盈利模式在实践过程中，各股权众筹平台逐渐进展出了各种盈利方式。要紧有以下几种1交易手

29、续费或股权回报又称撮合费用，即只要项目在众筹平台上融资成功，平台则按成功融资额的一定比例收取交易费用或股权回报，项目融资不成功则不收费。这是当下诸多股权众筹平台的要紧盈利点。这笔费用通常是融资总额的3%顾问费：，有些专门项目的融资顾问费甚至高达30%。2增值服务费这一块要紧是指股权众筹平台在为项目融资的同时，提供合同、文书、法律、财务等方面的指导和服务工作，针对这部分付出，平台可酌情收取一定的增值服务费用。3代管收益这一部分要紧是针对投后治理而言的。实践中，有的股权众筹平台往往代替投资人对被投项目实施投后治理，通常是投资人收益的一定比例。但这种模式目前在国内还较少。4跟投治理费：该费用是指股权

30、众筹平台因为采纳专业领投人进行领投，需要开展严格的项目筛选、尽调、专业的项目法律文本签署及完善的投后治理服务，对跟投者收取的一部分跟投治理费，用于奖励领投人及用于股权众筹平台运营。5投资收益分成：此为平台提取跟投人最终投资收益的10%-20%作为分成，部分分给领投方，部分用于平台运营及相应奖励。以蝌蚪众筹为例，蝌蚪众筹平台一次性收取融资者募集资金的5%作为服务费（包括但不限于支付合伙企业的设立与维护、投后治理、线上信息的产生与维护、线下路演等活动）并最终提取投资收益的15%，其中10 个百分点用于奖励领投人（如项目来自领投人的推举），其余部分会在与被投企业协商情况下奖励对投后治理有重大贡献的跟

31、投人。（五）中美股权众筹政策比较一、投资者（一）对象及数量上限1促进初创企业融资法案（美国JOBS法案）股权众筹融资投资者不仅针对经认证的合格投资者，也扩大至非认证合格投资者，即是对大众投资人开放了股权众筹市场。无投资者数量的明确上限。但假如投资人数超过一定数量，则成为一家公众公司，按照美国证券法的规定，必须做严格的信息披露。2私募股权众筹融资治理方法(试行)投资者必须为特定对象，即经股权众筹平台核实的符合治理方法中规定条件的实名注册用户。投资者累计不得超过200人。（二）个人合格投资者标准1促进初创企业融资法案（美国JOBS法案）“合格投资者”为个人（或已婚夫妇）除现有住房外必须拥有超过一百

32、万美金的净资产，或者最近两年的年收入超过20万美金（已婚夫妇年收入超过30万美金）。同意“不合格投资人”参与投资。净资产总值或年收入超过10万美金的个人最高可投资金额为其收入的10%；净资产或年收入低于10万美金的个体最高可投资金额则为其收入的5%或2000美金。2私募股权众筹融资治理方法(试行)金融资产不低于100万元人民币或最近三年个人年均收入不低于30万元人民币的个人。（三）投资者累积投资上限1促进初创企业融资法案（美国JOBS法案）同意个人投资者在12个月内参与众筹的投资额最多不超过：假如个人投资者的年收入或净值少于10万美元，则能够投资2000美元，或年收入或净值较小者的5%（200

33、0或5%二者孰大）；假如个人投资者的年收入或净值都许多于10万美元，则能够投资其年收入或净值较小者的10%。12个月内，通过所有众筹方式卖给单一个人投资者的证券总金额不得超过10万美元。2私募股权众筹融资治理方法(试行)无明确规定。二、股权众筹平台（一）定义及业务范围1促进初创企业融资法案（美国JOBS法案）重申了“集资门户”的金融中介形式，创业企业发行或出售证券应通过经纪公司或“集资门户”进行，股权众筹平台由此获得相应的法律地位。同时，JOBS法案对1934年证券交易法第3条款的修改中明确规定了“集资门户”的有限豁免权，免除了众筹平台登记成为证券经纪商或证券交易商的义务。众筹平台的业务范围同

34、样可由创业企业豁免权和公众集资豁免权的解释延伸而出，总结相关条款，能够发觉众筹平台的要紧业务包括：第一，作为发行中介，同意证券发行机构（创业企业）通过其平台发行、销售或洽谈证券；第二，提供关于证券发行、销售、购买和洽谈的尽职调查服务；第三，向证券发行机构和投资者提供标准化文件服务。同时法案也禁止众筹网站：提供投资意见或建议；通过劝诱性的购买、销售或者发行方式，吸引购买其网站发行或展示的证券；基于其网站展示或推介的证券，为实施劝诱行为的职员、代理机构或其他个人支付酬劳；持有、治理、拥有或者处理投资者基金或证券；参与证券交易委员会按照规则确定的其他限制行为。对众筹平台业务范围的限制，第一是不同意平

35、台经营传统券商所谓的“自营”业务，众筹平台不得自身持有证券，不得参与到平台自身项目的投资，幸免私相授受的嫌疑。第二，平台不同意经营咨询服务，不能提供投资建议；也不能作为资产治理方，代持或治理投资者资金。第二条中的不准代持证券存在较大争议，为股份专门小的散户提供代持股票功能是专门多众筹平台服务的一部分，包括日常事务投票和分红通知等。2私募股权众筹融资治理方法(试行)通过互联网平台（互联网网站或其他类似电子媒介）为股权众筹投融资双方提供信息公布、需求对接、协助资金划转等相关服务的中介机构。在股权众筹平台的经营业务范围方面，为幸免风险跨行业外溢，治理方法规定股权众筹平台不得兼营个人网络借贷（即P2P

36、网络借贷）或网络小额贷款业务。（二）自律治理1促进初创企业融资法案（美国JOBS法案）集资门户需要通过SEC注册成为新型集资门户，同时成为国家证券协会的成员。符合要求的募资公司一次只能在一个众筹平台上发行证券。众筹平台需要遵守的规则包括：提供给投资者一些教育材料，这些材料需要解释在平台上投资的流程，发行的证券类型，一些募资公司必须提供给投资者的信息，以及转让限制和投资限制等；采取措施减少欺诈风险，包括确保募资公司符合众筹条款，以及确保公司具有相关方法对证券拥有者进行准确记载；在证券发行期间，以及在证券销售的最少21天前，募资公司需要在平台上进行公开披露；在平台上提供沟通渠道，同意对证券发行进行

37、讨论；向投资者披露中介平台收取的费用；投资者开立账户后才能同意来自投资者的投资承诺；确保投资者遵守投资限制；当投资者做出投资承诺时和在确认完成交易时（或之前），对其进行提示；遵守资金存放和转移的要求；遵守发行完成、发行取消和发行再确认的要求。条款还禁止众筹平台参与以下活动：同意有潜在欺诈风险或可能阻碍投资者爱护原则的公司接入平台；与在平台上发行或销售证券的公司有经济利益，收取中介费的行为除外，具体依情况而定。2私募股权众筹融资治理方法(试行)证券业协会依照有关法律法规及本方法对股权众筹融资行业进行自律治理。股权众筹平台应当在证券业协会备案登记，并申请成为证券业协会会员。证券业协会托付中证资本市

38、场监测中心有限责任公司对股权众筹融资业务备案和后续监测进行日常治理。治理方法明确列出各参与主体的禁止行为，划定业务“红线”，防止风险累积，鼓舞行业创新和自由竞争。为了爱护众筹融资参与各方的合法权益，治理方法对违反法律法规及本方法的行为规定了责令整改、警示、暂停执业等自律治理措施和纪律处分。中介机构对募集资金要设立专户治理，对从事关联交易的，应当遵循投资者利益优先的原则，防范利益冲突，并履行信息披露义务;中介机构能够自建众筹平台，也能够通过外包的众筹平台开展股权众筹融资相关服务;最近一期经审计的净资产需许多于500万元人民币。（三）内部人员治理1促进初创企业融资法案（美国JOBS法案）法案严禁平

39、台内部人员通过平台上的证券交易获利，在关于交易的条例中有以下两条规定：关于向经纪公司或者基金网站提供任何潜在投资者个人身份信息的传播者、收集者、信息生成者，不得对此类人员支付酬劳；禁止经纪公司或集资网站的董事、高管或合伙人（或任何享有同等身份或具有同样职能的人）通过所服务的证券发行机构获得经济利益。2私募股权众筹融资治理方法(试行)(征求意见稿)无明确规定。（四）证券机构开展股权众筹业务1促进初创企业融资法案（美国JOBS法案）无明确规定。但据法案内容，注册集资门户比注册经纪交易商需要有更多的限制。如法案禁止集资门户：提供投资建议或做出推举；诱导购买、销售和发行证券；补偿促销者或其他有诱导销售

40、证券行为的人；控股、持有或处理投资者的资金或证券。2私募股权众筹融资治理方法(试行)证券经营机构能够直接提供股权众筹融资服务，在相关业务开展后5个工作日内向证券业协会报备。（五）广告宣传1促进初创企业融资法案（美国JOBS法案）满足销售给所有投资人的证券总额及销售给任何单个投资者的证券金额满足特定条件的证券发行机构能够从事一般劝诱和广告宣传活动，并享受私募发行注册豁免。2私募股权众筹融资治理方法(试行)股权众筹平台只能向实名注册用户推举项目信息，股权众筹平台和融资者均不得进行公开宣传、推介或劝诱。三、融资者（一）信息披露1促进初创企业融资法案（美国JOBS法案）募资公司需要披露的信息包括：证券

41、的公开发行价格或是定价方法，目标发行额，达到目标发行额的截止时刻，以及募资公司是否同意投资额超过目标发行额；基于募资公司在12个月内发行和销售证券的金额的公司财务报表，以及公司的纳税申报信息。财务报表需要由独立公共会计师评审，或是由独立审计师审计。符合众筹条款的首次发行证券金额在50万到100万美元之间的公司能够提供评审过的财务报表而不是审计过的财务报表（财务报表已被审计过的除外）；要紧治理人员的信息，以及占股20%以上的大股东的信息（之前为姓名）；此外，符合众筹豁免规则的公司需要填写SEC提供的年度财务报表，并将之提供给投资人。2私募股权众筹融资治理方法(试行)治理方法规定了融资者在股权众筹

42、融资活动中的职责，强调了适当程度的信息披露义务。依照众筹融资企业，尤其是中小微企业的经营特点，治理方法未对财务信息提出专门高的披露要求，但要求其公布真实的融资打算书，并通过股权众筹平台向投资者如实披露企业的经营治理、财务、资金使用情况等关键信息，及时披露阻碍或可能阻碍投资者权益的重大信息。（二）融资额度1促进初创企业融资法案（美国JOBS法案）证券发行机构销售给所有投资人的证券总额应不超过100万美元，包括交易发生前12个月内以及本段规定的豁免权相关联的所有交易金额。2私募股权众筹融资治理方法(试行)治理方法仅要求融资者为中小微企业，不对融资额度作出限制。（六）建议（一）针对监管机构1做好现有

43、法律法规的修订，促进发挥股权众筹在为中小微企业融资方面的积极作用。在证券法修改中，可考虑将多层次资本市场的理念纳入法律中，为以后互联网金融留下空间；资本市场发行的层次性显示，仅有公募或私募两类还不够，还需要所谓的“小公募”，如此一个企业通过“小公募”获得融资，就不用像过去传统公募条件专门高。因此，可考虑修订公司法股东人数的上限，建议打破200 人限制，为以后的“小公募”预留空间。修订证券法，在加快推进股票发行注册制的同时，制定小额发行、私募发行豁免注册制度，扩大向特定对象非公开发行人数上限，考虑同意合格投资者条件比传统私募宽松的“大私募”。2设定分层次的投融资门槛及与之相对应的信息披露要求，便

44、利交易达成。不管在哪个平台股权众筹，项目发行人都需向监管部门、融资中介和潜在投资者进行差不多信息的披露。项目发起人、董事会及治理层对已披露的相关信息真实性负责，任何一方若未按规定真实、完整披露，给投资者造成损失将依法承担损害赔偿责任和相应的民事责任。只要发行尚未结束，发行人对与此次发行有关的任何实质性变化、补充及更新都需及时向监管部门汇报并告知潜在投资者。3守住底线，加强投资者爱护。加强制度建设和投资者教育，完善市场规则和风险揭示，增强投资者风险意识，爱护投资者利益。股权众筹平台强制实施资金第三方银行存管制度，股权由第三方统一登记制度，加强对投资者风险教育，做到入市前股权众筹知识教育，开户时风险测评、风险揭示，交易后风险自担等三时期风险教育机制。股权众筹项目发起以后，成功项目的资金在第三方存管账户上滋生的利息收入进入股权众筹项目资本金，失败项目的本金及其在第三方存管账户上滋生的利息收入返还本人。(二)针对股权众筹平台1加强与创新创业相匹配的股权众筹生态圈建设 如模仿中关村的“创业学堂/培训+众创基金+投资投行+咨询服务”、“项目分板+投资人分级”、股权众筹与三板、四板对接等经营理念和商业模式。又如，天