拿地城投及区域资金平衡能力深度剖析

1、年初以来各地城投拿地梳理上半年拿地企业中近四成为城投，多为地市级/区县级城投。2022 年上半年，境内权益拿地金额TOP100 企业中，主营类型是房地产开发的企业占比近五成，城投企业拿地占比近四成。分行政级别来看，参与拿地的城投企业多为地市级或区县级。上海、武汉、苏州及厦门等地城投拿地金额占比较高。由于城投企业拿地区域大多集中在自身归属的省市，因此可以通过城投归属的省市区估算，2022 年上半年，城投企业拿地项目分布的省市区中（按拿地金额估算），江苏、浙江、上海及福建占比较高；分城市来看，除上海外，武汉、苏州、厦门、北京、成都及福州等城市城投拿地金额占比较高（其中上海、武汉、苏州及厦门城投拿地

2、金额均超 100 亿元）。徽省 3 4西壮族自治区 2广山西省 1湖南省四川省 5安北京 6浙江省 16湖北省 11江苏省 19福建省 13上海 15广东省 5图 1：2022H1 城投拿地金额分布-按省份（不完全统计）图 2：2022H1 城投拿地金额分布-按城市（不完全统计）湘潭市 3宁波市 3珠海市 3杭州市 4福州市 4湖州市 4成都市 5北京市 6厦门市 9合肥市 3上海市 15苏州市 11武汉市 11wind，中指研究院，所注：选取境内权益拿地金额 TOP100 中城投，包含招拍挂及收并购，右同。wind，中指研究院，所上半年在上海拿地的城投主要包括上海地产、上海港城和临港新城。选

3、取拿地金额较大的城投企业（如下表所示），可以看出，2022 年上半年在上海拿地的城投企业主要是上海地产集团（简称“上海地产”）、上海港城开发（集团）（简称“上海港城”）和临港新城投资集团（简称“临港新城”），其中上海地产集团拿地金额高达 135 亿元，主要是 2022 年 3 月，上海地产集团联合上海外滩投资开发（集团）以低价 135.04 亿元竞得黄浦区一宗商办地块。上半年在厦门拿地的城投主要包括厦门轨道交通和厦门城建发展，在苏州拿地的城投主要是新建元、苏州轨交集团和苏州高新等。在厦门拿地的城投企业主要是厦门轨道交通和厦门城建发展，其中厦门轨道交通在厦门第二轮集中供地中（5 月 26 日）以

4、 66.6 亿元的底价摘得厦门两宗地块，占厦门本次集中供地总成交金额的 34%（考虑到个别拿地金额不在 TOP100 的城投企业未参与计算，实际占比可能更高，下同）。在苏州拿地的城投企业主要是新建元、苏州轨交集团、苏州高新、漕湖集团以及苏州城投，占苏州上半年两次集中土拍合计成交金额的三成。表 1：2022H1 拿地金额较大的城投列举（亿元）拿地企业拿地金额债券代码（若有）行政级别省份地市主体评级兴城人居26012282368.IB地市级四川省成都市AAA东阳国投25184220.SH区县级浙江省东阳市AA+福州新区开发集团34012281975.IB地市级福建省福州市AAA乐清国投341942

5、96.SH区县级浙江省乐清市AA+苏皖示范区建设集团23197687.SH区县级江苏省溧阳市AA+广西地产集团24102281547.IB省级广西壮族自治区南宁市AAA南通沿海集团26012280210.IB归属地市级开发区江苏省南通市AAA宁波城投公司37102280899.IB地市级浙江省宁波市AAA启东城市建设投资开发22194584.SH区县级江苏省启东市AA+厦门轨道交通67152827.SH地市级福建省厦门市AAA厦门城建发展53-福建省厦门市-上海地产集团1352280235.IB省级上海上海市AAA上海港城开发（集团)48194499.SH国家级新区上海上海市AA+临港新城投资

6、31178346.SH国家级新区上海上海市AA+新建元43102281576.IB-江苏省苏州市AAA苏州轨交集团35102001566.IB地市级江苏省苏州市AAA苏州高新28012281466.IB-江苏省苏州市AAA漕湖集团24032280475.IB归属区县级开发区江苏省苏州市AA苏州城投21031672013.IB地市级江苏省苏州市AAA武汉城建集团153012282218.IB地市级湖北省武汉市AAA湘潭九华投资控股集团35-湖南省湘潭市-湘江集团272280038.IB国家级新区湖南省长沙市AAA珠海方正45133214.SZ区县级广东省珠海市AA+wind，中指研究院，所注：选

7、取境内权益拿地金额 TOP100 中城投，包含招拍挂及收并购；拿地企业、拿地金额和右侧信息（债券代码、行政级别、省市及评级）并不一一对应，为方便表述，右侧信息对应主体为拿地城投/拿地城投股东/拿地城投实控人。中建系拿地规模明显提升。除城投及房企外，建筑、交通类企业拿地规模也较大，如上半年拿地的企业还包括中建东孚、中建玖合、中建智地、中国建筑、安徽建工集团和安徽交通控股等央国企，其中中建东孚、中建玖和、中建智地均为中国建筑旗下企业，简称“中建系”。图 3：2022H1 拿地主体列举-房企等图 4：2022H1 拿地主体列举-建筑、交通等企业房企拿地金额(亿元）排名（右轴）建筑、交通类主体拿地金额

8、(亿元）排名（右轴）4504003503002502001501005006014070501206040100508040306030204020102010滨江集团华润置地中海地产建发地产绿城中国保利发展招商蛇口中国铁建万科中国中铁 龙湖集团 保利置业 厦门国贸 大华集团 越秀地产 大家房产 天健集团 中粮大悦城金地集团 伟星房产 中海宏洋 合肥城建 碧桂园新希望地产众安集团电建地产时代集团首开股份华发股份联发集团金帝房产集团凯德置地000wind，中指研究院，所注：选取境内权益拿地金额 TOP100 中拿地主体，包含招拍挂及收并购。wind，中指研究院，所注：中建东孚、中建玖和、中建智地

9、均为中国建筑旗下，简称“中建系”。多城完成年内第二轮集中供地，上海第二轮集中供地中拿地的城投主要是奉贤发展、杨浦城投等。截至目前，已有上海、广州、北京、福州、厦门及青岛等城市完成第二轮集中供地。7 月下旬，上海第二轮集中供地结束，本次供地累计出让地块 34 幅，共取得地价款 780 亿元，22 幅地块溢价成交，整体热度高。从拿地企业类型来看，拿地企业多为上海本土城投企业以及保利、越秀、华发、陆家嘴等央国企地产企业，参与拍地的本土城投企业主要包括奉贤发展、杨浦城投、奉通置业、松江新城开发和上海大宁资产经营（集团）等，详细情况如下表所示。表 2：2022 年上海第二轮集中供地结果列举（宗，亿元；2

10、022 年 7 月下旬结束）拿地企业地块成交金额备注企业类型上海大众房地产1-嘉定复华园区地块。公司股东为大众交通(集团)股份有限公司，为上海市出租车行业龙头之一。产业越秀地产&保利发展295.00嘉定区嘉定新城（马陆镇）马陆南社区 JDC1-2301 单元 23-01、29-01 地产业块，溢价率 9.81 。招商蛇口&南昌市政114.90上海嘉定区 1 宗地块，楼面价 25672 元/，溢价率 9.24 。产业&城投金地&西郊庄园116.00马陆社区宅地产业上海城投置地（集1 27.63团）有限公司股东为上海城投控股股份有限公司（YY 分类为“产业”），为上海国有上市公司，得益于股东背景及

11、优势，公司主营地产业务获得保障房相关业务产业及相应配套商品房项目。华发股份144.89溢价率 9.36 ，浦东新区；属地产企业。产业本次所拿地块均位于浦东新区。公司为浦东国资委控股的房地产开发公陆家嘴集团2 79.35司，主营房地产开发并运营投资性物业，土储多位于上海核心区，负债率产业高。国计民生的重点项目，且持有较多松江区其他平台股权，平台地位较高。上海大宁资产经营公司隶属于静安区国资委，是静安区“中部繁荣”重点工程的主要建设主（集团） 1-体，承担了静安区中环南翼大宁板块的城市建设，主要业务为旧区改造、物业出租等。城投金茂 135.29位于普陀区产业松江新城开发113.37公司股东为上海松

12、江国有资产投资经营管理集团有限公司，承担着区域内城投证券时报，所拿地城投及区域资金平衡能力深度剖析拿地城投亟需寻求地产合作方共同开发项目。城投拿地后续用途主要有三种情况，第一种是市场化开发销售，第二种是用于棚改项目或保障住房建设（少数地块符合），第三种是直接出让生地或熟地。考虑到当前市场环境下，直接出让土地无法获得较高的溢价。而城投企业市场化开发销售房地产分为独立开发和合作开发。由于城投企业多有一级土地开发业务（拆迁、五通一平等）的业务，但大多没有二级（即在熟地上盖楼）及三级开发（产业运营/商业运营等）的经验，因此城投企业多会在拿地阶段联合拿地，或独立拿地后寻求合作方共同开发，预计会寻求央国企

13、背景的大型房企来操盘开发。图 5：城投拿地后续用途主要分三类情况资料来源：员绘制市场环境不佳，2021 年土拍成交地块开工率较低，销售尚未明显回暖，拿地城投寻求合作方或受限，预计项目开发周期将会拉长。此外，根据统计称，截止 2022 年 2 月 9 日，去年 22 个集中供地城市合计成交的 2111 宗地，仅有 21%项目真正动工，且八成未开工地块中，仍有 7%处于动迁中或未动迁，尚未达到土地平整状态。当前市场环境下，拿地城投企业一方面亟需引入合作方来进行合作开发销售，另一方面出于防风险、保交楼等诉求，对合作方的选择又会更加谨慎，叠加销售端尚未明显回暖，除了个别大型央国企背景的房企外，多数房企

14、仍受销售、融资等因素的限制，难以有充裕资金参与城投企业的项目开发，预计项目开发周期将较以往更加长。图 6：市场化开发销售房地产流程资料来源：员绘制拿地城投将会面临资金沉淀规模大、项目回流现金慢等问题，十分考验城投企业运营和资金平衡能力。我们预计，城投企业所拿地块中，部分会和央国企背景的大型房企共同开发，部分会长时间记在报表里“存货-开发成本”科目中，或用于抵押融资。上述情况下，覆盖前期土地出让金、建筑施工安装费、资金成本主要依赖后期的销售回款，但房地产开发从拿地到销售回流现金至少需要三年（如上图所示），在这之前资金压力较大，十分依赖再融资。整体而言，拿地城投企业将面临资金沉淀规模大、项目回流现

15、金慢等问题，十分考验城投企业的项目开发能力、运营能力和资金平衡能力，下文我们将结合各个城市未来三年存续债到期压力、土地财政依赖程度和拿地城投占比综合分析拿地城投及对应区域的资金平衡能力。统计分析拿地城投及对应区域资金平衡能力思路详解：通过统计各个城市未来三年的存续债规模，将其和该城市一般公共预算收入的比值表示该城市的城投负债率，以此衡量该城市的城投债偿付压力大小；若近三年该区域的城投拿地金额占比高，同时城投负债率高，则该类区域未来三年现金流需求规模较大，对该类区域需要保持谨慎。以 2018-2020 年三年政府性基金收入之和和同期该城市财政收入（用政府性基金收入和一般公共预算收入之和代替）之和

16、的比值表示土地财政依赖程度，假设该区域城投拿地金额占比高，但其过往对土地财政依赖度较小，则未来关注点应落在一般公共预算收入上，以此判断该类区域未来财政实力如何、能否给予拿地城投一定支持。筛选条件说明（下表后三列所示）：假设城投拿地金额占比小于 7%、土地财政依赖程度小于 55%、城投债务率小于 155%为偏低水平，并以此为标准筛选城市，如下表最后三列所示，显示城市名的表示该城市符合这一条件，显示为空的表示该城市不符合这一条件（注：个别城市数据缺失，最后三列也显示为空）。分析结果如下文所示。分城市来看北上广深、长沙、合肥等城市城投拿地占比较低，土地财政依赖度相对不高，且未来三年城投债集中兑付压力

17、小。分城市看，北上广深四个一线城市以及长沙、合肥、郑州和宁波对土地财政的依赖度较低，2021 年以来城投拿地金额占比及城投债务率均较低，属于“三低”城市，区域信用资质优异。结合 2022 年上半年土拍市场成交结果看，深圳、合肥成交规模同比明显提升，财政实力或有明显提升。重庆、南京和盐城等地城投拿地占比和城投负债率均较高，但对土地财政依赖度不高，需关注重庆、南京和盐城等地的服务业恢复情况。重庆、金华、济南、常州、南京、盐城、杭州、扬州、台州和西安城投拿地占比低，其中重庆、南京、盐城、扬州和泰州城投负债率高但对土地财政依赖程度不高，疫情扰动经济发展的环境下，需关注这类城市服务业恢复情况。金华和杭州

18、过往发展依赖土地财政。金华和杭州城投负债率较低，未来三年集中兑付压力小，但过往发展依赖土地财政，尤其是金华，需关注该城市未来人口净流入情况，而杭州全国城市的人口虹吸能力较强，区域信用资质较好。武汉、苏州等地对土地财政依赖度和城投负债率均较低，短期信用风险不大。除以上城市之外，城投拿地金额占比高的城市中，武汉、苏州、厦门和鹰潭对土地财政依赖度和城投负债率均较低，整体信用风险不大，其中鹰潭矿产资源丰富，铜工业基础良好，经济体量较小，是江西省常住人口最少的地级市；成都、淮安和宿迁虽城投拿地占比和城投负债率均较高，但对土地财政依赖程度相对不高。徐州、湖州、太原等地城投拿地占比、对土地财政依赖度和城投负

19、债率均较高。徐州、湖州、太原、南宁和南通城投拿地占比高、对土地财政依赖度高且城投负债率高，这类城市的城投大规模拿地有一定隐患，土地开发叠加偿债，未来三年有一定现金流支出压力，尤其是南宁和南通，城投拿地占比均超过 20%，需保持关注。图 7：2021 年全国各省市区土地财政依赖程度地方政府性基金收入:合计（亿元）占比=政府性基金收入/（政府性基金收入+一般公共预算收入）（右轴）16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000全国西藏 内蒙古黑龙江宁夏 山西 新疆 海南 辽宁 北京 云南 上海 天津 福建 甘肃 广东 青海 河北 河南 吉林 陕西 广西 安徽

20、 四川 重庆 江西 山东 湖南 湖北 贵州 江苏 浙江0706050403020100wind， 所注：横坐标轴中“全国”对应的政府性基金收入为空白，主要是由于全国政府性基金收入是各省市区政府性基金收入之和，数字规模较大，放在图表中影响对比效果，故不显示该项数据。2022H1土地累计成交建面同比( )图 8：2022H1 各城市土地成交情况列举合肥成都常州徐州福州北京郑州上海南通长沙武汉-100-50050100150wind， 所表 3：2021 年及 2022 年上半年各城市城投拿地情况（亿元）wind，中指研究院，所注 1：城投拿地金额统计时间为 2021 年及 2022 年上半年；由于

21、数据不可得性等原因，各城市成交土地总价用 2021 年全年数据代替；城投拿地金额占比=城投拿地金额/成交土地总价；注 2：土地财政依赖程度=该城市 2018-2020 年政府性基金收入之和/该城市 2018-2020 年（政府性基金收入+一般公共预算收入）之和，由于数据不可得性等原因，鹰潭、乐清等城市用 2021 年政府性基金收入/（政府性基金收入+一般公共预算收入）比值代替；注 3：城投债务率=该城市未来三年存续城投债余额/2021 年一般公共预算收入，未来三年存续城投债余额统计范围包含到期日在 2022 年 7 月 29 日至 2025 年12 月 31 日的城投债；注 4：不完全统计，仅

22、统计城投拿地金额较大的城市。第一类城市信用资质好，除郑州外信用利差均较低。基于上述分析，我们总结出，北上广深、长沙、合肥、郑州、宁波、杭州、武汉、苏州、厦门对土地财政依赖度和城投负债率均较低，且城市本身资质较好，是信用风险较低的城市（以下简称为第一类城市），区域企业风险不大。结合信用利差情况（如下图所示），郑州城投债信用利差中位数相对较高（68.38bps），年初以来信用利差平均数下降较多，但信用利差中位数下降幅度较小，其余城市城投债信用利差中位数均在 40 bps 以下。第二类城市需保持关注，南宁和南通信用利差相对较高。徐州、湖州、太原、南宁、南通和金华（以下简称为第二类城市）是需要保持关注

23、的城市，尤其是城投拿地金额占比高的城市需保持谨慎。从信用利差情况来看，南宁和南通城投债信用利差中位数相对较高，均在 60 bps 以上，徐州、太原和湖州城投债信用利差相对较低。图 9：第一类城市城投债信用利差情况图 10：第二类城市城投债信用利差情况利差中位数（bps）利差中位数变化（右轴）（bp）80 利差平均数变化（右轴）（bp） 0 70利差中位数（bps）利差中位数变化（右轴）（bp）利差平均数变化（右轴）（bp）0-5606050-104040-153020-20200-2510-10-20-300南宁市南通市徐州市太原市湖州市-40wind，所注：统计日期为年初至 7 月 22 日

24、，右图同。wind，所分城投企业来看第一类城市对应拿地城投企业资质整体较好，如上海地产、萧山国资、苏州高新等。第一类城市（北上广深、长沙、合肥、郑州、宁波、杭州、武汉、苏州、厦门）对应城投企业一共有 28 家，其中苏州对应 8 家，厦门对应 5 家，杭州对应4 家，上海对应 3 家，广州和北京分别对应 2 家，郑州、合肥、深圳和宁波分别对应一家；从有评级的主体来看，“AAA/稳定”对应 15 家，“AA+/稳定”和“AA/稳定”分别对应 5 家、3 家，有 5 家企业无评级；从货币资金和一年内到期的存续债对比来看，广州地铁、知识城集团有一定缺口，上海地产、杭州城投、杭州地铁短期货币资金对短债保

25、障程度较高。整体来看，第一类城市对应拿地城投企业信用资质较好，上海地产、萧山国资、苏州高新、厦门城建等。第二类城市对应拿地城投可关注湖州城投等。第二类城市（徐州、湖州、太原、南宁、南通和金华）对应城投企业一共有 11 家，其中南通对应 3 家，徐州、湖州、南宁分别对应 2 家，金华和太原分别对应 1 家；从有评级的主体来看，“AAA/稳定”对应 5 家，包括湖州城投、南通城建等，“AA+/稳定”和“AA/稳定”分别对应 4 家、2 家；从剔除预收款后的资产负债率来看，“AA/稳定”城投企业中，金东城投（金华市）相对偏高（为 61.77%）；从货币资金和一年内到期的存续债对比来看，多数城投企业货

26、币资金短期较充裕。表 4：拿地城投列举（第一类城市）（亿元、%）中文简称债券代码拿地金额行政级别地市评级及展望负债率存量债券余额存量债券余额(一年内)货币资金厦门湖里国投-115.41-0.00苏州高新175920.SH36.86-苏州市AAA/稳定69.9683.8026.00 63.99厦门地铁152827.SH67.00地市级厦门市AAA/稳定48.15175.000.00 85.00新建元苏州轨交集团102281576.IB43.00-苏州市AAA/稳定66.2786.2530.5051.33102001566.IB35.00地市级苏州市AAA/稳定61.9645.0010.0069.

27、22苏州城投031672013.IB21.00地市级苏州市AAA/稳定29.91109.0940.00 42.39相城高新177690.SH22.43区县级苏州市AA/稳定40.3010.000.00 21.59上海地产2280235.IB135.00省级上海市AAA/稳定61.33288.8468.94 550.46广州地铁139948.SZ82.34地市级广州市AAA/稳定49.34830.41382.80 255.17知识城集团149998.SZ26.00区县级广州市AAA/稳定69.55188.0079.0033.21杭州地铁1480511.IB35.14地市级杭州市AAA/稳定56.

28、4734.0011.50140.47萧山交投102102188.IB30区县级杭州市-56.36-31.80萧山国资194240.SH21归属区县级开发区杭州市AA+/稳定48.2858.500.0042.06杭州城投2080397.IB19.90地市级杭州市AAA/稳定63.58109.7137.50218.77北京兴创投资194769.SH66区县级北京市AA+/稳定75.9971.480.0035.75大兴机场临空经济区-22-0.00深圳安居149947.SZ55.00地市级深圳市AAA/稳定30.59279.28105.28119.58皖投置业122100006.IB37-合肥市-1

29、0.000.000.00宁波城投102280899.IB37.00地市级宁波市AAA/稳定60.87120.0035.0065.87郑州经开投发194610.SH26.82归属地市级开发区郑州市AA+/稳定68.6949.607.6023.56wind，所注：拿地金额为 2021 年及 2022 年上半年合计数；负债率为剔除预收账款后的资产负债率；负债率、货币资金为截至 2021 年末数据，存量债余额统计时点为 2022年 7 月 30 日；评级及展望为最新。表 5：拿地城投列举（第二类城市）（亿元、%）中文简称债券代码拿地金额行政级别地市评级及展望负债率存量债券余额存量债券余额 (一年内)货

30、币资金南通城建188016.SH188.19地市级南通市AAA/稳定59.97165.5027.5063.29广西铁投集团102281547.IB71.55省级南宁市AAA/稳定55.37208.0068.0090.22湖州城投102280181.IB25.00地市级湖州市AAA/稳定63.18357.8982.00115.56浙江德清交投032280549.IB25.00区县级湖州市AA+/稳定0.0030.000.000.00徐州新城国资102001967.IB29.00区县级徐州市AA+/稳定38.6148.8015.7020.65丰县城投102101327.IB19.17区县级徐州市A

31、A/稳定41.9925.309.3025.00龙太原城发展102200127.IB20.00地市级太原市AAA/稳定64.00318.5022.0796.23金东城投152870.SH20.00区县级金华市AA/稳定61.7736.500.0014.28wind，所注：拿地金额为 2021 年及 2022 年上半年合计数；负债率为剔除预收账款后的资产负债率；负债率、货币资金为截至 2021 年末数据，存量债余额统计时点为 2022年 7 月 30 日；评级及展望为最新。上海地产（AAA/稳定，2280235.IB）股东背景强，负债率偏高但短期偿债压力小，信用资质好。上海地产 2021 年初至今

32、拿地金额为 135 亿元, 是上海市国资委全资平台，为省级平台，最新主体评级及展望为 AAA/稳定。上海地产业务分为政府功能型（保障房销售、城市更新）与市场竞争型（房地产、建材销售）两大类；保障房项目方面，2021 年在建项目总投资合计 393.88 亿元；房地产业务由上市子公司中华企业经营，在售项目集中于上海与江苏两地，销售情况较好；总体看城投业务持续性较强；2021 年末资产负债率（剔除预收款后）为 61%、货币资金为 550.64 亿元，一年内到期的存量债券余额为 68.94 亿元（截至 2022 年 7月 30 日，下同），负债率偏高但货币资金对短期债务覆盖程度较高。图 11：上海地产

33、盈利情况图 12：上海地产-政府补助情况（不完全统计）6005004003002001000-100营业总收入(亿元)净利润(亿元)销售毛利率()（右轴）净利率()（右轴）50403020100-10-202015 2016 2017 2018 2019 2020 2021政府补助-营业外收入（亿元）33221102015 2016 2017 2018 2019 2020 2021wind，所wind，所图 13：上海地产现金流情况图 14：上海地产负债情况4003002001000-100-200-300经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额(单位：亿

34、资产负债率资产负债率(剔除预收款)(单位：)7570656055502015 2016 2017 2018 2019 2020 20212015 2016 2017 2018 2019 2020 2021wind，所wind，所苏州高新（AAA/稳定，175920.SH）为城投转型地产企业，属区域性小房企，股东背景强，可提供较大支持。苏州高新是苏州市高新技术产业开发区重要的国有控股上市房企，控股股东为苏州苏高新集团有限公司（以下简称“苏高新集团”，截至 2022 年 3 月末，持股 43.79%），苏州市虎丘区人民政府为公司的实际控制人。公司为城投转型地产企业，目前主业为房地产开发销售，202

35、1 年以来销售规模下行，土储资源丰富、股东可提供一定资源等方面的支持，但土储集中度高（苏州、徐州、合肥等）。2021 年苏州高新拿地力度大幅增长，负债率持续上升。苏州高新 2021 年拿地金额为 150.68 亿元（公司公布）（同比大幅+320%），最新主体评级及展望为AAA/稳定，2021 年末资产负债率（剔除预收款后）为 70%，同期末货币资金为63.99 亿元，一年内到期的存量债券余额为 26 亿元，由于拿地开发等资本支出规模大，目前负债率持续上升。图 15：苏州高新土储分布（截至 2022 年 3 月末； %）图 16：苏州高新土地购置情况无锡 5.45徐州 4.68常州 9.73苏州

36、 68.69滁州 11.46200土地购置支出（亿元） 新增土地楼面均价（元/平；右轴）2500015020000100501500010000500000201920202021wind，所wind，所图 ：苏州高新盈利情况图 18：苏州高新收入结构（2021 年；%）环保产业 2振动试验设备制造与振动监测收入 4商品房销售88其2 他 4游乐服务营业总收入(亿元)净利润(亿元)销售毛利率()（右轴）净利率()（右轴）1504030100205010002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021wind，所公司公告，所图 19：苏州高新现金流情况图 20：苏州高新负

37、债情况806040200-20-40-60经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额 (单位：亿2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021资产负债率资产负债率(剔除预收款)(单位：)807570656055502015201620172018201920202021wind，所wind，所萧山国资（AA+/稳定，194240.SH）在萧山经开区内地位高，负债率较低，信用资质好。萧山国资是萧山经开区主要平台，是区域里最主要的安置房、土地开发、基建主体，同时经营部分热电及租赁业务，土地开发及城市建设是萧山国资收入主要来源（收入占比近九成

38、）。萧山国资 2021 年初至今拿地金额为 21 亿元，最新主体评级及展望为 AA+/稳定，2021 年末资产负债率（剔除预收款后）为 48%，同期末货币资金为 42.06 亿元，存续债 58.5 亿元，无一年内到期的存量债券，负债率较低，短期偿债压力小。图 21：萧山国资盈利情况图 22：萧山国资-政府补助情况（不完全统计）营业总收入(亿元)净利润(亿元)销售毛利率()（右轴）净利率()（右轴）504040303020201010002015 2016 2017 2018 2019 2020 20210.10.10.10.10.10.00.00.0政府补助-营业外收入（亿元）20152016

39、20172018201920202021wind，所wind，所图 23：萧山国资现金流情况图 24：萧山国资负债情况3002001000-100-200经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额(单位：亿资产负债率资产负债率(剔除预收款)(单位：)585654525048464442402015 2016 2017 2018 2019 2020 20212015201620172018201920202021wind，所wind，所湖州城投（AAA/稳定，102280181.IB）是湖州市主要平台。湖州城投是湖州市国资委全资控股下的市内重要基础设施投融资和

40、建设主体、湖州市主要平台，主营范围包括承接城市基础设施建设、房屋建设业务、燃气、水务和大宗商品贸易等，21 年收入主要来源于商品贸易（36.12%）、房屋销售（23.34%）和代建业务（10.27%）。湖州城投资本支出压力大，负债率偏高且对债券融资依赖度高，但短期偿债压力小。湖州城投主要在建、拟建工程需投入资金较多，未来面临较大的资金支出压力，2021 年公司经营性现金流继续表现为大额净流出，资产负债率偏高，2021 年末资产负债率（剔除预收款后）为 63%，同期末货币资金为 115.56 亿元，一年内到期的存量债券余额为 82 亿元，现金对短债保障程度尚可；截至 2022 年3 月末，债券融

41、资和银行借款分别约占 54.63%和 35.27%，债券融资占比过高。湖州经济向好发展，湖州城投能够得到政府在资本金注入和财政补贴等方面的有力支持。2021 年，湖州市实现地区生产总值 3,644.9 亿元，同比增长 9.5%，主要经济指标仍位于浙江省内各地市中下游，在浙江省各地市中排名仍为第 8 位；湖州产业基础较好，包括绿色家居、现代纺织、高端装备等产业创税能力强。资本金注入方面，2021 年，公司本部及子公司收到政府拨付的资本金等款项共计 13.29亿元，计入资本公积科目。政府补贴方面，2021 年，湖州城投获得财政补贴 0.17亿元，计入其他收益，同时，湖州城投获得财政贴息 3.50

42、亿元，冲减了财务费用的利息支出。图 25：湖州城投盈利情况图 26：浙江各市财政收入情况200营业总收入(亿元)净利润(亿元)销售毛利率()（右轴）净利率()（右轴）254,000一般公共预算收入 (亿元) 政府性基金收入 (亿元;2020)税收占比(右轴)9515010050203,000152,000101,0005908580002015 2016 2017 2018 2019 2020 20210杭州 宁波 温州 绍兴 嘉兴 台州 金华 湖州 衢州 丽水 舟山75wind，所wind，所注：税收占比=税收收入/一般公共预算收入。图 27：湖州城投现金流情况图 28：湖州城投负债情况15

43、0100500经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额(单位：亿资产负债率资产负债率(剔除预收款)(单位：)7065605550-5045-1002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021402015201620172018201920202021wind，所wind，所上半年土地市场概况上半年土地市场热度低，6 月有所复苏，百城中长春、江门、哈尔滨、大理、常德、湛江和沈阳等城市土地成交下降幅度较大。2022 年上半年土地市场购置面积及成交价款累计同比下降幅度仍较大；从 6 月单月情况看，环比有所回暖，6 月土地购置面积环比增长

44、99%，主要与集中供地下的交易行情有关；其中杭州、苏州和宁波均完成两轮集中供地，长三角区域土地成交面积占比较大。多个城市的央国企仍是拿地主力，杭州、长春等城市民企拿地占比高。从单个城市来看，百城中长春、江门、哈尔滨、大理、常德、湛江和沈阳土地市场累计成交建面同比下降幅度在七成以上，用上半年累计供应土地建面与累计成交土地建面的差值表示土地供需缺口，合肥、长沙和成都等城市土地市场明显供过于求。从房企拿地意愿和拿地结构来看，央国企仍是拿地主力，民企拿地热情不高，但杭州（民企滨江）、沈阳等城市民企拿地占比相对较高。华南（湾区环渤海外）66东北3华南（湾区）8西部18中部 13京津冀 8长三角 38图

45、29：上半年土地成交规模延续下行图 30：2022H1 百城土地市场累计成交建面分布本年购置土地面积:累计同比(%)40本年土地成交价款:累计同比30 20 10010203040-50-60wind，所wind，所图 31：2022H1 各城市不同所有制房企拿地占比图 32：2022H1 累计土地供需缺口 TOP20 城市（万平）100806040200央企地方国企民企混合所有其它1,4001,2001,000800600400200深圳市苏州市厦门市北京市广州市南京市福州市天津市长沙市济南市宁波市成都市武汉市郑州市重庆市上海市无锡市青岛市合肥市沈阳市杭州市长春市合肥市长沙市 成都市 西安市

46、 南通市 石家庄市宜昌市 重庆市 南京市 连云港市遵义市 佛山市 江门市 台州市 绵阳市 杭州市 珠海市 泉州市 天津市 常德市0中指研究院，所wind，所注：供需缺口=累计供应土地建面-累计成交土地建面。表 6：2022H1 土地市场累计成交建面下滑幅度 TOP20 城市（万平，%）序号城市区域能级划分累计供应累计供应同比累计成交累计成交同比累计供需缺口1长春市西部优质二线351.56-87.59311.37-84.2540.192江门市长三角优质二线750.92-30.65127.21-83.02623.703哈尔滨市长三角三四线190.38-67.4074.90-79.96115.474大理州西部三四线17.59-80.4517.18-77.940.415常德