仓储物流首批公募REITs研究

1、正文目录一、国内仓储物流发展迅速，预计 2022-2023 年供需偏紧 7 HYPERLINK l _TOC_250022 （一）现代仓储物流为供应链体系下的特殊工业地产 7 HYPERLINK l _TOC_250021 （二）我国仓储物流行业需求：宏观层面保持平稳，下游产业发展持续带动 7宏观层面保证仓储物流底层需求平稳发展 7 HYPERLINK l _TOC_250020 下游行业驱动物流仓储需求 8 HYPERLINK l _TOC_250019 （三）我国仓储物流行业供给：通用仓储总量大，高标仓供应不足 11（四）我国仓储物流供需格局：近三年新增供给大于需求，预计 2022-202

2、3 年供不应求 12 HYPERLINK l _TOC_250018 （五）竞争格局：物流地产行业外资领跑，市场呈现“一超多强”的格局 14 HYPERLINK l _TOC_250017 （六）政策支持频繁，拿地成未来角力点 16 HYPERLINK l _TOC_250016 二、仓储物流项目盈利分析 19 HYPERLINK l _TOC_250015 （一）租金收益为主要收入来源，区位条件影响较大 19 HYPERLINK l _TOC_250014 （二）疫情发挥命脉作用，线上需求催化变革 20 HYPERLINK l _TOC_250013 三、融资方式多样，银行贷款占比较小 23

3、 HYPERLINK l _TOC_250012 四、仓储物流首批公募REITs 项目投资要点 25 HYPERLINK l _TOC_250011 （一） 红土创新盐田港仓储物流封闭式基础设施证券投资基金 25 HYPERLINK l _TOC_250010 基金概况 25 HYPERLINK l _TOC_250009 底层资产概况 26 HYPERLINK l _TOC_250008 未来现金流预测 30 HYPERLINK l _TOC_250007 （二） 中金普洛斯仓储物流封闭式基础设施证券投资基金 32 HYPERLINK l _TOC_250006 基金概况 32 HYPERL

4、INK l _TOC_250005 底层资产概况 33 HYPERLINK l _TOC_250004 未来现金流预测 39 HYPERLINK l _TOC_250003 五、仓储物流行业首批公募 REITs 项目投资价值分析 41 HYPERLINK l _TOC_250002 底层资产 41 HYPERLINK l _TOC_250001 产品定价及收益率情况分析 42 HYPERLINK l _TOC_250000 六、风险提示 45图表目录图 1：中国 GDP 总量历年走势（2011-2020） 7图 2：中日美物流成本占GDP 比重 7图 3：全部工业增加值历年走势（2012-20

5、20） 8图 4：社会消费品零售总额历年走势（2012-2020） 8图 5：中国物流业景气指数（2018-2021） 8图 6：中国仓储指数（2018-2021） 8图 7：仓储客户结构 9图 8：中国电子商务交易规模 （2012-2019） 9图 9：中国网络购物交易规模（2007-2019） 9图 10：中国电子商务交易规模 （2012-2019） 10图 11：中国网络购物交易规模（2012-2019） 10图 12：第三方物流市场规模（2010-2019） 10图 13：中国网民规模与互联网普及率 11图 14：中美人均物流仓储设施面积对比（2019） 11图 15：中美高标仓储设施

6、面积及人均对比（2020） 11图 16：仓储业固定资产投资额（2011-2020） 12图 17：工矿仓储用地供应面积（2009-2018） 12图 18：百城成交工业占地面积及楼面均价（2012-2019） 12图 19：全国仓储物流新增供应、净吸纳量及空置率（2009-2023E） 13图 20：北京租金指数及空置率（2009-2020Q3） 13图 21：上海租金指数及空置率（2009-2020Q3） 13图 22：广州租金指数及空置率（2009-2020Q3） 13图 23：深圳租金指数及空置率（2009-2020Q3） 13图 24：物流仓储租金地图（2020 下半年） 14图 2

7、5：国内仓储物流市场份额 15图 26：国家物流枢纽分布图 17图 27：上海工矿仓储用地占建设用地比例 17图 28：北京国有建设工矿仓储用地占建设用地比例 17图 29：国内仓储物流盈利模式分 reits（样本统计占比） 19图 30：一线城市仓储用地租金走势 19图 31：物流地产、写字楼、购物中心、住宅投资回报率 20图 32：一线城市与二、三线城市仓库租金与出租率对比 20图 33：冷链需求与供给（万平米） 21图 34：仓储业城镇固定资产投资资金来源 23图 35： 红土创新盐田港公募REITs 交易结构 25图 36：项目所处片区 26图 37：现代物流中心项目总平图 27图 3

8、8：现代物流中心地理位置 27图 39：项目 2020 年各业务收入占比 29图 40：项目成立以来盈利能力变化 29图 41：中金普洛斯项目公司股权结构 32图 42：中金普洛斯公募REITs 交易结构 33图 43：项目所处区域分布 33图 44：北京地区高标仓租金及空置率（2016-2020） 34图 45：广州地区高标仓租金及空置率（2016-2020） 34图 46：佛山地区高标仓租金及空置率（2016-2020） 35图 47：苏州地区高标仓租金及空置率（2016-2020） 35图 48：普洛斯北京空港物流园外景 35图 49：普洛斯北京空港物流园地理位置 35图 50：普洛斯北

9、京空港物流园外景 35图 51：普洛斯北京空港物流园地理位置 35图 52：普洛斯广州保税物流园外景 36图 53：普洛斯广州保税物流园地理位置 36图 54：普洛斯增城物流园外景 36图 55：普洛斯增城物流园地理位置 36图 56：普洛斯顺德物流园外景 36图 57：普洛斯顺德物流园地理位置 36图 58：苏州望亭普洛斯物流园外景 37图 59：苏州望亭普洛斯物流园地理位置 37图 60：普洛斯淀山湖物流园外景 37图 61：普洛斯淀山湖物流园地理位置 37图 62：租户行业分布情况 38图 63：项目客户租赁合同期限分布情况 38图 64：各项目盈利变化 39图 65：各项目出租率与所在

10、区域出租率对比 39图 66：目与所在区域租金水平对比（元/平方米/天） 39图 67：各项目出租率变化 39图 68：REITs 估值方法 41图 69：PLD 估值（P/FFO-TTM）与行业及全板块对比 43图 70：PLD 估值（P/FFO-TTM）与同行可比公司对比 44表 1：2014-2020 针对仓储物流出台的政策明细 16表 2：国内冷链仓与普通仓的对比 21表 3：高标仓与普通仓主要区别 21表 4：近年主要物流仓储企业风投及上市融资情况 23表 5：国内物流仓储私募 REITs 资产证券化情况 23表 6：深圳市高标准物流仓储物业存量分布 26表 7：2020 年 10

11、月 1 日项目出租情况 28表 8：同类型项目客户集中度情况 28表 9：深圳市主要高标物流仓储物业租金及出租率 29表 10：2019-2020 备考利润表 29表 11：盈利预测（2021 年 7-12 月、2022 年） 30表 12：预测期租金单价水平 30表 13：可供分配利润预测（2021 年 7-12 月、2022 年） 30表 14：中金普洛斯公募REITs 标的资产 33表 15：基础设施项目明细 37表 16：可供分配金额预测表 40表 17：国际REITS 常用估值方法 41表 18：首批公募REITs 底层仓储资产营业收入情况对比 42表 19：中金普洛斯仓储REITs

12、 估值分析 42表 20：盐田港仓储REITs 估值分析 43表 21：PLD 近年 FFO 增长率情况及对比 44表 22：PLD 近年 FFO 分红情况及对比 44一、国内仓储物流发展迅速，预计 2022-2023 年供需偏紧（一）现代仓储物流为供应链体系下的特殊工业地产现代仓储物流（物流地产）是由美国普洛斯公司率先提出并实践的，开始于上世纪 80年代，至今为止已有 30 多年的历史。2001 年中国加入 WTO 后，大量外资企业进入中国。提出“物流地产”概念的普洛斯于 2003 年进入中国开始“圈地运动”，同时将仓储物流设施的国际标准带入国内。目前仓储物流在欧洲、美国、日韩、澳洲等发达国

13、家发展较为迅速。概括来说，现代仓储物流是不仅仅局限于传统意义上的“仓库”，是在经济全球化与供应链一体化背景下的仓储，是在现代物流系统中以满足供应链上下游的需求为目的，在特定的有形或无形的场所、运用现代技术对物品的进出、库存、分拣、包装、配送及其信息进行有效的计划、执行和控制的物流活动。现代仓储物流依托基础设施，属于工业地产的范畴。从基础设施来讲而言，仓储物流资产的形成包含选址、建设、出租等环节，最终实现物流与不动产的结合。因此仓储物流属于工业地产的范畴，具体设施包含物流园区、物流仓库、配送中心、分拨中心等，并且大量集中于交通枢纽节点，通过集约化、规模化、现代化的手段降低物流的综合成本，提高运营

14、水平。（二）我国仓储物流行业需求：宏观层面保持平稳，下游产业发展持续带动宏观层面保证仓储物流总体需求平稳发展我国宏观经济保证仓储物流需求平稳发展，且仍存在对高效物流的需求。2020 年我国 GDP 超 100 万亿元（现价），同比增速约 3%，年度增速从 2017 年起逐步下降。CMF报告预测 2021 年中国 GDP 将达 8.1%，预计物流产业的需求总量仍较为平稳。根据物流成本占 GDP 比重可见，中国物流综合效率有所提升，但是相比于美国、日本以及全球水平，中国物流综合效率仍偏低，存在对高效物流的需求。图 1：中国 GDP 总量历年走势（2011-2020）图 2：中日美物流成本占GDP

15、比重单位：万元1015986986515919281832036688858746395592963643563487940538580120000010000008000006000004000002000000中国GDP总量 中国日本美国全球%20181614121086420201220132014201520162017201820192011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020资料来源：wind、资料来源：wind、从物流需求的三大环节原料、制造、流通来看，当前增速下滑严重，但预计未来庞大的 消费市场仍将催生新的物流需求。原料和制

16、造环节主要取决于工业生产，流通环节主要取决于消费环节。近年来工业增加值增速与社会消费品零售总额增速均呈持续放缓趋势，尤其工业增加值增速于 2020 年回落至 0%上下，社会消费品零售额则于 2020 年处于负增长，可以判断与之关联的物流需求总量较为平稳。仲量联行预计至 2030 年，社会消费品零售总额将达到 112 万亿元。中国未来庞大的消费市场仍将催生新的物流需求。图 3：全部工业增加值历年走势（2012-2020）图 4：社会消费品零售总额历年走势（2012-2020）全部工业增加值（万亿）YOY30.11 31.19 31.3127.5120.89 22.2323.32 23.50 24

17、.54353025201510502012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202020%10%0%社会消费品零售总额（万亿）YOY36.63 37.7840.80 39.2033.2330.0927.1924.2821.444540353025201510502012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202020%10%0%-10%资料来源：wind、资料来源：wind、根据中国物流业景气指数以及中国仓储指数于 2021 年 3 月分别为 54.9%和 52.7%，分别较上月提升 5.1 和 3.8 个百分点，判断物

18、流行业后期发展形势向好。LPI 指数和中国仓储指数均由中国物流与采购联合会发布。中国物流业景气指数基本反映了我国物流业发展运行的总体情况，主要由业务总量、新订单、从业人员、库存周转次数等 12 个分项指数和一个合成指数构成。当 LPI 高于 50%时，反映物流业经济扩张；低于 50%，则反映物流业经济收缩。中国仓储指数则是由期末库存、新订单、平均库存周期次数和从业人员 4 个权重指数合成，反映仓储行业经营和国内市场主要商品供求状况与变化趋势的指标体系。图 5：中国物流业景气指数（2018-2021）图 6：中国仓储指数（2018-2021）中国物流业景气指数中国仓储指数707060605050

19、404030302020101002018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-0102018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01资料来源：wind、资料来源：wind、下游行业驱动物流仓储需求下游行业发展迅速，仓储物流设施需求空间较大。仓储物流的主要客户包括电商企业、第三方物流企业、零售企业、制造业企业等。根据世邦魏理仕统计仓储物流租赁面积占比显示，电商企业、第三方物流企业

20、、零售企业、制造业企业，分别占租赁面积 39%、 36%、17%和 7%。据此我们总结出中国现代物流设施需求持续景气的核心驱动因素：1.电商及其带动的快递行业；2. 消费升级及零售连锁化；3.第三方物流；4.“互联网+”构成长期利好。图 7：仓储客户结构资料来源：世邦魏理仕、电商及其带动的快递行业：电商经济规模快速增长带动仓储物流行业发展。根据国家统计局数据显示，中国电子商务交易额于 2019 年达到 13 万亿元，同比增速约 13%。根据中国互联网络信息中心的数据显示，中国网络购物交易额于 2019 年达到 9.9 万亿元，过去 10 年复合增长率约 43.7%，过去 5 年复合增长率约 2

21、8.8%。电商经济的壮大催生了快递物流的全面崛起，而疫情催化下线上化消费趋势得到进一步确认，作为其中关键节点的仓储物流亦迎来黄金发展时期。图 8：中国电子商务交易规模 （2012-2019）图 9：中国网络购物交易规模（2007-2019）单位：亿元1353001190111024238533572612641704567328825160000140000120000100000800006000040000200000电子商务交易额（亿元）YOY70%60%50%40%30%20%10%0%120000100000800006000040000200000网络购物交易额（亿元）同比增速（右

22、轴）99043790786202246694380392788918925561 128226304610784511871140%130%120%110%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：wind、资料来源：wind、零售：2020 年消费品零售额呈现负增长，限额以上企业零售占比低于 50%，国内零售连锁化仍有上行空间。仓储物流已成为影响连锁零售企业成本和效率的核心竞争力之一，零售连锁化将对高端仓储带来增量需求。从国家统计局统计的社会消费品零售额来看，2020 年交易额约为

23、 34 万亿元，相比于 2019 年有所下滑，预计未来等待疫情逐步控制以及经济回温后，对于仓储物流的需求会进一步加大。对比来看，中国零售连锁化程度显著低于美国，即便是限额以上企业零售占比也低于 50%，零售连锁化未来仍有很大空间。另一方面，中小零售企业的物流模式较为传统，主要依托老旧仓储，未来伴随零售连锁化程度提高，高端仓储的使用需求有望得到进一步提升。图 10：中国电子商务交易规模 （2012-2019）图 11：中国网络购物交易规模（2012-2019）4000003500003000002500002000001500001000005000002012 2013 2014 2015 2

24、016 2017 2018 2019 202060%345585 339851308302 319905279406252938220113190720 19657050%40%30%20%10%0%中国限额以上企业零售占比2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020资料来源：wind、资料来源：wind、第三方物流：外包市场增长进一步驱动现代化物流仓储发展。根据国家标准物流术语，第三方物流是指独立于供需双方，为客户提供专项或全面的物流系统设计或系统运营的物流服务模式。第三方物流的本质是企业将原来的自有物流进行外包，即物流产业化程度提高。较传统的工商

25、企业而言，专业化的物流企业对现代物流设施的需求存在明显提升。2019 年全国第三方物流收入达到约 1.4 万亿元，虽增速有所减缓，但过去 5年复合增速仍达 7%左右。仓储作为物流行业开展业务的重要节点，仍将受益物流行业整体的良好发展。图 12：第三方物流市场规模（2010-2019）第三方物流市场规模同比增速（右轴）216.30203.20180.30163.80166.70149.10118.40127.4096.20107.40单位：十亿美元250.00200.00150.00100.0050.0070%60%50%40%30%20%10%0.000%2010 2011 2012 2013

26、 2014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：Wind、“互联网+”构成长期利好：互联网的普及对传统行业发起冲击。互联网技术的进步推动零售行业发现更多可能性和销售渠道，零售行业也随着电商的发展转型而进一步扩张。中国网民发展到 2020 年接近 10 亿人，互联网普及率达 70%，“互联网+”已成为国家战略，正快速改造传统行业业务模式。“互联网+”背景下的现代制造业讲究“柔性制造”而非传统的批量生产模式，进而加大对现代物流设施的需求。此外，零售业 O2O也将对现代物流设施带来增量需求。图 13：中国网民规模与互联网普及率单位：亿人9.899.047.728.294.57

27、5.136.88 7.315.64 6.18 6.4912.0010.008.006.004.002.000.00中国网民规模中国互联网普及率%80.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020资料来源：中国互联网信息中心，（三）我国仓储物流行业供给：通用仓储总量大，高标仓供应不足我国通用仓储总量大，但高标仓较为紧缺，对比海外发达国家仍有较大发展空间。根据戴德梁行出具的房地产市场调研报告，截至 2019 年全国营业性通用仓库总量达 10.9亿平方米，

28、人均仓储面积约为 0.76 平方米，为美国的 1/7，相差巨大。中高标准物流设施方面，2020 年我国主要城市非自用中高标准物流设施存量累计仅约 7500 万平米，人均面积约 0.05 平米，而美国中高标准物流设施总存量约为 3.7 亿平米，折合人均面积达 1.13 平米。相比之下，美国通用仓储和高标仓总量远远超过中国通用仓储和高标仓总量，且高标仓占比较高，可见中国仓储物流尤其高标准设施尚有较大发展空间。图 14：中美人均物流仓储设施面积对比（2019）图 15：中美高标仓储设施面积及人均对比（2020）43210美国中国人均物流仓储面积（平米/人）3.7高标准物流仓储(亿平米)高标准物流人均

29、(平米/人）1.130.750.055.050.766543210美国中国 资料来源：戴德梁行、募集说明书，资料来源：戴德梁行、募集说明书，仓储物流固定投资额有所下滑，供给呈收紧趋势。仓储业固定投资额从 2012 年 3120亿增长到 2019 年 6864 亿（2017 年数据依据增速推算），复合增长率达到 10.4%。然而我们注意到，2015 年后仓储业投资额增速放缓，2017 年后呈现持续的负增长。同时，仓储物流需求端增速也自 2015 年后逐渐呈现放缓甚至负增长的现象，总体来看，仓储物流行业供应与需求较为匹配。图 16：仓储业固定资产投资额（2011-2020）800070006000

30、500040003000200010000仓储业固定资产投资额（亿元）同比增速（右轴，%）6620698368566767686462465159420131202437201120122013201420152016201720182019202035.030.025.020.015.010.05.00.0(5.0)(10.0)资料来源：wind、土地获取门槛提高，存量收购预计成为主要获取途径。用于建设高标库的土地性质为工矿仓储用地，包括工业用地、采矿用地以及仓储用地。工矿仓储供地面积可从侧面反映仓储用地近年来的增减情况。根据国土资源部提供的工矿仓储用地供应面积数据，从2014 年后，我国工

31、矿仓储用地的供应量逐年减少，供应面积在每年 13 万公顷左右，其中一线城市相较于其他城市供应量更少，这从侧面反映了政府仓储物流的土地供应趋于紧张，预计未来主流拿地方式是从二手土地市场交易获得。另一方面，因物流地产造价低、占地大、对地方产生的税收和就业的带动也低于住宅地产、商业地产，因此政府更倾向将土地用作其他用途，更加剧仓储物流土地供应的紧缺。图 17：工矿仓储用地供应面积（2009-2018）图 18：百城成交工业占地面积及楼面均价（2012-2019）单位：万公顷25.00工矿仓储用地供应面积同比增速（右轴）19.26 20.3521.0015.2714.1514.7012.50 12.0

32、8 12.28 13.2030%4.50百城成交工业用地占地面积（亿平方米）百城成交工业用地楼面均价（元/平方米，右轴）20.0015.0010.005.000.0020%10%0%-10%-20%-30%-40%4.003.503.002.502.001.501.000.500.004.193.943.162.75 2.55 2.773.24 3.03 3.243303203103002902802702602502009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20182012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2

33、020资料来源：wind、资料来源：wind、（四）我国仓储物流供需格局：近三年新增供给大于需求，预计2022-2023 年供不应求近三年新增供给大于需求，预计 2022-2023 年供不应求。根据世邦魏理仕 2021 房地产市场展望报告，2020 年全国 19 座城市整体供应量约 560 万平方米，同比增长 32%； 2019、2020 年仓储物流新增供应持续超过净吸纳量，后者可反应市场新增需求（净吸纳量=新租面积+扩增面积-退租面积）。展望 2021 年，世邦魏理仕预计市场将超预期复苏，预测有约 700 万平方米的新增供应入市。总体来看，近三年仓储物流新增供给大于需求，导致空置率的上升；预

34、测 2022、2023 年行业供需格局有望反转，空置率预计将重新下行。图 19：全国仓储物流新增供应、净吸纳量及空置率（2009-2023E）8.07.06.05.04.03.02.01.0新增供应（百万平方米）净吸纳量（百万平方米）空置率（右轴）7.55.65.45.14.45.64.944.5 4.43.94.23.43.743.72.432.52.51.611.61.8 2.11.71.71.8511.125.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.02009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2

35、021E 2022E 2023E0.00%资料来源：世邦魏理仕，一线城市供需情况持续紧张。世邦魏理仕 2020 第三季度物流市场报告以及房地产市场报告显示，一线城市物流仓储市场空置率在 2015-2018 年总体处于较低水平，其中北京、上海、深圳在 5%以下。另一方面，一线城市租金水平呈现持续走高态势，且疫情冲击下不降反升，反映较强抗风险能力，亦反映供需情况较为紧张的事实。图 20：北京租金指数及空置率（2009-2020Q3）图 21：上海租金指数及空置率（2009-2020Q3）20018016014012010080604020025%租金指数空置率（右轴）165170175140145

36、1481301351201101009020%15%10%5%0%16014012010080604020040%租金指数空置率（右轴）1481501511401451301351201101001009030%20%10%0%资料来源：wind、资料来源：wind、图 22：广州租金指数及空置率（2009-2020Q3）图 23：深圳租金指数及空置率（2009-2020Q3）180160140120100806040200租金指数空置率13514014314515015512012513011010010516%14%12%10%8%6%4%2%0%160140120100806040200

37、14%租金指数空置率14213914414813013512012511011510010512%10%8%6%4%2%0%资料来源：wind、资料来源：wind、图 24：物流仓储租金地图（2020 下半年）资料来源：世邦魏理仕，（五）竞争格局：物流地产行业外资领跑，市场呈现“一超多强”的格局国内仓储物流市场一家独大，百家争鸣。目前国内仓储物流市场仍处于普洛斯一家独大的状态，根据智研咨询数据显示，2019 年物流地产市占率前四位分别为普洛斯、万纬、宇培、嘉民，CR4 为 48.9%，CR8 为 68.3%。国际巨头普洛斯 2002 年进入中国市场，目前市占率达到 30.7%，主要依靠杠杆扩张

38、拿地、出售给 REITs 回笼资金，代管物业形成业务循环，但当前面临拿地难度增加，扩张速度放缓的局势。国内参与者包括万科万纬、易商、深圳宝湾、嘉民、宇培等国有及民营企业，各自市占率较低，但依靠自持模式享受资产增值，开始逐步崛起。排位相对靠后的东百集团等近几年来扩张较为明显，行业竞争格局仍在变动。安博为全球最大的物流地产 REITs，英文名为 ProLogis。安博全球业务覆盖四大洲 19 个国家，管理资产总值 1450 亿美金，服务全球客户 5,500 家。年度流转货物总值 2.2 万亿美金，相当于 19 个国家 GDP 总值的 3.5%，全球就业影响超过 280 万人。拥有超过 9000 万

39、平方米的物业面积，以及 4679 所物流设施，在标准普尔 500强企业中排名 80。安博在中国的业务版图覆盖全国 22 个城市， 41 座国际化物流园区拥有 506 万平方米的物流设施面积以及 183 栋现代物流设施。2009 年，新加坡政府不动产投资公司（GIC Real Estate）收购安博（ProLogis）中国资产全部和日本地产基金 20%股份后，由梅志明和 Jeff Schwartz 创立并启用新商号 GlobalLogistics Property（GLP），在中日业务保留品牌名称“普洛斯”。所以当今中国境内持有物业面积最大的物流地产企业为普洛斯中国（GLP），而全球范围内最大的

40、为安博（ProLogis）。普洛斯中国全球资产管理规模约 1000 亿美元，业务涉及 17 个国家或地区，共有68 处办公室。其中，普洛斯全球持有约 6600 万平方米物流地产，资产管理规模约590 亿美元，拥有约 2500 个完建设施。截至 2020 年 9 月 30 日，普洛斯中国在境内所持有物流仓储面积约 4042 万平方米，持有已建成的仓储面积约为 2989 万平方米，位居中国境内现代仓储行业第一。普洛斯中国的仓储物流园已覆盖中国 43个主要城市和物流枢纽市场，拥有 397 物流、制造、数据中心、科创及办公类设施，所持有仓储物流园总建筑面积约 4288 万平方米，在中国的资产规模约 3

41、00 亿美元。 万纬物流是万科集团旗下成员企业，于 2015 年由万科独立推出成立物流品牌，专注发展高标仓储和冷链物流两大核心业务。经过五年发展，已发展成为中国规模最大的冷链物流综合服务商。2020 年万纬物流管理项目的营业收入 18.7 亿元，同比增长 37%，其中高标库营业收入 12.9 亿元，同比增长 29%；冷库营业收入 5.8 亿元，同比增长 60%。截至 2020 年底，万纬物流在 44 个城市累计管理 148 个项目，可租赁建筑面积 1148 万平方米。 中国物流资产是宇培国际，RRJ Capital，京东共同投资的物流基础设施开发平台，业务涵盖物流基础设施设计、开发、租赁、经营

42、和管理等领域。公司成立于 2000年，是中国本土最大物流基础设施开发及运营商之一。公司截止至 2020 年 6 月 30日拥有在 18 个省份或直辖市下的 35 个物流园，拥有 164 套运营中的物流设施。建筑总面积约 500 万平方米，其中已竣工物流园总面积 320 万平方米，且物流园出租率为89.7%。2019 年6 月至2020 年6 月营业收入约3.88 亿元，同比增长10.5%，毛利约为 3 亿元，同比增长 9.07%。 宝湾物流为深圳市新南山控股与中国南山开发共同投资成立的高端物流设施投资平台。截至 2020 年上半年，宝湾物流在全国范围内拥有及管理 63 个智慧物流园区，运营和管

43、理仓储面积近 350 万平米，规划在建（含待建项目）面积超过 300万平米，物流网络不断完善，规模效应日益提升。 易商红木截至 2020 年 6 月资产总额为 501.60 亿元，业务覆盖多个亚太地区国家。 2020 年实现营业收入 25.34 亿元，同比增长 8.57%，实现归属于上市公司股东的净利润为 8.70 亿元，同比增长 75.11%，基本每股收益 0.09 元，与 2019 年持平。截至 2020 年 6 月，公司的营运及开发中建筑面积超过 18.7 百万平方米，包括已竣工建筑面积 10.6 百万平方米、在建物业 4.3 百万平方米、将建物业 3.8 百万平方米。图 25：国内仓储

44、物流市场份额普洛斯万纬宇培嘉民易商安博宝湾平安其他31.70%30.70%4.70%4.70%4.80%5.20%7.30%5.30%5.60%资料来源：智研咨询、（六）政策支持频繁，拿地成未来角力点针对行业发展水平难以满足日益增长的需求这一矛盾，国家就仓储物流行业出台了一系列扶持政策，尤其在近几年较为频繁地出台政策，给予行业较优的成长环境。从长远来看，我国经济面临转型升级，现代服务业更需要高效而低廉的仓储物流设施进行配套，方能得到长足进步。时间部门文件内容2004发改委、商务部关于促进我国现代物流业发展的意见促进现代物流业发展是一项跨行业、跨地区、跨部门的综合性工作2012商务部关于促进仓储

45、业转型升级的指导意见引导仓储业由传统仓储中心向多功能、一体化的综合物流服务商发展。2103国家发改委全国物流园区发展规划（2013-2020 年）根据实际需要建设不同类型物流园区，以物流基础设施的整合和建设为重点，优化空间布局，严控数量规模，防止圈占土地；并表示国家级示范物流园区可获政策扶持。2014国务院物流业发展中长期规划（ 2014-2020降低物流成本，提升物流业发展水平。年）、国务院办公厅关于进一步推进物流降本增效促进实体经济发展的意见2015财政部、国家税关于继续实施物流企业大宗商品仓储设2015 年 1 月 1 日起至 2016 年 12 月 31 日，务总局施用地城镇土地使用税

46、优惠政策的通知对物流企业自有的（包括自用和出租）大宗商品仓储设施用地，减按所属土地等级适用税额标准的 50%计征城镇土地使用税。2017国务院国务院办公厅关于进一步推进物流降本进一步推进物流降本增效，着力营造物流业良增效促进实体经济发展的意见好发展环境， 提升物流业发展水平，促进实体经济健康发展。2018发改委国家物流枢纽布局和建设规划指出国家物流枢纽的重要性，并明确对物流用地支持，引导冷链物流设施向国家物流枢纽集聚，促进冷链物流规模化发展。2019发改委等24 部门和单位关于推动物流高质量发展促进形成强大国内市场的意见构建高质量物流基础设施网络体系，建立资源共享的物流公共信息平台，提升高质量

47、物流服务实体经济能力，推动物流装备制造业发展。2020税务总局、财政关于继续实施物流企业大宗商品仓储设物流企业自有（包括自用和出租）或承租的大部施用地城镇土地使用税优惠政策的公告宗商品仓储设施用地，减按所属土地等级适用税额标准的 50%计征城镇土地使用税2020发改委、交通运关于进一步降低物流成本的实施意见加强土地和资金保障，落实减税降费，推进新输部兴技术和智能化设备应用，提高仓储、运输、分拨配送等物流环节的自动化、智慧化水平。表 1：2014-2020 针对仓储物流出台的政策明细资料来源：国务院及各部委官网、重视物流地产，基础设施亟待转型。伴随新零售、跨境电商、社区电商等新需求，仓储物流基础

48、设施亟待升级，提高自动化、智慧化水平。十九大报告中首次将“物流”纳入基础设施网络建设的论述范畴。2020 年 3 月政治局会议要求加快新基建建设步伐，旨在以“信息网、能源网及交通物流网”为载体实现“信息流、能源流、物流”的融合，仓储物流在其中扮演实物输送的基石作用。从宏观政策层面，物流仓储行业作为连接生产与消费的国民经济大动脉，尤其在促进新型消费经济和跨境贸易经济方面作用巨大，受到国家政策的高度重视和帮扶，将成为国家经济恢复持续增长的战略支撑力量，仓储物流行业将随之迎来全面发展。图 26：国家物流枢纽分布图资料来源：百度百科，土地供应收紧，仓储物流项目投资成本上升。另一方面来看，仓储物流项目通

49、常对地方税收和就业的带动作用小，导致地方政府对仓储物流用地的供应较为保守。从一线城市来看，根据上海 2017-2035 年城市总体规划以及北京 2016-2035 年城市总体规划，预计上海、北京 2035 年产业用地（包括仓储物流用地）占城乡建设用地比例分别下降至 10%-15%以及 20%以内，相较过往大幅下降。当前仓储物流行业已经开始面临用地价格上升、区位优势明显地区不断被抢占的情况，投资成本逐步攀升。图 27：上海工矿仓储用地占建设用地比例图 28：北京国有建设工矿仓储用地占建设用地比例600040002000020112012201320142015201660%上海工矿仓储用地供应/

50、公顷上海建设用地供应占比4239365630903512234322661,90527128930539157340%20%0%8000600040002000020112012201320142015201640%北京工矿仓储用地供应/公顷建设用地供应占比646428781,163653228720755040811012972251313030%20%10%0% 资料来源：wind、资料来源：wind、拿地成未来仓储物流供应商角力点。尽管在 2019 年发改委出台关于推动物流高质量发展促进形成强大国内市场的意见指出，围绕“一带一路”建设、京津冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大湾区建设等重

51、大战略实施，启动第一批 15 个左右国家物流枢纽布局建设，培育形成一批资源整合能力强、运营模式先进的枢纽运营企业。然而现有物流地产项目仍然无法满足电商快速增长的需求，因此如何有效获得土地资源变成了所有仓储物流供应商面对巨大需求时最难以逾越的鸿沟。二、仓储物流项目盈利分析（一）租金收益为主要收入来源，区位条件影响较大仓储物流主要是通过出租获得现金流，且会因土地增值获得隐形回报，其利润来源通常包含如下几个方面。租金收入：仓库通过出租能够获得现金流，为最直接和普遍的收益来源。由于仓库面积一般较大，租赁方租赁期限较长，能够为仓库所有者提供稳定长期的收入。增值服务：除了仓储服务，仓库方还可以提供物业管理

52、、装卸搬运、加工配送等增值服务获得增值收益，涉及国际贸易的仓库还可以提供代理报关、订舱等服务，通过整合供应链，获取规模优势。土地增值收益：由于物流仓库占地面积大，修建时间较早的仓库能够获得较好区位优势，新增物流用地审批困难，因此符合企业布局需求、靠近各个物流基础设施节点的物流用地，是不可复制的稀缺性资源。区位条件较好的仓库往往能够获得巨大的土地增值收益。仓库租金办公楼租金所属物流企业物流业务各种增值服务配套设施租金和管理费物业管理费设备租金国家扶持资金税收优惠土地增值0%0.320.270.2720%0.4240%0.560.550.740.680.6660%80%1100%图 29：国内仓储

53、物流盈利模式分类（样本统计占比）资料来源：百度百科、需求强劲下租金水平不降反升。一线城市租金水平在疫情冲击下仍保持较好上涨势头。尽管仓储物流行业在疫情中一度受到较大的冲击，但相比传统地产酒店、零售地产、办公楼等其它物业类型，仓储物流显示出了极强的韧性和抗风险的能力，尤其一线城市的租金水平仍然强势提升。一方面，疫情只是导致了人与人的隔离，但物流仍然是刚需；另一方面，虽然疫情在一定程度上打乱了原有的租赁节奏，在需求仍有保证的情形下，大部分新增租赁只是有所延迟，并未取消。图 30：一线城市仓储用地租金走势单位：元/平米/月 上海 北京 广州 深圳6050403020100Dec-10Dec-12De

54、c-14Dec-16Dec-18Dec-20资料来源：wind，仓储物流回报率受区位条件影响较大。仓储物流行业通过收取租金的方式获取持续的现金流，无论是租金水平还是后续增值都受仓库区位影响，靠近核心城区、核心商圈的租金水平较高。从供需来看，长三角、京津冀、大湾区都是有较大发展潜力的区域。中西部区域由于经济发展水平较低，需求较少，电商渗透率低，表现相对较差。一线城市日租金、出租率都显著高于二线城市。根据 wind 数据，北京上海物流地产回报率显著高于写字楼、住宅、购物中心，回报率达到 6%-8%，而住宅回报率在 2%-3%，写字楼、购物中心在 4%-5%，主要是由于仓储用地价格较低，并且仓储项目

55、对地方税收和就业的带动作用小，地方政府对仓储用地的供应较为保守，而电商经济在消费线上化趋势进一步提升的情况下对仓储提供较旺盛的需求，供需偏紧的格局下租金水平持续处于较高水平。出租率和仓库标准决定租金水平。租金作为最直接且最稳定的收益和现金流来源，成为衡量仓储物流项目好坏的首要因素。近年来下游需求的增长主要来自于电商，未来仓库的区位条件及当地电商消费情况、仓库标准和出租率将决定租金等指标。根据物联云仓数据显示，截至 2019 年普通仓类的平库、楼库平均租金分别为 0.70 元/平方米/天和 0.78元/平方米/天；高标仓中的高台库、立体库租金分别为 0.93 元/平方米/天和 0.96 元/平方

56、米/天；冷链仓平均租金为 3.18 元/平方米/天。其中冷链仓前期投入较大，且需要定制化改造，因此成本较高。出租率方面，一线城市出租率 94.6%，二线城市出租率 83.1%，主要是由于电商需求带动，一线城市发展程度较高，后期随着二三线消费潜力逐步挖掘，电商向二三线拓展业务，二三线出租率预计仍有较大上涨空间。物流地产写字楼 购物中心住宅0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.00% 7.00% 8.00%上海 北京图 31：物流地产、写字楼、购物中心、住宅投资回报率图 32：一线城市与二、三线城市仓库租金与出租率对比资料来源：wind、资料来源：高力国际、（

57、二）疫情发挥命脉作用，线上需求催化变革物流行业在抗击疫情期间发挥重要作用，保障了关键物资周转运输，是不可替代的经济命脉。需求方面，生鲜电商等线上需求加速渗透，尤其受疫情冲击之后，部分线下需求转移到线上，仓储运输压力转移到仓库端，需求进一步增长。此外高标仓具有空间大、效率高的优势，未来趋向发展为集约化更强的智慧物流园区，行业逐渐迎来新一轮变革。图 33：冷链需求与供给（万平米）307424116512413500300025002000150010005000标准冷库有效供给冷库供给冷库需求资料来源：世邦魏理仕，冷链仓的进一步加速迭代。我国是冷链食品生产和消费大国，每年约有 4 亿吨的生鲜产品进

58、入流通领域。据相关数据显示，在未来三到五年，我国冷链物流市场规模将达到 4700 亿元，由此看出，我国对冷链物流的需求量巨大。但由于冷链物流的形态复杂，涉及面广，包括仓储、干线运输、市内配送、宅配等诸多环节，相对应的冷链设施和软件系统却十分不完善，冷链标准难以落地执行，冷链过程缺少有效管控，客户服务水平不高，制约了冷链业务的发展。截至 2019 年，冷库占总仓库数量比例仅为 2.2%，具备较强的稀缺性。根据物联云仓数据显示，2019 年全国冷库平均空置率为 10.87%，相较 2018 年，空置率基本保持平稳。疫情期间，生鲜食品网上销量增长迅速，行业巨头如顺丰也开始加码布局，进一步倒逼冷链仓发

59、展。表 2：国内冷链仓与普通仓的对比冷链仓普通仓储设施需求存储+配送存储建设成本3000 元/平方米以上500 元/平方米功能调节温度+保存生鲜存储设备需求冷库门、制冷系统、电气系统、管路系统无装卸专业装卸工具，如保温衣、保温箱等无无管理要求注重仓库温度、湿度管理；产品堆放遵从先进先出法资料来源：百度百科、高标仓运营优势得到体现。和普通仓相比，高标仓具有自动化水平高、规划容积率高等优点，并且由于规划适应时代发展，在应对大货量、多品种的项目时有较大优势，效率较传统仓库更高。租金水平也具备较强吸引力。此外，高标仓经过自动化改造后才能充分发挥优势，因此一旦租户签订合约后短期内不会退租，因此租约一般长

60、达 3-5 年，较大程度保证项目现金流的稳定。特征高标准物流仓储设施普通物流仓储设施表 3：高标仓与普通仓主要区别结构单层：高品质钢结构 多层：混凝土/钢结构，附带坡道/非标准混凝土/钢结构 多层：无通道总建筑面积独栋一般不小于 1 万平方米，园区一般不小于 5 万平方米8,000 平方米层高单层库 9 米4 米至 7 米特征高标准物流仓储设施普通物流仓储设施承载力多层库首层 8 米1 层：3 吨/平方米 2 层：2 吨/平方米1 层：3 吨/平方米 其他楼层：2立柱间距12 米12 米消防等级丙二类及以上丙二类以下消防设施消防栓、灭火器、火灾警报装置、自动防火喷淋消防栓地面漆耐磨性环氧树脂/