公司金融(财务困境解决途径)ppt课件

1、专题十二 企业财务姿态处理途径专题施正荣在无锡政府的大力支持下兴办尚德，当时由政府牵头，引入国资。而如今，时任无锡市经贸委主任的李延子是施正荣和无锡政府都不愿多提及的人。他是代表国有股份的第一任董事长，其时施正荣是总经理。主要从事晶体硅太阳电池、组件、光伏系统工程、光伏运用产品的研讨、制造、销售和售后效力在上市前，施正荣需求清退国有股份，李延子最终在尚德上市前带着100万和一辆A6分开，没有任何股权。在登上首富宝座后的2021年，施正荣接受采访时称，在清理国有股退出尚德的时候，当时他已做好最坏计划：“他们不退我退，什么股票、公司都不要了。无锡尚德太阳能电力于2005 年12 月初次公开上市，成

2、为第一个在纽约股票买卖市场胜利上市的中国民营企业2021年，无锡尚德从的10MW产能到近2400MW产能，曾经成为全球最大的光伏产品制造企业，也是全球最大太阳能面板制造商。自2006年施正荣成为中国新首富后，他身上覆盖了太多的光环：他催生了中国光伏产业的迅猛开展，引发了这个产业庞大的造富运动；他身后跟随者众多，也曾一度被寄予希望成为日后世界首富的有力竞争者。然而，这些美梦戛然而止，终成幻影。自2021年以来，尚德的情势急转直下。该公司的负债总额已到达35.82亿美圆，资产负债率已高达81.8%，尚德市值已从上市之初的49.22亿美圆跌到如今的1.49亿美圆，华尔街投资机构Maxim Group

3、对它的目的价评为0美圆，该机构的解释是，尚德的股票一文不值，它独一的出路就是破产重组。尚德的糟糕现状，让无锡政府无法坐视不理，一位当地政界人士泄漏，施正荣面临两条选择：1，政府出面购买该公司2021年3月到期的总额高达5.75亿美圆的可转债，然后经国开行注资救助，但前提是需求施正荣将全部个人资产做无限责任担保；2，上市公司尚德退市，然后将其子公司中心资产无锡尚德太阳能电力(以下简称“无锡尚德)国有化。据悉这些方案都被施正荣所回绝，他的方案是将无锡尚德破产，从而保全上市公司2021年3月18日，无锡尚德的债务银行结合向无锡市中级人民法院递交无锡尚德破产重整恳求。经法院审查，鉴于债务方无锡尚德无法

4、归还到期债务，无锡市中级人民法院根据相关规定，于20日正式裁定对无锡尚德实施破产重整尚德初次债务人会议，记者获得权威数据显示，经过多方核对，曾经有529家债务人总计申报金额达173.96亿元。即无锡尚德有超越173亿元的待核对债务，其中有33.16亿元的债务曾经得到确认本次债务人会议的举行地点位于无锡新区展现中心，主持人那么是来自无锡市中级人民法院下称“无锡中院的代表。这一次债券人会议是无锡尚德今年3月20日在被无锡市中院宣布实施破产重整后，法院指定的管理人团队、审计、评价及律师等中介机构的初次集体露面，一些审计、评价及律师团队的清算、核对也在会上呈现，会议让众多债务人掌握破产重整阶段性结果。

5、2021年12月12日，尚德电力控股(场外市场买卖代码：STPFQ)(下称“尚德)宣布，公司的结合暂时清算人(JPLs)已经过一项单一股东的决议，决议让尚德的直接子公司太阳电力系统(简称“PSS)根据对其具有司法管辖权的英属维京群岛(BVI)的破产法进入清算程序。PSS的清算人那么已被任命。香港上市公司顺风光电01165.HK发布公告称，公司关于无锡尚德的收买方案11月15日获得无锡市中级人民法院同意。顺风光电将拿出30亿现金，同无锡尚德应收款，一并作为偿债资金。据21世纪经济报道，一如预期，无锡尚德庞大的债务最终以打折方式进展清算。详细偿债方案为，无锡尚德债务将被分类为职工债务16.4万元、

6、税务债务4374万元、担保的债务7975万元、普通债务90亿元，其归还比例高低不同，最低为普通债务，归还比例在31%左右。“说白了，就是债务打三折。法院曾经裁定经过，接下来就是实施，30亿元偿债资金将在一个月到位到指定账户，目前各家银行在走程序，恳求对无锡尚德债务进展减免，资金到位后，我们和无锡尚德债务债务关系全部消除。一家债务银行无锡分行资产保全人士对记者泄漏。对于70%的巨额损失，该人士坦言，一开场，其他意向投资者提出的方案更为悲观；而假设走破产程序，无锡尚德净资产只需22.8亿，“债务委员会给我们分析，破产清算还有两块费用，一是职工遣散费，大约5000万，二是破产需求处置资产，有过户费、

7、登记费等一系列费用，资产短期卖掉还要打折，清偿比例能够只需不到17%。实际专属：资产重组和财务合约一个公司的财务合约大致可以分为一个软性的合约和一个硬性的合约。硬约束的一个例子是券息支付债券的合约，在这个合约中，公司承诺向债券持有人定期支付利息。假设这些利息款项不能按时支付，该公司就违约了，债券持有人就可以寻求法律途径去强迫执行该合约协议。这时，流动性的缺乏不能缓解无法支付的情形。硬约束的另一些例子诸如对供应商、员工的支付。相比之下，普通股和优先股都是软约束的例子。这里，即使股东期望从公司得到定期的现金分配，分配的金额程度和频率也都是由公司自在决议的。详细地，分配能否能暂停或推迟取决于在公司满

8、足了硬约束以后还保管在公司的可用的流动性。财务姿态较为根底的简单定义在给定的某一时辰，当一个公司的流动资产缺乏以满足其对目前硬约束的支付要求时，那么该公司便是处于财务姿态之中了。处理财务姿态的机制是经过资产重组、财务合约重组或是两者同时进展来纠正上述的不匹配。在资产方面，硬资产可以全部或部分地被出卖以产生额外的现金来应付当前的支付义务。但是，过早出卖非流动资产能够会导致毁坏继续运营的价值清算本钱很高：Shleifer & Vishny1992分析了在财务姿态下资产出卖的清算本钱的决议要素。他们着眼于市场流动性的不同方面，包括行业的信贷限制、资产的互换性用针对特定资产有几种不同的用途和运用者的数

9、量来衡量，以及参与者的限制处理财务姿态的另一种方法涉及到财务合约的重组。重组的机制是与债务人谈判并重新制定硬约束，这将使得现时义务得以削减甚至是推迟到以后履行。另一种方法是用软证券交换硬约束，用支付剩余的方式替代原来的固定支付方式。普通情况下，债务重组可以缓解财务姿态，它是以新的债务合约交换掉了原来的合约，这样减少了对利息或本金的支付、或延伸了债务的到期日、或以股票交换掉了债务。资产重组和债务重组都可以经过一个正式的法庭审理程序或自愿的庭外私人债务谈判来实现。处理财务姿态的方法的选择取决于各机制的相关本钱和益处。例如，在一个流动性较差的二级市场中，资产重组的本钱能够会很高。在这种情况下，财务重

10、组能够会成为主导的重组机制。同样道理，假设资产重组能经过像资产拍卖这样的有效机制进展，那么处理财务姿态的总本钱能够会较低。美国破产法的法规和程序破产的做法是遵照于1978年的破产改革法案以及最近的2005年的破产改革法案公司普通按照破产法的第7章提出清算恳求，按照破产法的第11章提出重组恳求。虽然债务人能够非自愿发起对破产法的第7章的恳求，管理者却往往能胜利地将该情形转换为进入破产法第11章来调整，以试图尝试着改组姿态公司。处理财务姿态的途径？实际假说：在单一的出借人、完全合约、信息对称的情况下，处理财务姿态的有效方法是私下的地重组债务合约妨碍私下重组的一个要素是信息不对称。这种信息不对称是介

11、于信息不灵通的外部债务人和具有信息的管理人员和公司内部人之间的；当公司的债务是由众多债务人提供时，会产生债务人的箝制问题或称为坚持不协作问题当公司的债务人处于多个级别时，各种利益的冲突将会加剧。信息不对称机制改善Mooradian1994提出，当外部人无法观测四处于财务姿态公司的经济效率时，破产法的第11章可作为一个风向标。破产法的第11章赋予了债务人议价的才干以及相关的对权益价值的维护，低效率的公司会更倾向于在法院监视下进展重组，而不是模拟高效率公司采取的私下重组。低效率公司的自我选择减少了管理层和外界人士之间的信息不对称，从而有效地减轻了与高效率公司采用的私下重组之间妨碍。第11法案处理不

12、了信息不对称问题也是有能够的，这将使得债务人对财务姿态公司的生存才干产生疑心。Kahl (2002)声称在足够的不确定性情况下，能够让债务人做出的最正确决议是推迟清算并搜集更多有关公司生存情况的资料。多个债务人的矛盾1939年的信托合约法下，正式破产要求外部公共债务在利率、本金或到期日的调整均需求获得全体一致经过。这样的结果是，公共债券持有人不能协调他们的庭外重组意见。假设庭外重组是胜利的并且防止了本钱较为昂贵的公司破产，坚持不协作的债务人会得到按照原债务合约规定的支付。这些本钱将完全由他们参与了证券交换并接受其债务价值减少的这部分债券持有人来承当。小的债务，如个别债券持有人和贸易债务人商业信

13、誉，能够会认识到他们的决议将不会对重组结果呵斥艰苦影响(Grossman & Hart, 1981)，便没有了参与协商的动机。因此，即使是赞同进展庭外重组而防止破产能够代表着公共索取权人的集体利益，也有能够存在个别债券持有人的理性而坚持不协作。代理冲突，管理者的算盘管理者能够不会自动成认公司是经济效率低下的。拥有私人收益和想要保住其任务的管理者能够会设法继续运营该公司，并且在应该停顿运营公司时也如此。在真实市场中，财务姿态公司的各种索取权拥有者总是采取重新谈判，并且自愿赞同对公司的资本构造的重组。但在实践中，在信息不对称的情况下，箝制问题等妨碍以及利益的冲突下，公司有时会被诉诸于破产并在法院监

14、视下进展重组。在任何硬约束或硬资产的重组中，重组的选择最终会影响到重组的本钱并将影响到公司的投资决策。庭外重组与正式破产程序间的选择许多公司在面对财务姿态时，首先会尝试经过私人债务谈判或证券交换来处理财务姿态。对财务姿态公司重组的私下机制的本钱估计会低于正式的破产程序。节省的本钱越多，债务人就更有采取私下处理财务姿态的动机。Franks & Torous(1994)比较了两种财务重组之间的特点：一是完成公共债务的证券交换的财务合约重组，一是恳求进入破产法第11章调整公司的财务重组。他们发现，这些采用庭外重组的公司都具备较强的偿付才干和流动性，而且在重组前其股票收益率为负的程度较低。Gilson

15、(1990)等人的进一步研讨表示，当公司拥有的债务类型较少、且公司的银行长期债务比重较大时，私下债务谈判将会比较常见。当不同的债务级别类型越少时，不同级别的债务人间的利益冲突就越容易管理。此外，由于银行比公众债券持有人了解更多关于公司的信息，这减少了与公司之间潜在的信息不对称Chatterjee，Dhillon & Ramirez(1995)表示私人债务谈判下的负异常收益率比采用第11章下的负异常收益率程度更小。Gilson，John & Lang(1990)表示，在公司公布债务重组之后便进入恳求第11章破产的公司的股票收益率会负的更多。这阐明市场可以鉴别出谁是更有能够胜利进展庭外债务重组的公

16、司。财务姿态公司的治理当一家公司有偿付才干时，管理者和董事们对公司及公司的股东负有信托责任。然而，当公司堕入财务姿态时，添加权益价值的决议现实上能够会降低公司整体的价值。因此，将公司的决策权交予代理人不再是明智的选择，由于他们决策的动机和权益一切者是一致的。Eastern航空公司的破产案例Weiss & Wruck(1998)估计在Eastern航空公司提交破产恳求时，其权益的继续运营价值约为12亿美圆。由于债务人与公司利益相关的其他人认识到了公司的继续运营价值，最初支持管理层尝试重组公司由于Eastern航空公司继续遭遭到很大的运营亏损，出卖资产得到的现金运用权又被受限地用于运营活动。Weiss和Wruck估计，在历经22个月的破产过程中，Eastern航空公司的价值下降超越20亿美圆。假设管理层采取的行动是为股东的利益着想，那么可以采用的最好的战略是继续运营Eastern航空公司以期望业务可以复苏。然而，假设公司的资产价值下降了，债务人将会觉得运用现金支付他们的权益会显得更好，而不是将资金用于无利可图的运营中。Eastern航空公司尝试重组的努力最终失败了并于1991年根据破产法的第7章做了清算了结。总之，当公司处于财务姿态时，剩余索取权往往会从股东向债务人转移。但这也引发了针对公司投资行为和继续运营决策的利益冲突，这些对公司破产的结果都有重要的影响。小结本专题引见