11第十一章：个人投资者的非理性ppt课件

1、第十一章：个人投资者的非理性投资行为 本章引见金融经济学家们曾经察看到的金融市场上个人投资者的投资决策买卖行为，并以行为金融学实际来解释他们的这些决策与买卖行为。.第十一章：个人投资者的非理性投资行为第一节：风险分散缺乏第二节：买卖行为第三节：本地偏好第四节：共同基金投资及业绩评价中的偏向.第一节：风险分散缺乏一：风险分散缺乏二：幼稚性分散风险三：跨期分散风险.一：风险分散缺乏 马歇尔.布鲁姆在1974年就发现了风险分散缺乏的景象。摩根.凯利1995利用1983年的数据进展的研讨显示，美国投资者在分散投资风险方面做得非常差。威廉.歌泽漫与阿洛克.库马尔2000对美国某一大型折扣经纪公司的199

2、11996年间超越40 000个股市投资帐户进展了分析。他们也发现，绝大部分投资者在分散风险方面做得很不够。最后，肯尼斯.弗尼斯与詹姆斯.波特巴1991指出，投资者对本人的投资风险分散缺乏最突出的景象能够是投资者没有分散本人最主要的资产人力资本与房地产的风险。.一：风险分散缺乏投资者没有最大限制地分散风险，一个重要的缘由是投资者过度自信与过度乐观。特伦斯.奥丁1998b)、布拉德.巴伯与特伦斯.奥丁2001研讨了投资者德过度自信与他们德投资行为之间的关系。特伦斯.奥丁1998b)的研讨显示，过度自信导致投资者对本人的投资的风险分散严重缺乏，即投资者要么持有过多的风险资产，要么持有过多的无风险资

3、产。他们发现过度自信与投资者资产组合的风险量之间存在正相关。其次人们经常容易变得过度自信。布拉德.巴伯与特伦斯.奥丁2001的研讨显示了男性、女性在承当风险方面的差别。他们用以衡量男性、女性投资者资产组合风险的目的有四个：资产组合的动摇性、单个股票的动摇性、以及资产组合的大小。在一切这四个方面，男性承当风险都大于女性。.一：风险分散缺乏沃纳.德邦特的调查阐明，投资者在组合本人的股市投资时表现出如下特征：第一，他们置信本人具有正确选择股票的才干；第二，他们置信了解少数几个公司并投资于这些公司比分散投资更能降低本人的投资组合的风险；第三，投资者不仅不以为可以衡量风险，并且下置信在风险与报答之间存在

4、正相关性。 投资者的过度乐观、过度自信导致他们置信本人可以经过对公司进展研讨而获得某些信息，并置信本人具有正确选择股票的才干。因此投资者置信本人可以经过选择少数几只股票并只投资于这些股票而降低投资风险，同时获得高于市场平均程度的报答。 .二：幼稚性分散风险在投资实际中，投资者并非完全没有思索分散风险但是当投资者确实思索分散风险的时候，他们又表现出另一种偏向，即在分配本人的投资资金时投资者将资金在各种资产中平均分配，从而导致风险分散缺乏。这种偏向被称为“幼稚性分散风险。 西洛莫 本纳兹与理查德 塞勒 2001的研讨提供了投资者进展幼稚性分散风险的明确证据。 .二：幼稚性分散风险为什么投资者不是按

5、照资产组合实际分配资金，而是运用这种幼稚性、资金分配方法呢？ 解释之一：幼稚性地平均分配资金可以协助投资者减少未来的遗憾。解释之二：幼稚性分散风险符合人们的维持现状偏好。.三：跨期分散风险跨期分散风险Time Diversification)是在个人投资者与机构投资者中常用的一个分散风险的战略。跨期分散风险就是进展5年甚至更长时间的投资，在投资期间，有的年份报答高，有的年份报答低，各年份之间风险会相互抵消，因此平均而言，随着投资者投资期限的延伸，股票的风险也就相应降低。跨期分散风险战略的一个假设是股票的年报答之间是相互独立的，即今年的报答与明年的报答之间不存在相关性。跨期分散风险支持者以为跨期

6、分散风险战略可行的一个理由是，长期而言，股市总是上涨的，因此假设投资者投资于股市10年或者更长的时间，那么他的报答不能够为负值。.三：跨期分散风险很多经济学家以为，跨期分散风险对投资报答产生两个方面的影响：第一，可以降低年平均报答率的规范偏向，从而降低报答小于零的概率；第二，长期投资中不确定性的积累导致能够蒙受的损失的绝对量大幅度添加。由于第二个影响大于第一个影响，因此跨期分三风险不仅不会导致风险的减低，反而会导致风险的添加，即投资者最后的报答更加不确定。.三：跨期分散风险但是为什么跨期分散风险在个人与机构投资者中依然非常普遍呢？肯尼斯 费希尔与梅尔 斯太特曼Kenneth Fisher ,

7、Meir Statman , 1999 以为，缘由之一是投资者认知上的错误。详细而言，跨期分散风险支持者错误地以为假设投资者投资于股市的期限很长，那么他们就不能够蒙受损失，即股市长期投资者获得负报答的概率为零。现实上，即使是长期投资于最大限制分散化的股市指数，投资者获得负报答的概率依然存在。 这种认知上的偏向就是人们经常将概率事件当作零概率事件。 跨期分散风险在个人与机构投资者中非常普遍的另一个缘由是它可以协助投资者推迟将账面上的损失转化为实践损失 .第二节：买卖行为一、过度买卖Excessive Trading ) 二、卖出股票时的“处置效应三、买入股票时的留意力效应.一、过度买卖理性投资模

8、型的一个非常明确的结论是假设投资者是理性的，那么市场上就不会出现大量的买卖。 桑福德 格罗斯曼与约瑟夫 斯蒂格利茨Sanford Grossman, Joseph stislitz , 1980那么指出，理性的投资者只需在买卖、购买信息可以添加他们的预期成效的情况下才会买卖，或者购买信息。 但是，同根据上述理性投资模型得出的结论相反，全球股市投资者的买卖非常频繁，股票的买卖量非常大；而且，大量的关于个人投资者与机构投资者买卖行为的研讨发现，无论是个人投资者还是机构投资者，他们进展的买卖量都，远远高于理性预期的买卖量。 .一、过度买卖1 买卖越多，损失越大那么多少买卖量是适宜的呢？ 多大的买卖量

9、算过量买卖呢？ .一、过度买卖1 买卖越多，损失越大 在布拉德.巴伯与特伦斯.奥丁的研讨结果中，引人注目的首先是那些进展大量买进卖出月周转量高达8.8%的投资者的总报答与很少买进卖出的投资者的总报答并没有明显的区别。 其次，将买卖费用思索进去后，这些进展大量买卖的投资者、家庭的报答低于相关衡量规范。 再次，样本中投资者的实践报答也低于他们本人的规范。.一、过度买卖2. 过度自信导致过量买卖 假设信息是经过公开发布的方式向一切或者很多投资者分发开的，那么投资者对这些信息的处置就很能够很不一样。 投资者的过度自信能够导致他们以为本人对信息的处置比他人正确，以为本人能比他人从这些公开的信息中发现更多

10、、更有用的潜在信息。因此他们很能够会以为本人比他人可以更准确地预测市场的走向或者更准确地评价资产的价值，从而进展投机性买卖。 人们身上普遍存在的自我归功的心思偏向以及信息幻觉、控制力幻觉等等又强化了人们的过度自信倾向。 最后，特伦斯 奥丁1998b , 1999)指出，拥有内线信息的买卖考也会由于过度自信而过度地注重本人的内线信息，因此也会进展更多的买卖。 .一、过度买卖2. 过度自信导致过量买卖过度自信模型预测越过度自信的投资者越频繁地进展买卖，因此由于他们支付的买卖费越多，他们的报答也越低。布拉德 巴伯与特伦斯 奥丁2001 ; 2002以如下袱种不同方式对这一预测进展了检验他们的检验结果

11、都提供了支持过度自信模型的证据。( l 男性比女性更自信，男性的投资报答比女性的投资报答低。 首先，男性投资者的买卖量高于女性投资者的买卖量。 其次，男性投资者的报答率低于女性投资者的报答率。.一、过度买卖2. 过度自信导致过量买卖2网上买卖强化投资者自信，降低投资者的报答。 出于以下缘由：网上买卖会导致投资者更加自信。 首先，采用网上买卖的投资者在采用网上买卖前运用买卖，而在经过买卖时，他们的业绩普通很好。 其次，网上买卖强化了人们的信息幻觉，导致投资者更加自信。 再次，网上买卖强化了人们的控制力幻觉，导致投资者更加自信。.二、卖出股票时的“处置效应大量研讨阐明，投资者在卖出股票时不愿将曾经

12、亏损的股票即在投资者买人后，价钱曾经下跌的股票卖掉，而是将买人后价钱曾经上涨的赢利股票卖掉。赫什 谢夫林与梅尔 斯太特曼1955 将这一景象称为“处置效应 ( Deposition on Effect 。 .二、卖出股票时的“处置效应特伦斯 奥丁( Terrance Odean , 1 998c 的研讨证明了处置效应的存在。首先在全年中，赢利股票即买人后价钱曾经上涨的股票被卖掉的比例为14 . 8 % 而亏损股票即买人后价钱曾经下跌的股票被卖掉的比例为9 . 8 % 。其次，假设某个股票赢利了，而另一个股票亏损了，那么，赢利股票被卖掉的能够性比亏损股票被卖掉的能够性高50 。 .二、卖出股票时

13、的“处置效应对投资中的处置效应景象，行为金融学提出了两个解释。一个解释是投资者对平均值回归持有非理性信心；另一个解释是展望实际中的价值函数导致投资者以不同的方式对待获益与损失。.二、卖出股票时的“处置效应1. 投资者对平均值回归持有非理性信心 投资者能够对平均值回归景象 价钱曾经上涨的股票在未来价钱将下跌，而价钱曾经下跌的股票在未来价钱会上涨 存在错误的认识。 但是小数定律能够导致投资者非理性地对待平均值回归。 罗伯特 希勒Robert Shiller , 2001 , pp . 4647 的调查证明T 投资者中普遍存在的如下认识：在阅历下跌后，股市会很快上涨。 .二、卖出股票时的“处置效应2

14、. 厌恶损失与对亏损、获益的不同价值函数 第五章以大量例子阐明人们对损失的厌恶。这种厌恶损失的景象在股市中的表现就是投资者不情愿将账面亏损转化为实践亏损，而这又是由于人们的收益函数和损失函数是不一样的。 投资者的不同的收益与亏损展望价值函数能够导致其投资活动中的处置效应。.三、买入股票时的留意力效应特伦斯 奥丁1999、布拉德.巴伯与特伦斯.奥丁2003提出了一个机遇信息的行为金融学模型。他们发现，投资者买入的股票经常是最吸引人们留意力的股票。他们指出，这种行为的缘由为：在购买股票时，个人投资者面临一个宏大的搜索难题。.三、买入股票时的留意力效应.第三节：本地偏好投资者在投资活动中表现出的一个

15、明显偏向就是“本地偏好 。本地偏好表如今两个方面。首先，本地偏好表如今投资者是如何将投资资金在全球金融市场中进展分配的。其次，本地偏好表如今投资者是如何将投资资金在本人居住的国家的金融市场中进展分配的。.第三节：本地偏好一、偏好国内市场1.对国内市场的偏好.第三节：本地偏好一、偏好国内市场 2. 传统金融学的解释 存在制度上的约束，即买卖本钱等方面的约束降低了投资海外金融市场的报答，或者是各国政府对海外投资作出明确限制。 各国间的税率不同能够是另外一个缘由。 非法买卖资产的存在是另一个解释。 最后，投资者能够经过投资本国股市来管理通货膨胀风险。 .第三节：本地偏好二、投资于间隔本人近的公司 乔

16、舒亚 科沃尔与托拜斯 莫斯科维茨1999 的研讨显示，美国的机构投资者表现出将资金投资于公司总部在其基金公司附近的公司的剧烈倾向。 个人投资者中也存在剧烈的投资于本地公司的倾向。 对其他国家个人投资者、机构投资者的投资行为的研讨阐明，这种本地偏好是一个全球性的景象。.第三节：本地偏好三、投资于本人就职的公司 投资者经常选择将投资集中在本人就职的公司。 退休人员经常选择将很大一部分、甚至一切投资资金投资于他们曾经就职的公司的股票；现任职员在退休金投资中，也经常选择购买本公司的股票，虽然他们现实上有很多项选择择。.第三节：本地偏好四、对本地偏好的解释1.信息错觉 具有剧烈本地偏好的投资者能够以为他

17、们拥有信息优势，即同国外股市相比，他们更了解国内股市；同国内其他地方的公司相比，他们更了解接近本人的公司。 但是，马克 格林布拉特与马逛 克洛哈朱2001 以为，信息优势解释并不成立，其理由是，假设本地投资者拥有信息上的优势，他们应该更加成熟，那么本地投资者的股市投资的报答也就应该相应地要高。但是，投资者的成熟程度同他们的报答之间存在负相关性。 .第三节：本地偏好1.信息错觉经过研讨本地投资者能否比外地投资者可以更准晚地预测本地公司约收益，朱宁2002 得出结论说，本地投资者不具有信息优势。他以为，投资者由于上市公司在本地而对这些公司更熟习，但是这并不意味着这种熟习可以给他们带来有用的投资信息

18、。假设由于对公司的熟习而导致本地投资者拥有有价值的投资信息，那么这些具有本地倾向的投资者的报答应该高于其他投资者的报答。 .第三节：本地偏好2 熟习性与控制力幻觉对于本地偏好的另一种解释是熟习性偏向。熟习偏好解释以为，投资者购买本国、本地以及本公司的股票是由于他们对这些公司更熟习，虽然这种熟习同公司的根本信息没有关系。为什么对公司的熟习程度会导致投资者在投资活动中表现出本地偏好呢？一个重要缘由能够是熟习性强化了投资者的才干幻觉和控制力幻觉。 .第三节：本地偏好3.过度乐观和一厢情愿思想人们经常对同本人有关的事情持过度自信与过度乐观的态度。“一厢情愿思想又强化了人们的过度乐观心思。对同本人有关的事务的过度乐观与自信、一厢情愿思想能够导致投资者的本地偏好。.第四节 共同基金投资及业绩评价中的偏向 在评价基金与基金管理音的业绩方面、投资考也经常表现出两个方面的偏外。一方面面，他们置信基金或者基金管理者确实具有突出的投资才干，这些基金或者基金管理者可以继续性地给他们带来良好的报答；另一方面面他们置信本人具有准确选中这些基金或者基金管理者的才干。 .例子： X是某基金的管理者，假定：第一，他的平均月投资报答高出市场0.2%，即=0.2%，他获得的年超额报答为2.4%这一业绩曾经很优秀了；第二：他投