投资项目投融资结构与模式选择

1、第三章第三章 投资项目投融资结构与模式选择 项目的投资结构项目的投资结构 项目的项目的融资结构 模式选择 BOT TOT 其它 项目的投资结构 定义定义：所谓项目投资结构的设计，是指在项目所在国家的法律、法规、会计、税务等外在客观因素的制约条件下，寻求一种能够最大限度地实现其投资目标的项目资产所有权结构。 发展趋势发展趋势：目前融资项目多为由几个投资者共同参与，出现这种趋势原因是：（1）大型项目的开发有可能超出了一个公司的财务、管理或者承受能力，使用合资结构，项目的风险可以由所有的项目参加者共同承担。（2）不同背景投资者之间的结合有可能为项目带来巨大的互补性效益。 （3）投资者不同优势结合，有

2、可能在安排项目融资时获得较为有利的贷款条件。 设计投资所需考虑的几个因素：设计投资所需考虑的几个因素：(1)项目资产的拥有形式：项目资产的拥有形式：投资者以其拥有的一部分资产低押作为融资的一个担保条件与其以持有的一部分项目公司股份作为担保有本质的区别。前者由于银行对产品流向、现金流量、债务责任以及债务责任分配拥有优先权，所以安排融资较容易。可以分为：投资者拥有全部公共资产的一个比例部分和不同投资者拥有不同的项目资产。 (2)项目产品的分配形式：项目产品的分配形式：在一定程度上与项目资产的拥有形式是相联系的，投资者是否愿意直接获得其投资份额的项目产品并按照自己的意愿去处理，还是愿意项目作为一个整

3、体去销售产品然后将项目的净利润去分配给投资者是决定项目投资结构的另一重要考虑因素。 (3)项目管理的决策方式与程序：项目管理的决策方式与程序：关键是在充分保护少数投资者权益的基础上，建立一个有效的决策机制。决策方式与程序问题需要确立不同投资者在合资结构的不同层次中拥有的管理权和决策权，以及这些权利的性质和实际参与管理的形式及程度。无论采取哪种投资结构，投资方都需要按照各种决策问题的重要性序列通过合资协议将决策程序准确地规定下来。 (4)债务责任：债务责任：投资者采用不同的投资结构对于所承担的债务责任性质各异。公司型合资结构中，债务责任主要被限制在项目公司中，投资者的风险只包括已投入的股本资金以

4、及一些承诺的债务责任。非公司型合资结构中，投资者以直接拥有的项目资产安排融资，其责任是见解的。 (5)项目资金流量的控制：项目资金流量的控制：项目正常运行后，经营收入减去生产成本、经营管理费用、资本再投入后的净现金流用于偿还银行债务和为投资者提供相应的投资收益。投资者必须根据公司的总体资金构成和对融资安排的考虑，选择符合投资目标的现金流分配方式。公司型合资结构比起非公司合资金结构安排融资更容易，因为投资者对现金流的控制是要根据董事会或管委会对其分配的。 (6)税务结构：税务结构：这是投资决策中的最为复杂的问题之一。各国税法千差万别，所以税务结构的设定上也就不同。公司型合资结构中，税务能否合并或

5、用来冲抵往年的亏损，不同的国家规定不同。合伙制和有限合伙制结构的应纳税收是按照合伙制结构的总收入水平计算的。纳税主体为单一的合伙人。非公司型合资结构的资产归投资者直接拥有，项目产品也是由其直接拥有。信托基金结构应纳税收应以基金本身作为一个整体加以核算。 (7)会计处理：会计处理：不同的投资结构会计处理上有所不同，即使是同一结构，也会因为投资比例的不同在资产负债表和经营损益表的合并问题上有不同。对于公司型合资结构：(i) 在一个公司的持股比例如果超过50%，那么该公司的资产负债表需要全面合并到该投资者自身公司的财务报表中；(ii)持股比例如在20-50%之间，那么需要在投资者自身公司的财务报表中

6、按投资比例反映出该公司的实际盈亏情况；(iii)持股比例如少于20%，只需在自身的公司的财务报表中反映出实际投资成本，无需单应任何被投资公司的财务状况。对于合伙制结构和信托基金结构的会计处理与公司型结构相似。非公司型合资结构无论投资比例大小，该项投资全部资产负债和经营损益情况都必须在投资者自身的公司财务报表中全面反映出来。 (8)投资的可转让性：投资的可转让性：投资者在项目中的投资权益能否转让、转让程序以及转让的难易程度是 一个投资结构的重要因素，一般规律是项目投资结构越简单则投资的转让问题就越简单。 (9)对项目资金的选择：对项目资金的选择：从项目本身的类型和融资考虑对投资结构的设计有着直接

7、的影响。一个新项目，选择和设计投资结构的余地相对较大，有可能从多种可行方案中设计出一种既可以充分体现投资者的发展战略又能满足融资要求的投资结构。然而对于一个已经建立起来的项目，后来投资者再对投资结构进行选择的余地比较小了。投资结构的主要形式 主要形式主要形式：公司型合资结构、有限合伙制结构、非公司型合资结构、信托基金结 构。投资结构对项目融资安排的影投资结构对项目融资安排的影响响 项目融资中贷款银行在处理融资的资产抵押和信用保证时一般包括：（1）对项目现金流量的控制。项目的经营收入一般必须进入指定的专门银行帐户；（2）对项目决策程序的控制。一般贷款银行要求在一定程度上介入项目的管理，对投资者在

8、项目中的决策权加以控制；（3）对项目资产处置权的控制。贷款银行通常要求限制借款人处置项目资产的权力。 两种主要的融资结构安排融资会遇到的一些问题，包括：（1）贷款的分割。公司型合资结构是以一个整体抵押给贷款银行作为融资的保证；非公司型合资结构的结构增加了项目的不稳定性和不确定性，增加了银行对项目监控的难度。（2）交叉担保及其优先序列。非公司型合资结构中，投资者支付项目生产经营成本和资本再投入的责任永远是第一位的，通常要求投资者相互之间做出按照投资比例支付项目生产和资本费用的保证以及在一方违背保证承诺时的相应补救措施。 （3）对债务追索权的限制。公司型合资公司对债务的追索权只能局限于项目公司的资

9、产和现金流量；非公司型合资公司则可能追索到投资者除此之外的其他资产和利益。（4）对项目资产的控制。公司型合资公司比非合资型公司在对项目资产的控制上更容易，包括正常生产经营过程和借款人违约时对项目资产的使用和处置。合资协议中的关键性条款合资协议中的关键性条款 （1）合资项目的经营范围。能否保证合资项目的经营范围的任何延伸或收购任何新的项目都必须得到投资者全部认可，并保证任何投资者在项目外均不得从事与合资项目相竞争的商业活动是非常关键的。（2）投资者在合资项目中的权益。非公司型合资公司需要明确的是投资者在项目中拥有的资产是全部资产中不可分割的一部分，保留独立的法律所有权；公司型合资公司更注重项目产

10、品的分配，需要注意的是各投资方的利益分配问题。 （3）项目的管理和控制。包括重大问题的决策和日常的生产管理两个方面。合资型公司的决策权在董事会，非公司型合资公司的决策权在项目的管理委员会，通常是成立一个项目管理公司负责向管委会报告工作。还应该注意这其中的项目公司经理的能力问题是至观重要的。（4）项目预算的审批程序。项目公司需要在一个财政年度开始前向管委会提交项目预算。一般分为重大资本支出、日常性资本支出、生产费用三个层次。 （5）违约行为的处理。非公司型合资结构或合伙制最常见的违约是投资者不承担和无法承担继续支付项目的资本支出或生产费用的责任。公司型比较复杂，取决于投资者在项目中所承担的义务。

11、处理方法有以下几种：a.违约方权益的稀释；b.违约方权益的没收；c.非违约方接管违约方责任的权利；d.非违约方处理违约方产品的权力；e.非违约方强制收购；f.违约方的部分权益损失；g.惩罚性利息。 （6）融资安排。对于非公司型结构，如果一个投资者以相应的项目资产和权益作为抵押安排融资，违约行为就会造成贷款银行与非违约方之间的利益冲突；对于公司型合资公司，也会遇到类似的问题。（7）优先购买权。是指合资项目中现有投资者按照规定的价格公式和程序可以优先购买其他投资者在项目中的资产的权利。（8）项目决策僵局的处理方法。项目融资结构 融资类型 尽管每个项目融资都具有它自己的特殊结构，但基本结构经常是以下

12、两者之一： 有限追索权或无追索权贷款，依靠项目现金流量来还款；或 用被称为“预先购买”或“产品支付”的方式预先支付一定数量的奖金来购买项目的销售收益（或项目收益）。 不论在那一种情况下，供货方、购买方或使用方承担的“无条件责任（hell or high water commitments）”将有效的保证贷款人收回他们的资本并获得一定的回报。在另外的方式中，贷款人依赖于在开放市场中的项目产品收益或使用费，承受还款风险。 对适当的项目，可以在上述基本结构中使用以下融资技术： 融资租赁：有时，用租赁方式对部分、甚至整个项目进行融资是很有吸引力的，特别是在对项目的资本性投资有税收减让的国家和地区 出口

13、信贷：如申请出口信贷，可按照出口信贷机构的要求安排基本融资结构； 发行证券：有时，在商业银行或其它担保人支持下，可以采用发行证券的方法来降低总的融资成本 贷款结构 有限追索权或无追索权项目融资的基本结构是十分规范的。如果借款人是一个由项目发起人创立的有限责任公司，公司文件不会规定有对追索权的公开限制，贷款人认为是公司而不是股东对债务负责。如果借款人不是一个专设的项目公司，则对借款人和/或其资产的追索权的限制必须确定得非常清楚。 项目的阶段 一般来说，至少两个不同的项目阶段反映在贷款协议中： 建造或开发阶段； 运营阶段。 在第一阶段中，贷款被发放，偿债可能通过两种方式被推迟，即，或者在产品现金流

14、量的运营阶段到来之前采用利息转本；或者在运营阶段之前，允许用新发放的贷款来支付利息。 建造阶段对贷款人来说是高风险期。对这一阶段的融资，常常通过获得项目发起人的有法律约束力的担保来使融资具有完全追索权。或者，在建造阶段，贷款人要求比项目其它阶段较高的利率。用建造合同和相关的履约保函作担保也将减少风险。 在运营阶段，贷款人将用销售收益或项目产生的其它收益作为担保品。偿债的速度通常取决于项目预期产量和应收帐款。现金将流量的上效部分将自动支付给贷款人。如项目产量或市场对产品的需求比预期的低，或贷款人担心项目前景、项目发起人、有关的经济环境或政治气候时，贷款的条款经常写明上交份额将增加直至100%。

15、运营阶段中，经常计算的是税后的现金净流量。有时，由于一些原因项目发起人希望计算税前现金净流量。因为与按照税后净流量计算相比，他们将得到更多的贷款；这时，因为可能发生税后的现金流量不足以偿还贷款的情况，贷款人常常要求保留对借款人或担保人的一不定期程序的追索权。 （a）建造阶段保函银行承包商项目发起人借款人贷款人履约保函建造成本发起人担保贷款利息转本担保受托人担保包括：转让建造合同转让承包商的履的保函（b）运营阶段 借款人产 品担保受托人购买方购买价还款后的盈余贷款人偿 债担保包括：转让销售合同和接受生产收益的代管帐户（escrow account）产品支付法 产品支付法是在美国石油、天然气和矿产

16、品项目融资中被证明和接受的无追索权或有限追索权融资方法，它完全以产品和销售收益的所有权作为担保品（而不是采用转让或抵押方式）。 简而言之，这一方法涉及创立一个特殊目的公司（SPV），该SPV从有关项目公司购买未分割的石油、天然气、矿产品或其它产品的收益。在一些融资结构中，特殊目的的公司（SPV）是由项目发起人创立的。 特殊目的公司可能把任何由天然储藏和产品所有权而带来的潜在责任（如环境责任）与项目发起人隔开。 典型的产品支付方式的结构特点是： 项目的产品是还本付息的唯一来源； 贷款应在比项目预期可靠经济寿命短的时期内被偿还； 贷款人不对运营成本提供资金。 这种结构的可靠性部分取决于对油气储藏及

17、其相关的权利的拥有。这是一个重要的问题。例如，在英国油田，石油公司的预生产权（pre-production rights）仅限于在特许下经营油田，国家仍然拥有对地下石油的所有权。 贷款人可以完全拥有、或按一个商定的比例拥有项目产品，直到贷款及相关利息被偿还为比。 这种结构通常使项目公司有义务去重新购回运给贷款人的产品，或作为贷款人的代理人销售产品，从而使贷款人获得现金收入。这种销售可能是市场销售；或更普遍的是“或取或付”合同或类似“无条件责任”形式下的销售。贷款人将不会真正的收贷。一个产品支付用于油田开发的简明例子 1特殊目的公司是有限责任公司。银行贷款给特殊目的公司用来向拥有油田的石油公司购

18、买双方商定的商品权益所需的购买费用。石油公司同意通过销售石油来执行“产品支付”，但“产品支付”金额的计算是“购买费用”加上利息。石油公司利用殇目的公司支付的资金来支付开发成本。银行把特殊目的公司的产品权益和销售合同作为贷款的担保品。（a）开发阶段银行借款公司（TBV）贷款购买产品的费用产品支付责任石油公司支付油田建设费担保受托人担保包括：购买的权益销售合同的转让 2当开始生产产品时，石油公司代理项目公司将产品销售给购买方。用其收益来履行产品支付的责任。 （b）运营阶段银行SPV还本付息石油公司产品支付担保受托人购买方销售收益代理项目公司 销售产品预先购买协议 预先购买协议具有产品支付示的许多特

19、点，但比产品支付法更灵活。贷款人可能建立一个特殊目的的公司来购买规定数量的未来产品和/或现金收益。项目公司交付产品或收益的进度将被设计成与规定的分期还款、偿债计划相配合。 购销合同通常要求项目公司要么买回产品，要么作为贷款人的代理人，或在公开市场上销售，或按照“或取或付”合同等与发起人之间的类似合同将产品卖给第三方。 当使用产品支付法时，贷款人将购买保险来抵销它对产品的暂时所有权所带来的风险。 融资租赁 融资租赁是以资产为基础的融资。涉及船和飞机的融资租赁极为普遍。在美国和英国，相当数量的大型项目是通过融资租赁方式来筹措资金的。与一般的融资方式相比，项目发起人能通过融资租赁方式利用这些国家的对

20、工厂和机器的资本性投资的减税政策，从而降低成本。 除了税收方面的好处外，还有其它原因使项目发起人和贷款人使用租赁方式来融资。例如，在没有可靠的担保法的国家，对资产兼并提供资金时，租赁方式因其资产所有权归贷款人所有而具有很大优势。项目融资中，当项目公司仅在项目建设或开发的一个特定阶段需要使用特定的资产时，也可以使用短期营运租赁。 英国用融资租赁方式对工厂和设备融资的基本结构 （a）合同阶段 1项目发起人确定他们希望获得的工厂和设备，并成立一个股份有限公司，即项目公司；项目公司或其中一个项目发起人可能签订一个合同，用来购买和建造随后将要被转移给融资租赁公司的资产；或者，发起人将不加入该合同直到融资

21、租赁公司本身同意参与到该项交易中。 （b）租赁阶段项目发起人项目公司销售方/承包商购买合同出租人卖方/承包商项目公司资产租赁监督协议购买合同的转移项目发起人 2融资租赁公司将工厂和设备租赁给项目公司。项目公司（或项目发起人之一）将以监督协议为基础，代表出租人来监督建造合同。 （c）建造阶段 担保受托人银行出租人卖方/承包商出租保函协调协议项目公司反担保租金（仅包托利息）项目发起人保函担保包括资产的债权转让建造合同 3在建造阶段中，租金将被限制成一个与获得成本和建设成本的利息相等的数量。租金将由一个或几个银行作担保，比较少见的是由项目发起人作担保（出租人一般不原接收项目风险）。 4按照与出租人达

22、成的协调协议，银行将要求用出租人的项目资产和建设合同作贷款担保。在建造阶段，银行很可能要求一个或几个项目发起人的完全或有限的担保来支持项目公司的反担保责任。 （d）运营阶段担保受托人转让销售合同和应改账款购买方出租人对资 产设押租金保函协调协议项目公司租金本息反担保 5项目竣工后，在运营阶段中，租约规定重新调整租金，使其包括最初租约期的本息的差额。项目发起人的担保可能不再存在。银行将承担项目风险，对银行来说，安全保证来源于受让销售合同或应收帐款，以及对出租资产设押。租约将规定与其它形式的融资文件相类似竣工试验条款。 （e）最后阶段租约的结束附属机构出租人项目发起人项目公司销售收益名义租金销售代

23、理费资产销售（为出租人作代理） 6在最初阶段结束时，当出租人的成本被收回并且实现了理想的商业回报后，租约通常在最低租金水平上延续到相当长的第二、第三阶段。租约不会规定项目公司具有购买权，否则，该租约将被认为是雇佣购买，从而将被取消与融资方式相 税收优惠。租约很可能规定项目公司作为唯一代理人在租约期满时以出租人同意的价格销售资产；大部分销售所得将返还给项目公司作为销售代理费。购买方常常与一个或多个项目发起人有关。建设运营转让（BOT） BOT方式有时被看作是私有化的一种形式，这种看法容易使人产生误解。BOT方式的一个重要特征是，除非特许期的长度接近项目有用生命期的长度，运营中的项目将被转让给有关

24、政府机构。 BOT可能特别吸引这样的政府： 既希望尽可能地减小对资本预算的影响，又想实施一个眼下它没有能力提供所需资金的项目，或使有限的资金用于其它不太吸引私人投资的项目； 通过引入私人投资来提高效率； 在发展中国家，鼓励外国投资，吸引新技术。 BOT方式通常是以一个特许协议为基础的。该协议由政府或政府代理机构与项目发起人创立的项目公司双方签订，由项目公司负责项目建设和运营。 由于项目公司承担很大的债务，而且它是专为获得特许权而成立的公司，项目发起人本身可能被要求对项目公司的运作提供支持，加入特许协议，或者独立承担责任。反之，发起人可能希望确保政府机构在一定情况下不断提供支持。例如，提供必要的

25、基础设施和实现未来（当项目运营时）收益所需的资金。BOT结构特别适合于提供社会性产品或服务的项目，如交通或能源项目。 从政府的观点看BOT，政府将着重考虑： 被授予特许权的公司在特许期提供充足的服务； 被授予特许权的公司遵守有关的安全和环境保护标准； 对消费者的收费合理； 对项目进行必要的维护工作，使其提供足够的服务，满足必要的安全标准和其它要求，并且保证在特许期结束转交时，政府接收的是一个运营中的项目而不只是债务。 对政府来说，可以有不同的方法（包括制定特别管理规定和维持对项目公司的控制）来实现上述一系列目标。 认识和发挥贷款人的作用对BOT融资来说是十分重要的。特许协议本身明显地反映了项目

26、风险分配情况，有关各方对这些问题的谈判应该考虑到贷款人对风险分担情况的反应。 （a）特许 1项目发起人建立股份有限公司，即项目公司被授予特许权；股东出具给政府的安慰信。 项目发起人股东协议项目公司政府机构特许协议安慰信 （b）建设 2项目公司与承包商签订建造合同，接收保函和分包商、供货商转让的保函权益；签订运营协议。 项目公司承包商联合体（联合协议）建设合同供货商运营方运营协议项目承包商的保函银行，转包商，供货商分包商 （c）融资 担保受托人商业银行项目公司出口信贷机构担保出口卖方信贷协议承包商贷款协议担保品包括：转让项目收入转让保函转让保险转让特许权和有关项目合同 3项目公司与商业银行签订贷

27、款合同，与出口信贷机构签订买方信贷合同；商业银行以项目资产作为抵押为出口信贷机构的贷款担保。 （d）运营 4项目公司将项目收入（如，销售合同项下的收益或道路费、隧道费、桥梁费）委托给担保受托人。 购买方/最终使用者项目公司收入项目营业额委托给担保受托人 （e）整个结构 发起人安慰信担保受托人商业银行出口信贷贷款人担保承包商联合体（联合协议）项目公司政府机构特许协议建造合同运营方承包商的保函银行，转包商，供贷商分包商供货商购买方/最终使用方项目收入委托给担保受托人股东协议担保委托协议贷款协议买方信贷协议卖方信贷协议世界银行和其它多边金融机构参加的项目融资 许多项目，特别是发展中国家的项目，是由多

28、边金融机构共同融资的。如果项目发起人不是项目所在国的企业，世界银行或它的私有企业贷款机构国际金融公司（IFC）的参与将减轻项目发起人对所在国政治风险的一些担心。 由世界银行支持的公共部门项目，可能获得低息贷款。如果借款人事实上不是政府，世界银行将要求政府担保。 与世行相反，IFC贷款给私有企业，并且不要政府担保。但IFC贷款不是低息的，而且费用可能较高，这表明许多IFC的借款人将努力从商业银行获得市场利率的贷款。高费率和由IFC融资带来的对政治风险的“安息”能吸引商业贷款人加入它们本来不愿参加的共同融资项目。 借款人必须是在当地成立的股份有限公司，但如果所在国法律允许，也可以是100%外资公司

29、。 项目的审批必须通过无比严格的环境效应评估；在试图满足其它要求如世行投标准则、经济效益标准过程中，项目可能遇到问题而被推迟。 一个简化的IFC共同融资的例子 （a）项目结构 政府特许权项目公司项目公司：建设合同交通、供货协议等多国矿业公司 1多国矿业公司在当地创立一个子公司/项目公司，来开采发展中国家的矿石/金属储藏；项目公司获得政府特许权，签订项目合同并与母公司签订一个购买合同（off-take agreement）。 2IFC与项目公司签订1亿5千万美元的投资协议，并且为其中80%的贷款与商业银行（以参与融资为基础）分别签订“存款协议（deposit agreements）”。 3在这种

30、结构中，银行的借款人之间没有直接的合同关系。在文件中，IFC保留对执行（performance）、加速（accelerate）、和支付（payment）条款的控制，不存在象普通银团贷款协议中有的正式的代理结构。 商业银行和世行或一个地区性发展银行共同贷款给一个国家或一个国家机构时的贷款结构可能不同。可能采用普通的银团贷款结构；政府向世行担保，也为商业银行提供“第二优先权（second priority）”的担保。 （b）融资 多国矿业公司项目公司IFC将购买协议委托给A和B贷款的担保委托人投资协议贷款AUS$3000万贷款BUS$12000万存款协议（deposit agreement）银行U

31、S $300万银行US $3000万银行US$ 300万银行US $300万 世界银行对它本身的贷款通常不要求担保，但要求借款人接受严格的消极保证条款，并且世行将分享任何商业银行享有的担保权益。如果商业银行享有担保权益，该权益只有在得到世行批准后才能实施。下面显示了这样一个例子。 政府担保人公共部门借款人世界银行项目担保合同（没有消极保证）商业银行代理人贷款合同（带有消极保证）担保受托人世界银行共同融资结构的例子 北海油田融资结构和问题的实例 北海油田融资是一个项目融资的实例。以下通过谨慎地总结这一被认为是“典型”的项目，表明了有限追索权融资的一些特点；并且着重指出了甚至在油田项目融资领域，仍

32、然有一些尚未解决问题。 1北海油田的开发和运营是几个大石油公司共同参与的。它们的角色和责任由共同运营合同（JOA）来协调。该合同提名一个公司作为油田的运营方。该运营方将签署建造钻井和雇佣工人的合同，而且将对该项目的运营负责。JOA合同决定参加合作的每一方对合作资产（包括按照特许权而开采出的石油）的权利。该合同也将规定决策、决定预算攻在油田开发、运营的不同阶段根据运营方要求进行筹资的程序和投票权。 （a）特许（北海油田融资结构） 政府特许权石油公司石油公司石油公司石油公司共同运营合同（JOA）营运方承包方、转包方和供货方 2向授予特许权的政府缴纳石油产地使用费/特许费，只有当石油被开采出来后，石

33、油公司才具有对它的产权，只要石油还在地下，就归国家所有。 3每个石油公司将对它所拥有的开采出来的石油作出自己的安排。这和天然气项目中的情况形成了有趣的对照。在天然气项目中，由于面对的是受限制的产品处置市场，通常共同运营合同将包含有关天然气的购买和输气管道安排的详细条款。 （b）融资 政 府出口信贷贷款人银行担保/信用证贷款石油公司运营合同下的现金支付要求运营方支付承包商等特许费和税收担保受托人购买方销售 协议银行给承包商保函等 4参加该项目的每个石油公司将自己筹措运营方所需资金。它们很少对整个油田开发的融资进行协调。一些公司可能在有限公司基础上筹资（即发售股权来筹资），另一些在有限追索权基础上

34、借款。如果是借款，通常需要担保吕，典型的担保品包括： 以公司的特许经营份额作为担保（需要国家授权颁发特许机构的准许）； 对公司在共同运营合同中的权益设押； 以油田的有形资产作为担保品； 以输油管道中的油和公司拥有的油作为担保品，在英国，采用浮动设押（floating charge）的形式；在挪威采用“存货按揭（inventory mortgage）”的形式； 转让销售合同和代管帐户（escrow account）中的销售收益； 转让项目合同和运输合同； 转让保险收益权。 除非项目公司是一个有限公司，贷款人不太可能被允许对借款人的所有资产浮动设押。 5如果存在不同层次的贷款人，如出口信贷机构以及

35、商业银行，商业银行可以通过向出口信贷机构出具信用证或担保来避免复杂且可能不令人满意的担保权益分享安排。这样有效地使出口信贷机构承担商业银行风险，同时使商业银行对项目担保品的权利没有任何阻碍。项目融资的模式项目融资的模式 共性：共性： （1）如何实现有限追索：追索的形式和追索的程度，取决于贷款银行对一个项目的风险的评价以及项目融资结构的设计。包括例如：所处行业的风险系数、投资规模、投资结构、项目开发阶段、项目经济强度、市场安排以及项目投资者的组成、财务状况、生产技术管理、市场销售能力。(2) 如何分担项目风险；关键问题是如何在投资者、贷款银行以及其他与项目利益有关的第三方间有效地划分项目的风险。

36、 （3）如何利用项目的税务亏损来降低投资和融资成本；世界上多数国家都因为大型工程项目的投资大，建设周期长等问题而给予一些响应的鼓励政策以及对企业税务亏损的结转问题的优惠条件。（4）如何实现投资者对项目白分之百融资金的要求。项目融资中股本资金的注入方式比传统的公司融资更为灵活，但在设计融资结构时应最大限度地控制项目的现金流量，保证现金流量不仅可以满足项目融资结构中正常债务部分的融资要求，而且还可以满足股本资金部分融资金的要求。 （5）如何处理项目融资与市场安排之间的关系。这里包含两层含义：A.长期的市场安排是实现有限追索项目融资的一个信用保证基础；B.以合理的市场价格从投资项目中获取产品是很大一

37、部分投资者从事投资活动的主要动机。（6）如何结合哪个投资者的近期融资战略和远期融资战略。长期融资的时间有的可达20年之久，但一般的投资者出于对当地的投资领域不熟悉采取谨慎之策仅仅把融资当作是一个过度，所以之间不会太长。而且由于种种情况的变化很可能涉及到“重新融资问题”的出现，其难易程度是根据融资结构的不同决定的。 （7）如何实现投资者非公司负债型融资的要求。项目的基本融资模式主要有三方面的特征：A.A.在贷款形式上在贷款形式上。（a）一个有限追索或无追索的贷款；(b)购买项目一定的资源储量和产品；B.B.在信用保证上在信用保证上。（a）要求对项目的资产拥有第一低押权，对于项目的现金流量具有有效

38、的控制；（b）要求把项目投资者一切与项目有关的契约性权益转让给贷款银行；(c)要求项目成为一个单一业务的实体，除了项目融资安排外，限制该实体筹措其他债务资金；(d)对于从建设期开始的项目，要求项目投资者提供项目的完工保证；(e)市场方面，要求项目具有类似“无论提货与否均需付款”或“提货与付款”性质的市场合约安排。C.C.时间时间结构上。结构上。无论融资方案如何复杂，其包括的两个阶段是：项目的建设、开发阶段和项目的经营阶段。 几种具有代表性的融资模式有： （a）投资者直接安排融资的模式； （b）投资者通过项目公司安排融资模式； （c）以“设施使用协议”为基础的融资模式； （d）以“杠杆租赁”为基

39、础的融资模式；（e）以“生产支付”为基础的融资模式；（f）以“黄金贷款”为基础的融资模式；（g）BOT 项目融资模式。 （h）TOT （i）PPP （j)其它 项目融资的模式特点分析项目融资的模式特点分析 投资者通过项目公司安排融资模式的特点：投资者通过项目公司安排融资模式的特点： 1.项目公司统一负责项目的建设、生产、市场，并且可以整体地使用项目资产和现金流量作为融资的抵押和信用保证，在概念上和融资结构上容易于为贷款银行接受，法律结构相对比较简单。 2.项目投资者不能直接安排融资，而是通过见解的信用保证形式支持项目公司的融资，投资者的债权债务均有明确表示，因此容易实现有限追索的项目融资和非公

40、司负债型融资的目标要求。3.可以利用大股东的优势获得较优惠的贷款条件，还能避免投资者之间为安排融资造成的相互竞争。4.问题是缺乏灵活性，很难满足不同投资者对融资的各种要求，比如在税务结构安排和债务形式选择方面灵活性较差。 以“设施使用协议”为基础融资模式的特点(Tolling Agreement)： 1.投资结构的选择比较灵活，既可以采用公司型合资结构，也可采用非公司型合资结构、合伙制结构或信托基金结构。2.项目的投资者可以利用与项目利益有关的第三方信用来安排融资，分散风险，节约初始资金投入。3.具有“无论提货与否均需付款”性质的设施使用协议是项目融资的不可缺少的组成部分。4.采用这种模式的项

41、目融资，在税务结构处理上需要比较谨慎。 以“杠杆租赁”为基础融资模式的特点(Leveraged Leasing)： 1.融资模式比较复杂。 2.杠杆租赁由于充分利用了项目的税务好处作为股本参加者的 投资收益，所以降低了投资者的融资成本和投资成本，同时有增加了融资结构中债务偿还的灵活性。3.杠杆租赁融资应用范围比较广泛。4.项目的税务结构以及税务扣减的数量和有效性是杠杆租赁融资模式的关键。5.这种模式比较复杂，所以重新安排融资的灵活性以及可供选择的重新融资余地就变得较小。 以“生产支付”为基础融资模式的特点（Production Payment）； 1.由于所购买的资源储量及其销售收益被用作为生

42、产支付融资的主要偿还债务资金来源。因此，融资比较容易被安排成为无追索或有限追索的形式。2.融资期限将短于项目的经济生命期。3.在生产支付融资结构中，贷款银行一般只为项目的建设资本费用提供融资，而不承担项目生产费用的贷款 ，并且要求项目投资者提供最低生产量、最低产品质量标准等方面的担保。 以“黄金贷款”为基础融资模式的特点（Gold Loan）； 1.项目投资者通过黄金贷款银行安排一个黄金贷款，利用出售黄金所获得的资金建设开发项目，支付工程公司费用。2.因为黄金贷款银行通常不承担项目风险，项目投资者必须与担保银行做出有限追索的项目融资安排，由担保银行承担项目风险，获得项目建设的完工担保和项目资产

43、的第一抵押权，并收取一定的项目担保费用。3.在项目进入生产阶段之后，投资者用生产出来的黄金偿还贷款，避免了任何价格波动上的风险。 BOT 项目融资模式特点（Build - 建设；Operate-运营；Transfer-转让）。 1.这种模式的基本思路是：由项目所在国政府或所属机构为项目的建设和经营安排融资，承担风险，开发建设项目并在有限的经营项目获取商业利润，最后根据协议将该项目转让给相应的政府机构。BOT 模式也称为“特许权融资”。 2.人员组成：(1)项目的最终所有者（项目发起人）项目的最终所有者（项目发起人） 指项目所在国政府、政府机构或政府指定的公司。其主要吸引力在于：A.可以减少项目

44、建设的初始投入。B.可以吸引外资，引进新技术，改善和提高项目的管理水平。 (2)项目的直接投资者和经营者（项目经营项目的直接投资者和经营者（项目经营者）者） 这是BOT融资模式的主体。项目经营者从项目所在国政府获得建设和经营项目的特许权，负责组织项目的建设和生产经营，提供项目开发所需要的股本资金和技术，安排融资，承担项目风险，并从项目投资和经营中获得利润。 选择标准有：A.项目经营者要有一定的资金、管理和恶疾书能力，保证在特许权协议期间能够提供符合要求的服务。B.项目经营要符合环境保护标准和安全标准。C.项目产品（或服务）的收费要合理。D.项目经营要保证做好设备的维修和保养工作，保证其良好的运

45、行。 项目的直接投资者和经营者在项目中注入一定的股本资金，承担直接的经济责任和风险，在BOT模式中起到十分重要的作用：1、这些股本资金形成一种激励机制，促使项目公司及其投资者按照施工计划、预算完成项目建设，促使经营公司更有效地经营项目；2、股本资金的投入代表了投资财团对项目的经济效益，对项目前景以至政治风险、国家风险的态度和看法，对贷款银行在为项目安排融资问题上起到一种推动的作用；3、股本资金的投入提高了项目的债务承受能力，特别是在项目经济效益证明比预期值相差较远时，起到一种垫底作用，减少项目的经营风险。 (3)项目的贷款银行项目的贷款银行 BOT融资结构由几个部分组成：A.项目经营公司、工程

46、公司、设备供应公司以及其它投资者共同组成一个项目公司，从项目所在国政府获得“特许权协议”作为项目建设开发和安排融资的基础。B.项目公司以特许权利、协议作为基础安排融资。C.在项目的建设阶段，工程承包集团以承包合同的形式建造项目。D.项目进入经验拟稿阶段之后，经营公司根据经营协议负责项目公司投资建造的公用设施的运行、保养和维修，支付项目贷款本息并为投资财团获得投资利润。E.保证在BOT模式结束时将一个运转良好的项目移交给项目所在国政府或其他所属机构。TOT融资模式 项目融资的方式很多，其方式之一是BOT融资方式，即由私有有融资进行基础设施项目建设，建成并经营一段时间之后，按照协议将该基础设施移交

47、给项目所在国的政府。 但是在BOT方式下，双方的利益追求存在较大矛盾，焦点主要集中在“B”上，首先表现为外方要求较高的投资回报，有的外方甚至提出投资回报率要在18%左右；其次表现在外方通过BOT融资进入中国基础设施建设市场的同时，还要求进入中国基础设施的装备市场以及基础设施的经营市场。 加之BOT方式存在风险大、项目产品价格高、对配套法律制度要求较高等问题，因此在实际运作过程中成功率较低，从而使得BOT融资方式无法在大范围内推行。因此，我们应积极引入目前国际上替代BOT的TOT方式。 所谓TOT融资方式，即移交（transfer）经营（operate）移交（transfer），是指中方将已经建

48、成投产运营的基础设施项目移交给外方（投资者）进行运营；中方凭借所移交的基础设施项目未来若干年内的收益（现金流量），一次性地从外方（投资者）那儿融通到一笔资金，再将这笔资金用于新的基础设施项目建设；当经营期满后，外方（投资者）再将项目移交回中方。 TOT方式的优势 与BOT方式相比，TOT方式具有以下优势和特点： 1TOT融资方式只涉及已建成基础设施项目经营权的转让，而不存在产权、股权的让渡，可以避免国有资产流失问题，从而保证 了政府对公共基础设施的控制权，将开放基础设施建设市场与开放基础设施经营市场和基础设施装备市场分割开来，使得问题简化。 2减少政府财政压力，促进投资体制转变。政府可以通过TOT方式获得大量资金用于建设更多的基础设施项目，减轻用于投资基础设施的预算内资金压力。而且，由于TOT方式下，