第四章利率及其决定

1、第四章利率及其决定第一节利息什么是利息利息是货币所有者（或债权人）因贷出货币或者货币资本而从借款人（或债务人）那里获得的报酬。若着眼于债务人的角度，利息则是借入货币或者货币资本所付出的成本或代价。从本源上看，利息是剩余价值或者利润的一部分。人类对利息的认识西方经济学把利息理解为投资人让渡资本使用权而索要的补偿。补偿由两部分组成：对机会成本的补偿和对风险的补偿。机会成本是指投资人由于将钱借给张三而失去借给李四的机会以致损失的最起码的收入；风险是指在让渡资本使用权的情况下所产生的将来收益不落实的可能性。现代利息的实质利息是利润中归贷出者的部分。利息体现了贷放货币资本的资本家与从事产业经营的资本家共

2、同占有剩余价值以及瓜分剩余价值的关系。利息转化为收益的一般形态利息是利润中的一部分。但在现实生活中，利息已经被人们看作收益的一般形态：利息被看作资本所有者理所当然的收入-按无风险收益率计算的利息收入；与此相对应，无论是借入了资本还是运用了自己的资本，经营者总是把自己所得的利润分为利息与企业主收入两部分，似乎只有扣除利息所余下的利润才是经营的所得。因此，利率就称为一个尺度：如果投资回报率不大于利率，则根本不需要投资。收益的资本化任何有收益的事物，即使它并不是一笔贷放出去的货币，甚至也不是真正有一笔现实的资本存在，都可以通过收益与利率的对比而倒算出它相当于多大的资本金额。这称为“资本化”。第二节利

3、率及其种类利率系统经济学家在著述中谈及的利率及利率李理论，通常是把形形色色、种类繁多的利率作为一个综合整体而言的。基准利率与无风险利率基准利率是指在多种利率并存的条件下起决定作用的利率，即这种利率发生变动，其他利率也会相应变动。利息包含对机会成本的补偿和对风险的补偿。利率=机会成本补偿水平+风险溢价水平利率中用于补偿机会成本的部分往往是由无风险利率表示。由于风险的大小不同，风险溢价的程度则千差万别。风险相对最小，因而可以称为无风险利率的，只有政府发行的债券利率，即国债利率。无风险利率也称基准利率。实际利率与名义利率实际利率是指物价水平不变，从而货币购买力不变条件下的利率。名义利率是指包括补偿通

4、货膨胀(包括通货紧缩)风险的利率。粗略的计算公式：r=i+pr名义利率，i实际利率，p通胀率由于通货膨胀对于利息部分也有使其贬值的影响，考虑到这一点，名义利率需要调整。准确的名义利率的计算公式：r=(1+i)(1+p)-1年率、月率、日率利率是利息率的简称，指借贷期满所形成的利息额与所贷出的本金额的比率。利率的基本形式有年率、月率、日率。年率、月率、日率是按计算利息的期限单位划分的。按日计息，多用于金融业之间的拆借，习惯叫“拆息”或“日拆”中国传统的习惯，不论是年率、月率、日率都用“厘”作单位，如年息5厘、月息5厘、日息2厘等。虽然都叫“厘”，但实际含义不同，年率1厘，1%；月率1厘，0.1%

5、,；日率1厘，0.01%。第三节利率的决定马克思的利率决定论马克思论证，利息是利润的一部分，因此利息的多少取决于利润的多少，利率取决于利润率。利率的变化范围在0与利润率之间，至于在这中间的何处，取决于借贷双方的竞争、传统习惯、法律规定古典学派的利率决定O实际利率理论的利率决定II为投资曲线，SS为储蓄曲线古典学派的利率决定理论是实际利率理论：利率取决于投资量与储蓄量的均衡，即I=S。凯恩斯理论的利率决定凯恩斯理伦的利率决定理论：货币的供求决定利率。货币需求量取决于人们的流动性偏好，如果人们对流动性的偏好强愿意持有的货币数量就会增加，当货币的需求大于货币的供给时，利率上升；反之，利率下降。因此，

6、利率是由流动性偏好曲线与货币供给曲线共同决定的。当货币供给曲线与货币需求曲线的平行部分相交时，利率将不再变动。因为此时利率很低，以贴现方式计算的证券价格很高，人们预期利率将会上升，证券价格将会下降，这个时候人们不会购买高价的证券而会等到降价后才买，所以人们会把能得到的货币都留在手上而不会去投资。这样，无论货币供给增加多少，市场上都不会有更多的货币，流动性不会增加。这就是“流动性陷阱”。新古典综合学派的利率决定新古典综合学派的利率决定理论是IS-LM模型。IS曲线是商品市场处于均衡时的利率与产出组合，向右下方倾斜。LM曲线是货币市场处于均衡时的利率与产出组合，向右上方倾斜。IS与LM的交点决定利

7、率。影响利率的风险因素上面讨论的是利率决定的根本性因素。此外，还有一些因素直接影响利率的高低。其中比较重要的有两方面：一是影响利率的风险；二是对利率的管制。影响利率的风险：1、对风险的补偿，即风险溢价，包括多个项目：需要予以补偿的通货膨胀风险；需要予以补偿的违约风险；需要予以补偿的流动性风险；需要予以补偿的偿还期限风险。2、政策性风险：货币政策方面所引起的利率调整、财政政策方面对于利率的税收政策的调整。利率管制利率管制的基本特征是由政府有关部门直接制定利率或利率变动的界限。利率管制降低了资金的使用效率，但很多发展中国家实行利率管制，原因是：经济贫困和资本严重不足，迫使政府实行管制利率，期望以低

8、利率促进经济发展。第四节利率的作用利率的作用在发达的市场经济中，利率的作用是相当广泛的。从微观角度说，对个人收入在消费与储蓄之间的分配，对企业的经营管理和投资等方面，利率的影响非常直接；从宏观角度说，对货币的需求与供给，对市场的总供给与总需求，对物价水平的升降，对国民收入分配的格局，对汇率和资本的国际流动，进而对经济成长和就业等，利率都是重要的经济杠杆。在西方经济学中，无论是微观经济学部分还是宏观经济学部分，在基本模型中，利率几乎都是最主要的、不可缺少的变量之一。利率发挥作用的环境和条件在发达的市场经济中，利率的作用之所以极大，基本原因在于，对于各个可以独立决策的经济人-企业、个人以及其它-来

9、说，利润最大化、效益最大化是基本的准则。而利率的高低直接关系到它们的收益。在利益约束的机制下，利率也就有了广泛而突出的作用。使市场在资源配置中起决定性作用，对于显著提高利率的作用有关键意义。第五节利率的度量利率的概念和计算公式利率计算中有两种基本方法：单利、复利。单利是不将上期利息并入本金一并计算利息的一种方法。复利是将上期利息并入本金一并计算利息的一种方法。单利计算公式：S二P(l+rn)复利计算公式：s=pG+尸'复利反映利息的本质特征只要承认利息的存在，就是承认资本可以只依其所有权取得一部分社会产品的分配权利。如果承认这种存在的合理性，那就必须承认复利存在的合理性。因为按期结出的

10、利息属于贷出者所有。假定认为这部分所有权不应取得分配社会产品的权利，那么本金的所有权也就不应取得这种权利。简言之，否定复利，也必须否定利息本身终值与现值终值：在未来某一时点上的本利和。现值：未来某一时点上一定的货币金额，把它看作是那时的本利和就可按现行利率计算出要取得这样金额在眼下所必须具有的本金。这个逆算出来的本金称现值，也称贴现值。竞价拍卖与利率通过竞价拍卖有价证券，形成了市场基准利率。在市场经济国家，各种债券以及金融工具都采用竞价拍卖的方式。有价证券的市场价格总是低于面值，不论是否有票面利率，实际利率都是由竞价拍卖决定的。有的竞价拍卖，其标的本身就是利率。利率与收益率收益率实质就是利率。

11、只是在实际生活中，由于习惯原因而使二者有了差别。利率是计算中原先规定的利率，收益率是用原先规定的利率换算后得出的利率。第六节利率的风险结构到期期限相同的债券或许有着不同的利率，这些不同利率之间的联系被称作利率的风险结构。利率的风险结构由债券发行人的违约可能、债券流动性、税收政策等因素共同决定。违约因素违约因素直接影响债券的利率水平，由违约因素导致的偿债风险通常被称作违约风险。违约风险也称信用风险，是指债券发行人到期无法或不愿履行事先承诺（或约定）的利息支付或面值偿付义务的可能性，这种可能性将对债券利率产生重要影响。国债被认为不存在违约风险，因为政府有税收做后盾，从而具有较强的清偿债务能力。相比

12、之下，企业债券的违约风险要大得多。当企业遭受经营困境甚至发生重大损失时，由于不存在其它稳定可靠的资金来源渠道极有可能丧失偿债能力，因此发生债务违约的可能性极大。违约风险的差异在很大程度上决定了债券利率的差异。对于相同到期期限的债券，企业债券通常要比国债支付更高的利率。在到期期限相同的情况下，有违约风险的企业债券与无风险的国债之间的利差便是风险溢价。通常来说，有违约风险的债券总会存在正的风险溢价，而且风险溢价会随着违约风险的上升而增加。既然违约风险对于债券的定价、利率以及预期回报率能够产生如此大的影响，那么让债券投资者及时、全面地了解债券违约的可能性就显得十分必要。目前，投资者一般可通过信用评级

13、机构的评级了解索要投资债券的品质和违约的可能性。流动性因素流动性影响债券的利率。流动性被用来衡量金融资产转换为现金的能力。债券的流动性越强，意味着它转换成现金时所支付的成本越低。正因为如此，投资者通常喜欢持有流动性强的债券。不过，流动性强同时意味着收益率低，如果投资者选择持有流动性强的债券就要以放弃部分收益为代价；反之亦然。国债通常具有很强的流动性，相比之下，企业债券的流动性较差。无论出现什么情况，国债可以随时随地十分方便地出售；对于企业债券，在紧急情况下，可能很难找到买主，即便找到了买主，也不会卖出一个好价钱。特别地，投资者一旦持有长期企业债券，如果没有相应的二级市场，就只能一直持有至到期日

14、；如遇意外情况，很容易陷入流动性困局。既然如此，投资者在购买这种企业债券时一般会要求有较高的利率。流动性会影响投资者持有债券的愿望，在到期日和利率相同的情况下，投资者通常会选择持有流动性强的债券。要让投资者对流动性较差的债券产生需求，债券发行者就要提供相应的流动性补偿。直观地说，在流动性较差的债券的利率中，有必要包含一个利差，即流动性溢价。税收因素有关债券利息的税收政策同样会影响债券利率。比如在美国，地方政府发行的市政债券存在违约的可能性，其流动性也弱于国债。但长期以来，市政债券的利率要低于国债。究其原因，针对市政债券利息的相关税收政策迥异于国债。具体地说，在美国，市政债券的利息可以免缴联邦所

15、得税（与此相对应，国债可以免缴地方所得税），这就等同于提高了市政债券的预期回报率。对于投资者来说即使市政债券的利率较低、流动性较差，有时还存在违约风险，但若考虑了税收减免因素，持有市政债券的回报仍然较高。结果是，市政债券的市场需求增加了。基于以上讨论，政府税收政策调整对债券市场所产生的影响就会一目了然。例如，布什政府的减税政策将提高市政债券相对于国债的利率，而奥巴马政府有关撤销布什政府针对富人减税计划的政策将会降低市政债券相对于国债的利率。第七节利率的期限结构什么是利率的期限结构不同的利率对应的不同期限的组合叫做利率的期限结构。通常来说，都是以基准利率的期限结构来表示一个经济体的利率期限结构。

16、不同期限国债收益率的组合，就成为利率期限结构的代表即期利率与远期利率即期利率是指对不同期限的债权债务所标示的利率。远期利率则是指隐含在给定的即期利率之中，从未来的某一时点到另一时点的利率。到期收益率到期收益率相当于投资人按照当前市场价格购买债券并且一直持有到期满时可以获得的年平均收益率。到期收益率取决于债券面额、债券的市场价格、票面利率、债券期限。不过，在债券偿还期内，债券面额、票面利率、债券期限都是不会变的，只有债券的市场价格会波动。因此，到期收益率在此期间只取决于债券的市场价格。由于债券价格变化直接引起债券到期收益率的变化，因此债券到期收益率几乎就是债券价格的另一副面孔。有不少债券市场直接

17、用到期收益率对债券标价，交易人员则按照到期收益率而不是债券价格进行交易。收益率曲线收益率曲线是对利率期限结构的图形描述。收益率曲线有四种基本图形：（1）向上倾斜。我国现在的收益率曲线是向上倾斜的。（2）向下倾斜。（3）水平。（4）驼峰状。影响利率期限结构的因素为什么收益率曲线不是简单向上倾斜，体现为期限越长利率越高呢？那是因为除了期限以外，还有其它因素可以影响利率高低。对于影响利率期限结构的因素解释主要有：人们对利率的预期、人们对流动性的偏好、黄金在不同期限市场之间的流动程度。比较经典的解释理论有预期理论、市场隔断理论。1、预期理论的特点是，对远期利率的行为有共同假设：都同意预期未来短期利率，

18、或远期利率的变化方向决定收益率曲线的形态；同时，假定当前长期债券中的远期利率与市场对未来短期利率的预期有紧密联系。预期理论认为，预期的未来短期利率影响了收益率的曲线。纯粹预期理论认为，只有远期利率代表预期的未来短期利率，并且只有远期利率，或者预期的未来短期利率，决定收益率曲线的形状。2、根据纯粹预期理论，远期利率或预期未来短期利率的变化决定了利率的期限结构和收益率曲线的形状。而一定时间的利率期限结构反映了当前市场对未来一系列短期利率的预期：当预期未来短期利率上升时，会有上升的收益率曲线；反之，收益率曲线是下降的。换一种说法则是，上升的收益率曲线代表了人们对未来利率上升的预期，下降的收益率曲线代表了人们对未来利率下降的预期。3、流动性理论在纯粹预期理论的基础上，提出债券期限从而流动性也会影响收益率曲线的观点。该理论认为，既然期限长的债券价格波动风险比短期债券大，人们自然会对这部分风险要求补偿，即要求流动性风险补偿。因此，只有在长期投资的收益率高于短期平均预期收益率的条件下，人们才会选择长期投资工具。因此，期限越长的债券，到期收益率应该越高。4、偏好理论接受了人们对未来短期利率的预期会影响收益率曲线的观点，但不赞同流动性理论中的观点。该理论并不否定收益率中包含对各种风险的补偿，但它认为，期限越长的债券中包含越多流动性风险补偿的观点，只