第二部分收益计量、报告、质量分析2

1、第M梆今收JL针量、報告和质量一.枚盍的舍丈三. 牧養的報告四. 矗何衡量收養水年五. 收益质量的今斩四、何衡量枚JL水年1、收入鸟別润2、总资产报酬隼鸟净资产收蓋率3、每股收蓋、每股股利鸟每股證营观金浣董4、我企业数债评价俸索5、貶戎徃今折6、證滸橹餉值成长性衡量的核心是企业价值增长率，这是众多财务管理学者们达到共识的。但如何去描述企业价值是一个难题。在现有的财务理论中，有许多价值评估模型，而这些模型并未得到一致的认可，使企业价值的描述受各种不同评估模型的影响。“可持续增长率”这一概念是由美国财务学家罗伯特希金斯提出，并被波士顿咨询集团公司普及使用,作为衡量企业成长性的较好指标。它基于以下假

2、设:（1）公司想以市场条件允许的速度来发展;（2）管理者不可能或不愿意筹集新的权益资本，即企业发行在外的股票股数不变；（3）公司要继续维持一个目标资本结构和目标股利政策。其基本的思想是资产的增加等于负债的增加和股东权益的增加之和。SGR模型(sustainablegrowthrate)可持续增长率=股东权益的变动值十期初股东权益厂股权数不变时股东权益增长率丿=公司收益留存率X盈利*期初股东权益=公司收益留存率X期初股东权益收益率=公司收益留存率X利润率X总资产周转率X财务杠杆股利、净收益销售收入资产净收益丿销售收入资产权益ASGR模型(appropriatesustainablegrowthr

3、ate),模型和动态模型稳态模型可持续增长率二销售收入的变化一基期销售额销售净利率X留存利润率X（1+产权比率）1/总资产周转率-销售净利率X留存利润率x（l+产权比率）动态模型可持续增长率(E0+NE-D)x(l+L/E)xS/A1X1l-NP/Sx(l+L/E)xS/ASo其中Eo为期初股东权益，NE为新筹集的权益资本，D为年支付股利的绝对值，L/E为负债与股东权益比率，S/A为总资产周转率，NP/S为销售净利率，SO为基期销售额。对企业持续增长模型的分析可以看出，（该模型基于以下几个重要比率总资产周转率，这一比率揭示了冬业总资产实现销售收入的综合能力。企业要联系销售收入分析总资产的使用是

4、否合理，流动资产和非流动资产的比例安排是否恰当。此外，还必须对总资产的内部结构以及影响总资产周转率的具体因素进行剖析销售净利率，这一比率反映了企业净利润与销售收入的关系。提高销售净利率是提高企业盈利的关键，而销售净利率的高低主要取决于销售收入和成本水平的高低。提高这个比率有两个途径：一是扩大销售收入，二是降低成本。留存利润率，这比率涉及利润分配政策。如何妥善解决好短期利益与长期利益、公司与投鞋的关系至关重要，企业应遵循依法分配、兼顾各方面利益以及分配与积累并重的原则。负债与股东权益比率，又称产权比率，它是反映企业财务结构稳健与否的重要标志。它反映了企业投资者权益对债权人权益的保障程度。这个比率

5、越低，表明企业的偿债能力尤其是长期偿债能力越强，债权人权益的保障程度越高，承担的风险越小，但企业不能充分地发挥负债的财务杠杆效益是一缺陷。所以在保障债务偿还安全的前提下应尽可能提高产权比率。每股收益可持续增长率:b=收益留存率；r=增量资产投资稅后回报率D/E二产权比率（负债/权益）；i二稅后利息率21纟用反唳咸衣性的财务措标I销售（营业）增长率利润增长率总资产增长率资本积累率股利增长率分析时注意不同时期企业釆用的发展战略是不同的销售（营业）增长率是指企业本年销售（营业）收入增长额同上年销售（营业）收入总额的比率，是评价企业成长状况和发展能力的重要指标O销X营业乍曾长率=奮需鷺豐页xlOO%该

6、指标分析要点：（1，销盛審业）增率是衡量企业经害状况扁市场占有能力、预测企业经营业务拓展趋势的重要指标，也是企业扩张增量和存量资本的重要前提，是企业生存的基础和发展的条件。（2）该指标若大于0,表示企业本年的销售（营业）收入有所增长，指标值越高，表明增长速度越快，企业市场前景越好；该指标若小于0,则说明企业或产品不适销对路、质次价高，或在售后服务等方面存在问题，市场份额萎缩。（3）该指标在实际操作时，应结合企业历年的销售（营业）收入水平、企业市场占有情况、行业未来发展及其他影响企业发展的潜在因素进行前瞻性预测，或结合企业前三年的销售（营业）收入增长率作岀趋势性分析判断。（4）销售（营业）增长率

7、作为相对量指标，也存在受增长基数影响的问题。为消除销售（营业）短期异常波动该指标产生的影响,并皮懸业技长俞期的销售诳）收几餵情矿可以计算几年的销售（营业）收入平均增长率。实务中一般计算三年销售（营业）收入平均增长率。三年销售（营业）平均增长率xlOO%年末销售（营业）收入总额三年前年末销售;营业）收入总额总资产增长率是指本年总资产增长额同年初资产总额的比率，该指标是从企业资产总量扩张方面衡量企业的发展能力，表明企业规模增长水平对企业发展后劲的影响O总资产增长率書刀零鬻S该指标越咼，表明企业一定经营周期内总资产经营规模扩张的速度越快。与销售（营亚）增长率一样，总资产增长率也存在受资产短期波动因素

8、影响的缺陷，为弥补这一不足，同样可以计算三年的平均总资产增长率，以反映企业较长时期内的总资产增长情况。同理，还可计算固定资产增长率、流动资产增长率和无形资产增长率，以分别分析各类资产的增长情况。在分析资广卵率的过程中，应注塾7问题: 与同行业企业间的比较，并注意企业之间的可比性，不同的竞争战略对企业资产增长率的影响是不同的； 注意资产规模扩张的质与量的关系，提高资产的使用效率，使资产增长率与收益增长率协调，使企业的具备后续发展能力，避免资产盲目扩张； 注意会计计量方法对总资产计量的影响，不同企业会有不同的会计政策，使得总资产的计量也会存在差异。资本扩张指标包括资本积累率和股利支付率。资本积累率

9、是指企业本年所有者权益增长额同年初所有者权益的比率。资本积屠y農評®资本积累率分析要点：I 资本积累率反臥企业所有者权益在当年曲变动水平，体现了企业的资本积累情况，是企业扩大再生产的源泉，展示了企业的发展水平，是评价企业发展能力的重要指标。 资本积累率反映了投资者投入企业资本的保全性和增长性，该指标越高，表明企业资本积累越多，企业资本保全性越强，应付风险、持续发展的能力越大。从会计报表上看，资本积累主要来源于企业实现净利润的留存和股东追加投资，但前者更能体现资本积累的本质，表现出良好的企业发展能力和发展21后劲。股利增长率是本年发放现金股利增长额与上年发放现金股利的比率，反映企业现金

10、股利增长情况。从会计报表上看，现金股利与留存收益是呈反比例关系，现金股利越多，留存收益越少,资本扩张速度越慢，可以通过股利增长率来衡量企业的发展能力。股利增长率=本需鑑釁零哑北京安信企业須展研究中心企业成长性指标成长性比率基本含文1.销售收入増长率2.税前利润増长率3.固定资产増长率4.人员増长率5产品成本降低率反映销售收入变化趙势反映税前利润变化趋势反映固定资产娈化趙势反映人员变化趋势反映产品成本变化趋势计算公式本期销售收入/前期销售收入本期税前利润/前期税前利润本期固定资产，前期固定资产本期职工人数/前期职工人数本期产品成本j前期产品成本浙江浙大网新科技股份有限公司企业成长性指标分析主营收

11、入增长率税后利润增长率净资产增长率总资产增长率大连北部资产公司（BBA29增长率指标体系主营收入增长率、净利润增长率、流动资产增长率、总资产增长率、可持续增长率。盈利指标体系综合毛利率、综合净利率、总资产报酬率、净资产畋益率。投资报酬指标体系每股收益、每股股利、股利支付率。联合资信评估有限公司利润总额增长率主营业务收入增长率净资产增长率收入现金率净资产收益率新财富杂志新财富杂志第四次组织相关机构对国内上市公司的成长性进行排名，本次活动得到了深圳证券信息有限公司、中信证券研究咨询部等机构的支持。在评选标准上仍然采用了国际标准，通过对企业的经常性总资产回报率、股利支付率、有息负债率等多项指标的考察

12、，根据综合评定产生的基本成长率进行排名。新浪股票主营收入增长率（）净利润增长率总资产增长率（）股东权益增长率（）主营利润增长率（）可持续增长率与财务状况可持续增长率是指不增发新股并保持目前经营效率和财务政策条件下公司销售所能增长的最大比率。经营效率指的是销售净利率和资产周转率财务政策指的是股利支付率和资本结构可持续增长率与财务状况企业可持续增长的能力取决于以下因素：销售净利率：提高销售净利率将会增强企业从内部产生现金的能力，从而提高可持续增长率；股利政策：支付的股利占净利润的比率降低，会提高留存收益率，从而增加内部产生的权益，提高可持续增长率；筹资政策：债务权益率的提高将会加大企业财务杠杆，额

13、外债务筹资成为可能，提高可持续增长率；总资产周转率：总资产周转率的提高会减少企业在销售增长时对新资产的需求，提高可持续增长率。33资料链接：财务战略矩阵通过一个矩阵把价值创造（投资资本回报率-资本成本）和现金余缺（销售增长率-可持续增长率）联系起来。该矩阵称为财务战略矩阵，可以作为评价和制定战略的分析工具。37增值型现金短缺（处于第一象限）财务战略如下：如果高速增长是暂时的，则应通过借款来筹集所需资金，等销售增长率下降后企业会有多余现金归还借款；如果高速增长是长期的，资金问题有两种解决途径：一是提高可持续增长率，使之向销售增长率靠拢；二是增加权益资本提供增长所需资金。增值型现金剩余（处于第二象

14、限）财务战略如下：由于企业可以创造价值，加速增长可以增加股东财富，因此首选的战略是利用剩余现金加速增长。加速增长的途径包括：内部投资；收购相关业务如果加速增长之后仍有剩余现金，找不到进一步投资的机会，则应把多余的钱还给股东。分配剩余现金的途径：增加股利支付；回购股份减损型现金剩余（处于第三象限）财务战略如下：首选战略是提高投资资本回报率。途径有：提高税后经营利润率，包括扩大规模、提高价格、控制成本等；提高资产周转率，降低应收账款和存货等资金占用在提高资本回报率的同时，审查目前的资本结构政策，如果负债比率不当，可以适度调整，以降低平均资本成本如果企业不能提高投资资本回报率或降低资本成本，无法扭转

15、价值减损状态，应考虑把企业出售减损型现金短缺（处于第四象限）财务战略如下：如果盈利能力低是本公司的独有问题，但有能力扭转价值减损的局面，则可以选择“彻底重组”，否则，应选择“出售”如果盈利能力低是整个行业的衰退引起的,则应选择“出售”以减少损失经济增加值（EconomicValueAdded,EVA),是一定时期公司所有成本被扣除后的剩余收入，等于税后净经营利润减去资本成本。它实际上反映的是企业一定时期的经济学知润。经济增加值的计算模型为:EVA=NOPAT-KC其中：NOPAT稅后经营利润K加权平均资本成本C所利用的资产价值总额EVA产生的背景EVA由Joelm.Stern等人创立。1964

16、年，Joelm.Stern从Chicago商学院毕业后，进AChaseManhattan银行,通过实际考察和不懈思考,49深感当对流行的会计准则和会计收益，EPS等在衡量公司市场价值方面的严重缺陷，提出EVA方法。1982年，JoelMStern离开ChaseManhattan银行,与GBennetStewart合伙成立Stern&StewartCo.财务咨询公司，专门从事EVA应用咨询，并将EVA注册为商标。1988年,JoelmStern创办JournalofAppliedCorporateFinance季刊，介绍和推广EVA。Stern&StewartCo.财务咨询公司每

17、年计算全美1000家上击公司的EVA和市场增加值彷询/并在财富杂志刊登在EVA准则下，投资收益率高低并非企业经营状况好坏和价值创造能力的评估标准，关键在于是否超过资本成本。由于EVA结果与常规的销售收入、会计利润或股票市值等指标排序结果大相径庭，因而产生了较大的反响。例如，英特尔、可口可乐、微软等公司资本收益远远超过资本成本，EVA>0,视为价值创造能力强的公司;而通用汽车，AT&T、IBM等公司资本收益低于资本成本，EVA<0,被认为股东价值受到破坏。经济增加值是一个全新的经营理念，它从股东角度重新定义企业的利润，考虑了企业投入的所有资本（包括权益资本）的成未。使决策者经

18、营目标与股东财富增长目标一致1. 在公司内部树立资本成本的观念2. 更准确地评价股东财富的创造水平3. 有利于建立长期的激励制度资料链接2010年1月220,国务院国资委公布了新修订的中央企业负责人经营业绩考核暂行办法，将“经济增加值（EVA）考核”引入了央企负责人经营业绩考核体系，根据办法，在央企负责人年度经营业绩考核指标中，利润总额指标保持不变，但将取代原有的净资产收益率成为业绩考核的核心指标，占到40%的考核权重（经济增加值是指经核定的企业税后净营业利润减去资本成本后的余额）经济增加值的计量经济增加值的关键是会计利润的调整斯特恩一斯图尔特公司已经确认了一百六十多种对会计利润及资产负债表、

19、利润表可能做的调整措施。这些措施涉及到诸多方面，包括存货估价，通货膨胀，坏账准备金，重组费用，以及商誉的摊销等等会计事项调整调整应遵循的原则：重要性；可行性（可操作性）；蛟筆性；低成本性调整可分为以下几类：一是资本化费用二是各项会计准备金三是不反映主营业务业绩的因素四是商誉五是递延稅款斯特恩一斯图T特公孚在我国推介时的计会计税后净营业利润二主营业务收入-销售折扣和折让-营业税金及附加-主营业务成本+其它业务利润+当年计提或冲销的坏帐准备-管理费用-销售费用+长期应付款，其它长期负债和住房公积金所隐含的利息+投资收益-EVA税收调整EVA税收调整=利润表上的所得税+税率X（财务费用+长期应付款，

20、其它长期负债和住房公积金所隐含的利息+营业外支岀-营业外收入-补贴收入）资本的调整:股本资本=股东权益合计+少数股东权益+坏帐准备+存货跌价准备+累计税后营业外支出累计税后营业外收入累计税后补贴收入计算EVA的资本/责务资本+股本资本-在建工程（战略性投资）-现金和银行存款国资委经济增加值项目调整规定国资委公布的经济增加值考核细则中，税后净营业利润仅涉及主要:利息支出、研发费用及非经常性收益税后净营业利润二净利润+（利息支出+研究开发费用调整项-非经常性收益调整项X50%)X(1-25%)资本成本率计算：加权平均资未感至粛=债务毬如成本率乂丄债务资本/总市值）X（1税率）+股本资本成本率X（股

21、本资本/总市值）股本资本成本率=无风险收益率+BETA系数X市场风险溢价无风险收益率计算：A股：上海证券交易所交易的当年最长期的债券收益率蟲盔擊财政部在海外发行的全球美元债券的名债务资本成本率：35年期中长期银行贷款基准利率资委经聊增加值的资本成衣确资本成本二调整后资本x平均资本成本率调整后资本二平均所有者权益+平均负债合计-平均无息流动负债-平均在建工程资本成本率则按以下分类标准确定：(1)中央企业资本成本率原则上定为5.5%o(2)承担国家政策性任务较重且资产通用性较差的企业，资本成本率定为4.1%O(3)资产负债率在75%以上的工业企业和80%以上的非工业企业，资本成本率上浮0.5个百分

22、点收益质量的含义收益质量高低的特征影响收益质量的因素收益质量下降信号的识别51很难对收益质量定义，只列出收益质量高的一轡寺征:持续稳健的会计政策，该政策对公司财务状况和净收益的计量是谨慎的；公司税前收益是由经常性发生的与公司基本业务相关的交易所带来的，而不是一次性的；会计上反映的销售能迅速转化为现金；净收益水平和成长率并不依赖于税率水平的降低；企业的债务水平是适当的，并且企业没有使用它的资本结箱亲樣纵每股收益；稳定的、可预测的能够反映未来收益水平的收益趋势。在收益创造过程中使用的固定资产维修良好并保存至今。49据美国对1997-2002年美国上市公司陲编报表原因的谪查分刑必报表重主套做入确认、

23、成本费用确认（如不适当的期间费用资本化）、随意计提资产减值准备、收购兼并、关联交易等问题,但收入确认居于第一位，占38%o而据美国Huron咨询公司公布的研究成果，因会计问题对以前年度会计报表进行重述的公司数量在2002年骤增22%,达到330家；其中年收入在1亿美元的大公司就有190家，占总数的58%。不恰当的收入确认同样是引起公司报表重述的头号原因。1997-2002美国上市公司重编报表原因百分比57盈利质量高低的特征仗I峰）盈余计量的透明度盈余计量的稳健性盈余的可持续性盈余的波动性盈余计量的可靠性盈余计量的透明度对于企业经营环境透明度的评价主要考虑以下因素:公司的组织架构公司的投资战略与

24、母公司的关联交易状况海外交易份额行业竞争结构资产结构盈余计量的稳健性影响会计方法选择的客观性因素: 符合法规要求 与会计基本概念相符 揭示经济事实与同一产业的其他公司的可比性主要会计政策的选择和运用:对盈余的稳健性产生比较大的影响的会计政策包括：61收入费用的确认,无彤资产，冷贺,特别项內;国定资产,盜收款项，或帝事项收入费用的确认：首先，关注收入确认时间的选择，尤其要关注与行业内声名显赫的公司于分析人员认定的时间相比，是否过早确认收入。其次，了解管理当局在短期内能够采取的、增加收入以掩盖形式恶化的多种行为特别项目：指那些具有非重复性、非普遍性、不可预测性、不可控性特点的交易事项。在会计政策发

25、生变动的情况下，正常的交易或事项所产生累计影响数或追溯数同样应视为特别项目。会计变更通常不具有任何实质性的经济意义，因此其影响通常被排除在对管理人员的当年考核之外，同样也尽量地排除在我们对公司未来业绩的合理预测基础之外。会计变更的目的一般是为了报告，而不是税收，一般不影响现金流量,因而其产生的影响也可以视为特别项目。绝大多数情况下，自愿性会计变更也将产生低质量的利润，因为会计方法一般会由谨慎转为更加随意盈余的持顛性投资通常着眼于企业的长远发展，因此应关注盈余的持续性，即其目前的盈余能在多大程度上延续到未来首先可以观察企业的收益结构，判断其盈余的持续性如下表所示，从类型B6至类型A1,企业盈利的

26、持续性在不断提高73盈余的持续性种类项目A主营业务利润盈利营业利润盈利亏损利润总额盈利亏损盈利亏损厚利1亏亏损盈利亏损亏损类别编号A1A2A3A4A5A6B亏损盈利亏损盈利亏损盈利亏损盈利亏亏损盈利2损亏B1B2B3B4B5B6盈余的持续性从其他角度分析盈余持续性：如企业海外盈利的份额；企业收益是否对某单一客户、分部或行业过分依赖更应关注可能影响其未来发展的其他因素：发展能力、经营策略、物价水平、管制政策盈余的波动性对企业盈余波动性的分析，应从企业经营所面临的系统风险；非系统风险；经营杠杆与财务杠杆三个方面进行分析三个方面均与企业所处的行业具有密切关系注意三个方面的因素还具有一定的关联性把盈利

27、的波动性和持续性结合起来，公司的盈余表现可划分为三种情形：盈利水平比较高且稳定上升；盈利水平呈逐渐下降趋势；盈利水平比较高，但波动性同样比较大盈余的可靠性盈余的可靠性反映了盈余在多大程度上受到管理层的操纵大量的实际案例及实证研究结果表明，财务操纵在中国资本市场上具有相当程度的普遍性，这给财务分析带来了严峻的挑战，也为其提供了大量的机遇收入操纵的手法及识别上节课已讲，教材338-367盈利质量特征总结盈利生成环境的透明度是判断盈利质量的前提条件；盈利的稳健性和可靠性判断是评价公司真实盈利水平、回避投资风险的重要手段；盈利持续性和波动性的分析则有助于我们更有效地预测公司未来的盈利水平。盈余特征、盈余质量与盈余预测（姜国华）决定盈余质量的关键是盈余的持续性（盈余的持续性越高，投资者在盈余披露后的短时间内基于盈余信息做的投资决策越准确）盜针制会针方注鸟盈金的持綾徃穗健般履则药盈余的持犧欖盈金的吻價©旧特征鸟盈余的特犧徃应计盈余、现金盈余与盈余的持续