员工股权计划对中国企业经营绩效的影响

1、The effects of employee stock option plans on operating performance in Chinese firms小组成员：员工股权计划对中国企业经营绩效的影响Author(s): Hongyan Fang, John R. Nofsinger , Juan Quan Southwestern University of Finance and Economics University of Alaska Anchorage Source: Journal of Banking & Finance ,01/2015目录页CONTEN

2、TS PAGEP1.研究背景及 方法介绍P2.实证分析P3.结论与启示P4.论文复制Part1研究背景及方法介绍Part 1Part 2Part 3Part 441.1 研究背景 在国有企业中，激励管理者和员工积极参与企业的经营与管理变得越来越重要；此外, 私营企业也迫切的希望通过激励措施来吸引和留住职业经理和有价值的员工。在这种情况下，中国监管机构于2005年颁布了上市公司股权激励管理办法（试行），允许企业通过员工股权计划提供员工激励。此外随着股权分置改革(2005)工作的全面展开，为上市公司实施股权激励构筑了良好的市场基础，从2006年起，越来越多的企业开始实行员工持股计划。本文对实施股权

3、激励方案的上市公司的股权激励效果进行了实证分析。Part 1Part 2Part 3Part 451.2 本文关注的问题 本文重点讨论以下问题：一般情况下股权激励计划真的能提高中国企业的经营绩效吗？股权结构、公司治理和企业规模会对股权激励的效果的大小产生影响吗？问题为了解决因自我选择所产生的偏差（sample-selection bias），本文采用倾向得分匹配方法（Propensity Score Matching ,PSM）和双重差分法（DID）以克服样本偏误。为了验证，我们研究了现有理论对员工股权的研究，同时还研究了中国特有的公司股权结构对员工持股计划产生的影响。Part 1Part 2

4、Part 3Part 461.3 文献综述与研究假设实施员工持股期权计划的公司比没有实施员工持股期权计划的公司具有更好地业绩表现H1大量的文献表明将股票或期权授予员工能够提高企业生产率和绩效 激励计划能促进相互监督 (Jones and Kato, 1995; Sesil et al., 2002; Hochbergand Lindsey, 2010; Kim and Ouimet, 2014)、 吸引高素质的员工 (Lazear, 1986)、留住有价值的员工(Ittneret al., 2003; Oyer, 2004)； Bettis et al. (2010)，研究发现授予公司CEO期

5、权会使得企业比对照企业表现更佳； 连玉君等(2011)选取了2006年至2007年实施了股权激励计划的企业作为样本，得出了相对于未实施股权激励计划的企业，实施计划的企业的ROE提高了； 孟茹静等人(2011)选取了在1992年实施了员工持股计划的公司为样本，发现样本公司和对照公司没有显著的差异。Part 1Part 2Part 3Part 471.3 文献综述与研究假设实施员工持股期权计划的公司比没有实施员工持股期权计划的公司具有更好地业绩表现H1H2私人企业实施员工持股期权计划的效果比国有企业实施员工持股期权计划的效果更好 连玉君等人(2011)研究发现国有企业中管理者的评价和晋升是基于上级

6、政府而不是基于公司绩效。因此，国有企业的经理人极有可能倾向于完成政策性指标而不是股东利益最大化，这就降低了股权激励的效果； 陈志宏等人(2013)的研究表明在中国内地以外地方注册或在香港上市的非国有控股公司，在实行股权激励后，公司业绩表现良好，但国有控股企业却不是这样的。Part 1Part 2Part 3Part 48 研究者发现外部董事监管有助于遏制企业欺诈行为(陈工孟等人，2006)以及加强总经理变更与公司绩效之前的关系 (Kato and Long, 2006)； 董事独立性低的公司的高管更倾向于利用股权激励制度为自己谋福利，诸如降低激励条件、减少激励有效期限等(吕长江，2009)。1

7、.3 文献综述与研究假设实施员工持股期权计划的公司比没有实施员工持股期权计划的公司具有更好地业绩表现H1H3董事会独立性高的公司实施员工持股期权计划的效果比董事会独立性低的公司效果更好H2私人企业实施员工持股期权计划的效果比国有企业实施员工持股期权计划的效果更好Part 1Part 2Part 3Part 491.3 文献综述与研究假设实施员工持股期权计划的公司比没有实施员工持股期权计划的公司具有更好地业绩表现H1H3董事会独立性高的公司实施员工持股期权计划的效果比董事会独立性低的公司效果更好H2私人企业实施员工持股期权计划的效果比国有企业实施员工持股期权计划的效果更好员工少的公司实施员工持股

8、计划的效果比员工多的公司效果更好H4 (Hochberg and Lindsey, 2010; Kim and Ouimet, 2014)研究显示股权激励计划在员工相对较少的小公司更能有效地提高生产力，因为在这些公司中监管更有效和不易出现搭便车问题。Part 1Part 2Part 3Part 4101.4 研究方法Propensity score match(PSM)：本文使用的是倾向评分匹配法，使用 logit 模型计算评分，辅以近邻取样（nearest-neighbor）进行匹配。Logit 回归变量选择基于2点考虑： 对期权授予的经济原理理解深刻； 解释变量必须同时影响参与决策和产出，

9、但不受参与决策的影响。本文的研究方法本文的研究方法：什么是什么是 psm psm？为什么用为什么用 psm psm？这边可能这边可能会提问会提问Part 1Part 2Part 3Part 4111.5 数据处理 数据来源 数据来源：数据来源：CSMAR、CHINF、中国证监会 样本区间：样本区间：20062011年 样本量：样本量：涵盖了所有位列主板、（包括上海和深圳证券交易所）、中小企业板、创业板的公司股权计划。20062011共有191个样本发布股权激励计划初步公告，其中的120个样本最终完成注册并实行激励计划（剔除71个样本），此外考虑数据资料完整性（6个缺少财务报表变量），最终选取了

10、114个样本数据。Part 1Part 2Part 3Part 4121.5 数据处理Table 3Part 1Part 2Part 3Part 4131.5 数据处理Explanatory variablesCoefficient estimates(Z-statistics)Constant-3.6576(-1.21)State ownership-0.0350(-4.11)*Con1 ownership0.0121(1.47)Ownership ratio-0.0385(-2.74)*Exe ownership-0.0026(-0.41)Board ownership-0.1163(-1

11、.84)*CEO-Chair0.5087(2.28)*Exe pay/asset316.7098(2.52)*Exe age-0.1711(-4.98)*Insize0.4142(3.05)*M/B-0.1578(-1.57)D/E-0.3622(-2.35)*HR0.7435(2.48)*ROE6.1725(5.05)*Table 4Part2实证分析Part 1Part 2Part 3Part 4152.1 经营业绩本部分的基本思路：首先分析实施期权计划和不实施期权计划的经营业绩如果发现实施员工持股期权计划确实能够提高公司业绩，那么就考虑这种业绩提高时候是因为进行盈余管理实现的验证实施员工

12、持股期权计划的公司比没有实施员工持股期权计划的公司具有更好地业绩表现H1Part 1Part 2Part 3Part 4162.1.1 经营业绩NOption Award Firms(O)Predicted Option Award Firms(P)Difference(ATT)(O-P)ROE-1,02280.0085（0.99）-0.0254（-2.20）*0.0339（2.36）*ROE-1,12270.0031（0.32）-0.0392（-3.28）*0.0423（2.73）*ROE-1,2111-0.0074（-0.41）-0.0776（-3.68）*0.0702（2.54）*Tab

13、le 5(1)“控制组”（未实施ESOP）的公司ROE下降统计上显著DID在5%的显著性水平上显著Part 1Part 2Part 3Part 4172.1.1 经营业绩Fig 1(1)结论虽然随着金融危机的影响在实施员工持股期权计划公司逐渐显现，公司ROE出现下滑，但是下滑的幅度明显小于匹配公司。因此实施员工持股期权计划公司的经营业绩在危机期间表现更好。实施员工持股期权计划的公司比没有实施员工持股期权计划的公司具有更好地业绩表现H1Part 1Part 2Part 3Part 418公司有激励进行盈余管理的原因： 以股权为基础的薪酬福利，使企业管理者希望通过提高盈利来增加股票价格 公司员工持

14、股期权行权存在业绩门槛，要想行使期权权利，就需要满足一定的业绩条件公司进行盈余管理的方法： 以权责发生制为基础操纵盈余 通过实际经营活动来操纵盈余2.1.2 盈余管理Part 1Part 2Part 3Part 4192.1.2 盈余管理检测是否通过操纵会计报表来操纵盈余Part 1Part 2Part 3Part 4202.1.2 盈余管理NOption Award Firms(O)Predicted Option Award Firms(P)Difference(ATT)(O-P)DA-1,0186-0.0104（-0.56）-0.0024（-0.13）-0.0079（-0.30）DA-1

15、,1184-0.0340（-1.80）*-0.0251（-1.34）-0.0089（-0.33）DA-1,21040.0152（0.72）0.0554（1.36）-0.0402（-0.88）Table 5(2)结论：结论：实施员工持股期权计划公司并没有通过操纵会计报表来达到行权目的实施员工持股期权计划公司并没有通过操纵会计报表来达到行权目的Part 1Part 2Part 3Part 4212.1.2 盈余管理检测是否通过实际经营活动来操纵盈余实际经营活动操纵盈余的方法包括：酌量性支出控制销售额和过度生产Part 1Part 2Part 3Part 4222.1.2 盈余管理NOption A

16、ward Firms(O)Predicted Option Award Firms(P)Difference(ATT)(O-P)AB Dis Exp-1,01700.0101（1.50）-0.0014（-0.32）0.0115（1.40）AB Dis Exp-1,11700.0067（0.88）0.0122（1.59）-0.0055（-0.51）AB Dis Exp-1,2101-0.0037（-0.43）-0.0060（-0.93）0.0023（0.22）Table 5(3)结论：结论：实施员工持股期权计划公司并没有通过降低酌量性支出来增加报告盈余实施员工持股期权计划公司并没有通过降低酌量性

17、支出来增加报告盈余Part 1Part 2Part 3Part 4232.2 股权结构Table 6民营企业与国有企业相比，ROE变化更加显著Part 1Part 2Part 3Part 424Fig 1(2)私人企业实施员工持股期权计划的效果比国有企业实施员工持股期权计划的效果更好H22.2 股权结构民营期权激励公司比匹配公司在金融危机期间表现更好Part 1Part 2Part 3Part 4252.3 董事会构成Table 7董事会独立性更高的公司ROE在实施员工持股期权计划后虽然没有明显增加，但是没有实施员工持股期权激励计划的公司ROE却明显下降Part 1Part 2Part 3Pa

18、rt 426董事会独立性高的公司实施员工持股期权计划的效果比董事会独立性低的公司效果更好H3Fig 1(3)董事会独立性高的公司比匹配公司在金融危机期间表现更好2.3 董事会构成Part 1Part 2Part 3Part 4272.4 企业规模Table 8实施员工持股期权计划的小公司ROE表现优于大公司以及没有实施员工持股期权计划的公司Part 1Part 2Part 3Part 428员工少的公司实施员工持股计划的效果比员工多的公司效果更好H4Fig 1(4)2.4 企业规模实施员工持股期权计划的小公司比他们的匹配公司在金融危机期间表现更好Part3结论Part 1Part 2Part

19、3Part 4304. 结论总结从整体上来讲，股权激励的实施能够有效提高上市公司的经营绩效。最终控制权对股权激励的效果有显著的影响，表现为民营控股公司中实施的股权激励能有效提升公司业绩，而国有控股公司中效果并不明显。发现实施股权激励计划后，董事会独立性较高的公司有更高的绩效表现，而董事会独立性较低的公司在经营绩效上没有显著的提升。相对于规模较小的企业，大企业在实施股权激励计划后公司业绩有显著的提升。Part4论文复制Part 1Part 2Part 3Part 43212344. 论文复制数据来源：数据来源： 数据来源：数据来源：CSMAR、Wind 样本区间：样本区间：2011-2015年 样本量：样本量：涵盖了所有位列主板、（包括上海和深圳证券交易所）、中小企业板、创业板的公司股权计划。20062011共有191个样本发布股权激励计划初步公告，其中的120个样本最终完成注册并实行激励计划（剔除71个样本），此外考虑数据资料完整性（6个缺少财务报表变量），最终选取了114个样本数据。Part 1Part 2Part 3Part 433