财务管理学课件——第8章

1、财务管理学课件第8章本章内容本章内容o兼并与收购兼并与收购o剥离与分立剥离与分立o股权重组股权重组4/19/20222第一节第一节 兼并与收购兼并与收购o兼并与收购的概念兼并与收购的概念o并购的类型并购的类型o并购的动因并购的动因o并购的财务分析并购的财务分析4/19/20223兼并与收购的概念兼并与收购的概念o兼并与收购的定义兼并与收购的定义n兼并是指一家企业以现金、证券或其他形式购买取兼并是指一家企业以现金、证券或其他形式购买取得其他企业的产权，使其他企业丧失法人资格或改得其他企业的产权，使其他企业丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些企业决策控制权的经济变法人实体，并取得对这些企业决策

2、控制权的经济行为。行为。n收购是指企业用现金、债券或股票购买另一家收购是指企业用现金、债券或股票购买另一家企业的部分或全部资产或股权，以获得该企业企业的部分或全部资产或股权，以获得该企业的控制权。的控制权。4/19/20224兼并与收购的概念兼并与收购的概念o兼并与收购的相同点兼并与收购的相同点n都是增强企业实力的外部扩张策略或途径都是增强企业实力的外部扩张策略或途径n都以企业产权为交易对象都以企业产权为交易对象o兼并与收购的不同点兼并与收购的不同点n在兼并中，被合并企业作为法人实体不复存在；而在收购中，在兼并中，被合并企业作为法人实体不复存在；而在收购中，被收购企业可仍以法人实体存在，其产权

3、可以是部分转让被收购企业可仍以法人实体存在，其产权可以是部分转让n兼并后，兼并企业成为被兼并企业新的所有权和债权债务的承担者；而兼并后，兼并企业成为被兼并企业新的所有权和债权债务的承担者；而在收购中，收购企业成为被收购企业的新股东，以收购出资的股本为限在收购中，收购企业成为被收购企业的新股东，以收购出资的股本为限承担被收购企业的风险承担被收购企业的风险n兼并多发生在被兼并企业财务状况不佳之时，兼并后一般需要调整其生兼并多发生在被兼并企业财务状况不佳之时，兼并后一般需要调整其生产经营；而收购一般发生在企业正常生产经营状态产经营；而收购一般发生在企业正常生产经营状态4/19/20225兼并与收购的

4、概念兼并与收购的概念o兼并与收购统称为兼并与收购统称为“并购并购”，其实质是取得控制权，其实质是取得控制权o并购方有下列情形之一的，构成对目标公司的控制：并购方有下列情形之一的，构成对目标公司的控制：n在一个公司股东名册中持股数量最多在一个公司股东名册中持股数量最多n能够行使、控制一个公司的表决权超过该公司股东名册中持股能够行使、控制一个公司的表决权超过该公司股东名册中持股数量最多的股东数量最多的股东n持有、控制一个上市公司股份、表决权的比例达到或超过持有、控制一个上市公司股份、表决权的比例达到或超过30%1.通过行使表决权能够决定一个上市公司董事会半数以上成员当通过行使表决权能够决定一个上市

5、公司董事会半数以上成员当选选4/19/20226并购的类型并购的类型o按并购双方产品与产业的联系划分按并购双方产品与产业的联系划分n横向并购横向并购n纵向并购纵向并购n混合并购混合并购o按并购的实现方式划分按并购的实现方式划分n承担债务式并购承担债务式并购n购买式并购购买式并购n股份交易式并购股份交易式并购4/19/20227并购的类型并购的类型o按并购双方是否友好协商划分按并购双方是否友好协商划分n善意并购善意并购n敌意并购敌意并购o按并购是否通过证券交易所划分按并购是否通过证券交易所划分n要约收购要约收购n协议收购协议收购4/19/20228并购的动因并购的动因p谋求管理协同效应谋求管理协

6、同效应p谋求经营协同效应谋求经营协同效应p谋求财务协同效应谋求财务协同效应p谋求并购的战略价值谋求并购的战略价值p降低代理成本降低代理成本4/19/20229并购的财务分析并购的财务分析o并购的成本效益分析并购的成本效益分析n广义的成本广义的成本n狭义的成本狭义的成本n并购的收益并购的收益oA A公司的市场价值为公司的市场价值为4 4亿元，拟收购亿元，拟收购B B公司，公司，B B公司的市公司的市场价值为场价值为0.80.8亿元。亿元。A A公司估计合并后新公司的价值达公司估计合并后新公司的价值达到到5.45.4亿元，亿元，B B公司股东要求以公司股东要求以1.11.1亿元的价格成交，并亿元的

7、价格成交，并购交易费用为购交易费用为0.10.1亿元。求此项并购的收益。亿元。求此项并购的收益。4/19/202210并购的财务分析并购的财务分析o并购目标企业的价值评估并购目标企业的价值评估n市盈率模型法，是根据目标企业的收益和市市盈率模型法，是根据目标企业的收益和市盈率确定其价值的方法。盈率确定其价值的方法。n步骤：步骤：n检查、调整目标企业近期的利润业绩检查、调整目标企业近期的利润业绩n选择、计算目标企业估价收益指标选择、计算目标企业估价收益指标n选择市盈率选择市盈率n计算目标企业的价值计算目标企业的价值4/19/202211并购的财务分析并购的财务分析o并购目标企业的价值评估并购目标企

8、业的价值评估n股息收益贴现模式，是以企业未来特定时期内派发股息收益贴现模式，是以企业未来特定时期内派发的股息为基础，按一定折现比率计算现值来确定企的股息为基础，按一定折现比率计算现值来确定企业价值的方法。业价值的方法。 kkDnntttFP 111D Dt t在时间在时间t t内以现金形式表示的每股股利内以现金形式表示的每股股利k k 在一定风险程度下的贴现率在一定风险程度下的贴现率F F 待待n n期股票出售时的预期价格期股票出售时的预期价格P P 每股股票的内在价格每股股票的内在价格4/19/202212并购的财务分析并购的财务分析o并购目标企业的价值评估并购目标企业的价值评估n贴现现金流

9、量法贴现现金流量法n预测自由现金流量预测自由现金流量(Free Cash Flow)n估计贴现率或加权平均资本成本估计贴现率或加权平均资本成本1.计算现金流量现值计算现金流量现值 WFSSTPgSCFttttttttt 1111CFt现金流量现金流量St 年销售额年销售额gt销售额年增长率销售额年增长率Pt销售利润率销售利润率Tt所得税率所得税率Ft销售每增加销售每增加1 1元所需追加的固定资本投资元所需追加的固定资本投资Wt销售每增加销售每增加1 1元所需追加的营运资本投资元所需追加的营运资本投资t预期内某一年度预期内某一年度4/19/202213o并购目标企业的价值评估并购目标企业的价值评

10、估nq q比率法比率法对对应应资资产产的的重重置置成成本本股股票票市市值值 qq q比率是反映证券市场上价格偏高或偏低的一个指标。其理比率是反映证券市场上价格偏高或偏低的一个指标。其理论平均值是论平均值是1 1，但是实际上一般会大于或小于，但是实际上一般会大于或小于1 1。如果一个公。如果一个公司的司的q q值在很长时间内都大于值在很长时间内都大于1 1，说明证券市场的价值偏高，说明证券市场的价值偏高，反之，就偏低。反之，就偏低。J假定一家企业的各项资产的重置成本合计是假定一家企业的各项资产的重置成本合计是2.72.7亿元，其亿元，其q q值是值是2 2，那，那么，该企业的价值为么，该企业的价

11、值为2.72.7 2=5.42=5.4元。元。4/19/202214o并购目标企业的价值评估并购目标企业的价值评估n净资产账面价值法净资产账面价值法n企业并购使用的账面价值是指资产负债表上总资产减去负企业并购使用的账面价值是指资产负债表上总资产减去负债的剩余部分，也称为净值或净资产。债的剩余部分，也称为净值或净资产。J甲公司准备协议受让一家上市公司的第一股东持有的全部股甲公司准备协议受让一家上市公司的第一股东持有的全部股份份5,2505,250万股，占该上市公司总股本的万股，占该上市公司总股本的35%35%，从而达到收购控制，从而达到收购控制该上市公司的目的。经过谈判，双方愿意以上市公司经审计

12、的该上市公司的目的。经过谈判，双方愿意以上市公司经审计的最近公布的年报提供的每股净资产最近公布的年报提供的每股净资产2.42.4元为基础，溢价元为基础，溢价15%15%实现实现股份转让。则并购价值为：股份转让。则并购价值为：5,250 2.4 (1+15%)=14,490万元万元4/19/202215第二节第二节 剥离与分立剥离与分立o剥离与分立的含义剥离与分立的含义o剥离与分立的类型剥离与分立的类型o剥离与分立的动因剥离与分立的动因o剥离与分立对企业价值的影响剥离与分立对企业价值的影响4/19/202216剥离与分立的含义剥离与分立的含义o剥离，剥离，指公司将现有的部分子公司、部门、生产线、

13、指公司将现有的部分子公司、部门、生产线、固定资产等出售给其他公司，并取得现金或有价证固定资产等出售给其他公司，并取得现金或有价证券作为回报。券作为回报。o分立，指将母公司在子公司中所拥有的股份按比例分分立，指将母公司在子公司中所拥有的股份按比例分配给母公司的股东，形成一个独立的新公司，从而在配给母公司的股东，形成一个独立的新公司，从而在法律上和组织上将子公司从母公司中分立出去。法律上和组织上将子公司从母公司中分立出去。4/19/202217剥离与分立的类型剥离与分立的类型o剥离的类型剥离的类型n按剥离是否符合公司的意愿划分按剥离是否符合公司的意愿划分n自愿剥离自愿剥离n非自愿剥离非自愿剥离n按

14、剥离中所出售的资产的形式划分按剥离中所出售的资产的形式划分n出售资产出售资产n出售生产线出售生产线n出售子公司出售子公司n分立分立n清算清算4/19/202218剥离与分立的类型剥离与分立的类型o剥离的类型剥离的类型n按交易方身份不同划分按交易方身份不同划分n出售给非关联方出售给非关联方n管理层收购管理层收购n职工收购职工收购4/19/202219剥离与分立的类型剥离与分立的类型o分立的类型分立的类型n按被分立公司是否存续划分按被分立公司是否存续划分n派生分立派生分立n新设分立新设分立n按股东对公司的所有权结构变化形式划分按股东对公司的所有权结构变化形式划分n并股并股n拆股拆股4/19/202

15、220剥离与分立的动因剥离与分立的动因o适应经营环境变化，调整经营战略适应经营环境变化，调整经营战略o提高管理效率提高管理效率o谋求管理激励谋求管理激励o提高资源利用效率提高资源利用效率o弥补并购决策失误或成为并购决策的一部分弥补并购决策失误或成为并购决策的一部分o获取税收或管制方面的收益获取税收或管制方面的收益4/19/202221剥离与分立对企业价值的影响剥离与分立对企业价值的影响p剥离与分立的宣布期效应剥离与分立的宣布期效应p剥离与分立对企业持续经营价值影响的原因剥离与分立对企业持续经营价值影响的原因n投资者投资者“主业突出主业突出”偏好学说偏好学说n管理效率学说管理效率学说n债权人的潜

16、在损失学说债权人的潜在损失学说n选择权学说选择权学说4/19/202222第三节第三节 股权重组股权重组o股份制改组股份制改组o股权置换股权置换o公司内部人持股公司内部人持股o股票回购股票回购4/19/202223股份制改组股份制改组o将原国有企业、集体企业、私营企业经过分将原国有企业、集体企业、私营企业经过分立或合并等方式对股权、资产和组织合理划立或合并等方式对股权、资产和组织合理划分、重新组合与设置，改组为股份或有限责分、重新组合与设置，改组为股份或有限责任公司。任公司。4/19/202224股权置换股权置换o并购方以其自身的股票作为支付方式与目标公司股东并购方以其自身的股票作为支付方式与

17、目标公司股东手中的股票相交换以实现并购手中的股票相交换以实现并购o公司向股东提供新的证券以换取股东手中拥有的公司公司向股东提供新的证券以换取股东手中拥有的公司证券证券o同一公司同一类股权在不同股东之间股份的增减变化同一公司同一类股权在不同股东之间股份的增减变化4/19/202225公司内部人持股公司内部人持股o职工持股计划职工持股计划(ESOPs)n是一种由企业职工拥有本企业产权的股份制形是一种由企业职工拥有本企业产权的股份制形式式o管理层收购管理层收购(MBO)n是指目标公司的经理层利用杠杆收购这一金融是指目标公司的经理层利用杠杆收购这一金融工具，通过负债融资，以少量资金投入收购自工具，通过

18、负债融资，以少量资金投入收购自己经营的公司己经营的公司4/19/202226管理层收购管理层收购o管理层收购的概念管理层收购的概念n管理层收购管理层收购(Management Buy-out(Management Buy-out，MBO)MBO)又称又称“经理层融经理层融资收购资收购”，是杠杆收购，是杠杆收购(Leverage Buy-out(Leverage Buy-out，LBO)LBO)的一种。的一种。n所谓杠杆收购，即通过高负债融资购买目标公司的股份。所谓杠杆收购，即通过高负债融资购买目标公司的股份。n当收购主体是目标公司内部管理人员时，当收购主体是目标公司内部管理人员时，LBOLBO便演变为便演变为MBOMBO，即管理层收购。即管理层收购。4/19/202227管理层收购管理层收购收购主体管理层(Management)全体员工（Employee)管理层、员工(M&E)员工持股计划（ESOPs）管理层收购（MBO）管理层职工收购（MEBO）4/19/202228管