第十一章股利分配政策

1、第十一章第十一章 股利分配政策股利分配政策p第一节 利润分配的项目和顺序p第二节 股利支付的程序和方式p第三节 股利分配的理论和政策p第四节 股票股利、股票分割和股票回购2盈余公积金法定盈余公积金任意盈余公积金税后利润10%由股东会根据需要决定注：注：当年盈余公积金累计额达到公司注册资本50%时，可不再提取。n1. 盈余公积金n从税后净利润中提取的，用于弥补公司亏损、 扩大公司生产经营或转增公司资本资金。 第一节第一节 利润分配的项目和顺序利润分配的项目和顺序l 2. 公益金 按税后利润的5%10%的比例提取n从净利润中提取，专门用于职工集体福利。n3. 股利n股利（利润）的分配应以各股东持有

2、股份的数额为依据，每一股东取得的股利与其持有的股份数成正比。n股份有限公司原则上应从累计盈利中分派，无盈利不得支付股利，即所谓“无利不分”原则。但若公司用盈余公积金抵补亏损后，为维持其股票信誉，经股东大会特别决议，也可用盈余公积金支付股利，不过留存的法定公积金不得低于注册资本的25%。（一）弥补亏损（一）弥补亏损（二）提取法定盈余公积（二）提取法定盈余公积（三）提取法定公益金（三）提取法定公益金（四）提取任意盈余公积金（四）提取任意盈余公积金（五）支付优先股股利（五）支付优先股股利（六）支付普通股股利（六）支付普通股股利一、股利支付程序一、股利支付程序图1 股利支付程序董事会宣告发放股利的日期

3、 领取股利的权利与股票彼此分开的那一日 确定股东是否有资格领取股利的截止日期 企业向股东发放股利的日期 股权登记日除息日第二节 股利支付的程序和方式二、股利支付方式二、股利支付方式 通常，公司的股利支付方式主要有以下几种： 现金股利 股票股利财产股利负债股利股票回购股票分割第三节 股票分配的理论与政策代表理论传统理论（股利政策是否影响股价）股利无关论MM理论股利有关论1.在手之鸟理论2.税差理论现代理论（股利政策怎样影响股价）信号传递理论代理成本理论股权结构理论一、股利分配的理论一、股利分配的理论1.股利政策无关论股利政策无关论l 由米勒（Miller）和莫迪格莱尼(Modigliani）首次

4、提出的。l MM理论认为：在完善的资本市场条件下，股利政策不会影响公司的价值。公司价值是由公司投资决策所确定的本身获利能力和风险组合所决定，而不是由公司股利分配政策所决定。lMM理论的基本假设： 公司所有的股东均能准确地掌握公司的情况，对于将来的投资机会，投资者与管理者拥有相同的信息。 不存在个人或公司所得税，对投资者来说，无论收到股利或是资本利得都是无差别的。 不存在任何股票发行或交易费用。 公司的投资决策独立于其股利政策。（一）（一）20世纪世纪70年代以前的股利理论年代以前的股利理论主要围绕股利政策是否影响公司价值，形成了两派截然不主要围绕股利政策是否影响公司价值，形成了两派截然不同的观

5、点，一派是以同的观点，一派是以MM为代表的认为股利政策对公司价值没为代表的认为股利政策对公司价值没有影响，即股利无关论；另一派是以法尔阿、塞尔文等为代表有影响，即股利无关论；另一派是以法尔阿、塞尔文等为代表的股利政策重要论。的股利政策重要论。lMMMM理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。公 司资 产股利支付后N股东得到N元现金，但丧失了对公司资产N元要求权。 股利支付前N公 司资 产股东对公司资产具有N元的要求权l（

6、1）公司拥有剩余现金发放股利）公司拥有剩余现金发放股利 假设公司在满足项目投资需要之后，尚有剩余现金假设公司在满足项目投资需要之后，尚有剩余现金N元支付股利。元支付股利。分析：（2）公司发行新股筹资，发放现金股利）公司发行新股筹资，发放现金股利 如果公司没有足够的现金支付如果公司没有足够的现金支付N元股利，则需要先增发元股利，则需要先增发N元新股元新股，这可以暂时地增加公司价值，股利支付后，公司价值又回到原来，这可以暂时地增加公司价值，股利支付后，公司价值又回到原来发行新股前的价值。发行新股前的价值。公 司资 产公 司资 产N股利支付前增发新股N元股利支付后N公 司资 产支付N元股利（3）公司

7、不支付现金股利，股东自制股利）公司不支付现金股利，股东自制股利l 假设公司不支付股利，现有股东为获取现金在资本市场上出售部假设公司不支付股利，现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者，结果是新老股东之间的价值转移，而公司的价分股票给新的投资者，结果是新老股东之间的价值转移，而公司的价值保持不变。值保持不变。股利支付前股利支付后转让M元N公 司资 产老股东拥有N元公 司资 产老股东拥有（N-M）元新股东拥有M元 2.2.股利有关论股利有关论-“在手之鸟在手之鸟”理论和税差理论理论和税差理论l基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即 股票投资收益率股利收益率 资本利得 （

8、风险小） （风险大）l由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相对可靠的股利收入而不愿意要未来不确定的资本利得，因此公司应维持较高的股利支付率维持较高的股利支付率，即：“双鸟在林，不如一鸟在手”。u“在手之鸟在手之鸟”理论理论3.差别税收理论差别税收理论l1979年提出的。l 基本思想：由于股利收入所得税率高于资本利得所得税率，这样，公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利。l 资本利得税要递延到股票真正售出的时候才会发生，考虑到货币的时间价值和风险价值，即使股利和资本利得这两种收入所征收的税率相同，实际的资本利得税也比股利收入税率要低。因此支付股利的股票必须比具有同等风险但不支付股利的股票

9、提供一个更高的预期税前收益率，才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失。 4.信号传递理论信号传递理论l 信号传递理论认为股利是管理当局向外界传递其掌握的内部信息的一种手段，（1）如果他们预计到公司的发展前景良好，未来业绩有大幅度增长时，就会通过增加股利的方式将这一信息及时告诉股东和潜在的投资者；（2）如果预计到公司的发展前景不太好，未来盈利将呈持续性不理想时，他们往往维持甚至降低现有股利水平，这等于向股东和潜在投资者发出了利空的信号。l外部投资者通常会根据公司的股利政所传递出的信号进行证券估价，确定股票的投资策略。l Aharony and Swary(1980)以以1963年至年至1976年间

10、年间149家公司的资料，进行股利宣告与盈利宣告时间关系家公司的资料，进行股利宣告与盈利宣告时间关系研究，结果发现，市场对股利宣告的反应比盈余的宣告研究，结果发现，市场对股利宣告的反应比盈余的宣告反应显著，他们认为股利和盈余数字对管理层而言，是反应显著，他们认为股利和盈余数字对管理层而言，是可以来传递公司未来发展信息的重要工具。可以来传递公司未来发展信息的重要工具。 与股利增发传递积极信号相反，股利增发也会向市与股利增发传递积极信号相反，股利增发也会向市场传递负面信号。一些公司的经理认为场传递负面信号。一些公司的经理认为“支付股利就等支付股利就等于向股东承认公司没有更好的事情可做于向股东承认公司

11、没有更好的事情可做”，向市场传递，向市场传递公司未来的投资机会较少，从而引起股价下跌。公司未来的投资机会较少，从而引起股价下跌。5.交易成本与代理成本交易成本与代理成本l代理理论认为, 股利的发放将减少由于控制权和所有权分离而产生的代理成本。（1）通过高股利的发放减少了管理者可支配的自由现金流量, 从而减少了管理者能够带给股东损失的道德风险。（2）股利发放增加了公司更多地发行社会公众股的可能性, 从而使公司更频繁的受到来自资本市场的监管,减轻了代理冲突。但是，较高的股利支付率隐含着较高的外部融资成本，又降低公司价值。l因此，Rozeff，M.S.（1982）认为公司最佳股利支付率是在提高股利支

12、付引起的外部融资成本增加与代理成本减少相互权衡的结果。这一理论也可以解释为什么有的公司在宣布发放股利的同时对外发行新股融资的现象。 6.追随者效应追随者效应l追随者效应认为，正如设计产品往往针对某一特定目标市场一样，公司在制定股利政策时同样遵循市场学中的市场细分原理，“每个公司都会试图以其特定的股利支付率来吸引一些喜好它的追随者”。lBlack和scholes(1974认为，投资者按照某种潜在标准权衡收到股利的成本效益后，一些投资者会偏好高股利而另一些则希望获得低股利。他们将投资者归纳为三种类型的追随者群体，即股利偏好型、股利厌恶型、股利中性型;每一种股票都会吸引一批偏好该公司股利支付水平的投

13、资者。 l Pettit（1972）通过对）通过对914位投资者的资产组合位投资者的资产组合进行分析后，测试了进行分析后，测试了1964 1970年的股利政策的追随年的股利政策的追随者效应，发现富裕或年轻的投资者、股利所得税税率者效应，发现富裕或年轻的投资者、股利所得税税率和资本利得税税率差异较大的投资者、资产组合的系和资本利得税税率差异较大的投资者、资产组合的系统风险较高的投资者，常常偏好低股利收益率的股票统风险较高的投资者，常常偏好低股利收益率的股票，而年龄较大、收入较低的投资者偏好高股利的股票，而年龄较大、收入较低的投资者偏好高股利的股票。 （一）影响股利政策的因素（一）影响股利政策的因

14、素 二、股利分配的政策二、股利分配的政策1.1.企业外部因素企业外部因素（1）法律因素u 资本保全的约束公司只能用当期利润或留用利润来分配股利，不能用公司出售股票而募集的资本发放股利。u 企业积累的约束在公司分配股利之前，应当按法定程序先提取各种公积金。u 企业利润的约束只有在弥补亏损后才能发放股利。u 偿债能力的约束 限制性条款限制性条款（1）未来的股利只能以签订合同后的收益来发放；（2）营运资金低于某一特定金额时不得发放股利；（3）将利润的一部分以偿债基金的形式留存下来；（4）利息保障倍数低于一定水平时不得支付股利。契 约 性 约 束长期借款协议、债券契约、优先股协议、租赁合约等（3）股东

15、因素u 追求稳定的收入，规避风险。因而要求多分配现金股利u 担心控制权的稀释。从而倾向于少分配现金股利，多留存利润。u 规避所得税2.企业内部因素（1）资产的变现能力（2）投资机会（3）筹资能力（4）公司经营状况（二）股利分配政策的类型（二）股利分配政策的类型 1.剩余股利政策 确定最佳资本支出水平确定最佳资本支出水平（根据资本投资计划和加权平均资本成本） 如果满足后有剩余，则发放股利 设定目标资本结构设定目标资本结构（股东权益资本/债务资本） 债债 务务数数 额额 股东权股东权 益数额益数额留留 存存收收 益益 如果留存收益不足，需发行新股 最大限度满足股东权益数的需要 公司的收益首先应当用

16、于盈利性投资项目资本的需要，在满足了盈利性投资项目的资本需要之后，若有剩余，则公司可将剩余部分作为股利发放给股东。 确定最佳资本支出水平 120120万元万元 满足后剩余：1508466（万元） 股利发放额：66万元 股利支付率（66150）100%44% 设定目标资本结构（股东权益资本70%70%，债务资本30%30%） 债 务数 额 股东权 益数额8484万元万元留留 存存收收 益益150150万元万元 最大限度满足股东权益数的需要12070% 【例例11-3】某公司现有利润150万元，可用于发放股利，也可留存，用于再投资。假设该公司的最佳资本结构为30%的负债和70%的股东权益。根据公司

17、加权平均的边际资本成本和投资机会计划决定的最佳资本支出为120万元。 资本支出预算200200万元万元300300万元万元现有留存收益 资本预算所需要的股东权益资本 股利发放额 股利支付率150140 （20070%）10 6.67%150210（30070%） 此时，现存的收益（150万元）满足不了资本预算对股权资本的需要量（210万元），不能发放股利，需要发行新普通股60(210150)万元，以弥补股权资本的不足。 【例例】承【例例11-3】假设资本支出预算分别为200万元和300万元，则采取剩余股利政策，该公司的股利发放额和股利支付率为： 剩余股利政策评价： 按照剩余股利政策，股利发放额

18、每年随投资机会和盈利水平的变动而变动。 在盈利水平不变的情况下，股利将与投资机会的多少呈反方向变动，投资机会越多，股利越少。反之，投资机会越少股利发放越多。 在投资机会不变的情况下，股利的多少随着每年收益的多少而变动。 2.固定股利或稳定增长股利重要原则重要原则绝对不要降低年度股利的发放额。 将每年发放的每股股利定在某一特定的水平上，然后在一段时期内维持不变，只有当公司认为未来收益的增加足以使它能够将股利维持到一个更高水平时，公司才会提高股利的发放额。图2 固定股利或稳定增长股利 固定股利政策的评价 缺点：股利支付不能很好地与盈利情况配合，盈利降低时也固定不变地支付股利，可能会出现资金短缺，财

19、务状况恶化的后果；在投资需要大量资金的时候还会影响到投资所需的现金流。 优点：有利于股票价格的稳定，投资者风险较小。（三）固定股利支付率 公司从其收益中提取固定的百分比，以作为股利发放给股东。 在这种情况下，公司每年所发放的股利会随着公司收益的变动而变动，从而使公司的股利支付极不稳定，由此导致股票市价上下波动，很难使公司的价值达到最大。 图3 固定股利支付率（固定股利支付率为50%） 固定股利支付率政策的评价 缺点：不利于股票价格的稳定，有时候还不能满足投资的需求。 优点：公司的盈余与股利的支付能够很好的配合。 4.低正常股利及额外股利政策 公司每年只支付数额较低的正常股利，只有在公司繁荣时期

20、向股东发放额外股利。 评价：该股利政策具有较大的灵活性，既可以使公司保持固定股利的稳定记录，又可以使股东分享公司繁荣的好处，使灵活性与稳定性较好地结合起来。但如果公司经常连续支付额外股利，那么它就失去了原有的目的，额外股利就变成了一种期望回报。 第四节 股利支付方式一、利润分配的顺序 二、股利支付程序三、股利支付方式一、一、利润分配的顺序利润分配的顺序（一）（一） 利润分配项目 盈余公积金法定盈余公积金任意盈余公积金税后利润10%由股东会根据需要决定注：注：当年盈余公积金累计额达到公司注册资本50%时，可不再提取。 按我国公司法公司法规定，公司利润分配的项目包括以下三个部分： 1. 盈余公积金

21、 从税后净利润中提取的，用于弥补公司亏损、 扩大公司生产经营或转增公司资本资金。 2. 公益金 按税后利润的5%10%的比例提取 从净利润中提取，专门用于职工集体福利。3. 股利 股利（利润）的分配应以各股东持有股份的数额为依据，每一股东取得的股利与其持有的股份数成正比。 股份有限公司原则上应从累计盈利中分派，无盈利不得支付股利，即所谓“无利不分”原则。但若公司用盈余公积金抵补亏损后，为维持其股票信誉，经股东大会特别决议，也可用盈余公积金支付股利，不过留存的法定公积金不得低于注册资本的25%。（二） 税后利润分配的顺序 弥补亏损 计提法定盈余公积金 计提公益金 计提任意盈余公积金 向普通股股东

22、（投资者）支付股利（分配利润） （一）股票股利与股票分割 股票股利股票股利 公司将应分给投资者的股利以股票的形式发放。 从会计的角度看，股票股利使资本在股东权益账户之间的转移，即将资本从留存收益（或资本公积）账户转移到其他股东权益账户。 股票股利一般会使发行在外的股数增加股数增加、每股价格降低每股价格降低，但它它并未改变每位股东的并未改变每位股东的股权比例股权比例，也不增加，也不增加公司资产公司资产。第四节 股票股利、股票分割和股票回购P233 例11-3 表11-4 资产负债表 金额单位：万元发放股票股利前的资产负债表发放股票股利前的资产负债表 资产 1 000 资产总计 1 000 负债

23、300普通股(1 000 000股，每股1元) 100资本公积 100留存收益 500 股东权益合计 700负债和股东权益总计 1 000发放股票股利后的资产负债表发放股票股利后的资产负债表资产 1 000 资产总计 1 000负债 300普通股(1 100 000股，每股1元) 110资本公积 190留存收益 400 股东权益合计 700负债和股东权益总计 1 000 【例例1】 某公司发放10%股票股利前后的资产负债表如表11-4所示。假设当时股票的公平 市价为每股10元。表11-5 投资者股利支付前后的收益 金额单位：元随着股票总数的增加，股票的市场价格下跌。 发放前股票市场价格：每股1

24、0元【例例】假设某股东持有上述公司的股票100 000股，公司最近的收益为2 000 000元，且在近期内不会发生变动，则股票股利支付后对该股东的影响见表11-5所示。项目发放前发放后每股收益（EPS）（元）持股比例持股收益（元）2 000 000/1 000 000= 2100 000/1 000 000= 10%100 0002= 200 0002 000 000/1 100 000= 1.818110 000/1100 000= 10%110 0001.818= 200 000)(09. 9%101101元股利支付率股票股利前市场价格股票股利后市场价格 管理当局发放股票股利的动机和目的动

25、机和目的： 在盈利和现金股利预期不会增加的情况下，股票股利的发放可以有效地降低每股价格，由此可提高投资者的投资兴趣。 股票股利的发放是让股东分享公司的收益而无须分配现金，由此可以将更多的现金留存下来，用于再投资，有利于公司的长期健康、稳定的发展。 股票分割股票分割 将一面额较高的股票交换成数股面额较低的股票的行为。 股票分割不属于某种股利，但其所产生的效果与发放股票股利十分相近。 从会计的角度看，股票分割对公司的财务结构不会产生任何影响，一般只会使发行在外的股数增加股数增加、每股面值降低每股面值降低，并由此使每每股市价下跌股市价下跌，而资产负债表中股东权益各账户的余额股东权益各账户的余额都保持

26、不变，都保持不变，股东权益合计数股东权益合计数也维持不变。也维持不变。P234 例11-4股票分割前股票分割后普通股（1 000 000股，每股1元） 100资本公积 100留存收益 500股东权益合计 700普通股（2 000 000股，每股0.5元） 100资本公积 100留存收益 500股东权益合计 700表11- 6 股票分割前后的股东权益 金额 单位：万元 【例例】承【例例11-4】假设上述公司决定实施两股换一股的股票分割计划以代替10%的股票股利，股票的市场公平价格从每股1元降到每股0.5元，每一位股东都会收到新的股票。股票分割前后的资本结构如表11-6。 公司管理当局实行股票分割的主要目的和动机主要目的和动机 降低股票市价 为新股发行做准备 有助于公司兼并、合并政策的实施 股票股利和股票分割的比较股票股利和股票分割的比较项 目股票股利股票分割股东