《财务管理学》人大第五版课件第7章：投资决策原理

1、财务管理学人大第五版课件第7章：投资决策原理l长期投资概述长期投资概述l投资现金流量的分析投资现金流量的分析l折现现金流量方法折现现金流量方法l非折现现金流量方法非折现现金流量方法l投资决策指标的比较投资决策指标的比较 7.17.1长期投资概述l企业投资的意义企业投资的意义l企业投资的分类企业投资的分类l企业投资管理的原则企业投资管理的原则l企业投资过程分析企业投资过程分析7.1.1 企业投资的意义l1企业投资是实现财务管理目标的基本前提企业投资是实现财务管理目标的基本前提l2企业投资是公司发展生产的必要手段企业投资是公司发展生产的必要手段l3企业投资是公司降低经营风险的重要方法企业投资是公司

2、降低经营风险的重要方法7.1.2 7.1.2 企业投资的分类企业投资的分类 l直接投资与间接投资直接投资与间接投资 l长期投资与短期投资长期投资与短期投资 l长期投资与短期投资长期投资与短期投资l初创投资和后续投资初创投资和后续投资 l其他分类方法其他分类方法 7.1.3 企业投资管理的原则企业投资管理的原则l认真进行市场调查，及时捕捉投资机会认真进行市场调查，及时捕捉投资机会l建立科学的投资决策程序，认真进行投资项目建立科学的投资决策程序，认真进行投资项目的可行性分析的可行性分析l及时足额地筹集资金，保证投资项目的资金供及时足额地筹集资金，保证投资项目的资金供应应l认真分析风险和收益的关系，

3、适当控制企业的认真分析风险和收益的关系，适当控制企业的投资风险投资风险7.1.4 企业投资过程分析企业投资过程分析投资项目的决策投资项目的提出 投资项目的评价投资项目的决策投资项目的实施与监控为投资方案筹集资金 按照拟定的投资方案有计划分步骤地实施投资项目 实施过程中的控制与监督投资项目的后续分析投资项目的事后审计与评价将提出的投资项目进行分类将提出的投资项目进行分类 估计各个项目每一期的现金流量状况估计各个项目每一期的现金流量状况 按照某个评价指标对各投资项目进行分析并排队按照某个评价指标对各投资项目进行分析并排队 考虑资本限额等约束因素，编写评价报告，并做出相应考虑资本限额等约束因素，编写

4、评价报告，并做出相应的投资预算的投资预算 延迟投资延迟投资 放弃投资放弃投资 扩充投资与缩减投资扩充投资与缩减投资 投资项目的事后审计指对已经完投资项目的事后审计指对已经完成的投资项目的投资效果进行的成的投资项目的投资效果进行的审计。审计。 7.2 7.2 投资现金流量的分析投资现金流量的分析现金流量是指与投资现金流量是指与投资决策有关的现金流入、决策有关的现金流入、流出的数量。流出的数量。l现金流量的构成现金流量的构成 l现金流量的计算现金流量的计算 l投资决策中使用现金流量的原因投资决策中使用现金流量的原因 现金流量的构成l初始现金流量初始现金流量 l营业现金流量 l终结现金流量 初始现金

5、流量 l投资前费用 l设备购置费用 l设备安装费用 l建筑工程费 l营运资金的垫支 l原有固定资产的变价收入扣除相关税金后的净收益 l不可预见费 现金流量的构成l初始现金流量 l营业现金流量营业现金流量 l终结现金流量 营业现金流量 现金流量的构成l初始现金流量 l营业现金流量 l终结现金流量终结现金流量 终结现金流量固定资产残值收入或变价收入收回垫支在流动资产上的资金停止使用的土地的变价收入指扣除了所需要上缴指扣除了所需要上缴的税金等支出后的净的税金等支出后的净收入收入 7.2 7.2 投资现金流量的分析投资现金流量的分析现金流量是指与现金流量是指与投资决策有关的现投资决策有关的现金流入、流

6、出的数金流入、流出的数量。量。l现金流量的构成现金流量的构成 l现金流量的计算现金流量的计算 l投资决策中使用现金流量的原因投资决策中使用现金流量的原因 现金流量的计算l 初始现金流的预测初始现金流的预测 l全部现金流量的计算全部现金流量的计算 （1）逐项测算法 （2）单位生产能力估算法 （3）装置能力指数法逐项测算法就是对构成投资额逐项测算法就是对构成投资额基本内容的各个项目先逐项测基本内容的各个项目先逐项测算其数额，然后进行汇总来预算其数额，然后进行汇总来预测投资额的一种方法。测投资额的一种方法。 单位生产能力估算法是根单位生产能力估算法是根据同类项目的单位生产能据同类项目的单位生产能力投

7、资额和拟建项目的生力投资额和拟建项目的生产能力来估算投资额的一产能力来估算投资额的一种方法。种方法。 装置能力指数法是根据装置能力指数法是根据有关项目的装置能力和有关项目的装置能力和装置能力指数来预测项装置能力指数来预测项目投资额的一种方法。目投资额的一种方法。 逐项测算法逐项测算法 l【例7-1】某企业准备建一条新的生产线，经过认真调查研究和分析，预计各项支出如下：投资前费用10 000元；设备购置费用500 000元；设备安装费用100 000元；建筑工程费用400 000元；投产时需垫支营运资金50 000元；不可预见费按上述总支出的5%计算，则该生产线的投资总额为：l(10 000+5

8、00 000+100 000+400 000+50 000)(1+5%)l1 113 000(元)单位生产能力估算法单位生产能力估算法 利用以上公式进行预测时，需要注意下列几个问题：l 同类企业单位生产能力投资额可从有关统计资料中获得，如果国内没有可供参考的有关资料，可以以国外投资的有关资料为参考标准，但要进行适当调整。l 如果通货膨胀比较明显，要合理考虑物价变动的影响。l 作为对比的同类工程项目的生产能力与拟建的投资项目的生产能力应比较接近，否则会有较大误差。l 要考虑投资项目在地理环境、交通条件等方面的差别，并相应调整预测出的投资额。拟建项目投资总额同类企业单位生产能力投资额拟建项目生产能

9、力 装置能力指数法式中：Y2拟建项目投资额； Y1类似项目投资额； X2拟建项目装置能力； X1类似项目装置能力； t 装置能力指数； 新老项目之间的调整系数。装置能力指数法l【例7-2】某化肥厂原有一套生产尿素的装置，装置能力为年产尿素10万吨，5年前投资额为1 000万元，现该化肥厂拟增加一套生产能力为8万吨的尿素装置，根据经验，装置能力指数取0.8，因价格上涨，需要对投资进行调整，取调整系数为1.4。试预测8万吨尿素装置的投资额。全部现金流量的计算全部现金流量的计算 【例7-3】大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案需投资10000元，使用寿命为5年，采

10、用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6 000元，每年的付现成本为2 000元。乙方案需投资12 000元，采用直线折旧法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收入2 000元。5年中每年的销售收入为8 000元，付现成本第1年为3 000元，以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费400元，另需垫支营运资金3 000元，假设所得税税率为40%，试计算两个方案的现金流量。全部现金流量的计算全部现金流量的计算为计算现金流量，必须先计算两个方案每年的折旧额：甲方案每年折旧额=10 000/5=2 000(元)乙方案每年折旧额=(12 000-2 000)/5=2 000(元) 全部

11、现金流量的计算全部现金流量的计算表7-1 投资项目的营业现金流量 单位：元年份12345甲方案：销售收入（1）60006000600060006000付现成本（2）20002000200020002000折旧（3）20002000200020002000税前利润（4）=（1）（2）（3）20002000200020002000所得税（5）=（4）40%800800800800800税后净利（6）=（4）（5）12001200120012001200营业现金流量（7）=（1）（2）（5）32003200320032003200乙方案：销售收入（1）80008000800080008000付现成本

12、（2）30003400380042004600折旧（3）20002000200020002000税前利润（4）=（1）（2）（3）30002600220018001400所得税（5）=（4）40%12001040880720560税后净利（6）=（4）（5）1800156013201080840营业现金流量（7）=（1）（2）（5）38003560332030802840全部现金流量的计算全部现金流量的计算表7-2 投资项目的现金流量 单位：元年份 t012345甲方案： 固定资产投资-10000 营业现金流量32003200320032003200 现金流量合计-10000320032003

13、20032003200乙方案： 固定资产投资-12000 营运资金垫支-3000 营业现金流量38003560332030802840 固定资产残值2000 营运资金回收3000 现金流量合计-1500038003560332030807840 7.2 7.2 投资现金流量的分析投资现金流量的分析现金流量是指与现金流量是指与投资决策有关的现投资决策有关的现金流入、流出的数金流入、流出的数量。量。l现金流量的构成现金流量的构成 l现金流量的计算现金流量的计算 l投资决策中使用现金流量的原因投资决策中使用现金流量的原因 投资决策中使用现金流量的原因采用现金流量有利于科学地考虑资金的时间价采用现金流

14、量有利于科学地考虑资金的时间价值因素值因素 采用现金流量才能使投资决策更符合客观实际采用现金流量才能使投资决策更符合客观实际情况情况利润的计算没有一个统一的标准 利润反映的是某一会计期间“应计”的现金流量，而不是实际的现金流量 7.3 7.3 折现现金流量方法折现现金流量方法折现现金流量指标折现现金流量指标主要有净现值、内主要有净现值、内含报酬率、获利指含报酬率、获利指数、贴现的投资回数、贴现的投资回收期等。对于这类收期等。对于这类指标的使用，体现指标的使用，体现了贴现现金流量的了贴现现金流量的思想，即把未来现思想，即把未来现金流量贴现，使用金流量贴现，使用现金流量的现值计现金流量的现值计算各

15、种指标，并据算各种指标，并据以进行决策以进行决策 l净现值净现值 l内含报酬率内含报酬率 l获利指数获利指数 净现值l计算公式l决策规则l一个备选方案：NPV0l多个互斥方案：选择正值中最大者。投资项目投入使用后的投资项目投入使用后的净现金流量，按资本成净现金流量，按资本成本或企业要求达到的报本或企业要求达到的报酬率折算为现值，减去酬率折算为现值，减去初始投资以后的余额，初始投资以后的余额，叫作净现值。叫作净现值。 净现值的计算净现值的计算 例例7-4 现仍以前面所举大华公司的资料为例（详见表现仍以前面所举大华公司的资料为例（详见表7-17-1和表和表7-27-2）, ,来说明净现来说明净现值

16、的计算。假设资本成本为值的计算。假设资本成本为10%10%。甲方案的NCF相等，故计算如下： 净现值的计算净现值的计算l乙方案的NCF不相等，故列表7-3计算如下 :年份t各年的NCF（1）现值系PVIF10%,t（2）现值（3）=（1）（2）12345380035603320308078400.9090.8260.7510.6830.62134542941249321044869未来现金流量的总现值 15861减：初始投资 - 15000 净现值 NPV=861净现值法的优缺点净现值法的优缺点 l净现值法的优点是：此法考虑了货币的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益，是一种较好的方法。 l

17、净现值法的优点是：此法考虑了货币的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益，是一种较好的方法。净现值法的缺点是：净现值法并不能揭示各个投资方案本身可能达到的实际报酬率是多少，而内含报酬率则弥补了这一缺陷。 7.3 7.3 折现现金流量方法折现现金流量方法内含报酬率(Internal Rate of Return，IRR）实际上反映了投资项目的真实报酬，目前越来越多的企业使用该项指标对投资项目进行评价。 l净现值净现值 l内含报酬率内含报酬率 l获利指数获利指数 内含报酬率l计算方法：计算方法：l决策规则决策规则l一个备选方案：IRR必要的报酬率l多个互斥方案：选择超过资金成本或必要报酬率最多者内

18、含报酬率IRRIRR的计算步骤：的计算步骤：每年的NCF相等计算年金现值系数 查年金现值系数表 采用插值法计算出IRR 每年的NCF不相等 先预估一个贴现率，计算净现值采用插值法计算出IRR找到净现值由正到找到净现值由正到负并且比较接近于负并且比较接近于零的两个贴现率零的两个贴现率找到净现值由正到找到净现值由正到负并且比较接近于负并且比较接近于零的两个贴现率零的两个贴现率内含报酬率 现仍以前面所举大华公司的资料为例（见表现仍以前面所举大华公司的资料为例（见表7 71 1和表和表7 72 2）来说明内含报酬）来说明内含报酬率的计算方法。率的计算方法。例例7-5 由于甲方案的每年NCF相等，因而，

19、可采用如下方法计算内含报酬率: 查年金现值系数表甲方案的内含报酬率应该在18%和19%之间，现用插值法计算如下：内含报酬率甲方案的内含报酬率18%+0.03%18.03% 内含报酬率 乙方案的每年NCF不相等，因而，必须逐次进行测算，测算过程见表7-4 :表表7-4 乙方案内含报酬率的测算过程乙方案内含报酬率的测算过程 单位：元时间（t）NCFt测试11%测试12%复利现值系数PVIF11，t现值复利现值系数PVIF12%,t现值012345-15000380035603320308078401.000.9010.8120.7310.6590.593-150003424289124272030

20、46491.000.8930.7970.7120.6360.567-1500033932837236419594445NPV/421/-2内含报酬率乙方案的内含报酬率乙方案的内含报酬率11%+0.995%11.995%内含报酬率法的优缺点 优点：内含报酬率法考虑了资金的时间价值，反映了投资项目的真实报酬率，概念也易于理解。 缺点：但这种方法的计算过程比较复杂。特别是对于每年NCF不相等的投资项目，一般要经过多次测算才能算出 7.3 7.3 折现现金流量方法折现现金流量方法获利指数又称利润指数(profitability index，PI)，是投资项目未来报酬的总现值与初始投资额的现值之比。 l

21、净现值净现值 l内含报酬率内含报酬率 l获利指数获利指数 获利指数 计算公式计算公式决策规则决策规则一个备选方案：大于1采纳，小于1拒绝。 多个互斥方案：选择超过1最多者。获利指数的计算获利指数的计算l依前例获利指数的优缺点获利指数的优缺点l优点：考虑了资金的时间价值，能够真实地反映投资项目的盈利能力，由于获利指数是用相对数来表示，所以，有利于在初始投资额不同的投资方案之间进行对比。 l缺点：获利指数只代表获得收益的能力而不代表实际可能获得的财富，它忽略了互斥项目之间投资规模上的差异，所以在多个互斥项目的选择中，可能会得到错误的答案。 7.4 非折现现金流量方法非折现现金流量方法l投资回收期投

22、资回收期l平均报酬率平均报酬率l平均会计报酬率平均会计报酬率非贴现现金流量非贴现现金流量指标是指不考虑货指标是指不考虑货币时间价值的各种币时间价值的各种指标。指标。投资回收期计算方法计算方法如果每年的NCF相等：投资回收期=原始投资额/每年NCF如果每年营业现金流量不相等：根据每年年末尚未收回的投资额来确定。投 资 回 收 期(PP,Payback Period)代表收回投资所需的年限。回收期越短，方案越有利。 投资回收期 天天公司欲进行一项投资，初始投资额天天公司欲进行一项投资，初始投资额1000010000元，项目为期元，项目为期5 5年，每年净现年，每年净现金流量有关资料详见表金流量有关

23、资料详见表7-57-5，试计算该方案的投资回收期。，试计算该方案的投资回收期。例例7-7 表表7-5 天天公司投资回收期的计算表天天公司投资回收期的计算表 单位：元年份每年净现金流量年末尚未回收的投资额12345300030003000300030007000400010000/ 从表从表7-57-5中可以看出，由于该项目每年的净现金流量均为中可以看出，由于该项目每年的净现金流量均为30003000元，因此该项目的元，因此该项目的投资回收期为投资回收期为： 3+1000/3000=3.33 （年）（年）投资回收期法的优缺点投资回收期法的优缺点 l优点：投资回收期法的概念容易理解，计算也比较简便

24、 l缺点：它不仅忽视了货币的时间价值，而且没有考虑回收期满后的现金流量状况。l事实上，有战略意义的长期投资往往早期收益较低，而中后期收益较高。回收期法优先考虑急功近利的项目，它是过去评价投资方案最常用的方法，目前作为辅助方法使用，主要用来测定投资方案的流动性而非盈利性。现以下例说明投资回收期法的缺陷 。投资回收期法的优缺点投资回收期法的优缺点 两个方案的回收期相同，都是两个方案的回收期相同，都是2 2年，如果用回收期进行评价，两者的投资回收期相等年，如果用回收期进行评价，两者的投资回收期相等，但实际上，但实际上B B方案明显优于方案明显优于A A方案方案 假设有两个方案的预计现金流量如表假设有

25、两个方案的预计现金流量如表7-67-6所示，试计算回收期，比所示，试计算回收期，比较优劣。较优劣。例例7-8 表表7-6 两个方案的预计现金流量两个方案的预计现金流量 单位：元t012345A方案现金流量B方案现金流量-10000-100004000400060006000600080006000800060008000贴现回收期法贴现回收期法 仍以表仍以表7-57-5中的天天公司的投资项目说明折现回收期法的使用，假定折中的天天公司的投资项目说明折现回收期法的使用，假定折现率为现率为10%10%，见表，见表7-77-7。例例7-9 表表7-7 贴现回收期的计算贴现回收期的计算 单位：元 年份（

26、t）012345净现金流量贴现系数贴现后现金流量累计贴现后流量-100001-1000030000.9092727-727330000.8262478-479530000.7512253-254230000.6832049-49330000.62118631370天天公司投资项目的折现回收期为：天天公司投资项目的折现回收期为： 4+493/1863=4.26 4+493/1863=4.26 （年）（年）7.4 非折现现金流量方法非折现现金流量方法l投资回收期投资回收期l平均报酬率平均报酬率l平均会计报酬率平均会计报酬率平 均 报 酬 率平 均 报 酬 率(average rate of ret

27、urn，ARR)是投是投资项目寿命周期内资项目寿命周期内平均的年投资报酬平均的年投资报酬率，也称平均投资率，也称平均投资报酬率。报酬率。 平均报酬率计算方法计算方法决策规则决策规则 事先确定一个企业要求达到的平均报酬率，或称事先确定一个企业要求达到的平均报酬率，或称必要平均报酬率。在进行决策时，只有高于必要的必要平均报酬率。在进行决策时，只有高于必要的平均报酬率的方案才能入选。而在有多个互斥方案平均报酬率的方案才能入选。而在有多个互斥方案的选择中，则选用平均报酬率最高的方案。的选择中，则选用平均报酬率最高的方案。 平均报酬率的优缺点l优点：简明、易算、易懂 l缺点： （1）没有考虑资金的时间价

28、值，第一年的现金流量与最后一年的现金流量被看作具有相同的价值，所以，有时会做出错误的决策； （2）必要平均报酬率的确定具有很大的主观性。 7.4 非折现现金流量方法非折现现金流量方法l投资回收期投资回收期l平均报酬率平均报酬率l平均会计报酬率平均会计报酬率平均会计报酬率(AAR,Average A c c o u n t i n g Return)是与平均报酬率非常相似的一个指标，它使用会计报表上的数据，以及普通会计的收益和成本概念，而不使用现金流量概念。 平均会计报酬率如前面大华公司的例子中，两个方案的平均会计报酬率分别为：平均会计报酬率计算简单，但是它使用会计利润而不使用现金流量，另外未考

29、虑货币的时间价值，所以只能作为投资方案评价的一种辅助指标。7.5投资决策指标的比较投资决策指标的比较l两类指标在投资决策应用中的比较两类指标在投资决策应用中的比较 l贴现现金流量指标广泛应用的原因贴现现金流量指标广泛应用的原因l贴现现金流量指标的比较贴现现金流量指标的比较 两类指标在投资决策应用中的比较l2020世纪世纪5050年代年代l2020世纪六、七十年代世纪六、七十年代 19501950年，年，Michrel GortMichrel Gort教授对美国教授对美国2525家大型公司调查的资料表明，被调查的公司家大型公司调查的资料表明，被调查的公司全部使用投资回收期法等非贴现的现金流量指标

30、，而没有一家使用贴现的现金全部使用投资回收期法等非贴现的现金流量指标，而没有一家使用贴现的现金流量指标流量指标Tomes KlammerTomes Klammer教授对美国教授对美国184184家大型生产企业进行了调查，资料详见下表家大型生产企业进行了调查，资料详见下表投资决策指标作为主要方法使用的公司所占的比例（）作为主要方法使用的公司所占的比例（）1959年1964年1970年贴现现金流量指标非贴现现金流量指标198138625743合计100100100资料来源：Journal of Bussiness 1972年7月号两类指标在投资决策应用中的比较l2020世纪世纪8080年代的情况年

31、代的情况 202X202X年，年，Dauid J. OblackDauid J. Oblack教授对教授对5858家大型跨国公司进行了调查，资料详见下表家大型跨国公司进行了调查，资料详见下表： 投资决策指标使用情况调查表投资决策指标使用情况调查表投资决策指标作为主要方法使用的公司所占的比例（）作为主要方法使用的公司所占的比例（）贴现现金流量指标非贴现现金流量指标7624合计100资料来源：Financial management 202X年冬季季刊*若不考虑使用中的主次地位，则被调查的公司使用贴现现金流量指标的已达90。两类指标在投资决策应用中的比较l2020世纪末至世纪末至2121世纪初的情

32、况世纪初的情况 l 202X202X年美国年美国DukeDuke大学的大学的John Graham John Graham 和和 Cbell Havey Cbell Havey教授调查了教授调查了392392家公司的财务主家公司的财务主管，其中管，其中74.9%74.9%的公司在投资决策时使用的公司在投资决策时使用NPVNPV指标，指标，75.7%75.7%的公司使用的公司使用IRRIRR指标，指标，56.7%56.7%的公司的公司同时使用投资回收期指标。同时调查发现，年销售额大于同时使用投资回收期指标。同时调查发现，年销售额大于1010亿美元的公司更多地依赖于亿美元的公司更多地依赖于NPVN

33、PV或或IRRIRR指标，而年销售额小于指标，而年销售额小于1010亿美元的公司则更多地依赖于投资回收期等非贴现的指标。亿美元的公司则更多地依赖于投资回收期等非贴现的指标。 资料来源：, Cbell R. Harvey. The Theory and Practice of Corporate Finance: Evidence from the Field. Journal of FinancialEconomics, Vol. 60, no. 23, 202X, 187243.7.5投资决策指标的比较投资决策指标的比较l两类指标在投资决策应用中的比较两类指标在投资决策应用中的比较 l贴现现

34、金流量指标广泛应用的原因贴现现金流量指标广泛应用的原因l贴现现金流量指标的比较贴现现金流量指标的比较 贴现现金流量指标广泛应用的原因非贴现指标忽略了资金的时间价值非贴现指标忽略了资金的时间价值投资回收期法只能反映投资的回收速度，不能反映投资的主要投资回收期法只能反映投资的回收速度，不能反映投资的主要目标目标净现值的多少净现值的多少 非贴现指标对寿命不同、资金投入的时间和提供收益非贴现指标对寿命不同、资金投入的时间和提供收益的时间不同的投资方案缺乏鉴别能力的时间不同的投资方案缺乏鉴别能力 平均报酬率、平均会计报酬率等指标，由于没有考虑资金平均报酬率、平均会计报酬率等指标，由于没有考虑资金的时间价值，实际上是夸大了项目的盈利水平的时间价值，实际上是夸大了项目的盈利水平 投资回收期是以标准