现金流量评估与风险分析

1、第十一章第十一章現金流量評估與風險分析現金流量評估與風險分析Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析2第十一章現金流量評估與風險分析第一節現金流量評估的重要性 第二節有關的現金流量 第三節現金流量的成分 第四節不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 第五節投資方案的風險分析 Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析3第一節現金流量評估的重要性正確合理的估算現金流量是資本預算的基石，若估計失當，將對企業造成重大的損失，甚至淪為破產。例如1970年代美國幾家石油公司要舖設一條橫貫阿拉斯加，長達1300公里的油管時，原先的舖設成本預估為7億美元，但實際的投入成本卻

2、近70億美元。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析4第二節有關的現金流量有關的現金流量 (Relevant Cash Flow) 指在資本預算當中，一定要被考量到的現金流量。財務人員在評估現金流量時，可遵循下面三個重要原則以避免不當的錯估：一、資本預算在乎的是現金流量而非會計利潤；二、只有增加的現金流量 (Incremental Cash Flow) 才與投資方案的取捨有關；三、必須考量淨營運資金的變動數量。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析5有關的現金流量一、現金流量與會計利潤的比較公式1.現金流量與會計利潤的關係現金流量 = 淨利 + 非現

3、金費用 (11.1)大部分公司主要的非現金費用為折舊，因此，上式可簡化為：現金流量現金流量 = 淨利淨利 + 折舊折舊 (11.2)Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析6有關的現金流量實例說明中山公司擬投資一套900萬的新設備，使未來的三年中，每年的銷貨收入均額外增加1,500萬，但每年成本 (不含折舊) 須增加800萬，若此套新設備可用3年，採直線折舊法，未來三年的會計利潤與現金流量可用表11-1表示：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析7有關的現金流量Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析8有關的現金流量二、增加的現金流

4、量增加的現金流量與增加的現金流量有關之五個議題分別討論：埋沒成本 (Sunk Cost)：埋沒成本指已經承諾或已經發生的成本；因為埋沒成本不會影響投資方案的現金流量，故非增加的現金流量非增加的現金流量。1.機會成本 (Opportunity Costs)：機會成本指若企業不將此項資產投入於此投資方案，而投資於其他方面時，所能創造的現金流量。機會成本應列機會成本應列入有關的現金流量入有關的現金流量。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析9有關的現金流量利潤侵蝕 (Profit Erosion)：企業所欲接受的投資方案若侵蝕原有的銷售，則應將被侵蝕的部分減被侵蝕的部分減除除。

5、運送與安裝成本 (Transportation and Installment Costs)：當公司購置固定資產時，經常會伴隨運送與安裝成本。所以當在決定投資方案的成本時，應該將運送與安裝成本計入應該將運送與安裝成本計入。利息費用 (Interest Expense)：財務學中通常將投資決策與融資決策分開考慮，融資所需支付的利息費用不必不必列入投資方案之中。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析10有關的現金流量三、淨營運資金的變動量三、淨營運資金的變動量若公司的投資發生變動之後，其新的營運所需搭配的現金、存貨、應收款項，以及應付款項均會發生變化，這種流動資產與流動負債變

6、動量之間的差異，我們稱為淨營運資金 (Net Working Capital) 的變動量。如果淨營運資金的變動量為正值，這表示企業需有額外的資金來融通此一變動量。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析11第三節現金流量的成分一般投資方案的現金流量包含三種成分：一、期初投資；一、期初投資；二、營運現金流量；二、營運現金流量；三、期末現金流量。三、期末現金流量。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析12現金流量的成分圖11-1利用時間線描繪這三種現金流量的成分。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析13現金流量的成分一、期初投資1.

7、計算式Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析14現金流量的成分實例說明 愛河旅遊公司擬添購十艘新遊艇來汰換原有的十艘舊遊艇，以提升其在愛河與高雄港的觀光旅遊品質，新的十艘遊艇成本為3.9億，但需額外花費0.1億的運送與安裝成本；舊有的十艘旅艇的出售收入為1.33億，其帳面價值0.00億，出售舊遊艇產生了1.33億的淨收入，依法需繳交25% 的稅額；為了配合新遊艇業務的發展，公司需額外投入0.3億的淨營運資金。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析15現金流量的成分則愛河旅遊公司的期初投資之計算可表示如表11-3。Copyright 滄海書局第十一章

8、現金流量評估與風險分析16現金流量的成分二、營運現金流量1.公式營運現金流量 = 淨利 + 折舊費用Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析17現金流量的成分實例說明我們延續愛河旅遊公司的案例，新遊艇與舊遊艇的預期收入與費用 (不包括折舊費用) 列如表11-4：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析18現金流量的成分新遊艇的期初購買成本為4.0億，預估五年後的新遊艇殘值尚有1.5億，因此新遊艇未來五年的每年折舊費用為：由於舊遊艇已折舊完畢，故未來五年已不需提列折舊費用，綜合上述計算，我們可將新遊艇與舊遊艇未來五年的折舊費用列如表11-5：現金流量的成分

9、Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析19Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析20結合表11-4與表11-5的數據，我們可以估算新遊艇與舊遊艇的營運現金流量如表11-6：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析21現金流量的成分Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析22Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析23現金流量的成分三、期末現金流量計算式1.期末現金流量的計算可表示如表11-8：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析24現金流量的成分實例說明我們繼續愛河旅

10、遊公司的案例，公司五年後出售這批十艘新遊艇預計可賣得2.5億收入，超過殘餘值或帳面價值 (1.5億) 有1.00億之額外收入。期末淨營運資金的還原金額與期初淨營運資金的投資金額相同，即0.3億，因此新遊艇投資方案的期末現金流量的計算可表示如下：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析25現金流量的成分四、有關現金流量的摘要愛河旅遊公司的新遊艇投資方案的期初投資、營運現金流量，以及期末現金流量的數據摘要如下面的時間線：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析26第四節不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理一、不同年限的投資方案 調整方法有兩種，即重置鏈法1.均

11、等年金法Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析27不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理重置鏈法重置鏈法 (Replacement Chain Method)作法：將不同年限的投資方案的年限重複地向前展延，直到它們有相同的年限，然後比較它們的NPV或IRR。例如p甲方案的年限為3年，乙方案的年限為2年，p公司的資金成本為10%，p兩方案的現金流量、NPV及IRR分別為：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析28不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理實例計算：根據重置鏈法，我們必須將甲方案與乙方案向前展延到年限相同，所以我們取兩者年限，即3年與2年，的最小公倍

12、數是6年。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析29不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理決策：由上面的計算得知，p乙方案的NPV為83.98，大於大於p甲方案的NPV為61.72，p故公司應採行乙方案。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析30不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理均等年金法均等年金法 (Equivalent Annual Annuity Method，簡稱EAA)作法：均等年金法係利用年金的概念，將方案的NPV平均的分攤分攤到方案的年限中，使每年固定現金流量 (即年金) 的現值總和等於方案的淨現值。Copyright 滄海書局第十一章 現

13、金流量評估與風險分析31不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理實例計算：甲方案的NPV已知為35.24，年限為3年，資金成本為10%，因此，甲方案的EAA可用下圖表示：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析32不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理乙方案的NPV為33.46，年限2年，資金成本為10%，乙方案的EAA可用下圖表示：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析33不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理決策：由於p乙方案的EAA乙為19.28，大於大於p甲方案的EAA甲為14.17，p因此我們應接受乙方案p此一結論與重置鏈法完全相同。Copyright 滄

14、海書局第十一章 現金流量評估與風險分析34不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理二、通貨膨脹的處理投資方案之淨現值的評估公式是：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析35不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理未來的通貨膨脹對上式的分子與分母的影響如下：對分子 (即現金流量) 的影響：現金流量必須針對未來的通貨膨脹予以反應與調整。1.對分母 (即折現率) 的影響：若通貨膨脹率發生變動，則無風險利率也將變動；無風險利率若變動，則負債與權益證券的成本也會跟著變動，最後企業的加權平均的資金成本，即k，也會變動。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析36第五節投資方案

15、的風險分析常用的三種風險分析方法為：一、敏感度分析；二、情境分析；三、電腦模擬法。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析37投資方案的風險分析一、敏感度分析 (Sensitivity Analysis)作法1.當其他變數維持不變，我們改變某一個投入變數在預期值的某一個百分點上下變動，則新的淨現值將會變成多少？以本章前述的愛河旅遊公司為例，假設公司擬探討銷貨收入、單位變動成本，以及資金成本三個投入變數在預期值上下各變動5%與10%時，對方案的NPV會造成何種影響呢？Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析38投資方案的風險分析實例分析Copyright

16、滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析39投資方案的風險分析我們若將表11-10的數據，依據銷售量、單位變動成本，以及資金成本三個變數分別繪製，可得下圖11-2：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析40投資方案的風險分析結論：從圖11-2中我們得知p淨現值對單位變動成本的敏感程度最高，亦即單位變動成本的變動對NPV的影響最大p銷售量的敏感度次之，p資金成本的敏感度最小。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析41投資方案的風險分析二、情境分析 (Scenario Analysis)1.作法：同時考慮一些變數的變動對NPV的影響，例如公司考量好的營運狀況 (例如銷售量高，單位變動成本低，資金成本低) 和壞的營運狀況 (例如銷售量低，單位變動成本高，資金成本高)，然後依據好與壞的營運狀況算出NPV，並與基本狀況的NPV做比較。Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析42投資方案的風險分析實例分析：Copyright 滄海書局第十一章 現金流量評估與風險分析43投資方案的風險分析根據表11-11的資料，我們可以計算此投資方案在情境分析下的預期NPV標準差及變異係數如下：Copyright