我国私募证券投资基金主要形式的比较分析

1、我国私募证券投资基金主要形式的比较分析黄礼健(中国人民银行金融研究所北京市100800摘要:本文分析了当前私募证券投资基金的主要形式,并从法律地位和监管机构、组织结构和经营情况的角度对几种形式的私募证券投资基金进行分析比较,认为当前我国私募证券投资基金的主要形式各有优缺。建议监管部门应提供足够的制度供给和保持公平竞争环境,并加强监管力度,严厉打击非法违规的投资行为,促进私募证券投资基金健康快速发展。关键词:证券投资基金;私募;存在形式中图分类号:F830文献标识码:A文章编号:1007-4392(200907-0036-03私募证券投资基金是以通过非公开方式募集投资于有价证券的集合资金管理方式

2、。私募证券投资基金与公募证券投资基金的主要区别在于募集方式不同,后者采用向不特定对象公开募集。私募证券投资基金与股权投资基金的主要区别在于投资对象不同,后者主要投资于非上市流通的公司股权或项目。在国外,私募证券投资基金亦称为“对冲基金”(hedge fund。随着我国证券市场的迅速发展,私募证券投资基金取得了很大提高和发展,目前已经发展成为重要的机构投资者,对我国资本市场发展起到了举足轻重的作用。因此,客观地分析和比较当前我国私募证券投资基金的现存状态,对我国资本市场健康快速发展有着重要意义。一、当前我国私募证券投资基金的主要形式目前,我国存在(或即将成立私募证券投资基金主要有以下的形式:信托

3、公司集合资金信托计划、证券公司集合资产管理计划、基金管理公司多客户特定资产管理业务、管理自有资金的投资公司和民间私募证券投资基金。(一信托公司集合资金信托计划信托公司集合资金信托计划是指由信托公司担任受托人,按照委托人意愿,为受益人的利益,将两个以上(含两个委托人交付的资金进行集中管理、运用或处分的资金信托业务活动。从当前市场上看,信托公司的集合资金信托计划产品主要有两类:结构化集合资金信托计划和非结构化集合资金信托计划。在结构化集合资金信托计划中,委托人可划分为优先受益权委托人和一般受益委托人,优先受益权委托人在风险相对可控的前提下获取相对稳定的信托利益,而一般受益委托人在保证优先受益权委托

4、人按照信托文件约定获取信托利益的基础上,有机会获取超额的信托利益。而非结构化集合资金信托计划对委托人不划分优先等级。一个典型的信托公司集合资金信托计划是以华润深国投信托有限公司发行众多集合信托产品,如早期的“赤子之心”系列开放式证券投资信托基金和当前的通联资本系列结构式证券投资集合资金信托计划。(二证券公司集合资产管理计划证券公司集合资产管理计划是指证券公司在为多个客户办理集合资产管理业务时设立,交由相应的资产托管机构进行托管,对多个委托人交付的资金进行集中管理、运用或处分的资金信托业务活动。集合资产管理计划根据投资对象可分为限定性集合资产管理计划和非限定性集合资产管理计划,前者主要投资于信用

5、度高且流动性强的固定收益类金融产品,如国债、国家重点建设债券、债券型证券投资基金、在证券交易所上市的企业债券等;而非限定性集合资产管理计划的投资范围由集合资产管理合同约定,投资对象不受限制。现有的中信理财2号集合资产管理计划、君得益集合理财产品等都是证券公司集合资产管理计划的典型例子。(三基金管理公司多客户特定资产管理业务金融监管36华北金融2009年第7基金管理公司多客户特定资产管理业务(俗称基金公司“一对多”专户理财业务,是指基金管理公司向两个以上特定客户募集资金或者接受两个以上特定客户财产委托担任资产管理人,由商业银行担任资产托管人,为资产委托人的利益,运用委托财产进行证券投资的活动。从

6、当前看,在相关法规逐步完善和基金公司开展“一对一”资产管理业务(即基金管理公司单一客户特定资产管理业务试点后,“一对多”专户理财业务即将于近期开闸。(四管理自有资金的投资公司管理自有资金的投资公司是指由几家企业共同出资,成立有限责任公司或股份有限公司并将筹集的资金主要用于投资有价证券的集合投资管理方式。一个典型管理自有资金的投资公司就是由金华信托、浙江商业财务公司、上海强生、联通国脉等12家公司共同出资筹集1.85亿元组建的上海邦联投资创业有限公司。(五民间私募证券投资基金民间私募证券投资基金是指以咨询公司、顾问公司、投资公司、理财工作室甚至个人等名义,以委托理财方式为中小投资者提供投资服务的

7、集合投资管理方式。由于这类私募证券投资基金的资金筹集完全依靠亲朋关系实现,其运作管理也主要依靠投资管理人个人信誉和口头或书面协议等加以约束和控制。这类私募证券投资基金从性质上说属于民间或地下金融行为。在实际操作中,许多私募证券投资基金往往是单户理财,即投资者以自己的名义开户,将账户名称、开户地址、帐号和交易密码等信息告知投资管理人,自己控制银行密码、证券公司密码等其他密码,投资管理人只负责日常交易但不能转移账户上的资金。但这种表面上的单户理财,对投资管理人来说实际上形成了集合投资管理方式,因此这种操作方式被市场普遍认定为私募证券投资基金。二、我国私募证券投资基金主要形式比较分析(一法律地位和监

8、管机构不同从当前看,信托公司集合资金信托计划、证券公司集合资产管理计划、基金管理公司多客户特定资产管理业务和管理自有资金的投资公司都具有明确的法律地位和相应的监管机构,而民间私募证券投资基金没有明确的法律地位,仍处在灰色地带,具体情况可参见表1。(二组织形式不同1.信托公司集合资金信托计划。此类私募证券投资基金的组织形式是信托型。在基金的实际运营中,信托公司虽然对信托基金进行风险管理,但一般不负责直接投资管理,而是聘请其他投资管理人负责,并由商业银行保管信托计划财产。这也就是说,信托公司集合资金信托计划实行的是双层信托型组织结构,即投资人将资金委托给信托公司,而信托公司再将信托基金委托给投资管

9、理人。2.证券公司集合资产管理计划。此类私募证券投资基金的组织形式仍是信托型。与信托公司集合资金信托计划不同的是,证券公司一般不聘请其他投资管理人而是直接负责投资管理,因此实行的是单层信托型组织结构。3.基金管理公司多客户特定资产管理业务。此类私募证券投资基金的组织形式仍是信托型。虽然此类私募证券投资基金尚未开闸,但根据相关法规和政策的规定,可以预见到其组织结构将采取类似证券公司集合资产管理计划的单层信托型组织结构。4.管理自有资金的投资公司。与前几类私募证券投资基金不同的是,管理自有资金的投资公司采取了公司型的组织形式,组织结构更为紧密。在实际运营中,管理自有资金的投资公司有时会将部分资产委

10、托给专业的投资管理机构。5.民间私募证券投资基金。民间私募证券投资基金的组织结构较多,可以采取信托型组织结构和公司型组织结构,还可以采取一种称为有限合伙型的组织结构。有限合伙型企业是根据合伙企业法(2006年8月成立,企业由普通合伙人和有限合伙人组成,普通合伙人(通常也是基金管理人对合伙企业债务承担无限连带责任,有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。(三经营情况比较我们将从市场规模、经营费用、经营灵活程度、基金管理人的道德风险等角度对我国私募证券投资表1私募证券投资基金主要形式法律地位及监管机构的比较序号主要形式主要法规监管机构1信托公司集合资金信托计划信托公司集合资金信托计划

11、管理办法(2007年3月,取代信托投资公司资金信托管理暂行办法(2002年银监会2证券公司集合资产管理计划证券公司客户资产管理业务试行办法(2004年2月;证券公司集合资产管理业务实施细则(试行(2008年7月证监会3基金管理公司多客户特定资产管理业务基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法(2008年1月;关于基金管理公司开展特定多个客户资产管理业务有关问题的规定(2009年6月证监会4管理自有资金的投资公司公司法证监会5民间私募证券投资基金无无金融监管37华北金融2009年第7期基金做进一步比较分析。1.市场规模。从现有的市场规模看,民间私募证券投资基金最大,估计现有的市场规模在9千亿元左

12、右;其次是信托公司集合资金信托计划和证券公司集合资产管理计划,两者的市场规模各约为400亿元左右;管理自有资金的投资公司现存规模较小,市场规模不足200亿元;基金管理公司多客户特定资产管理业务尚待开闸,但从基金公司近年来的投资能力和良好的品牌优势看,其为特定多个客户办理特定资产管理业务将会有良好的发展前景,市场普遍预计今年6月开闸的基金公司一对多理财产品可以募集600亿元左右的资金,市场规模极有可能超越信托公司集合资金信托计划和证券公司集合资产管理计划。2.经营费用。从经营费用看,民间私募证券投资基金由于不需要登记注册,除了以固定费率和盈利提成方式支付费用外,不需上缴税费,因此其经营费用最低。

13、而其它各种形式的私募证券投资基金获得合法形式的同时,必须面对较高的税收和管理成本。相比而言,证券公司集合资产管理计划和基金管理公司多客户特定资产管理业务属于单层信托型基金,费用比双层信托型的信托公司集合资金信托计划低一些,因为后者需要向两个委托人支付运营费用。而属于公司型的管理自有资金的投资公司税费高,因此其经营费用最高。3.经营灵活性。从经营灵活性看,管理自有资金的投资公司由于不需要遵守相关规定,也不存在任何投资限制,经营十分灵活。民间私募证券投资基金由于个人信誉和口头或书面协议进行委托,手续简单,而且大都以个人等名义或单户理财方式进行证券投资,经营较为灵活。信托公司集合资金信托计划由于可以

14、委托经营风格不同的投资管理人进行投资,其经营灵活程度比证券公司集合资产管理计划和基金管理公司多客户特定资产管理业务高。证券公司集合资产管理计划和基金管理公司多客户特定资产管理业务只收取管理费,非公开募集的方式越来越公开化,因此与公募证券投资基金的相同点越来越多,其经营灵活性明显下降。4.基金管理人的责任和道德风险。民间私募证券投资基金的信托关系是建立在亲朋关系之上的,有着牢固的信用基础,或是建立在有限合伙组织结构的基础之上的,因此基金管理人的责任重大,其道德风险小。管理自有资金的投资公司有着现代企业的组织结构,契约关系牢固,因此基金管理人所表现的道德风险较小。信托公司集合资金信托计划、证券公司

15、集合资产管理计划和基金管理公司多客户特定资产管理业务大都建立在信托关系基础之上,由于我国社会信用基础薄弱,这三种形式私募证券投资基金管理人表现的道德风险比前两种形式大一些。三、几点结论(一当前我国私募证券投资基金的主要形式各有优缺点正如前文的比较分析,几种形式的私募证券投资基金既有优点,又有不足之处。以民间私募证券投资基金为例,虽然它具有经营费用低、经营灵活和基金管理人道德风险小的优势,但是缺少有效的法律保障,风险自然大。如果基金管理人许诺高额利息或者保底利息为条件,并向不特定对象募集资金,则被认定为非法集资,而投资人可能血本无归。而其它几种形式的私募证券投资基金虽然有法律保障,但可能存在经营费用高、经营不灵活或基金管理人道德风险相对大的劣势。因此,需要客观地看待这几种形式的私募证券投资基金,不能简单地认为一种私募证券投资基金比另一种更为优越。(二提供足够的制度供给和保持公平竞争环境,促进私募证券投资基金健康快速发展在认识到各种私募证券投资基金优缺点的同时,相关的监管部门应逐步放开或放宽私募证券投资基金存在的制度限制或提高更多的制度供给,其中应着重考虑和研究民间私募证券投资基金的法律地位和私募证券投资基金的豁免登记等制度。在此基础上,相关的监管部门应保持证券市场的