并购活动中目标企业价值评估方法的比较分析

1、管理管理论坛并购活动中目标企业价值评估方法的比较分析文/纪玲珑【摘 要】 企业并购案例日益增多，失败的案例比率也居高不下，在这样的背景下，本文归纳总结了并购活动中常用的几种价值 评估方法，并对这几种方法进行了简单的比较分析。【关键词】 价值评估 现金流量法 实物期权法雹 14-2010 Chin心血叭山呵込乍戚皿点卩讪間哑帰叱副问卜中国商界20 0 9年09月总第182期?厂雹 14-2010 Chin心血叭山呵込乍戚皿点卩讪間哑帰叱副问卜中国商界20 0 9年09月总第182期?厂2 0世纪9 0年代以来，伴随着信息技术革命和经济全球化的快速 发展，全球掀起了以跨国公司为主导、以“强强联合”

2、为特征的 第五次并购浪潮。通过并购企业可以改善资源配置质量、提高资源 利用效率，从而实现股东利润的最大化。但不管采用什么并购方 式，都要涉及价格问题。对收购方来说，合理的价格是成功收购 的第一要素，而过高的收购价格则是多数公司并购失败的主因；对 目标公司来说，合理的价格也极为重要，公司的管理层和董事会需 要知道，对方的出价是否最大限度地符合股东的利益，它是公司管 理层下决心的前提。所以，正确选择价值评估方法对企业并购非常 重要。一、价值评估含义资产价值评估是对资产价值的货币表现，即资产现时价格的评估， 是评估主体按照特定目的，遵循法定标准和程序，运用科学方法以统一 的货币为单位， 对被评估对象

3、的现时价格进行评定和估算。价值评估 是一种定量分析， 但其中的各种数量并不完全是客观的。由于计算过 程中往往带有主观判断，依据估价模型计算出的价值估价也会失真。另外，由于估价中需要对未来发展和经济提出各种假设，最后的估价数据还有不确定性， 合理的误差是避免不了的。价值的评估会受到公 司信息和市场信息的影响，正确的价值评估会有时间限制，随着新信息的出现，估价结论会有所改变。但这并不能否认价值评估的重要性， 而要求我们根据企业实际情况正确运用价值评估方法。二、目标企业价值评估方法.（一）现金流量折现法现金流量折现法是一种理论性较强的资本预算法，是将目标企j .妙韦. 业的未来预期现金流量按照一定的

4、资本成本率折现，折算为并购交易 试点的现值来评估企业价值。其计算公式为：V 士 * V11 （1 i）t （1 i）n式中，V表示目标企业的评估价值；F表示预期现金净流量；n表示预测期限表示折现率；t表示年份;V表示期末第n年的终值。从模型中可以看出，影响目标企业价值确定的因素有三个：预-期现金净流量、折现率、预测期。其中，现金净流量被界定为由企业 经营产生的现金流量，也就是自由现金流量，即支付了有价值的投资 需求后能向股东和债权人派发的现金总量，其预测公式为：现金流量一 口息前税后利執内折旧与摊销营运资本鞘M C资本支出。折现率一 般采用加权资本成本来确定；预测年限越长，预测的准确性也就越-

5、.差，并购企业可以根据说掌握的相关数据的难易程度及其可信度的大小具体确定预测年限。（二）实物期权法期权定价模型由山函打和哺伽3丙為9申2首先提出，其计算方序 法如下：V 2 St N （d1） EteN（d2）其中：ln(S 弋)(r 22)d 1 d2 d1 R t0现值法有着本质的区别，实物期权法把不确定性意味着机会和权利， 不确定性越大，机会就越多，成功的可能性就越大，所以，它对不确 定性是偏好型的，认为不确定性是创造价值的。（三）成本法成本法估价适用于并购后目标企业不再继续经营，并购方意图购买目标企业某项资产或其他生产要素的情况。主要方法：一是账面价值法。是一种静态的估价标准，是利用传

6、统的会计方式确定净资产来 决定并购价格的方法。账面价值是反映企业特定时点会计核算价值的 数字，不考虑资产市场价值的波动，也不考虑资产的收益状况。二是 重置成本法。重置成本法是指在资产评估时，按被评估资产的现时价格完全重置成本，减去应扣损耗或贬值，来确定被评估资产价格的一种方法。具体来讲，就是根据重新购建与被评估资产相同或类似的个新资产的全部重置成本在现行市价条件下所需的费用，并在此基础上扣除被评估资产因为使用、存放和技术进步及社会经济环境变化而对 资产价值的影响实体性贬值、功能性贬值、经济性贬值后的价值，从而得出被评估资产按现行市价及其新旧程度计算的重估价值。三是清 算价值法。清算价值法是在企

7、业作为一个整体已丧失增值能力情况下 的一种资产评估方法。清算价值是指目标企业出现财务危机而导致破 产或停业清算时，把企业中的实物资产逐个分离而单独出售得到的收入。（四）市场法市场法又称相对价值法，是以类似企业或类似收购事件的相关 财务数据位基础来推算目标企业价值的一种估价方法。主要方法：一 是可比公司分析法。可比公司分析法以交易活跃的同类公司的股价与 财务数据为依据，计算出作为市场价格乘数的财务比率，进而推断出企业价值的一种估价方法。常用的市场价格乘数有市盈率。市盈率表 明市场对企业盈利能力的评价，目标企业的税后利润乘以同行业可比公司的市盈率， 即可得出目标企业价值。二是可比交易分析法。可比

8、交易分析法是从类似的收购事件中获取有用的财务数据来求出一些相 应的收购价格乘数，据此评估目标企业价值的一种估价方法。它不对企业的市场价值进行分析，只是统计同类企业在被并购时并购方支付价格的平均溢价水平，再用这个溢价水平计算出目标企业价值。该方法假设市场是安全有效的，并购带来的所有后果如协同效应、现金流量增加、成本降低以及并购风险等，都由市场通过溢价水平完全表现出来。三、目标企业价值评估方法的比较分析现金流量折现法在理论上被认为是最科学最成熟的估价技术，因为这种方法能直接揭示企业的获利能力，反映了企业价值的本质含义， 评估结果令人信服。但其技术难度大。现金流量折现法的主要问题是 折现率的不确定性

9、，同时所预测现金流的数值有一个可信度的问题。尽管现金流量折现法从理论上来讲是合理科学的，但考虑的仅仅是独立企业的期望效益之和，忽略了协同效应，这往往使企业价值被低估。而实物期权法能客观地处理一部分未知的信息，认为不确定性产生了期权价值，而且不确定性越高，期权的价值就越大。实物期权法能够更加客观地评价企业的价值，这种客观性来源于对评估信息源的挖掘扩张以及信息可靠性的提高。实物期权法考虑了企业并购产 生的协同效应，提出特殊方法对协同效应进行计量，适用于在未来不雹 14-2010 Chin心血叭山呵込乍戚皿点卩讪間哑帰叱副问卜中国商界20 0 9年09月总第182期?厂市场法最大的优点是克服了现金流

10、量折现法存在的对输入参数的过度依赖，从投资的角度看，它提供了整个市场目前对公司价值的评 估信息，包括整体市场、行业和行业内单个公司的（下转第 85页）式中，S t表示标的资产的当前价值；E t表示标的资产的行使价确定性强和管理者需要一定的弹性去应付的情况下对所有上市企业和值；r表示无风险利率；R表示资产收益波动率；t表示第二期投资到并E上市企业进行价值评估。购期初的时间。 实物期权法评估的基本思想是从动态的角度考虑问题，着眼于虞.席取；描述实际项目投资中的真实情况，关于不确定的处理方式与传统的净匸肌烁雹 14-2010 Chin心血叭山呵込乍戚皿点卩讪間哑帰叱副问卜中国商界20 0 9年09月

11、总第182期?厂管理管理论坛料则可以利用网络快速、便捷、具有交互性和内容广泛性的特点， 构架起一个高校内部的信息检索系统，以便于师生快速的查找使用 信息资源。当利用文献资料时，对于电子资料通过加强后台管理， 不断扩大更新信息，优化检索方式，简便使用程序等方法就能基本 实现信息资料的管理。但对于纸质文献则有必要花费更大的精力。 以往“存而不用”的藏书状态使得文献资料的管理过程存在很多漏 洞，比如整理不够图书自然破损严重，检索目录和实际藏书有出入 等。有鉴于此，图书馆应当制定严格的图书管理制度，运用科学 的图书管理方法，将图书的管理进行分区，落实到人，定期复查。 同时，利用网络技术编订检索目录，提

12、高检索的的速度和准确性。 以此实现纸质文献有人管，有人查，定期维护的机制。2.2人力资源管理的创新列宁曾经说过：图书馆员是图书馆事业的灵魂。由此可见图书馆 的人力资源对于图书馆的发展作用重大。任何图书馆的管理说到底都 是由人来实现的，优秀的管理员可以提高图书服务读者的质量和水 平，能力底下者则可能降低图书馆文献资料的利用率。在当前信息技 术快速发展，图书馆的管理工作深受影响的新形式下，高素质的人力 资源显得更为重要。因此作为图书馆管理体制改革的另外一个重要组 成部分，人力资源管理的创新成为了图书馆提高自身竞争力，谋求生 存的空间的关键。人力资源管理的创新首先是图书馆领导思维和观念的创新，要敢

13、于在新的条件下改变思想，打破传统，不抱残守缺，不故步自封，不 断提炼和升华新观念，新精神，新意识，要善于培养和发现人才， 创造最佳的团队精神，营造开放、民主的人文环境，在以读者为本的服务的前提下，充分调动图书馆员的积极性和创造力，为其提 供最大的才华发展空间，充分满足馆员的各种情感需求，做到人尽 其才，各得其位，从人性化的角度关注他们，管理他们。另一方 面人力资源管理的创新还体现在整体人才队伍的建设上。过去的图 书馆人力资源管理存在诸多问题，许多不懂图书管理的人员充斥其 间，人员混杂且分配不合理，造成人浮于事，关系户一大堆，人 才出不来等现象。改革人力资源管理首先就应当清理这些消极现 象，任人

14、唯贤，组建一支高水平、专业的图书管理队伍，并且要 不断的对这支队伍进行培训，提高专业水准和工作素质；同时科学 合理的分配者这人力资源，把人才用在点子上，用到刀刃上。最 后，还要建立科学严谨的人才管理制度，对人才的录用、审核、 分配等都有章可循，实现人力资源的科学利用和优化配置。参考文献1周巧云高校图书馆管理体制的创新J2陈瑜论现代图书馆管理模式J3李沂秋高校图书馆管理与读者的情感关系j4牛亚芳新时代的图书馆管理j5韩娟芳论高校图书馆管理的理念创新j6刘广英&如何实现图书馆的管理激励机制j7张晓缠书馆管理工作的创新j8张芳浅谈图书馆管理与创新j9戴济平现代图书馆管理的若干思考j作者简介：朱励，女

15、，汉（19 7 5）陕西西安人，馆员 现任单位：西北政法大学图书馆，研究方向：管理。（上接第8 7页）估值信息；此外，该方法和理论都相对简单，特别适于对新兴不成熟市场的价值评估。但该方法的最大缺点也是它虽然 提供了目前市场对价值的评估信息，但并没有提供目前价值评估的合理 程度。如果市场本身高估，我们得出的价值是否合理无法准确判断。成本法对价值判断的准确程度取决于资产的账面价值与市场实际 价值的差异，其操作简单，资料比较可靠而且计算简便，直观易懂， 具有一定的客观性，着眼于企业的历史和现状，不确定因素较少，风 险较小，是一种静态的估价标准，该类方法普遍存在两大缺点，一是账面价值和市价存在差异，二

16、是存在表外的隐形资产被忽略。即使通过调整，也很难判断调整后的账面价值是否准确地反映了市场价格，同 时价值调整并未考虑表外资产的价值。参考文献1张德潭.并购活动中企业价值评估技术的比较分析.管理论坛.2 0 0 8,72陈萍.企业并购价值评估方法及应注意的问题.工作研究.2 0 0 8,13顾勇吴剑峰.并购中目标企业价值评估方法比较分析.问题研 究.2 0 0 7，8.4张璐，仲秋雁.企业并购价值评估方法研究.大连理工大学学 报.2006,6.5史佳卉.企业并购的财务风险控制匕京：人民出版社.2 0 0 6.6李新飞.企业并购中的价值评估风险及防范对策研究.湖南农业大 学学报2 0 05，6作者

17、简介：纪玲珑，女，汉（19 8 1 ），管理学硕士研究生,现任单位：山西大学商务学院，研究方向：财务管理。（上接第 8 9页）意识，规范全体职工的行为。二是从制度层面渗透。企业的制度文化的建立和完善是企业各方面工作长期总结的结果，不是思想政治工作所能替代的，但思想 政治工作可以从政治、政策、企业利益的高度辨识现行制度中的不 足和问题，从企业稳定、发展及员工利益的角度对制度体系提出优 化的建议，或者通过思想政治工作为制度的贯彻和落实创造良好的 内部环境。三是从精神层面渗透。企业文化一个非常重要的任务就是“团 队再造”，这是思想政治工作的又一个切入点。如我公司规定，领 导班子成员每人每年至少做客员

18、工论坛一次，与员工直接沟通交 流；对有明确指向的帖子，相关部门要以领导名义限时回复；对 有采纳价值的建议和批评意见，按价值大小给予不同的奖励；员工 思想状况、党组织凝聚力、论坛回复及时率等被纳入班子考核。论 坛把企业连接成一个和谐、友爱的大家庭，成了多数员工每天必 登、有话就说、有难求助、资源分享的园地。灵活多样的思想政 治工作方式，拉近了员工的心理距离，起到了事半功倍的效果。论 坛上管理者与员工之间、员工与员工之间、管理者与管理者之间平 等交流，有效促进了企业内部相互之间深层次的交往和沟通，构建 了各个层面相互理解、相互尊重和相互信任的和谐关系，增强了企 业的团队意识和互帮互助意识，实现了企业思想政治工作的民主参 与、民主决策、民主管理、民主监督，实现了员工对于企业价值 观的认同，营造出企业和谐发展的良好氛围和环境。总之，思想政治工作