铁矿石背后的经济学

1、铁矿石商巨亏背后的经济学淡水河谷是全球最大的 铁矿石生产商 ，最近3个月股价下跌了30%。10月30日，淡水河谷宣布今年第三季度净亏14.37亿美元。这家铁矿石巨头近年的新闻常和巨亏连在一起。今年初，一则新闻说淡水河谷出现有史以来最大单季亏损去年四季度亏64.5亿美元。当然，去年四季度不是唯一巨亏的季度，之前的2012年四季度亏损26.5亿美元。不过，该公司2012年、2013年仍录得盈利。从财务报表来看，相当不错，比国内的钢铁行业的财报远要漂亮。第二大铁矿石巨头力拓则在2012年首次出现年度亏损。说起这些铁矿石巨头，很多人第一印象便是2009年、2010年中国铁矿石谈判的情景，中国企业惨败，

2、持续谈判的结果是几乎接受了对方所有的条件。记得2010年6月时，淡水河谷宣布将从7月份开始把 铁矿石价格 提高35%，而此前第二季度 铁矿石价格 已经上涨了90%。当时，起码我作为股市的观察者是震惊了，那时我国大中型钢企的销售利润率仅有3.6%，不用涨那么多，一次小涨价就足够把钢铁企业的利润全部吞没。后来，我国钢铁行业进入了寒冬。前年、去年全行业亏损之类的词汇围绕着这个传统行业。全球铁矿石大部分被中国消费，按理全球价格取决于中国价格。中国铁矿石对外依存度在65%左右，海外采购又主要被三大矿商把持。这种情形下，铁矿石的价格好不了，一路下降。在网站可以查到，10月31日，62%品位的进口 铁矿石价

3、格 为80美元/吨，算是6年多以来的最低价了。2011年2月的历史高点为191美元/吨，下跌了约六成。这个跌幅相当巨大。就是在这种景气度严重下滑的局面下，淡水河谷的铁矿石、煤炭和铜销售额创下纪录。价格持续下降没有令这些巨头减产囤货，相反，每一家都在全力扩产。这些国际巨头实力雄厚，矿石成本低，在目前矿石价格水平或者下方，他们的矿山扩张项目仍然有很强的竞争力;不过，这并非唯一的原因甚至不是主要的原因。不管是淡水河谷，还是力拓、必和必拓这些矿业巨头，都在扩张产能。他们相信高成本厂商将被挤出国际 铁矿石市场 。事实上，今年也不断听到中国矿山关闭的消息。分析师已经预测，四大巨头将在全球海运 铁矿石市场

4、的份额增加至70%。今年必和必拓已将全年产量目标上调至2.17亿吨，并预计未来增至2.6亿-2.7亿吨。力拓在澳大利亚运营的铁矿石年产能已较预期计划早两个月提高至2.9亿吨，并预计2017年前在澳大利亚的铁矿石年产能达到3.6亿吨。巴西淡水河谷的年产出2018年后将从去年的3.06亿吨增至4.5亿吨。巨头的管理层是这样对外解释的：“从公司经营的角度，我们绝对不会对铁矿石产量进行任何的限制。一直以来，我们都秉承着这样的理念：既然我们有这个生产能力，只要价格高于成本，我们就会最大化地利用这个生产能力，满负荷地来生产。”从经济学的角度，人们会预判到如果价格不发生逆转，铁矿石巨头近年将会不时出现亏损;

5、为什么这些巨头还要这样干?一个大企业，布局市场，亏损的概念很重要，一个企业的成本是以机会成本计算的，亏损意味着平均收益小于平均成本，但成本中有一部分是沉没成本。再者，从另一个角度看，平均收益暂时小于平均成本但大于平均可变成本，暂时的亏损不可怕。如果有机会在几年时间里一统江湖，以后的盈利还将更大，不但能远远覆盖暂时的季度性亏损，还能令今后的利润更加稳定和具有保障。从更长的时间轴来说，当 铁矿石价格 进入低谷时，产业链上很多中国企业也许要做的，是走出去进军产业链上游，而不是等着铁矿石将来见底回升时布局矿山。出海的路也许艰辛，但从成本的角度，现在代价只是几年前中国企业出海收购矿产的几分之一了。进口铁

6、矿石供需平衡悄然变化未来一段时间内价格可能会趋于坚挺来源：中国钢铁现货网 2014-11-03复制网址宽屏查看摘要：根据经济学原理，资源性产品（包括铁矿石）的价格主要由供需关系所决定，供需平衡理论是影响商品价格走势的最核心因素，也是影响进口铁矿石价格的主要因素。而其他因素，诸如市场信心、政策变动、汇率波动及钢坯等关联品种价格变化等，将影响到铁矿石价格的波动的重心及范围。本文重点从供需平衡角度来分析，发现近期主流进口铁矿石替代非主流矿以及内矿力度在逐步增大，未来一段时间进口铁矿石价格可能会上涨。今年以来，进口铁矿石价格大幅下跌，一再试探大众的最低底线，在跌破一道道防线之后Mysteel

7、进口矿价格指数显示，2014年2月24日跌破了120美金，2014年5月19日跌破了100美金，2014年9月22日跌破了80美金，而近期一直徘徊在80美元附近。目前，大家最关注的是，进口铁矿石价格是否还有继续下跌的空间，从近期铁矿石的供需情况可见一斑。一、进口铁矿石库存下降将对价格形成一定支撑（一）港口进口铁矿石库存持续下降，更多进口矿替代内矿，外矿使用比例在提升自2014年9月26日以来，港口进口铁矿石库存连续四周呈现下降趋势。库存的下降一般与供应及需求的变化有关，如图一所示，中国铁矿石进口数量代表了进口铁矿石的供应情况，而生铁产量代表了铁矿石包括进口铁矿石的需求情况。从图中可以发现，铁矿

8、石进口量近阶段一直维持高位，而生铁产量却有微弱降低。在铁矿石供应量维持高位，而国内需求略微回落的背景下，港口进口铁矿石库存持续下降，我们可以得出这样一个结论，即更多进口矿替代国产矿，换句话说，外矿使用比例在提升，消耗了一部分港口进口铁矿石库存。图一 铁矿石进口数量与生铁产量变化比较图数据来源：Mysteel大宗商品数据终端（二）进口非主流铁矿石供应减弱将导致进口矿港口库存持续下降进而对进口铁矿石价格形成支撑从表一中可以看出，主流矿的进口量一直维持在高位（同比增加27.3%），而非主流矿的进口量则下降了1722万吨，同比下降9.7%。那么，后期主流矿与非主流矿的进口量将如何演绎呢？主流矿方面，淡

9、水河谷、力拓与必和必拓这三大矿山在三季度产量均创新高，第四季度产量难以有更高水平，尤其是淡水河谷三季度大幅亏损。表一 2014年主流矿与非主流矿进口情况统计数据来源：Mysteel大宗商品数据终端非主流矿方面，如图二所示，在进口矿价格从2013年12月的135美金一路下跌时，非主流矿进口量从2014年1月2424万吨大幅回落至上月1545万吨，回落了177万吨。值得注意的是，非主流矿进口量在第三季度即铁矿石价格在100美元以下，环比降幅更为显著，分别下降了18.3%、28.4%与23.8%。如果按照平均下降20%来推算，根据2013年非主流矿的进口量为5814万吨，则2014年第四季度可能降低

10、达1100多万吨。由此可见，进口铁矿石价格下跌，对非主流矿的进口量产生了较大的影响。因此，短期内，外矿供应压力将会有所减弱，进而对进口铁矿石价格将形成支撑。图二 非主流矿进口量与进口矿价格关系图数据来源：Mysteel大宗商品数据终端二、国内铁矿石供应下降虚拟需求的增加将是支撑进口铁矿石价格的又一重要因素（一）进口矿价格下跌抑制了国内矿山的开工率，国产矿产量的降低反过来将进一步推高进口矿的用量。从Mysteel统计的70家样本矿山企业开工率我们可以看到，进口矿价格在跌至100美元附近后，国内矿山开工率开始出现较为明显的下降（如图三所示）。图三 国内矿开工率与进口矿价格关系图数据来源：Myste

11、el大宗商品数据终端（二）内外矿价差扩大，将进一步抑制内矿需求，外矿虚拟需求逐步增加今年以来，进口铁矿石在供大于求的背景下，价格跌跌不休。一方面，进口铁矿石与国产铁矿石的价差有逐步加大的趋势（如图四所示），将会抑制钢厂对内矿的需求进而选择用外矿代替。本文将钢厂对国内矿的需求转移到了进口矿的需求，这一现象称为虚拟需求，越来越多的国内矿被进口矿代替，则可以理解为进口矿的虚拟需求越来越大。另一方面，由于内矿成本支撑，为了避免更多矿山关停，内外矿价差一直维持在较高水平。这样的循环关系，加上烧结矿中外矿配比离近年高位水平还有提升空间，使得越来越多的钢厂青睐于使用进口矿代替国产矿。图四 进口铁矿石与国产铁

12、矿石平均价差数据来源：Mysteel大宗商品数据终端三、钢材压力不大进口矿下跌幅度有限库存是一把双刃剑，其绝对量代表了供给的情况，而其变量恰能体现需求的变化供需平衡时影响价格的最基本因素，如图五所示，五大品种的库存与螺纹钢库存，于2014-4-11分别下降了77万吨与44万吨，此时钢价表现出强劲反弹，周指数环比上涨62；于2014年10月17日，同样表现出钢价因为库存大幅下降而反弹的现象。图五 钢材库存与Myspic钢材价格指数关系图数据来源：Mysteel大宗商品数据终端有人可能会担忧上半年房地产开工大幅度下降，将对四季度钢材需求造成影响。房地产开工幅度下降对于钢材需求的影响毋庸置疑，但是钢

13、材社会库存的下降是客观存在。如表二所示，钢材价格大幅反弹时，库存环比下降分别为4.3%与6.2%，上周钢材社会库存环比下降了54万吨，环比占幅达到了5.0%，这一现象预示着钢材消费并不错。造成这一现象的原因，要么是房地产市场好转，要么是基建投资持续发力以至于缓冲房地产投资下降带来的影响。因此，近期钢价的压力并不大，这将传导到对进口铁矿石的需求上，从这个角度来说，进口铁矿石的下跌幅度比较有限。表二 2014年钢材社会库存环比变化与占比表 数据来源：Mysteel大宗商品数据终端四、结论综上所述，从进口铁矿石价格下跌导致铁矿石进口量及国产铁矿石供应量的下降进而提升对进口铁矿石需求（即进口

14、铁矿石虚拟需求增加）以及铁矿石下游钢材市场好转进而增加对其需求，这三个方面看，进口铁矿石的供需压力并没有很大，其短期价格将会坚挺。但不排除因APEC会议减产大量影响高炉开工率或钢坯价格大跌等联动因素影响剧烈时，可能会大大减弱铁矿石供需带来的支撑力度，但在短期影响之后，其本质又将显现出来铁矿石未来依然熊途漫漫国家统计局公布的一系列8月宏观数据均不及预期，工业生产、投资以及消费等数据增速继续回落。其中8月份中国规模以上工业增加值同比增长6.9%，比7月份回落2.1个百分点，这是2008年12月以来的最低增幅；8月发电量日均产量同比下降2.2%，这也是发电量增长今年首次同比下跌。今年1-8月份，全国

15、房地产开发投资同比名义增长13.2%，增速比1-7月份回落0.5%，其中商品房销售面积同比下降8.3%，降幅比1-7月份扩大0.7%。楼市各项数据均出现了明显的下滑，房地产行业的高速增长时代已经过去。从目前央行政策上来看，未来全面降准降息的可能性依旧很低，定向型的宽松政策预计会持续，但对钢铁行业来说，出台明显的货币性政策刺激的可能性极小，尤其是在地产数据处于下滑的初期阶段时，对整个钢铁产业链来说，宏观上并无明显的利好。近期唐山钢坯的价格持续走弱，截至10月24日，统计的唐山的高炉开工率为87.62%，并未出现明显的下滑，说明钢厂利润依然是较为乐观。据我们测算，目前冶炼利润大致在100元/吨，下

16、游需求的轧机开工率数据变化亦不大，不具备明显的利多。从原料端来看，虽然铁矿石价格今年初以来大跌36%，并创出2009年以来最低水平，但巴西淡水河谷、力拓、必和必拓以及FMG集团这些矿业巨头仍具备较高利润，高价成本矿山未来势必会被排挤出铁矿石市场，同时中国的钢铁需求下滑，澳洲、巴西的矿山的疯狂扩产，必将使得全球铁矿石供应大量过剩，高盛预计2015年全球铁矿石过剩量翻一倍至1.75亿吨。巴西淡水河谷将于2015年将铁矿石产量提升8.4%至3.48 亿吨，紧随其后的力拓计划于2015年将产量提升至3.3亿吨以上，而今年的产量也将增长11%至2.95亿吨。必和必拓计划从今年下半年将澳洲西部矿山产量提升

17、8.9%，而FMG发货量将增加25%。2015年的供应压力将会更大。上周澳、巴铁矿石发货量1928万吨，环比减少4.2%，但依然处于高位，北方6港铁矿石到港增1085万吨，四大矿山的发货节奏丝毫没有减缓。据我的钢铁网统计，目前国产矿开工率降至60%左右企稳，说明国营矿山减产很难进一步扩散，也印证了目前的矿价水平对于国营矿来说仍然是可以接受的，但矿价继续下跌不断触动着矿山停产底线，部分矿山受成本、资金、库存等压力影响，开始陷入停产减产状态。短期内，从供需数据来看，9月矿石进口环比增加13%，同比增加13.5%，10月下旬粗钢日均产量215.68万吨，较10月中旬小幅下滑，下游需求继续萎缩。前期的

18、强势出口情况短期或有降温。因此，整体来看，铁矿石价格2014年继续下探创新低的可能性较大。2014年四季度中国钢铁业运行形势分析在产能过剩和需求下降的双重狙击下，中国钢铁业的生存状况反而出现好转。今年进入到第三季度后，中国大中型钢铁企业终于实现了主营业务扭亏，重点钢企实现利润同比增71%至192.82亿元，累计亏损面为25%，1-9月份的资产负债率也同比下降了0.72%。中钢协目前共有344个会员，其中218家属于生产企业，钢产量占全国80%以上。三季度转亏为盈中钢协近日在钢铁行业第三季度信息发布会上公布数据显示，前三季度，国内重点统计钢铁企业实现销售收入27172.40亿元，同比下降0.22

19、%，实现利税796.50亿元，同比增长15.92%，实现利润192.82亿元，增长71.26%。中钢协表示，前三季度重点统计钢铁企业的累计亏损面为25%，同比下降6.82个百分点，亏损额80.86亿元，同比下降29.58%，但是销售利润率为0.71%，同比提高0.3个百分点。值得注意的是，中钢协称大中型钢铁企业的主营业务已实现了扭亏。今年上半年，钢铁主营业务亏损6.6亿元，已连亏11个季度。中钢协表示，前三季度大中型钢铁企业负债率也出现下降，截至9月份负债率是68.81%，而去年同期是69.53%，同比下降了0.72%。上述数据显示，今年以来钢铁企业加大了资金来源调整的力度，通过直接发债等方式

20、减轻对银行贷款的依赖。截至9月份，大中型钢铁企业的长期借款为9830亿元，短期借款为3590亿元，累计1.4万亿元左右。中钢协指出，企业负债率下降，银行借款减少，表明企业在控制债务规模、提高资金使用效率方面有些效果，但是企业产成品资金占用、应收应付账款继续上升，企业应合理控制产量释放，加强资金管控，防范资金风险。全年产量将达8.26亿吨数据显示，前三季度，全国共生产粗钢6.18亿吨、生铁5.42亿吨、钢材8.39亿吨，分别比上年同期增长2.34%、0.38%和5.02%，增幅均大幅回落。中钢协表示，前三季度累计平均日产226.37万吨粗钢，按此水平测算，2014年粗钢产量将为8.26亿吨。前9个月，中国粗钢产量占世界钢产量的50.21%，比上年同期提高0.69个百分点。不过值得注意的是，中钢协会员企业的前三季度产量反而出现下降。中钢协表示，今年钢材出口突破8000万吨已成定局。今年前三季度已出口钢材6534万吨，同比大幅增长39.3%，进口