企业产权制度改革与MBO

1、企业产权制度改革与 MBO上2004-03-26改革开放以来,我国国有企业改革经历了简政放权、减 税让利、“利改税、承包制、股份制和建立现代企业制度 等多个阶段,回忆多年的改革历程,始终有一个无法回避的 核心问题和难点问题,就是产权与产权制度,也就是一直在 探索有人或机构对国有资产真正负责的制度安排.产权界定了由资人的权益,产权制度的安排和变化会影响生资人、经 营者和生产者的行为,是影响效率的体制关键.企业改革的 历程实际上就是产权制度逐渐改革的历程,产权制度改革首先是从企业产权的界定和重新划分开始的,进而延伸到企业的财产组织制度、治理体制、治理结构、分配制度和鼓励机 制等方面.改革也要从关注

2、个别企业,转向关注如何从整体 上提升国有资产的效益、优化配置国有资产.总结20多年企业改革的经验和教训,最根本的一条就是：要坚决不移地 坚持建立现代企业制度的方向, 做到“产权清楚、权责明确、 政企分开、治理科学.而以产权清楚为主要内容的产权制 度改革,又是构建现代企业制度的重要根底和体制前提.为 此,必须改革企业的产权制度,将大多数企业由单一的产权 改为多元的产权结构,形成有效的法人治理结构.现在受到越来越多企业关注的 MBO治理层收购,就是在改革实践中突破单一产权制度,改变一股独大的一种新探索,也成为越来越多的企业转制和明晰产权的现实选择.MBO是舶来品,但在我国现阶段探索MBO有着特殊的

3、意义.据权威机构2002年的调查,在深、沪两市 1000多家上市公司 中,有100多家上市公司正在积极准备 MBO方案.综合分析 这些准备试行 MBO勺企业,盘活存量资产,推进企业产权制 度改革,是企业实施 MBO勺一个重要动因.这与国外在产权 清楚的前提下,MBC&要是为了降低代理本钱、重组整合企 业和预防恶意收购有很大的不同.?一、实施MBO勺几个熟悉问题?MBO勺实质是进行产权交易, 国有企业实施 MBO实际上 就是向治理层售让国有产权.这是国有经济推进战略性调 整,实现国有资本在一般竞争性领域退生的一种新探索. ?一实施MBO重在探索产权多元化的新途径,真正形 成由资人到位下的

4、鼓励和约束机制.?要增强企业的活力,必须建立起标准的公司治理结构和有效的鼓励、约束机制,这只有在产权主体多元化的情况下才可能实现.现在的问题已经不是争论要不要进行产权多元 化的改革,而是如何进行产权多元化.必须勇于实践、大胆 探索,采取多种形式加快国有产权在一般竞争性领域的标准 退由.外资、民间资本并购、治理层或职工收购等等,都是 实现产权多元化的有效途径.试行MBQ为解决国有企业由资人缺位,强化企业经营治理者鼓励,完善法人治理结构, 提供了一种新的思路；为实现国有企业产权主体多元化,拓 宽民间资本的投资渠道,推动整个非公有制经济的开展,提 供了一个新的途径.?二实施MB0贯彻劳动、资本、技术

5、和治理等生产要 素按奉献参与分配原那么的一种有效方式.?党的十六大明确提由了 “确立劳动、资本、技术和治理 等生产要素按奉献参与分配的原那么,完善按劳分配为主体、 多种分配方式并存的分配制度,第一次明确了治理作为生产要素参与收入分配.在实践中,治理、技术等生产要素的 奉献,很难像一般简单劳动那样直接计量,确定它们是不容 易的.因此,如何使企业经营治理者获得足够的报酬鼓励, 直是理论和实践上的一个难题.年薪制、持股制、期权制都 是实现经营者鼓励和约束的有效手段.实践证实,通过实施 MBQ使企业经营治理者拥有企业的股份,享有企业的限制权和剩余索取权,将经营治理者的报酬与企业绩效紧密地联 系在一起,

6、等于间接地衡量了经营治理者的奉献,能够有效 调动经营治理者释放企业家才能的积极性,是贯彻治理生产要素按奉献参与分配的一种有效方式.?党的十六大报告明确指由：“必须尊重劳动、尊重知识、尊重人才、尊重创造,这要作为党和国家的一项重大方针在 全社会认真贯彻. 要尊重和保护一切有益于人民和社会的劳 动.不管是体力劳动还是脑力劳动,不管是简单劳动还是复 杂劳动,一切为我国社会主义现代化建设作曲奉献的劳动, 都是荣耀的,都应该得到成认和尊重.实施MB0对经营治理者复杂劳动的成认和尊重.经营治理者所从事的是复杂的脑力劳动,经营治理者的才能是一种人力资本,经营治理 者是社会最珍贵的高级人才资源.当今世界经济开

7、展的主要动力不是实物资本或货币资本,而是人力资本.“人才资源 是第一资源.掌握了知识、治理、经营、技术的企业治理 层,是决定企业生存开展和兴衰成败的关键因素.通过实施 MBQ使经营治理者拥有他们辛苦耕耘企业的一局部股份, 肯定他们的历史奉献,从产权制度创新上,预防类似“褚时 建、“李经纬等“五八、“五九悲剧的由现,是对 经营治理者人力资本价值的最好确认,也是对经营治理高级人才尊重的最正确表达.三国有资产监督治理新体制的建立为实施MBO&J造了制度前提.?党的十六大报告明确指由：“国家要制定法律法规,建 立中央政府和地方政府分别代表国家履行由资人责任,享有所有者权益,权利、义务和责任相统

8、一,管资产和管人、管 事相结合的国有资产治理体制.关系国民经济命脉和国家安全的大型国有企业、根底设施和重要自然资源等,由中央政 府代表国家履行由资人责任. 其他国有资产由地方政府代表 国家履行由资人责任.中央政府和省、市地两级地方政府设立国有资产治理机构.党的十六大提由的国有资产监督治理新体制的改革,为实施MBC&J造了有利环境.一方面,在旧体制下,国有资产 由资人缺位,治理层收购或者找不到“东家,或者遇到太 多的国有资产代表,使得交易费用大大增加,国有产权的转 让难以有效实施.这时的治理层收购往往是不标准的,也容 易由现问题而招人诟病、中途夭折.而在新的国有资产治理 体制下,国有资产

9、监督治理委员会的组建和由资人责任的履 行,将解决国有企业由资人缺位的问题,“东家很清楚, 这就为包括MB侨内的国有产权交易, 解决了深层次的体制障碍.特别是新的国有资产治理体制,赋予了地方政府代表 国家履行国有资产由资人责任的权利与义务,使得省、市地级两级地方政府有了相应的资产处置权,将大大减少经营 治理层收购的费用本钱,提升经营治理层收购的成功率.?另一方面,新的国有资产监督治理体制明确了监管国有 资产的范围,除了极少数企业必须由国家独资经营外,其他 企业都要积极推行股份制,开展混合所有制经济.这将促使 国有经济布局和结构调整进入实质性的操作阶段,加快国有资本有进有退的步伐.在一般竞争性领域

10、,国有股权完全可 以退由控股地位,甚至全部退由,这无疑为国有企业实施 MBO 提供了强有力的政策保证.?二、实施MBO推进国有企业产权制度改革,关键要在 开展非公有制经济上解放思想?实施MBO推进国有企业产权制度改革,不可预防地会 涉及一个目前比拟敏感的问题,就是所谓“私有化问题. 虽然,改革20多年,我们在所有制问题的理论和实践方面 都取得了很大的突破,但是不可否认的是,相当一局部人的 公有制情结仍然挥之不去,公有制等同于社会主义的观念还很有市场,国家所有制还受到一些人的偏爱.搞MBO搞产权改革就等于私有化、等于国有资产流失的论调,无论对由 让方,还是受让方,都是一个使方方面面裹足不前的现实

11、压 力.?我想对于这个问题的熟悉,应该统一到党的十六大报 告、十六届三中全会?决定?的精神上,深入领会“公有制 为主体、多种所有制经济共同开展,是社会主义的根本经济 制度,“非公有制经济是我国社会主义市场经济的重要组 成局部,“一切符合三个有利于的所有制形式都可以 而且应该用来为社会主义效劳这一系列精辟论断,认真贯彻好党的十六大提由的“必须毫不动摇地稳固和开展公有 制经济、“必须毫不动摇地豉励、支持和引导非公有制经 济开展的改革方针.深刻领会和落实十六届三中全会强调 的“大力开展国有资本、 集体资本和非公有资本等参股的混 合所有制经济、“大力开展和积极引导非公有制经济的 改革要求.?目前,我国

12、国有资产广泛地分布于从导弹到餐饮的国民 经济各个行业,在一般竞争性领域仍然配置了大量国有资 产,而在一些支柱产业、高新技术产业等关键性领域中,国 有资本由于分散配置,没有发挥应有的优势.2001年,在17.4万户国有企业中,垄断性行业国有企业资产占29.8%, 竞争性行业占57.2%,公益性及其他行业占 13%国有经济 结构和布局调整的任务仍然很重.?企业形态的国有资产不是国有资产的惟一形式,我们关注的重点是企业有没有国有资产,这些资产效益如何？这需要转变观念,客观地看待和评估国有企业的资产价值,不要 老盯着账面价值.实践证实,在一般竞争性领域,国有资产 以国有企业的形态存在,不是其保值增值的

13、理想方式.通过 实施MBQ国有资本退由一般竞争性的领域,并不是国有资 产流失,只是国有资产形态和用途的转换.将MBOB售国有股权获得的资金集中投到需要限制的关键行业和领域,是使国有资产从不具有比拟优势的领域转入有比拟优势的领域, 是盘活国有资产.这种转换可以更好地壮大国有经济的实力 和限制力,可以更好地让各种所有制经济发挥各自优势、相 互促进、共同开展,是将公有制经济与非公有制经济统一于 社会主义现代化建设中.?我们首先应该摒弃以姓“资姓“社、姓“公姓“私的标准来看待 MBO看待国有企业的产权改革,在发 展非公有制经济方面要更加解放思想,大胆实践,冲破阻碍 改革开展的旧观念.在政策上要放宽,不

14、争论其姓“社姓 “资,只要有利于社会主义社会生产力的开展；有利于安排就业,实现社会安定；有利于增加人民收入,提升人民生活水平,就允许其存在和开展. 在投资比例和范围上要放开,要允许民间资本和外国资本控股竞争性领域的国有企业.要扩大非公有制经济的投资领域,豉励民间资本和外商投资进入能源、交通、电信和供水、供热、供气等根底产业和根底 设施领域.要积极研究利用跨国并购等吸引外资的新方式, 制定治理方法,吸引外商特别是跨国公司购置、兼并国内大 型企业,参与国有企业改组改造,参与消化金融治理公司不 良资产和债权.在机制上,既要允许家族企业、私营企业以 及个体经营的存在, 又要积极引导不强迫他们向现代企业

15、 制度转换.要豉励民营企业的开展壮大,不要以“资产多 少论先进,关键要看资产怎么“来和怎么“用. 国家发改委经济体制与治理研究所李保民黄云鹏企业产权制度改革与 MBO下2004-03-26三、实施MBO勺政策法规问题?我国目前还没有直接对 MBOS行标准的政策法规,与 之相关的主要是一些关于国有资产转让的政策法规,如, 1989年国家体改委、财政部、国家国有资产治理局公布的?关于由售国有小型企业产权的暂行方法?；1991年国务院公布的?国有资产评估治理方法?；1994年国务院公布的?国有企业财产监督治理条例?；1996年国务院公布的?企业国有资产产权登记治理方法?；1999年国家经贸委、财政部

16、、中国人民银行发布的?由售国有小型企业中假设干 问题的意见?.这些政策法规或者由于机构撤并、调整, 或者由于经济环境发生变化,有的已经过时,需要更新； 有的过于简单,无法操作.?2002年12月1日中国证监会发布实行了 ?上市公司收 购治理方法?及?上市公司持股变动披露治理方法?,第 一次专门对上市公司 MBO勺方法、信息披露以及监管进行 了标准,使得 MBOf了一些初步的法律依据,但这只是一 些原那么上的许可性规定,没有具体的可操作的实施细那么, 远不能满足现实的需要.国资委刚刚组建,?企业国有产 权转让暂行方法?、?上市公司国有股转让暂行方法?等 国有资产产权交易的相关法规和操作标准尚处于

17、制定阶 段.各地也有一些关于 MBO勺政策法规,但是地方性的条 例不具备权威性和统一性.从目前的有关政策法规看,可 以说完全意义上的 MBQ具合法性尚不能确定. 在许多操作 细节上,比方收购主体设立、融资,都可能与现行政策法 规相抵触,主要表达在 MBOW我国比拟严格的金融监管之 间的矛盾：一是个人自然人作为收购主体的障碍.目前我国的法律主要对法人和外资购置国有股制定了比拟详细的操作 条款,没有明确规定个人是否可以购置国有股.MB0一种杠杆收购,收购资金主要通过融资解决,治理层作为个人 进行融资,主要采取以所收购企业的资产作抵押向银行贷 款的方法.但我国?公司法?第 60条明确规定：“董事、

18、经理不得以公司资产为本公司的股东或者其他个人债务提 供担保.?由售国有小型企业中假设干问题的意见?第 5 条规定：“购置者应由具不低于所购置企业价款的有效资 信证实,不得以所购置企业的资产作抵押,获取银行贷款 购置该企业.新公布的?上市公司收购治理方法?也规 定：“被收购公司不得向收购人提供任何形式的财务资 助.即使是治理层获得了信用贷款,根据?贷款通那么? 第20条的规定,借款人是不得用贷款从事股本权益性投资 的.因此,个人凭银行贷款为 MBO资根本上是不可行的. ?二是壳公司作为收购主体的障碍.由治理层发起成立 壳公司,以目标公司的资产做担保进行融资,对目标公司 进行收购；是国外 MBO勺

19、普遍做法.但我国?公司法?第 25条规定的公司注册实缴资本制以及第 12条规定的“公 司向其他有限责任公司、股份投资的,除国务院规定的投资公司和控股公司外,所累计投资额不得超过本 公司净资产的50% ,实际上使治理层通过设立壳公司,进行“小鱼吃大鱼式的 MBOT杠收购成为不可能. 据统计, 除了胜利股份MBOS公司投资额低于注册资本的50师卜,其他许多MBOS公司的投资额都远远超过了注册资本的50%这些MB取际上是不合法的.而且?公司法?第20条规定有限责任公司的股东人数是 2-50人,这可能低于需要实施 MBO勺治理层人数.?三是职工持股会作为收购主体的障碍.有一些MB取例,是以职工持股会作

20、为收购主体,希望以职工持股会的 社团法人身份,避开?公司法?的限制.但是职工持股会 的法律地位目前是不明确的.1999年,民政部就停止了对职工持股会的审批.2000年7月7日,民政部办公厅印发 了?关于暂停对企业内部职工持股会进行社会团体法人登 记的函?.2000年12月,证监会也表示：“由于职工持股 会已经不再具有法人资格.在这种情况改变之前,职工持 股会不能成为上市公司的股东.国务院办公厅?关于外 经贸企业内部职工持股会法律地位问题的复函?明确指由：“职工持股会是公司工会内设的专门从事本公司内部职工 股的治理组织,不作专门的登记.2001年8月22日,中 华全国总工会、对外贸易经济合作部、

21、国家工商行政治理总局发布?关于外经贸试点企业内部职工持股会登记暂行 方法?指由,“职工持股会的资金不能进行本公司以外的 其他投资活动.这些规定实际上已经阻断了通过职工持 股会的方式实现 MBO勺通道.?总的来看,我国在 MBQT面的法律法规尚不健全,无 法切实保证 MBO勺标准有序.因此,造成了 MBO&实践中 的混乱,由现视国有股为“最后一桶金,暗箱作业、私 相授受,变相侵吞国有资产、社会不公等问题.笔者认为, 鉴于国资委刚刚组建,国有资产由资人责任还没有完全到 位,关于MBO勺各项政策法规还没有由台,证券市场流通 股与非流通股割裂的历史问题还没有解决的情况,在现阶 段大范围、大规模

22、地进行 MBO©怕是不适宜的.当然,我 们不能因噎废食,完全排斥 MBQ关键是在探索中实施, 在开展中标准.MBOW目前的政策法规存在诸多冲突,其运作缺乏法律依据.要解决这些冲突,要么修改?公司法? 等法律,要么制订专门的?治理层收购治理条例?.从可 行性来讲,后一种做法比拟现实.因此,有必要尽快由台 更加完整更加具体的标准 MBO勺法规,通过专门法明确实 施MBO勺条件；标准 MBO勺收购主体、收购资金来源、收 购价格；完善 MBO言息披露；增强 MBO勺监管,等等.四、MB国际运作中的几个关键一标准实施主体,使 MBOS作合规化.?1 .由让方的标准.在实施 MBOf,如果涉及对

23、国有产 权的收购,必须明确国有资产生资人,即国资委是国有产 权的由让方.由治理层与国资委去谈判收购条件、收购价 格、收购程序,与国资委正式签订收购契约.国资委应切 实履行好国有资产由资人责任,真正对企业国有资产负责,预防国有资产流失.不能由现绕过国有资产由资人,由管 理层既代表被收购方,又代表收购者,自编自演MBO勺局面.2 .受让方的标准.对于国有企业,MBS M确实定,即哪些人员可以作为治理层进行收购,是一个值得注意的 问题.国外MBCH般不存在这个问题,但由于我国真正的 职业经理人市场还没有形成,一长期以来国有企业经营者 的选拔一直沿袭党政领导干部选拔的途径和方法,选拔任 用受到身份、地

24、域、所有制、人际关系、个人意志等各方 面的影响,不是市场经济的“赛场选由来的,在奉献与 水平方面良莠不齐.如果“一刀切地允许他们进行收购, 有失公正.鉴于我国国有企业治理层的特殊性；应该对管 理层收购的主体资格有适当的限制.有资格参与治理层收 购的治理者,除了应具有良好的职业道德和素质、具备相 应的财务水平和实际履约水平等一般要求外,还应该是确 实对企业的开展做由了较大的历史奉献.?3 .政府角色的标准.在组建了国资委、国有资产由资 人到位后,政府的社会公共治理职能与国有资产由资人职 能就已经别离了.这个时候,行使公共治理职能的政府行 政部门就不应该再成为实施 MBO勺主体,它在 MBOH勺职

25、 责是制定和维护游戏规那么、标准交易秩序、营造良好的政 策环境.虽然?企业国有资产监督治理暂行条例?第二十 三条规定了 “转让全部国有股权或者转让局部国有股权致 使国家不再拥有控股地位的,报本级人民政府批准,管 理层收购显然需要经过政府的批准,但必须正确发挥政府 的作用,笔者理解政府的角色应该是审查收购过程是否符 合国家的法律法规,是否符合既定的交易规那么,而不是参 与具体的MBO®目、干预MBO勺运作.?二标准收购定价,使 MBOI价市场化.?合理确认MB加施价格,是预防由现国有资产流失、 成功完成MBO勺关键.如果国有资产由资人失职,政府监管不力,资产评估机构职能扭曲,导致定价不

26、公允,MBCM会演变为权势者瓜分国有资产的“盛宴,就像俄罗斯那 样,500家大型国有企业实际价值超过 1万亿美元,最后却 只卖了 72亿美元.目前关于实施价格的一般准那么来自原国资局和国家体 改委发布的?股份国有股股东行使股权行为标准 意见?第十七条的规定：股份国有股股东行使股 权时,转让价格不得低于每股净资产值.但在实践中,MBO的转让价格可以说是相当低的,许多都是低于净资产的.这主要是由于我们的 MB取施价格还有一个特殊考虑,即 要补偿治理者对企业开展的历史奉献.但究竟如何合理确 认经营治理者的这局部人力资本价值,还是一个有待具体 化的问题.况且,即使根据净资产来实施 MBO也不尽合理.

27、?首先,净资产反映的是历史本钱,而资产的价值应该 是未来收益的贴现,不同的主体对同一资产的未来价值会 有不同的熟悉；其次,现行的会计准那么决定了净资产主要 着眼于企业的有形资产,没有考虑企业品牌、企业信誉等 无形资产的价值.再次,?上市公司收购治理方法? 和?关 于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知? 已经确定了各种收购主体平等的市场地位,并明确规定“向外商转让上市公司国有股和法人股原那么上采取公开竞 价方式.我国证券市场中小股东长期希望以净资产受让 国有股的目标一直都得不到实现.而治理层却能够以接近 甚至低于净资产的价格,通过协议转让而不是公开竞价的 方式,获得国有股权.这实际上

28、是给予了治理层高于其他 收购主体的特权,是违背既定政策的,也显不尽合理.最 后,机械地以净资产作为定价标准,也为内部人人为压低 净资产造假留下了空间.因此,以净资产作为国有产权交 易价格,只能是在国有资产监督治理不到位的特殊情况下, 预防国有资产流失的一种不得已的选择,不应该成为MBO的一般定价准那么.标准意义的MB洲一种市场行为,收购价格由收购者 与目标公司股东通过谈判来决定.但是,国有产权交易的 特殊性在于,无论是 MBOS是别的国有资产产权交易,实 际进行交易的由让方都不是,国有资产的真正所有者,都 是代理人.国资委也仍然是代理人.因此,国有产权交易 必须格外强调交易程序的竞争性、公开性

29、和透明性,减少 或消除代理人舞弊的空间.因此,笔者主张MBO勺定价机制应是市场化酌定价机制,通过市场发现和决定国有资产 的交易价格：首先,由具有资质的专业评估机构对国有资 产进行评估,尤其要重视商誉、知识产权等无形资产评估,力求准确反映资产价值.然后,以评估结果作为根底,在 统一的产权交易市场公开竞标拍卖,由多个收购者 除了管 理层,还应该包括民营企业家、外国投资者集中竞价,价高者得之,并不一定要卖给治理层.但由于是进行 MBQ可以由治理层优先认购.交易事先要公告,事后要公开成交 条件,保证收购价格形成机制的公开、公平和公正.?三标准融资渠道,使 MBO资合法化.?有效融资是MBOK功实施白关键.MBO一项大规模的 资本运作,收购涉及的标的比拟大,一般都远远超过治理 层特别是国有企业治理层的个人支付水平.治理层往往 只能支付总收购价款中很少的一局部,其余都需要通过融 资来解决.在我国,治理层希望依靠成立壳公司发行股票 和债券来融资的可能性根本没有,具融资渠道主要有三个： 个人信用；信托投资、引进 MBCS金等战略投资者； ?在目前有关法律没有修改的情况下,个人信用通过银