我国A股市场水务企业的上市模式v1zz

1、文档来源为：从网络收集整理.word版本可编辑.欢迎下载支持我国A股市场水务企业的上市模式The Model of Listed in china A-share stock market for water supply company 周知 摘要本文描述了我国A股市场上的水务类企业的上市模式，其中着重介绍了传统地方水司直接上市的模 式，并针对这些模式，就水司上市时涉及到的关联交易、同业竞争等问题进行了分析和探讨。1 .国内A股水务类企业进入资本市场的方式本文在界定水务类上市公司模式时，是按照水务类资产如何进入资本市场的方式进行划 分的，因此将水务类企业进入资本市场的方式或者说上市模式分为直

2、接上市模式，借壳上市模式，实际控制人通过资产置换、注入进入模式，主营业务转变模式等四种基本方式进入资本市场的方式。需要指出的是，所谓的水务企业进入资本市场，实际上有很大一部分是实际控制人通过资产置换形成的，这些行为在主观上是主要控制人将优质资产注入的行为，而非水务企业主动上市。通观香港、新加坡等境外水务类企业的上市模式，基本上也限于以上列举的几种，只是各地资本市场上各种上市模式所占比例与我国A股市场有很大差异。我们可以将国内 A股市场上各水务类企业的上市模式（更准确的说，是进入资本市场 的模式）列为表一：表一国内A股水务类企业进入资本市场方式国内A股水务类企业进入资本市场方式公司名称时间上市方

3、式合加资源2003借壳上市首创股份2004资产重组（原为非水务资产）创业环保2000资产重组（原为非水务资产）钱江水利2000水电站资产上市（上市第二年开始供水业务）南海发展2000水司上市城投控股1992原水资产上市武汉控股1998水司上市洪城水业2004水司上市中原环保2007资产重组（原为非水务资产）公用科技2007资产重组（原为非水务资产）可以看到，虽然目前在中国水务市场上较为活跃的是2000年后通过资产重和借壳上市介入资本市场的水务企业 （北京桑德旗下的合加资源，北京的首创股份，以及天津的创业环保三家国内顶级的水务企业）。但水司直接以水务资产上市的，还是占了水务类上市公司中不少的比重

4、（南海发展、武汉控股、洪城水业），此外，城投控股（原原水股份）是以原水 资产直接上市，因此在当前国内A股市场上，直接以水务资产上市的共有四家。由于供水、排水行业带有一定的行业特性，其商品具有： 1）垄断性与特许经营性；2）价格无法随意制订；3）产权关系不明晰；4）单个供水或者污水产业与地方政府有着千丝万缕的联系，缺乏独立性等等原因，给水司上市造成一定困难。下面，本文将着重介绍已上市的传统水司的上市模式，并就其中可能涉及到的一些上市障碍作出分析。2 .传统水司上市模式介绍2.1. 传统水司上市模式1 厂网一体关于传统水司业务中， 是厂网一体经营还是厂网分开经营的探讨由来已久。在众多国内A股水务类

5、上市公司当中，南海发展是唯一的一家以自来水厂和管网资源整体上市的公司。南海发展于2000年上市，上市时总制水规模50万吨/日，其上市模式如下所示：图一厂网一体上市模式具体案例南海发展? 厂网一体。其管网及土地资产占整个股份公司的56.48%。南海发展股份有限公司直接拥有自来水厂（非设立子公司形式）。? 土地资产。公司与南海市国土局签订租赁合同，租期十年，到期续签。? 直接面向终端客户售水，2007年南海发展供水业务（业务收入占主营业务的89%）毛利率51.27%,净资产收益率达到 10.19%,为同行中较高水平。? 经营品种单一，自 2005年起开始涉及污水行业，通过设立子公司或直接参与项目的

6、形式获得一系列污水资产。其污水资产也为南海区范围。? 战略合作伙伴参与情况：北京水星投资管理有限公司（首创股份的子公司）参股南海发 展并为其前十名股东之一。? 发行初市盈率定为 32.75倍，但发行后其市盈率一直稳定在20倍左右，2007年底该公司市盈率才达到 35.26倍。但其市场估值水平显示出很强的稳定性，抗跌性强。其前十 名股东多为财务投资人。2.2. 传统水司上市模式二一一厂网分离武汉控股和洪成水业也是两家经营本地业务的水务类上市公司，两家公司的上市模式都为厂网分离的模式。不同的是，武汉控股的自来水销售模式为全部售给同在武汉市自来水集 团下的武汉市自来水公司，属于关联交易（在年报中对关

7、联交易有充分披露）；而洪城水业则将自来水全部销售给国有独资的南昌供水有限责任公司，虽然同属南昌市国有资产管理委员会，但我国公司法未规定该种情形属于关联交易（在其年报中亦未披露这一信息）。厂网分离模式的关键在于，该方式只讲更具盈利性质的水厂资源拿出来上市，增加了上市公司的盈利性，但却带来严重依赖单一客户、关联交易业务量上升等一系列不利于上市的问题。厂网分离的上市模式如下图所示：5具体案例武汉控股武汉控股为武汉市水务集团旗下的上市公司,其实际控制人为武汉市人民政府国有资产监督管理委员会。该公司1998年上市，上市当年总制水规模105万吨/日，负责对武汉市供水。? 厂网分开。公司旗下不拥有非经营性资

8、产，并以直接拥有自来水厂的形式运作（非设立 子公司形式）。? 土地资产。公司与母公司签订租赁合同。? 武汉市水务集团为其唯一售水对象（代销） ，属于关联交易，但其上市时无关联交易。2007年其供水毛利率为 30.5%,净资产收益率 3.6% （为其近年来平均水平）。? 自2003年起实际控制人将污水资产注入上市公司。? 战略合作伙伴参与情况：未引入战略合作伙伴。? 发行初预计市盈率 12.6倍，目前已远远超过，2007年底武汉控股的市盈率为77.26倍。洪城水业洪城水业为南昌水业集团有限公司旗下的上市公司，其实际控制人为南昌市国有资产监督管理委员会。该公司 2004年上市，上市时总制水规模90

9、万吨/日，负责对南昌市供水。? 厂网分开。公司旗下不拥有非经营性资产，并以直接拥有自来水厂的形式运作（非设立 子公司形式）。? 土地资产。公司与母公司签订租赁合同。? 南昌供水有限责任公司为其唯一售水对象（代销），不属于关联交易，但实际控制人都为南昌市国资委。? 自2005年起通过并购、参与投标并设立项目公司等形式获得了一些列污水资产。但其 污水业务均非南昌市本市，表现出一定的扩张性。? 战略合作伙伴参与情况：北京市自来水集团作为洪城水业的发起人之一，为其前十名股 东。? 发行初预计市盈率 19.43倍，目前已远远超过，2007年底洪城水业的市盈率为64.49倍。3 .对我国地方水司上市融资的

10、借鉴意义根据2001年0406月 证监会发布的拟发行上市公司改制重组指导意见征求意见稿的文件，拟上市公司必须尽量做到符合以下条件：“第二十九条 拟发行上市公司在提出发行上市申请前，存在数量较大的关联交易，应制定有针对性 的减少关联交易的实施方案，并注意下列问题：（一）发起人或股东不得通过保留采购、销售机构，垄断业务渠道等方式干预拟发行上市公司的业务 经营。（二） 从事生产经营的拟发行上市公司应拥有独立的产、供、销系统，主要原材料和产品销售不得依 赖股东及其下属企业。（三）专为拟发行上市公司生产经营提供服务的机构，应重组进入拟发行上市公司。（四） 主要为拟发行上市公司进行的专业化服务，应由关联方

11、纳入（通过出资投入或出售）拟发行上 市公司，或转由无关联的第三方经营。具有自然垄断性的供水、供电、供汽、供暖等服务，应确保公 平、公开定价。”该指导意见意味着证券交易所的规则并不欢迎厂网分开模式，因为这样会导致严重的关联交易。而通过以上对三家水司的上市模式对比，会发现并非所有水司都能做到像南海发展一样几乎没有关联交易。其中武汉控股对其母公司和实际控制人的依赖尤其明显，关联交易十分严重。从这些比较中，我们可以得出以下借鉴意义（一） 关联关系处理水司上市前，应尽量调整拟上市公司与母公司之间的关联关系。其中， 土地、管网资产 是尤为重要的两块，应尽量将之纳入拟上市公司的资产之中，避免公司与母公司/实

12、际控制人或母公司/实际控制人旗下的其它公司发生关联交易，进而避免通过关联交易损害其他投资者利益的可能。但因种种原因（如为剥离非经营性资产、扩大净资产回报率等等）而一定需要把土地和管网资产留在控股公司的，则可以通过关联公司之间签订相关合同，约定一个公允、合理的价格，并及时披露这些关联交易，由于供水行业的特殊性，这样的行为并非不 能为证券交易所和证监会接受。关联交易还包括母公司/实际控制人旗下其它与供水、排水行业相关的公司与拟上市公司之间的交易。如原水公司与自来水制水公司，自来水制水公司与管网维护公司，应尽量使其纳入到一家公司当中，或另外成立一家与母公司/实际控制人没有相关关系的公司。否则，应尽量披露该关联交易。目前存在类似关联交易的有上海的城投控股（原原水股份），其原水业务的供水对象就为母公司旗下的几家供水企业。城投控股曾于2006年开始试图通过资产置换达到减少该关联交易的目的，但由于相关政策的原因（其公告中未透露何种政策），致使其不能顺利减少关联交易，其业务转型的战略计划被搁置。因此水司