第七章长期投资概论

1、导言导言n没有企业会自愿将钱花在象厂房和设备没有企业会自愿将钱花在象厂房和设备等资本项目上，除非：等资本项目上，除非：n缺乏生产能力缺乏生产能力/提高效率（现在的问题）提高效率（现在的问题）n新业务潜力（未来的机会）新业务潜力（未来的机会）投资决策制定过程考虑的因素有哪些？投资决策制定过程考虑的因素有哪些？n投资决策制定过程考虑的因素有哪些？投资决策制定过程考虑的因素有哪些？n所需的投资所需的投资-因为企业只有有限的资金因为企业只有有限的资金n回报回报-因为企业想最大化其回报率因为企业想最大化其回报率n时间多少时间多少-因为企业想早一点实现盈利因为企业想早一点实现盈利n你准备怎样判断投资项目的

2、可行性？你准备怎样判断投资项目的可行性？n面临不同的备选方案如何作出决策？面临不同的备选方案如何作出决策？第七章第七章 投资决策原理投资决策原理n第第1 1节长期投资概述节长期投资概述n第第2 2节投资现金流量的分析节投资现金流量的分析n第第3 3节折现现金流量方法节折现现金流量方法n第第4 4节非折现现金流量方法节非折现现金流量方法n第第5 5节投资决策指标的比较节投资决策指标的比较第一节第一节 长期投资概述长期投资概述n一、企业投资的意义一、企业投资的意义n企业投资的含义企业投资的含义n企业对现在所持有资金的一种运用，目的是在未企业对现在所持有资金的一种运用，目的是在未来一定时期获得与风险

3、成正比例的收益。来一定时期获得与风险成正比例的收益。n企业投资的意义企业投资的意义n是实现财务管理目标的基本前提是实现财务管理目标的基本前提n是发展生产的必要手段是发展生产的必要手段n是降低风险的重要方法是降低风险的重要方法二、企业投资的分类二、企业投资的分类n直接投资与间接投资直接投资与间接投资n直接投资：投资于生产经营性资产，包括对内直接直接投资：投资于生产经营性资产，包括对内直接投资和对外直接投资投资和对外直接投资n间接投资：投资于证券等金融资产，以取得利息、间接投资：投资于证券等金融资产，以取得利息、股利或资本利得收入股利或资本利得收入n长期投资与短期投资长期投资与短期投资n短期投资：

4、能够并且也准备在短期投资：能够并且也准备在1 1年以内收回的投资年以内收回的投资n长期投资：长期投资：1 1年以上才能收回的投资年以上才能收回的投资n对内投资与对外投资对内投资与对外投资n对内投资：把资金投在企业内部，购置各种对内投资：把资金投在企业内部，购置各种生产经营用资产的投资。生产经营用资产的投资。n对外投资：以现金、实物、无形资产等方式对外投资：以现金、实物、无形资产等方式或者以购买股票、债券等有价证券方式向其或者以购买股票、债券等有价证券方式向其它单位的投资。它单位的投资。n初创投资和后继投资初创投资和后继投资n初创投资：建立新企业时所进行的投资初创投资：建立新企业时所进行的投资n

5、后继投资：为巩固和发展企业再生产所进行后继投资：为巩固和发展企业再生产所进行的各种投资的各种投资n独立项目投资、相关项目投资和互斥项目投资独立项目投资、相关项目投资和互斥项目投资n独立项目：一组互相分离、互不排斥的项目独立项目：一组互相分离、互不排斥的项目 n相关项目：某一项目的实施依赖于其他项目相关项目：某一项目的实施依赖于其他项目n互斥项目：多个互相排斥，不能同时并存的项目互斥项目：多个互相排斥，不能同时并存的项目n常规项目投资和非常规项目投资常规项目投资和非常规项目投资n常规项目：只有一期初始现金流出，随后是一期或常规项目：只有一期初始现金流出，随后是一期或多期现金流入的项目。多期现金流

6、入的项目。n非常规项目：现金流量形式在某些方面与常规项目非常规项目：现金流量形式在某些方面与常规项目有所不同。有所不同。三、企业投资管理的原则三、企业投资管理的原则n认真进行市场调查，及时捕捉投资机会认真进行市场调查，及时捕捉投资机会n建立科学的投资决策程序，认真进行投建立科学的投资决策程序，认真进行投资项目的可行性分析资项目的可行性分析n及时足额地筹集资金，保证投资项目的及时足额地筹集资金，保证投资项目的资金供应资金供应n认真分析风险和收益的关系，适当控制认真分析风险和收益的关系，适当控制企业的投资风险企业的投资风险四、企业投资过程分析四、企业投资过程分析n投资项目的决策投资项目的决策n投资

7、项目的提出投资项目的提出 投资项目的评价投资项目的评价 投资项目的决策投资项目的决策n投资项目的实施与监控投资项目的实施与监控n为投资方案筹集资金、按照拟定的投资方案有计为投资方案筹集资金、按照拟定的投资方案有计划地实施投资项目、实施过程中的控制与监督、划地实施投资项目、实施过程中的控制与监督、投资项目的后续分析投资项目的后续分析n投资项目的事后审计与评价投资项目的事后审计与评价第二节第二节 投资现金流量的分析投资现金流量的分析n一、投资现金流量的构成一、投资现金流量的构成n现金流量现金流量(cash flow)是指在一定时期内，投资是指在一定时期内，投资项目实际收到或付出的项目实际收到或付出

8、的现金现金数量。数量。n现金的范围现金的范围n（一）按现金流动的方向分类（一）按现金流动的方向分类n现金流入量现金流入量(cash inflows)凡是由于该投资而增加的现凡是由于该投资而增加的现金收入或现金支出节约额金收入或现金支出节约额n 现金流出量（现金流出量（cash outflows ）凡是由于该投资引起凡是由于该投资引起的现金支出的现金支出n净现金流量（净现金流量（net cash flow, NCF）一定时期的现金流一定时期的现金流入量与现金流出量的差额入量与现金流出量的差额 （二）按现金流量发生的时间（二）按现金流量发生的时间n初始现金流量初始现金流量：开始投资时发生的现金：开

9、始投资时发生的现金流量流量n营业现金流量营业现金流量：投资项目投入使用后，：投资项目投入使用后，在其寿命期内由于生产经营所带来的现在其寿命期内由于生产经营所带来的现金流量金流量n终结现金流量终结现金流量：投资项目完结时所发生：投资项目完结时所发生的现金流量的现金流量1、初始现金流量、初始现金流量n投资前费用投资前费用n设备购置费设备购置费n设备安装费设备安装费n建造工程费建造工程费n营运资金的垫支（流动资产上的投资）营运资金的垫支（流动资产上的投资） n原有固定资产的变价收入扣除相关税金后原有固定资产的变价收入扣除相关税金后的净收益的净收益 n所得税效应：固定资产变价收入的税赋损益所得税效应：

10、固定资产变价收入的税赋损益n不可预见费不可预见费 n残值的现金流量与税有关残值的现金流量与税有关n残值税后现金流量残值税后现金流量=设备出售收入资本利得设备出售收入资本利得税率税率n资本利得（损失）资本利得（损失）=设备出售收入设备帐面残值设备出售收入设备帐面残值n例：某设备帐面残值例：某设备帐面残值200，最终出售收入，最终出售收入600，则，则n残值税后现金流量残值税后现金流量=600 (600 200) 30%=480n 若设备帐面残值若设备帐面残值200,最终出售收入最终出售收入100,则则n残值税后现金流量残值税后现金流量=100 (100 200) 30%=130 例：假设在计算投

11、资项目的未来现金流量例：假设在计算投资项目的未来现金流量时，报废设备的预计净残值为时，报废设备的预计净残值为12000元，元，按税法规定计算的净残值为按税法规定计算的净残值为14000元，所元，所得税率为得税率为33，则设备报废引起的预计现，则设备报废引起的预计现金流入量为多少元？金流入量为多少元？ 例：假设在计算投资项目的未来现金流量例：假设在计算投资项目的未来现金流量时，报废设备的预计净残值为时，报废设备的预计净残值为12000元，元，按税法规定计算的净残值为按税法规定计算的净残值为14000元，所元，所得税率为得税率为33，则设备报废引起的预计现，则设备报废引起的预计现金流入量为多少元？

12、金流入量为多少元？ 12000+2000*33=12660 例：例： 年末年末ABC公司正在考虑卖掉现有的一台闲置公司正在考虑卖掉现有的一台闲置设备。该设备于设备。该设备于8年前以年前以40000元购入，税法规元购入，税法规定的折旧年限为定的折旧年限为10年，按直线法计提折旧，预计年，按直线法计提折旧，预计残值率为残值率为10，己提折旧，己提折旧28800元，目前可以按元，目前可以按10000元价格卖出，假设所得税率元价格卖出，假设所得税率30，卖出现，卖出现有设备对本期现金流量的影响是有设备对本期现金流量的影响是( )。 A减少减少360元元 B减少减少1200元元 C. 增加增加9640元

13、元 D增加增加10360元元 例：例： 年末年末ABC公司正在考虑卖掉现有的一台闲置公司正在考虑卖掉现有的一台闲置设备。该设备于设备。该设备于8年前以年前以40000元购入，税法规元购入，税法规定的折旧年限为定的折旧年限为10年，按直线法计提折旧，预计年，按直线法计提折旧，预计残值率为残值率为10，己提折旧，己提折旧28800元，目前可以按元，目前可以按10000元价格卖出，假设所得税率元价格卖出，假设所得税率30，卖出现，卖出现有设备对本期现金流量的影响是有设备对本期现金流量的影响是( )。 账面净值账面净值=40000-28800=11200 总的流量总的流量=10000+1200*30=

14、10360A减少减少360元元B减少减少1200元元C. 增加增加9640元元D增加增加10360元元答案答案(D)2、营业现金流量、营业现金流量n一般以年为单位计算一般以年为单位计算n现金流入一般是指营业现金收入现金流入一般是指营业现金收入n现金流出是指营业现金支出和缴纳的税金现金流出是指营业现金支出和缴纳的税金 每年营业现金净流量（每年营业现金净流量（NCF） =年营业收入年营业收入-年付现成本年付现成本-所得税所得税 =税后净利折旧税后净利折旧 =年营业收入年营业收入(1-所得税率所得税率) -年付现成本年付现成本(1-所得税率所得税率) +折旧折旧所得税率所得税率 税后收入、税后成本和

15、税赋节余税后收入、税后成本和税赋节余(tax shield)(tax shield) P245例例8-1，例，例8-2 3、终结现金流量、终结现金流量n固定资产的变价收入或残值收入（扣固定资产的变价收入或残值收入（扣除了所需要上缴的税金等支出后的净除了所需要上缴的税金等支出后的净收入）收入）n原来垫支在各种流动资产上的资金的原来垫支在各种流动资产上的资金的收回收回n停止使用的土地的变价收入停止使用的土地的变价收入二、现金流量的计算二、现金流量的计算n初始现金流量的预测初始现金流量的预测n逐项测算法逐项测算法nP223例例7-1n单位生产能力估算法单位生产能力估算法n装置能力指数法装置能力指数法

16、nP223例例7-2n全部现金流量的计算全部现金流量的计算nP224例例7-3三、投资决策中使用现金流量的原因三、投资决策中使用现金流量的原因n使用现金流量有利于考虑资金的时间价值对投使用现金流量有利于考虑资金的时间价值对投资项目的影响资项目的影响n利润与现金流量的差异利润与现金流量的差异n使用现金流量比利润更具有客观性使用现金流量比利润更具有客观性n利润的计量带有较大主观随意性利润的计量带有较大主观随意性n利润反映的是某一会计期间利润反映的是某一会计期间“应计应计”的现金流量，的现金流量，而不是实际的现金流量。而不是实际的现金流量。n充足的现金流量是投资项目顺利进行的保障充足的现金流量是投资

17、项目顺利进行的保障四、现金流量计算中应注意的问题四、现金流量计算中应注意的问题（P241）n区分相关成本和非相关成本区分相关成本和非相关成本 n相关成本是指与特定决策有关的、在分析评相关成本是指与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。价时必须加以考虑的成本。n非相关成本是指与特定决策无关的、在分析非相关成本是指与特定决策无关的、在分析评价时不必加以考虑的成本，如沉没成本评价时不必加以考虑的成本，如沉没成本（Sunk Costs） 。 n沉没成本是指已经发生并支付的款项，这些支出沉没成本是指已经发生并支付的款项，这些支出是目前无法改变的，也不影响当前投资方案的取是目前无法改变的，也不影

18、响当前投资方案的取舍舍 。n不要忽视机会成本不要忽视机会成本( (Opportunity Costs) ) n要考虑投资项目对企业其他项目或部门要考虑投资项目对企业其他项目或部门的影响的影响 n投资项目的现金流应考虑税负的影响投资项目的现金流应考虑税负的影响n 固定资产投资中需要考虑的税负固定资产投资中需要考虑的税负nP242第三节第三节 折现现金流量方法折现现金流量方法n一、净现值一、净现值n净现值（净现值（net present value, NPV）：投资项目投）：投资项目投入使用后的净现金流量的现值，减去初始投资的现值入使用后的净现金流量的现值，减去初始投资的现值后的余额。后的余额。n

19、NCFt-第第t年的净现金流量年的净现金流量nk-贴现率（资本成本或企业要求的报酬率）贴现率（资本成本或企业要求的报酬率）nn-项目预计使用年限项目预计使用年限ntttCkNCFNPV1)1 (:公式一n净现值（净现值（NPV）：从投资开始至项目寿命终）：从投资开始至项目寿命终结时所有一切现金流量的现值之和。结时所有一切现金流量的现值之和。nCFATt-第第t年的现金流量年的现金流量notttkCFATNPV)1 (公式二：n净现值的计算举例：净现值的计算举例：P227例例7-4n净现值的决策规则净现值的决策规则n独立项目：独立项目：NPV NPV 0 0 n互斥项目：互斥项目：NPVNPV最

20、大最大n净现值的优缺点净现值的优缺点n优点：考虑了资金时间价值和风险，能够反优点：考虑了资金时间价值和风险，能够反映项目的净收益。映项目的净收益。n缺点：缺点：n未能反映项目本身可能达到的实际报酬率未能反映项目本身可能达到的实际报酬率n其数额其数额受贴现率的影响受贴现率的影响二、内含报酬率二、内含报酬率n内含报酬率内含报酬率(internal rate of return, IRR)的含义：使投资项目的净现值等于的含义：使投资项目的净现值等于零的贴现率。零的贴现率。净现值曲线净现值曲线(NPV Profile)(NPV Profile)：描绘项目净：描绘项目净现值与折现率之间的关系现值与折现率

21、之间的关系nIRR的计算的计算n方法一：如果每年的方法一：如果每年的NCF相等：相等：n计算计算IRRIRR的现值系数，当的现值系数，当NPV=0NPV=0时，时， 年金现值系数年金现值系数= =投资额投资额/ /年现金净流入年现金净流入n根据根据n n及年金现值系数查表并用内插法计算及年金现值系数查表并用内插法计算n方法二：如果每年的方法二：如果每年的NCF不相等：不相等：n估计两个贴现率（估计两个贴现率（k k1 1 k k2 2），并逐步调整，使计算），并逐步调整，使计算出的出的NPVNPV分别为正负两个并趋近于分别为正负两个并趋近于0 0的数的数 NPVNPV1 1 、NPVNPV2

22、2n用内插法计算用内插法计算n计算举例：计算举例：P228例例7-5 n内部报酬率的决策规则内部报酬率的决策规则n单个项目是否可行：单个项目是否可行：IRRIRR预期预期IRRIRR（预期（预期IRRIRR资金成本率或企业要求的必要报酬率）资金成本率或企业要求的必要报酬率）n多个项目的优选：多个项目的优选：IRRIRR最大方案最大方案n内部报酬率的决策规则内部报酬率的决策规则n独立项目：独立项目：IRRIRR企业的资金成本率或企业要求的必要报酬率企业的资金成本率或企业要求的必要报酬率n互斥项目：互斥项目：IRRIRR超过资金成本率或企业要求的必要报酬率最多超过资金成本率或企业要求的必要报酬率最

23、多n内部报酬率的优缺点内部报酬率的优缺点n优点：优点：n考虑了资金的时间价值考虑了资金的时间价值n反映项目的真实收益率反映项目的真实收益率n缺点：缺点：n计算复杂计算复杂三、获利指数三、获利指数n获利指数（现值指数，获利指数（现值指数，Profitability Index，PI ）的含义：投资项目净现金流）的含义：投资项目净现金流量的总现值与初始投资额的现值之比量的总现值与初始投资额的现值之比n计算举例：计算举例：P230例例7-6CiNCFPInttt1)1 (n决策规则决策规则n独立项目：独立项目：PI1PI1n互斥项目：互斥项目：PIPI超过超过1 1最多最多n优缺点优缺点n优点：简便

24、、易懂，考虑了资金时间价值，能够真实地反映优点：简便、易懂，考虑了资金时间价值，能够真实地反映项目的盈利能力，便于在初始投资额不同的投资项目之间进项目的盈利能力，便于在初始投资额不同的投资项目之间进行比较。行比较。n缺点：只代表投资效率而不代表投资效益或者说给公司带来缺点：只代表投资效率而不代表投资效益或者说给公司带来的财富，忽视了互斥项目之间投资规模上的差异，在多个互的财富，忽视了互斥项目之间投资规模上的差异，在多个互斥项目的选择中可能会得到错误的答案。斥项目的选择中可能会得到错误的答案。nP235P235例例7-117-11NPVNPV，IRRIRR，PIPINPV 0 NPV = 0 N

25、PV K IRR = K IRR 1 PI =1 PI 1 第四节第四节 非折现现金流量方法非折现现金流量方法n一、投资回收期（一、投资回收期（Payback Period，PP ）n含义：收回初始投资所需要的时间含义：收回初始投资所需要的时间n计算方法计算方法n每年的每年的NCF相等情况相等情况NCF每年原始投资额投资回收期 n各年的各年的NCF不等情况不等情况n投资回收期投资回收期 = = 未收回投资额小于次年净现金流入额未收回投资额小于次年净现金流入额年数年数 + + 未收回额未收回额 / / 次年净现金流入次年净现金流入n计算举例：计算举例：P231例例7-7n决策规则决策规则n独立项

26、目独立项目: :回收期回收期 标准回收期（标准回收期标准回收期（标准回收期 项项目使用期）目使用期）n互斥项目互斥项目: :回收期最短回收期最短n优缺点优缺点n优点：概念易于理解，反映直观，计算简单优点：概念易于理解，反映直观，计算简单n缺点：缺点：n未考虑资金的时间价值；未考虑资金的时间价值；n未考虑回收期后的现金流量，未考虑回收期后的现金流量，忽略了不同方案的实际差异忽略了不同方案的实际差异n举例：举例：P232P232例例7-87-8n决策标准以经验或主观判断为基础来确定，缺乏客观依据决策标准以经验或主观判断为基础来确定，缺乏客观依据n仅作为辅助方法，主要用来测定方案的流动性，不能计量方

27、案的仅作为辅助方法，主要用来测定方案的流动性，不能计量方案的盈利性。盈利性。n折现回收期法折现回收期法n举例：举例：P232P232例例7-97-9n二、平均报酬率（平均投资报酬率，二、平均报酬率（平均投资报酬率，Accounting Rate of Return ARR）n含义：投资项目寿命期内平均的年投资报酬率含义：投资项目寿命期内平均的年投资报酬率n计算举例：计算举例：P232例例7-10n决策规则决策规则n独立项目：报酬率独立项目：报酬率 必要平均报酬率必要平均报酬率n互斥项目：报酬率最大互斥项目：报酬率最大%100初始投资额平均现金流量平均报酬率n优缺点优缺点n优点：简明，易算、易懂

28、优点：简明，易算、易懂n缺点：未考虑资金时间价值，决策标准的主缺点：未考虑资金时间价值，决策标准的主观臆断观臆断第五节第五节 投资决策指标的比较投资决策指标的比较n一、两类指标在投资决策应用中的比较一、两类指标在投资决策应用中的比较n两类指标在投资决策中应用的变化趋势两类指标在投资决策中应用的变化趋势n二、折现指标广泛运用的原因：二、折现指标广泛运用的原因：P234三、折现现金流量指标的比较三、折现现金流量指标的比较n（一）净现值和内含报酬率的比较（一）净现值和内含报酬率的比较n对于常规的独立项目，二者的结论完全对于常规的独立项目，二者的结论完全一致。一致。n产生差异的情况产生差异的情况n1、

29、互斥项目、互斥项目n（1）投资规模不同投资规模不同n（2）现金流量发生的时间不同）现金流量发生的时间不同nP235例例7-11 D D，E E项目投资现金流量项目投资现金流量 单位：元单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(14%)PI(14%)DE -110000 -10000 50000 5050 50000 5050 50000 505017.28%24.03% 6080 1724 1.06 1.17（1）投资规模不同）投资规模不同 E E，F F项目投资现金流量项目投资现金流量 单位：元单位：元项 目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)EF

30、 -10000 -10000 8000 1000 4000 4544 960 967620%18% 1598 2502（2）现金流量发生的时间不同现金流量发生的时间不同NPVNPV与与IRRIRR排序矛盾的理论分析排序矛盾的理论分析n原因：再投资率假设原因：再投资率假设n这两种标准隐含的再投资利率不同；这两种标准隐含的再投资利率不同；即两即两种方法假定投资项目使用过程中产生的现金流种方法假定投资项目使用过程中产生的现金流量进行再投资时，会产生不同的报酬率。量进行再投资时，会产生不同的报酬率。nNPVK IRRIRRNPVK IRRIRRn如果如果NPVNPV和和IRRIRR两种指标都采取共同的再投资利率进两种指标都采取共同的再投资利率进行计算，则排序矛盾便会消失。按同一再投资利率行计算，则排序矛盾便会消失。按同一再投资利率计算的内部收益率称为调整或修正内部收益率计算的内部收益率称为调整或修正内部收益率( (modified internal rate of return，简称，简称MIRR) ) MIRRMIRRE E =13.47%=13.47% MIRRMIRRF F=16.