财务报表分析第1章

1、wangshuhuiwangshuhui报告分析的报告分析的逻切入点逻切入点2 2公司公司基本情况基本情况分析分析5公司公司财务财务综合分析与评价综合分析与评价4报表分析的逻辑切入点报表分析的逻辑切入点第一节第一节 逻辑切入点导入第二节第二节 逻辑切入点 案案 例例 作为全世界最大的三家汽车公司（以销售收入作为全世界最大的三家汽车公司（以销售收入为衡量指标），通用汽车公司、福特汽车公司为衡量指标），通用汽车公司、福特汽车公司和戴姆勒克莱斯勒公司和戴姆勒克莱斯勒公司20052005年度的年度的销售收入合销售收入合计高达计高达5470.585470.58亿美元亿美元，是微软公司，是微软公司2005

2、2005会计会计年度销售收入年度销售收入397.88397.88亿美元的亿美元的1414倍倍。 然而，然而，20052005会计年度结束时，会计年度结束时，三大汽车公司的三大汽车公司的股票市值只有股票市值只有776776亿美元亿美元，相当于微软公司，相当于微软公司 26602660亿美元股票市值的亿美元股票市值的29%29%！ 堂堂的三大汽车巨头，为何敌不过一个软件大堂堂的三大汽车巨头，为何敌不过一个软件大王？如何诠释这种不合常理的现象？王？如何诠释这种不合常理的现象？ 第一节第一节 财务报表分析财务报表分析 逻切入点的导入逻切入点的导入一、微软与三大汽车公司一、微软与三大汽车公司经营经营 规

3、模规模的比较的比较二、二、行业层面行业层面的解释的解释三、三、财务角度财务角度的解释的解释 戴姆勒克莱斯勒公司：戴姆勒克莱斯勒公司：9898年年5 5月月0707年年5 5月月一、微软与三大汽车公司一、微软与三大汽车公司 经营规模经营规模的比较的比较雇员人数雇员人数表表1 1 、资产总额资产总额表表2 2 、销售收入销售收入表表3 3 、股票市值股票市值表表4 4等等 表表5 5 经营规模差距经营规模差距 二、二、行业层面行业层面的解释的解释从从技术技术上看，股票价格的高低是由上看，股票价格的高低是由市盈市盈率率决定的。决定的。 市盈率与股票价格的关系。市盈率与股票价格的关系。表表6 6市盈率

4、比较。市盈率比较。 剔除投机因素，剔除投机因素，市盈率的高低受到公司盈利前市盈率的高低受到公司盈利前景的显著影响。景的显著影响。 盈利前景：盈利前景：特定公司特定公司核心竞争力、所在行业发核心竞争力、所在行业发展前景展前景 不同行业企业的生命周期不同行业企业的生命周期“出生出生成长成长成成熟熟衰亡衰亡” 汽车行业的生命周期汽车行业的生命周期 三大汽车公司属于三大汽车公司属于传统的制造行业传统的制造行业，是，是“旧经济旧经济”的典型代表，目前处于的典型代表，目前处于成熟成熟阶段。阶段。 成熟阶段的特征：成熟阶段的特征：竞争异常激烈，销售竞争异常激烈，销售收入收入和和经营利润的成长性很低，经营利润

5、的成长性很低，经营风经营风险很高险很高。就美国而言，这类就美国而言，这类公司没有多大发展前公司没有多大发展前景景，投资者当然不愿意为之出太高的价，投资者当然不愿意为之出太高的价钱，因而其市盈率和股票市值一般也很钱，因而其市盈率和股票市值一般也很低。低。 微软公司的生命周期微软公司的生命周期微软属于微软属于高新技术行业高新技术行业，是，是“新经济新经济”的典型代表，目前处于的典型代表，目前处于成长阶段成长阶段。 成长阶段的特征：成长阶段的特征：竞争虽然日趋激烈竞争虽然日趋激烈，但销售收入和经营利润仍然高速成长，但销售收入和经营利润仍然高速成长，经营风险相对较低。经营风险相对较低。对于这类具有对于

6、这类具有良好发展前景良好发展前景的上市公司，的上市公司，投资者往往愿意为其股票支付额外的溢投资者往往愿意为其股票支付额外的溢价，因而价，因而其市盈率和股票市值通常也较其市盈率和股票市值通常也较高。高。 股票价格的高低除了受上市公司发展前景的影股票价格的高低除了受上市公司发展前景的影响外，还直接受上市公司响外，还直接受上市公司盈利水平盈利水平和和财务风险财务风险的影响。的影响。 （一）盈利水平的比较（一）盈利水平的比较 表表7 7 净利润比较净利润比较 微软公司的微软公司的人均净利润人均净利润高达高达158895158895美元，是三大汽美元，是三大汽车公司人均净利润（车公司人均净利润（9312

7、9312美元）的美元）的1717倍倍； 微软公司的微软公司的总资产回报率总资产回报率为为9.54%9.54%，是三大汽车公司，是三大汽车公司总资产回报率总资产回报率（0.94%0.94%）1010倍。倍。 盈利能力与股票市值的关系盈利能力与股票市值的关系 ？ 衡量财务风险的常用指标之一为衡量财务风险的常用指标之一为净资产规模净资产规模。表表8 8 净资产比较净资产比较 表表9 9 净资产率和负债率比较。净资产率和负债率比较。 以以20052005年为例，尽管微软公司的净资产只有年为例，尽管微软公司的净资产只有 481.15 481.15亿美元，亿美元，净资产率高达净资产率高达67.9%67.9

8、%（负债率（负债率仅为仅为32.1%32.1%）。）。三大汽车公司虽然持有三大汽车公司虽然持有706.32706.32亿美元的净资产，亿美元的净资产，但其资产总额却高达但其资产总额却高达9907.909907.90亿美元，亿美元，净资产净资产率仅为率仅为7.1%7.1%（负债率高达（负债率高达92.9%92.9%）。 第二节第二节 一、一、盈利质量盈利质量二、二、资产质量资产质量三、三、现金流量现金流量财务报表分析的逻辑切入点财务报表分析的逻辑切入点 一成成长长性性波波动动性性研研发发投投入入空空间间 营营销销投投入入空空间间 收入质量收入质量利润质量利润质量毛利率毛利率（一）收入质量的分析（

9、一）收入质量的分析 1 1。关注收入质量。关注收入质量销售商品或提供劳务所获得的收入，是销售商品或提供劳务所获得的收入，是企业最稳定、最可靠的现金流量来源。企业最稳定、最可靠的现金流量来源。 分析收入质量分析收入质量 评估企业评估企业核心竞争核心竞争力的主营业务创造现金流量的能力力的主营业务创造现金流量的能力 能否持续经营。能否持续经营。 企业收入与行业数据企业收入与行业数据 市场占有市场占有率率 衡量企业是否具有核心竞争力衡量企业是否具有核心竞争力2 2。分析收入成长性和波动性。分析收入成长性和波动性 成长性越高，收入质量越好，说明成长性越高，收入质量越好，说明企企业通过主营业务创造现金流量

10、的能力业通过主营业务创造现金流量的能力越强。越强。 波动性越大，收入质量越差，说明波动性越大，收入质量越差，说明企企业现金流量创造能力和核心竞争力越业现金流量创造能力和核心竞争力越不稳定。不稳定。 收入波动性收入波动性 与宏观经济周期的关系与宏观经济周期的关系 将特定公司的销售收入与宏观经济周期的波动将特定公司的销售收入与宏观经济周期的波动结合在一起考察，还可以判断公司抵御宏观经结合在一起考察，还可以判断公司抵御宏观经济周期波动的能力。济周期波动的能力。 美国：美国：2020世纪世纪9090年代经历了一段被美联储前主年代经历了一段被美联储前主席格林斯潘称为席格林斯潘称为“非理性繁荣非理性繁荣”

11、的时期。的时期。 20002000年年3 3月，以网络和电信概念股为代表的高月，以网络和电信概念股为代表的高科技泡沫开始破裂，对宏观经济的负面影响在科技泡沫开始破裂，对宏观经济的负面影响在 20012001年体现得淋漓尽致。再加上当年的年体现得淋漓尽致。再加上当年的“9 91111”恐怖事件的影响，恐怖事件的影响，20012001年美国的经济陷入了低年美国的经济陷入了低谷。谷。 收入波动性收入波动性 与宏观经济周期的关系与宏观经济周期的关系20012001年微软公司的销售收入仍然比年微软公司的销售收入仍然比19991999年和年和20002000年分别年分别增长了增长了28%28%和和10%1

12、0%，说明，说明微软公司具有超强的抗击宏观经济周期微软公司具有超强的抗击宏观经济周期波动的能力。波动的能力。三大汽车公司在遭遇逆境的三大汽车公司在遭遇逆境的20012001年，销年，销售收入迅速滑落（通用汽车、福特汽车售收入迅速滑落（通用汽车、福特汽车和戴克汽车的和戴克汽车的销售收入分别比销售收入分别比20002000年下年下降了降了3%3%、5%5%和和6%6%），表明三大汽车抵御，表明三大汽车抵御宏观经济风险的能力十分脆弱。宏观经济风险的能力十分脆弱。（二二）利润质量的分析）利润质量的分析 利润是企业为其股东创造价值的最主要来源，是衡量利润是企业为其股东创造价值的最主要来源，是衡量企业经营

13、绩效的最重要指标之一。企业经营绩效的最重要指标之一。 利润质量的分析方法：也是侧重于成长性和波动性。利润质量的分析方法：也是侧重于成长性和波动性。成长性越高、波动性越小，利润质量也越好。成长性越高、波动性越小，利润质量也越好。 利润质量的成长性利润质量的成长性福特汽车福特汽车20052005年的净利润比年的净利润比19991999年年下降下降了了61%61%；戴克汽车戴克汽车20052005年比年比19991999年年下降了下降了51%51%；通用汽车通用汽车更是惨不忍睹，更是惨不忍睹，在在20052005年发生年发生了近了近106106亿美元的巨额亏损亿美元的巨额亏损。形成鲜明对照的是，形成

14、鲜明对照的是，微软公司微软公司20052005年的年的净利润比净利润比19991999年增长了年增长了54%54%。利润质量的波动性利润质量的波动性微软公司微软公司的净利润除了的净利润除了20012001年比年比20002000年下年下降了降了22%22%外，其他年度没有出现显著的波外，其他年度没有出现显著的波动，表明其动，表明其经营风险较低。经营风险较低。三大汽车公司三大汽车公司的净利润却呈现了大起大落的净利润却呈现了大起大落的变动趋势，表明它们具有的变动趋势，表明它们具有很高的经营风很高的经营风险。险。 值得关注的是，微软公司在值得关注的是，微软公司在20012001年销售收年销售收入比入

15、比20002000年增长年增长10%10%，为何净利润却比，为何净利润却比 20002000年下降了年下降了22%22%？ 微软微软20012001年的销售毛利高达年的销售毛利高达218.41218.41亿美元，亿美元，比比20002000年增加了年增加了18.8718.87亿美元，增幅为亿美元，增幅为8.6%8.6%。 20012001年微软的净利润比年微软的净利润比20002000年之所以减少年之所以减少2121亿美元，主要有两个方面的原因：亿美元，主要有两个方面的原因： 一是微软公司在一是微软公司在20012001年度确认了年度确认了48.0448.04亿美元亿美元的的投资减值损失投资减

16、值损失，与微软公司的，与微软公司的主营业务没有主营业务没有任何关联性。任何关联性。 二是二是20012001年的年的研究开发和广告促销费用研究开发和广告促销费用比比 2000 2000年增加了年增加了13.6613.66亿美元。研究开发费用和亿美元。研究开发费用和广告促销费用分别比广告促销费用分别比20002000年增加了年增加了16%16%和和18%18%，大大高于大大高于10%10%的收入增幅。的收入增幅。 微软公司微软公司1998199820022002年期间的反垄断诉讼，年期间的反垄断诉讼，进行盈余管理。进行盈余管理。 （三三）毛利率的分析）毛利率的分析 毛利率等于销售毛利除以销售收入

17、毛利率等于销售毛利除以销售收入，其中销售，其中销售毛利等于销售收入减去销售成本与销售税金之毛利等于销售收入减去销售成本与销售税金之和。和。 毛利率的高低不仅直接影响了销售收入的毛利率的高低不仅直接影响了销售收入的利润利润含量含量，而且决定了企业在，而且决定了企业在研究开发和广告促销研究开发和广告促销费用的投入空间。费用的投入空间。 产品质量和产品品牌产品质量和产品品牌与与研究开发和广告促销费研究开发和广告促销费用投入用投入，与，与企业利润增长点的培育、可持续发企业利润增长点的培育、可持续发展的关系。展的关系。 表表10 10 毛利率比较毛利率比较 微软公司的毛利率特点微软公司的毛利率特点 微软

18、公司微软公司高达高达80%80%以上以上的毛利率是通用汽车和福的毛利率是通用汽车和福特汽车的特汽车的1010倍，倍，这应该是这应该是“新经济新经济”与与“旧经济旧经济”的最大差别之一。的最大差别之一。 微软公司的销售成本微软公司的销售成本主要包括拷贝费用、包装费主要包括拷贝费用、包装费用和运输费用，在总的成本费用中所占比例不大；用和运输费用，在总的成本费用中所占比例不大； 广告促销和研究开发费用才是微软公司的最重要广告促销和研究开发费用才是微软公司的最重要成本费用项目。成本费用项目。20042004和和20052005年，微软公司的广告年，微软公司的广告促销和研究开发费用合计数分别是促销和研究

19、开发费用合计数分别是161161亿美元和亿美元和 149149亿美元，是亿美元，是这两年销售成本的这两年销售成本的2.42.4倍！倍！微软公司独特的成本费用结构图微软公司独特的成本费用结构图 分析我国分析我国“新经济新经济”与与“旧经济旧经济”的相关行业的相关行业 资产结构资产结构现金含量现金含量 退退出出壁壁垒垒 经经营营风风险险财财务务弹弹性性 潜潜在在损损失失 资产质量与盈利质量的关系？资产质量与盈利质量的关系？（一一）资产结构的分析）资产结构的分析 资产结构是指各类资产占资产总额的比资产结构是指各类资产占资产总额的比例例。分析资产结构，有助于评估企业的分析资产结构，有助于评估企业的退出

20、退出壁垒壁垒和和经营风险。经营风险。资产结构分析的有效方法是编制结构报资产结构分析的有效方法是编制结构报表。表。 表表11-1511-15列示了三大汽车公司与微软公司列示了三大汽车公司与微软公司2001200120052005会计年度结束时的资产结构。会计年度结束时的资产结构。 资产结构资产结构与与 退出壁垒退出壁垒、经营风险的关系经营风险的关系 固定资产和无形资产总额的比例越高，企业的退出壁固定资产和无形资产总额的比例越高，企业的退出壁垒（垒（exit barrierexit barrier）就越高，企业自由选择权就越小。就越高，企业自由选择权就越小。 尤其行业竞争加剧，获利空间萎缩，发展前

21、景不明时，尤其行业竞争加剧，获利空间萎缩，发展前景不明时，两种选择：两种选择：退出竞争或继续竞争退出竞争或继续竞争。 固定资产和无形资产占资产总额的比例，决定选择退固定资产和无形资产占资产总额的比例，决定选择退出竞争的企业需要付出的机会成本。出竞争的企业需要付出的机会成本。 退出竞争的企业需要付出的机会成本很高，只好选择退出竞争的企业需要付出的机会成本很高，只好选择继续参与竞争的策略，其结果往往是承担了巨大的市继续参与竞争的策略，其结果往往是承担了巨大的市场、经营和财务风险，却只能获得微不足道的回报，场、经营和财务风险，却只能获得微不足道的回报，甚至发生巨额亏损。甚至发生巨额亏损。 两类公司的

22、退出壁垒两类公司的退出壁垒 三大汽车公司的固定资产占资产总额的比例很三大汽车公司的固定资产占资产总额的比例很高，属于典型的高，属于典型的资本密集型行业资本密集型行业（capital intcapital intensive industryensive industry），），而微软公司的固定资产所而微软公司的固定资产所占比重微不足道，属于典型的占比重微不足道，属于典型的以知识为基础的以知识为基础的行业行业（knowledge-based industryknowledge-based industry）。）。 以以20052005年为例，通用汽车、福特汽车和戴克汽年为例，通用汽车、福特汽车和

23、戴克汽车固定资产占资产总额的比例分别为车固定资产占资产总额的比例分别为37%37%、3939% %和和50%50%，是微软公司，是微软公司（3.2%3.2%）的的1010多多倍。这倍。这说明三大汽车公司的退出门槛显著高于微软公说明三大汽车公司的退出门槛显著高于微软公司，自由选择权小于微软公司。司，自由选择权小于微软公司。 固定资产和无形资产所固定资产和无形资产所 占比例占比例与经营风险与经营风险的关系的关系 固定资产的折旧和无形资产的摊销通常属于固固定资产的折旧和无形资产的摊销通常属于固定成本，这两类资产占资产总额的比例越高，定成本，这两类资产占资产总额的比例越高，固定成本占成本总额的比例一般

24、也越高。固定成本占成本总额的比例一般也越高。 其他条件保持相同，固定成本比率越高，企业其他条件保持相同，固定成本比率越高，企业的经营风险越大，因为这种成本结构容易导致的经营风险越大，因为这种成本结构容易导致风险传导效应的放大。风险传导效应的放大。 表表16 16 xyzxyz公司成本结构与风险传导效应公司成本结构与风险传导效应 两类公司的经营风险两类公司的经营风险三大汽车公司固定资产占资产总额的比三大汽车公司固定资产占资产总额的比例显著高于微软公司，例显著高于微软公司，因而它们的经营因而它们的经营风险比微软公司高出了很多倍风险比微软公司高出了很多倍。进一步说明了经营环境和市场环进一步说明了经营

25、环境和市场环境发生不利变化时，三大汽车公境发生不利变化时，三大汽车公司净利润的波动幅度明显大于微司净利润的波动幅度明显大于微软公司的原因。软公司的原因。（二二）现金含量的分析）现金含量的分析 现金：现金及现金等价物现金：现金及现金等价物 资产的现金含量越高，资产质量越好；反之亦资产的现金含量越高，资产质量越好；反之亦然。然。何谓资产？何谓资产？ 1.1.资产的现金含量越高，企业的财务弹性就越资产的现金含量越高，企业的财务弹性就越大。大。 现金储备现金储备 与投资机会与投资机会 现金储备现金储备 与市场逆境与市场逆境 ：0808年的房地产市场年的房地产市场 2.2.资产的现金含量越高，企业发生潜

26、在损失的资产的现金含量越高，企业发生潜在损失的风险就越低风险就越低；坏账、资产减值等；坏账、资产减值等 表表1111至表至表1515两类公司的两类公司的资产结构资产结构两类公司资产中的现金含量两类公司资产中的现金含量 过去过去5 5年微软公司资产总额中的现金含量年微软公司资产总额中的现金含量介于介于53%53%至至63%63%之间，具有无与伦比的财之间，具有无与伦比的财务弹性。而三大汽车公司资产总额的现金务弹性。而三大汽车公司资产总额的现金含量含量很少超过很少超过10%10%，财务弹性极低。，财务弹性极低。三大汽车公司最大的资产项目是金融资产三大汽车公司最大的资产项目是金融资产（远高于第二大资

27、产项目固定资产）（远高于第二大资产项目固定资产） 。这这些金融资产是三大汽车公司的金融和保险些金融资产是三大汽车公司的金融和保险部门的应收款项（对汽车经销商的债权）。部门的应收款项（对汽车经销商的债权）。 资产损失？资产损失？应收账款比例应收账款比例60%-80%60%-80%多。多。微软微软公司资产中的现金含量公司资产中的现金含量微软公司最大的资产项目是现金及现微软公司最大的资产项目是现金及现金等价物（既有价证券短期投资）；金等价物（既有价证券短期投资）；其次是长期投资（主要投资于随时可其次是长期投资（主要投资于随时可以变现、但不准备在一年内变现的蓝以变现、但不准备在一年内变现的蓝筹股和政府

28、债券）。筹股和政府债券）。表表18 18 微软公司现金性资产微软公司现金性资产经营性现金流量经营性现金流量 自由现金流量自由现金流量 “造造血血功功能能” 还还本本付付息息等等三、现金流量三、现金流量现金流量与盈利质量现金流量与盈利质量现金流量是企业的现金流量是企业的“血液血液” 经营活动经营活动产生的现金流量相当于企业的产生的现金流量相当于企业的“造血造血功能功能”， 投资活动投资活动产生的现金流量相当于企业的产生的现金流量相当于企业的“放血放血功能功能”， 筹资活动筹资活动产生的现金流量则相当于企业的产生的现金流量则相当于企业的“输输血功能血功能”。 当当“造血功能造血功能”大于大于“放血

29、功能放血功能”时，企业不时，企业不靠靠“输血输血”（股东注资或银行贷款）也可以高（股东注资或银行贷款）也可以高枕无忧。枕无忧。 反之，当反之，当“放血功能放血功能”大于大于“造血功能造血功能”时，时，企业只有依靠企业只有依靠“输血输血” （股东注资或银行贷款）（股东注资或银行贷款）才能安然无恙。才能安然无恙。 （一）经营性现金流量分析（一）经营性现金流量分析 经营活动产生的现金流量相当于企业的经营活动产生的现金流量相当于企业的“造血功造血功能能”，即不靠股东注资、不靠银行贷款、不靠变卖，即不靠股东注资、不靠银行贷款、不靠变卖非流动资产，非流动资产，企业通过其具有核心竞争力的主营业企业通过其具有核心竞争力的主营业务就能够独立自主地创造企业生存和发展的现金流务就能够独立自主地创造企业生存和发展的现金流量。量。 如果经营性现金流入显著大于现金流出，表明其如果经营性现金流入显著