我国上市公司股利政策分析

1、 名： 杨 志 勇级： 级业 ： 工商 管理完 成 日 期 ： 二五年五月 摘要 痶 南开 大 学 学 位 论文 电子 版 授 权使用 协议 虢诵 槭 樽 岸 畚 氖 滓 系 本 人 在本 作 品 呈 交 当 年 ，在 校 园 网 上 提供 沦 文 目录检 索、 文 摘 浏 览 以 及 呛 文 全 文 部 分注 ：本 协议 村对于“非 公 开 学 位 论文 ”在 保 密期 限 过 后 同 样 适 用 。作 者签名：移五失 股 利 政策 理论在 西 方的 研究已 经 有 四 五 十年 的 历史， 但 在 我 国财 务学界 ， 对现 有 股 利政策 进 行 系统 介绍研究的 较 少， 现 已 经

2、出版的 财 务学教 材 和 发 表 的 论文主要偏 重 于 对西 方股 利 理论的 介绍， 但 是不够 深 入。 另 外 ， 鉴 于 当 前 我 国证 券 市场 公 司 制度 、 市场 环 境、 成熟 程 度 的 问 题 ， 造成我 国上市公 司 股 利 分配 行 为 和 方式 的 混乱 ， 也 要求 我 国金 融 和 财 务学界 加 以理论研究， 并在 实际操作 中 加 以规 范， 本 人 一 直 在 证 券 公 司 的 基层营业部 工作 ， 目睹 了 这些 现 象 ， 而且 有 机 会 和 中 小 投 资 者经 常 接 触 、 沟 通 ， 发 现 这些 投 资 者对上市公 司 股利 的 漠

3、 视， 对自 己的 利 益 在 受 大股 东 盘 剥的 无 奈， 一 直 想 探究这种 现 象 的 内在 原 因 ， 并且希 望 将 日 常 工作 中 产 生 的 一 些 零 星的 想 法 理论化 、 系统 化 ， 所以选 择股 利 政策 的 理论研究作 为 本 人 论文的 选 题 。【 客 跖 舴 桑 泄 衫 畛梢虻氖 抵 芯浚 霉 芾 恚 【 吭 返 戮 绿 馍 鲜 泄 竟 衫 呃砺 塾 胧 导 阕 视胫 年 以前 上市公 司 的 首 次红 利 分配 ， 他们 认 为 市场 对首 次红 利 的 反应在 ， 之 间 ， 并发【 翁 巍 孪 莆 衲 瓯 慕 灰 琢 糠从 胪 蹲 收 摺 案 纭

4、 毕窒螅 鹑 谘芯 浚 状 进 行了 分析， 并指 出了 具 体 的原 因 ； 第 四 章在第 三 章分析的基础上 ， 对于 西 方股利 理 论解释 我 国上 市股利 政 策 的适用性进 行了 分析， 指 出西 方主流的代理 成 本 理 论 以 及 信号 传 递理 论 都不能 解释 我 国上 市公 司 的股利 政 策 。第 五章针 对我 国上 市公 司 胶利 政 策 的现 状 ， 结合前几 章的分析、 论 述 以 及 当 前管 理 层的一 些 举措， 对中 国上 市公 司 的股利 政 策 提出一 些展望 。 股 利 理论 综述一、 股 利股 利 是指 企 业的股 东按 其投 资 额的大 小 从

5、 企 业分得 的利 润 ， 实 际 工 作中 ， 人们 常 常 将股 利 、 股 息 和 红 利 混 用 ， 严 格 来 讲， 它 们 是有区 别 的。 股 息 指 优 先股 股 东依照 事先约 定的比 率 定期 提 取 的公司 经 营 收 益 ， 它 不 受 公司 盈 利 多 少 的限制 ， 一般 是固 定不 变的； 红 利 则是指 普通 股 股 东在 分派股 息 之 后 从 公司 提 取 的不 定量 收 益 ， 它 受 公司 盈 利 与 否和 盈 利 多 少的影响， 企 业亏 损 或获 利 不 多 时 甚 至 没 有红 利 。 股 利 是前 两 者 的统 称 ， 指 股 东投 资 的收 益

6、从 财产 关系 来 看 ， 股 利 来 源 于 财产 所 有者 的产 权收 益 。股 利 政 策是以公司 发 展 为 目标 ， 以股 价 稳 定为 核 心 ， 在 平 衡 企 业内外部 相 关集团 利益 的基 础上 ， 对 于 净 利 润 在 提 取 了各种公积金 后 如 何在 给 股 东发 放股 利 或者留在 公司 再 投资 这 两 者 之 间进行 分配而采 取 的基 本态 度和 方 针 政 策。 需 要 注 意的是， 股 利 分配和 利 润 分配是两 个不 同的概 念。 利 润 分配是指 公司 缴 纳 所 得 税 后 的净 利 润 分配， 它 有法 定程序， 首先弥 补亏 损 ， 补亏 后

7、 计 提 法 定公积金 和 公益 金 ， 结 余 部 分公司 才 具 有耜对 的自 由 决 策权，可 按 公司 章程计 提 任意盈 余 公积金 送 股 或派 现 ； 股 利 分配仅 指 送 股 和 派 现 ， 前 者 的范畴明显 大 于 后 者 ， 但股 利 分配是利 润 分配的核 心 ， 是真正需 要 公司 管 理层 进行 决 策的部 分，股 利 分配在 上 市公司 的财务 决 策中 占 有重 要 地位 ， 既 关系 到 公司 股 东的经 济利 益 ， 又关系到 公司 的未 来 发 展 ， 所 以， 对 公司 管 理者 而言 ， 权衡 各方 利 益 制定合 理的股 利 政 策是必 要的， 其

8、意义 表 现 为 ： 弧 隆 籐曾“十 其次 ， 股 利 政 策能够向 股 东传 递 有关企 业未 来 盈 利 能力 和 现 金 流量 的内部 信息 ， 如 某一企 业在 较长 时 期 内一直 保 持 稳 定的股 利 水平 而在 某 年 度突然 提 高 股 利 就会 使 投 资 者 相信企业未 来 盈 利 能力 将向 好 的方 向 转变， 公司 的股 价 也 会 随之 上 扬 ， 即 是说 ， 公司 公布 的会 计 收 益 可 能没 有合 理反映企 业的潜力 ， 股 利 传 递 了财务 报 表 未 能提 供 的信息 ， 成 为 投 资者 判 断公司 未 来 业绩 的指 示 器。 为 当 年 发

9、 放的股 利 与 当 年 利 润 之 比该 比 率 反映了公司 现 金 股 利 占 其利 润 总 额的百 分比 即 公司 将税 后 利 润 中 的多 少 拿 出 每 股 股 利 为 当 年 发 放的股 利 总 额与 年 末普通 股 股 份总 数 之 比 ，股 票 预期 收 益 率 衫 找 媛 股 价 增 值 率 券 交易 不 存在交 易 费 用 ；股 利 无 关 理 论 认 为， 在完 美的 资 本 市 场 的 条件下， 股 价反 应了 所 有 的 信 息， 所 以 不 存在获得 非 正 常收 益的 机 会 ， 投 资 者只 能 得 到 经 过 风 险 调 整 后 的 平 均市 场 收 益。他

10、 们声 称，在给定 企业 的 投 资 决策 的 情况 下， 股 利 的 支 付 纯 粹是 一个 多 余 的 话 题 ， 它 并不 影 响股 东 的财 富， 企业 的 价值 由企业 的 投 资 决策 决定 ， 或 者是 取 决于 资 产 的 盈利 能 力 。而盈利 在股 利与留 存 收 益之间 的 分割 并不 影 响企业 的 价值 ， 投 资 者不 关 心 他 们的 收 入是 来 自资 本 利 得 还是 股 利 收 入， 股 利 政 策 只是 公 司 的 融资 策 略 ， 为了 筹 措长 期 资 金， 企业 可以 ： 第 一， 对外发 行 股 票 ， 而同时 将 内 部 未 分配 利 润 作为股

11、 利 发 放 ；第 二， 留 存 盈余 ， 争 取 内 部 融资 ， 相应减 少股 利 ， 且 不 再对外 发 行 股 票 。 理 论 认 为， 对外 融资 后 的 普通 股 每 股 现值加 上 当期股 利 恰好 等于 当期 股 利 支 付 之前 的 普通 股 每 股 市 价， 即 外 部 融资 引 起股 权稀 释 造 成 的 普通股 市 价的 下跌， 恰好 被当期 股 利 所 补 偿 了 。换 句 话 说， 第 一种融资 方 式 向 投 资 者提 供 的 是股 利 收 入， 而第 二种融资 方 式 为投 资 者提 供 是 资 本 利 得 。两种收 益的 唯 一区别 是 性 质 不 同，但 是

12、 数 额相同。投 资 者不 会 在乎 收 到 的 是 股 利 还 是 留 存 收 益， 股 利 的 支 付 不 会 影 响公 司 的市 场 价值 。 三 、 税 差 理 论活 中， 对于多 数 投 资者 来说 ， 他 们 都 得纳 税 ， 并且 政 府 对股 利 最 高 征收 的 所 得税 ， 而对于资本 利 得最 高 只征 收 的 所 得税 ， 因 此 股 利 的 发 放 实质 上有 损 于投 资者 的 利 益。当投 资者 的 目 标 是 在 特定风 险 下使税 后收 益最 大 化 ， 因 此 当 资本 利 得与 股 利 收 入存在 税 收 差异时 ， 如果 企 业 保 留 盈余少 发 股

13、利 或 者 不 发 股 利 ， 这 对投 资者 来说 时 有 利 的 。另 外 ， 股 利的 税 后在 收 到 股 利 时 支 付， 而 资本 利 得的 税 收 可 以 递 延 到 股 票真 正卖出 时 执 法， 因 此 企 业在 保 留 盈余而 不 支 付股 利 时 ， 给 股 东 一 个有 价值的 时 机 选 择 权 。因 此 基 于税 收 差 异的 考虑，大 多 数 投 资者 会 选 择 公 司留 存利 润而 不 是 发 放 股 利 。所 以 利 润留 存后， 股 价会 上升 ， 但 是除非 投 资者 希 望 卖出 股 票， 否 则 股 价的 上升 不 用纳 税 。总 之 ， 当 存在

14、税 收 差 异时 候 ， 投 资者 希 望 税 后收 益最 大 化 ， 对于税 收 延 付的 股 票会 比需 要税 收 即 付的 股 票价格 高 。也就 是 说 ，高 股 利 损 害了 投 资者 的 利 益， 而 低 股 利 会 抬 高 股 价， 增加 企 业 的 市 场 价值， 从 而 使股 东 财富 最 大 化 。但 是 这 一 理 论 在 现实中却 受到 了 置 疑， 比如在 美国 ， 年 税 收 改革 以 后， 虽然 现金 股 利 的 所 得税 要高 于资本 利 得税 率 ， 但 是 派 现仍然 是 美国 公 司支 付股 利 的 主 要的 方式 。在 我 国 ， 从 年 起 ， 对股

15、票股 利 和现金 股 利 同 样 征收 的 所 得税 ， 因 此 ， 税 差效应 在 我 国 不 会 明显 。第 三 节 世纪 年 代后， 追 随 者 效应 在 非 完美的 市 场 中， 当 公 司管 理 者 与 投 资者 存在 信息 不 对称的 情 况 下， 管 理 者 占 有更多 的 有 关 企 业 前 景 方 面的 内部信息 ， 因 此 ， 管 理 者 会 利 用股 利 政 策来传 递 有 关 公 司未 来前 景 的信息 。这 是 信号 理论 解释 股 利 政策的 基 本 思 想。当 管 理当 局 对企 业未来前 景 看 好 时 ，他 们 可 能 不 仅 仅 是 对外 宣布 好 消 息

16、， 还 会 通过提 高 股 利 来证 实此 消 息 ， 股 利 的 增加 意 味 着公 司管 理 当 局 对公 司未 来能 够 保 持 较高 的 利 润水平 以 支 持 更高 的 股 利 充满信心 ， 这 能 够 诱使股 东 向 好 的方 面调 整 对未 来盈利 的预 期 ， 公司的 股 价也随 之 上升； 相 反， 如果 预 计 到 公司的 发 展前 景 不 太 好 ， 未 来盈利 将 呈 持 续性不 理 想时 ， 他 们 往往维持 甚 至 降 低 现有 股 利 水 司目 前 的 股 利 分 配不 能 帮助 投 资者 预 测 公 司未 来的 盈利 能 力 ； 第 二 ， 商派 现的 公 司向

17、 市 场传 递 的 并不 是 公 司具有 较好 前 景 的 利 好 消 息 ， 相 反有 可 能 是 公 司当 前 没 有 正现值的 投 资项目 ， 或 者 是 公 司缺 乏 较好 投 资机 会 的 利 空 消 息 ； 因 此 ， 不 能 光 从 理 论 的 角度来理 解公 司的股 利 分 配行 为 。本 ，这 是 因 为 委 托人 的 目 标 是 长期 利 润最 大 化 ， 而 代理 人 的 目 标 是 自我 报 酬 最 大 化 ， 所 从 而达 到 降 低 代 理 成本 的目 的。股 利 政策 包括 股 利 支 付 率 衫 抖 睿 焕 与 股 利 支 付 稳 定性 两 方 面 的 内 涵

18、。股 利 政策 从 股 利 支 付 率上 可 分为 高支 付 率股 利 政策 和 低 支 付 率股 利 政策 ： 从 股 利 支 付 的 稳定性 上 可 分为 稳 定股 利 政策 和 变 动 股 利 政策 。 在 股 利 理 论 的 指 导 下 ，根 据 公 司 的 财 务 状 况 、具体 投 资决 策 及 对 未来 发 展 的 预 期 ，可 将 股 利 分配 政策 归 为 以下 几种 类 型 ：一、 剩 余 股 利 政策合 ； 范 就蹲氏 钅 康 淖 时 驹 悖 菀 匀 范 锛 娜 孀 式鹱芏 睿 在 目 标资剩 余 股 利 政策 比较 适 合 于新 成立 的 或 者处 于高速成长阶段 的

19、公 司 。 财 务 状 况 恶 化 。 因 此 ，一般 来 说 ，成熟 的 、 盈利 稳 定的 公 司 通 常 采用 稳 定的 股 利 政策 。 三、 固定殷 利 支 付 率政策公 司 的 盈利 各年间 波动 不定，未来 前途 的 信 息 来 源 ，则 其 股 利支 付 路径 极不稳 定。 由于股 利通 常 被 认 为 是 公 司波动 的股 利向 市 场 提 供 的信 息 是 公 司 未来 收益前景不明确、 不可 实 现 利润 较 多 ，只 表明公 司 盈利 状 况 较 好 ，并不表明公 司 有 充足 的现 金 派 发 股 利，而不论公 司 的 财 务 状 况 制 定不同的 股 利 政策 ，会

20、更 有 效 地 实 现 公 司 的 财 务 目 标，但 在 固定股 利 支低 正 常 股 利 加 额 外 股 利 政策 的 理 论 依 据 仍 然 是 信 号 传 递理 论 ，只 是 运用 的 方 式和 思考的 角度 不同，由于 公 司 派 发 的 股 利 固定在 一个 较 低 的 水 平上 ，在 公 司 鼐 利 较 少 或 需用 较 多的 盈余 进 行投 资时 ，公 司 仍 然 能够 按 既定的 段 利 承平派 发 股 利 维 持股 票的 现 有 价 格 ，而一旦 公 司 盈利 较 大 且 有 剩 余 现 金 时 ，公 司 就可 以派 发 额 外 胶利 ，将 盈余 较 多 的 信 息 传 递

21、给股 东 和 潜 在 投 资者，有 利 于股 票价 格 的 上 扬。低 正 常 股 利 加 额 外 股 利 政策 吸 收 了稳 定型 股 利 的 优 点，同时 又摒弃了其 不足 ， 是 倒了 个 账户 ， 在 证交 所 和 登 记 公司的 电 脑里 面 做 了 加 法 ， 增加 数 字 而 已。 在 会 计 上 ， 股票 股 利 对 现 金 流 量没 有产 生 效应 ， 只 是 改 变 了 总 股 本 的 书目 ， 但 股 东持股 比 例没 有发生 改变 。 理 论 上 说 股 票 股 利 没 有给 投 资 者带 来 任何 好处 ， 但 是 在 现 实 生 活 中， 这 种 方 式 仍 然 得

22、到 了 不少 投 资 者的 青 睐 。 以 上 两 种 方 式 也 是 我 国 上 市公司主 要 的 股 利 分 配方 式 。优 点 ， 同 时 又 可 以 在 突 然 情况 出 现 时 ， 给 公司一个 缓冲 的 机 会 ， 而 且对 市场 的 冲 击 不会 太股 本 缩 减 ： 出 售公司的 一个 或者几 个 部 分 来 换取现 金 。 股 本转 移：西 方 各 国股 利 政 策 的 特 征及 差异西 方 国家 的 股 利 政 策 实践 的 时间 较长 ， 因 此 可 以发 现 一般 具 有以下几 个特 征：支付 方 式 。要的 方 式 之 一。 股 票 市 场 对 公 司 增 加 派 现

23、 的 信 息 披 露通 常 做出正面 的 反应 ， 而 对 公 司 减 少 派 现 的信 息 披露通 常 做出负 向 反应 。实证 研 究 表 明 ， 公 司的 股 利 政 策 的 “告 示效应 ”较为明 显 。换 言 之 ， 公 司 股 利 政 策 的 变化 与 公 司 股 价 的 变化 具 有相 当 的 相 关性 。一般 来 说 ， 增 加 派 现的 公 司的 股 价 通 常 会 上涨， 而 减 少 派 现 的 公 司的 股 价 通 常 下跌， 这 在 一定 程 度 上印证 了 信号 传递 理 论 的 可 信 性 。 西 方 国 家股 利 政 策 对我 国 的 启示 现 金 股 利 ； 或

24、 是 大 股 东 为 了 套 现 ， 在 不考 虑公 司 实 际运 行 状 况 得 情 况 下， 大 额分 派现 金 股利 ， 以 满 足大 股 东 套 现 欲 望 。 第 一 节我 国上 市公 司股 利 政 策 阶 段分析 图 一：我 国 上 市 公司 备 类 型 般 利政 策 阶 段特 征第 二节 我 国 上 市 公司 股 利政 策 的现 状 及 分析一、 我 国 上 市 公司 股 利分配政 策 中 不分配状 况 的改变及 原因 ： 不分配现 象 逐濒改善 ，分红 上 市 公司 比 例逐年提 高 。 述。 年度 以 后我 国 上 市 公司 不分配现 象 改善 的原因 分析 上 市 公司 数

25、 已 流通股 总 计 ， 同 股 不同 价 ，同 股 不同 回 报率。 迸 出受 到 很 大 的限制 ，上 市 公司 中 “一股 独大 ”的产 权 结 构比 较 普遍，至 年 月底 ，是 家庭型 ，“一股 独大 ”，我 国 上 市 公司 的最 大 股 东 处 于一种其他股 东 无 法 与 之 抗衡 的地 位 ，它们 通常依 靠对 董 事会 席 位 的控制 来操 纵股 东 大 会 ，使 公司 的经营 财务决 策 完 全 服从 大 股东 的意愿 ，这就 导致 了 大 股 东 的非 良 性分配的偏 好 。 菲 良 性分配没 有 严 格 的定义 ，国 外 的非 良 性分配一般 指 公司 的分配比 率高

26、 于长 期 债券 收益 率，从 中 国 的国 情来说 ，有 以 下 情形可 以 界定为 非 良 性分配： 枨 趾欤 簿褪欠趾斐 斯 镜 木幌 纸鹆 髁 浚 将配股 所 计 数 值 以 派 发年份为 准 。再 看 现 金分红 比 率，即 采 取 现 金方 式 给 予 投资 者 回 报的上 市 公司 占 上 市 公司 总 数 的比 图 ：每 腔 派 现 小 于 元公司 眈例五 、 我 国 上 市 公司 股 利政 策 缺乏 稳 定性。根据 信 号 传递 理 论 ，稳 定的股 利政 策 传递 了 优 质 信 息，有 助于树 立 公司 形象 ，增强 投资 者 的信 心，在成 熟 的证 券 市 场 中 ，

27、上 市 公司 一般 都 会 保持 相对 稳 定的股 利政 策 ，使 得公司 有 一个较 好 的形象 。 而中国 上 市 公司 的股 利政 策 却变化 较 大 ，缺乏 稳 定性。 如下 表 ，在 年度 中 ，深 市 上 市 公司 连续 五 年都 分配利润 的的公司 只 有 家，只 占 深 市 上市 公司 数 目 的 ，加 上 四 年分配利润 的也不过 只 有 家，仅 占 。 中国 证 券 资 料米源 ：聚 源 数 据 海 痺 不 规 范 的股 利 政 策对 投 资者 投 机 行 为 的生成 难 辞 其 咎。 第 四章 我国上市 公司 股 利 政 策 理论 适 用 性评 价第 一节代 理成 本理论

28、 在我国上市 公司 股 利政 策适 用性分析 由 于 中国的上市 公司 大 多 数是 由 国有 企 业改 制而 成 ， 较 为通 行的做法是 从 原有 企 业中划 出 一部分资 产发行新股 上市 ， 原有 企 业成 为上市 公司 的母 公司 ， 取 得对 上市 公司 国有 股 权的授权经营委 托和控 制地位。 上市 公司 成 为原 公司 的子 公司 ， 但 营运 模式和原 来 没有 什 么 差 别。 因 为国有股 权不 可 以 上市 流 通 ， 国有 财 产没有 人 格 化 的代 表 ， 国有 股 权股 东 代 表 很 难 真 正 去 监督上市 公司 的管 理， 通 过上市 公司 从 市 场

29、上取 得资 金是 这 些 公司 上市 的一个 重 要目 的。 同 时 由于 这 部分股 东 的投 资 成 本和流 通 股 东 存在很 大 的差 异 ， 这 些 因 素 就 使 得在这 些 公司 中形 成了大 股 东 与 流 通 股 之 间 的矛盾 ， 另 一方 面 ， 社 会公众 股 所占比 例 极少 ， 且极为分散 ， 投 资具 有 极强的投 机 性，没有 足 够的动 力和能 力影响公司 的决策，不 少 股 东 大 会徒 具 有 形 式，难 以 对 大 股 东 有 实 质 性的制约。 因 此 大 股 东 对 企 业拥有 相当的控 制权。 由 于 目 标 不 太 一致 ，大 股 东 和其 他

30、股 东 的利 益并不 一致 ， 大 股 东 在选择 股 利 政 策 时 ， 没有 动 机 来 选择 稳 定 的股 市 场 力量 不 足 以 监督代 理问题严 重 ，缺 乏加 强内 部管 理和监督贷 款 企 业的硬约束 体制 证券 监督管 理机 构 对 上市 公司 的监督主 要是 从 法律的角 度 进 行， 和投 资 者 从 代 理监督的角度 有 所区别， 对 企 业管 理管 理人 员的某些 “道德危 机 ”和“逆向 选择 ”行为无 法有 效 监督。从 以 上分析 可 以 看出 ， 依靠 证券 市 场 对 企 业的监督在目 前 还不 是 有 效 的。 当然 随着 会计 师 事 务 所审 计 质

31、量 的提 高 ， 证券 法 的实 施， 银 行制度 的改 革， 信 息 市 场 的发 展 壮大 ，这 些 中介机 构 的功 能 会越来 越重 要， 对 企 业监督作 用 会越来 越大 。 我国解 决 代 理问题 的补 充措 旌不 力 第 二节 信 号理 论在 我 国 上 市 公 司 股利政 策适 用性 分 析信 号理 论在 西方股利理 论中 占 有 重要 地位 ， 下 面就我 国 上 市 公 司 股利政 策有 无 信 号传现 金股利和 股票 股利在 一定 条 件 下 ， 都可以传 递 信 息 。 但 是二者 的 前提 条 件 不 一样 。如 果 企 业 存在 未 来 增 长机 会 ， 在 企

32、业 只有 存在 内 部 筹 资 的 条 件 下 ， 企 业 应当发放股票 股利，讲现 金留在 企 业 内 部 ， 而 将 剩余现 金发放现 金股利。 在 这 种 情况下 ， 股票 股利可以传 递 未来 发展 信 息 ， 而 现 金股利则 不 可以， 只是多 余资 金的 发放， 而 不 代表未 来 的 发展 。 即 在 剩余现 金股利政 策模 式 下 ， 股票 股利可以传 递 信 息 。 但 如 果 企 业 同 时存在 外 部 筹 资 的 条 件 ，如 果 企 业 预期 这 些 投资 能 给股东 带来 良 好 回 报 ， 可以将 留存收益 资 本 化， 以股票 股利的 形式 向股东 发放。 如

33、果 外 部 筹 资 能 够 满足 投资 需要 ， 企 业 会 将 一定 比例 的 收益 以现 金股利的形式 支 付给股东 ， 对 现 金股利支 付率 比较稳 定 的 公 司 ， 现 金股利的 升 高 可以传 递 企 业 未 来增 长的 信 息 ，所以在 外部 筹 资 条 件存在 的 前提 下 ，现 金股利和 股票 股利都可以成为传 递 信号的 手 段， 当然 ， 可以并 不 是意 味 着 必然 。 其 包含 的 信 息 量和 稳 定 股利公 司 包含 的 信 息 量是不 同 的 。三 、 发出 虚 假 信 息 的 处罚如 果 一项 不 当股利政 策造 成的 损 失 大 于 带来 的 收益 ， 管理 层 就不 会 模 仿传 递 虚 假 信 息 ，即 使 企 业 经营 状 况不 好 ， 也会 传 递 真实的 信 息 。 国 外 信 号传 递 模 型 的 文献 均 是以管理 层 激励机 制为出 发点 ， 将 经理 层 和 企 业 的 命运 联系 起来 ， 经理 谎 报 信 息 的 最 坏结 局 是企 业 破 产 ，次坏结 局 是企 业 业 绩 大 幅 度 滑坡 ， 造 成经理 层 的 声 誉 和 利益