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注册会计师考试财务管理学习总结（涉及全书内容）第二章 财务报表分析 一 因素分析法（连环替代法，差额分析法）口诀：喜新厌旧 二 财务比率 1 短期偿债能力比率：净营运资本=流动资产-流动负债=长期资本-长期资产 净营运资本配置比率=净营运资本/流动资产=1-1/流动比率 流动比率=流动资产/流动负债 速动比率=速动资产/流动负债(速动资产=货币资金，交易性金融资产，各种应收预付款） 现金比率=（货币资金+交易性金融资产）/流动负债 现金流量比率=经营现金流量/流动负债 2长期偿债能力比率：资产负债率=负债总额/资产总额 产权比率=负债总额/股东权益 权益乘数=资产总额/股东权益 权益乘数=1+产权比率=1/1-资产负债率 长期资本负债率=非流动负债/非流动负债+股东权益 利息保障倍数=息税前利润/利息费用 息税前利润=净利润+财务费用+所得税费用 现金流量利息保障倍数=经营现金流量/利息费用 现金流量债务比=经营现金流量/债务总额 3 资产管理比率 应收账款周转率=销售收入/应收账款期末数 存货周转率=销售收入或成本/存货期末数 流动资产周转率=销售收入/流动资产 非流动资产周转率= 总资产周转率= 营运资本周转率=销售收入/净营运资本 毛利率=1-销售成本率 4 盈利能力比率 销售利润率=净利润/销售收入 资产利润率=净利润/总资产 权益净利率=净利润/股东权益 5 市价比率 市盈率=每股市价/每股收益 市销率=每股市价/每股销售收入 市净率=每股市价/每股净资产 三 杜邦财务分析 权益净利率=销售净利率*总资产周转率*权益乘数 四 管理用财务报表 1管理用资产负债表 净经营资产=经金融负债+股东权益 净经营资产=净经营性营运资本+净经营性长期资产 净经营性营运资本=经营性流动资产-经营性流动负债 净经营性长期资产=经营性长期资产-经营性长期负债 金融流动资产=货币资金，市场利率计息短期应收票据，交易性金融资产 金融长期资产=可供出售金融资产+持有至到期投资 金融流动负债：短期借款，市场利率计息短期应收票据，交易性金融负债，一年内到期长期负债 金融长期负债=长期借款，应付债券，应付融资租赁款 2 管理用利润表 分为经营损益和金融损益 财务费用全部作为金融损益 公允价值变动损益，投资收益，资产减值损失区分金融资产部分和经营资产部分产生其中，管理用利润表中利息费用=财务费用+公允价值变动损益+资产减值损失+投资收益 利息费用抵税=利润表利息费用*平均所得税率 平均所得税率分摊所得税 平均所得税率=所得税/利润总额 资产减值损失中计入经营资产公允价值变动损益和投资收益 基本公式：净利润=税后经营净利润-税后利息费用 税后经营利润=税前经营利润*（1-所得税率） 3 管理用现金流量表 将现金流量表区分为经营活动现金流量和金融活动现金流量 经营活动现金流量即实体现金流量=经营现金流量-投资现金流量 实体现金流量=税后经营净利润+折旧与摊销）-（净经营营运资本增加+净经营长期资产增加+折旧与摊销） =税后经营净利润-经营资产净投资 实体现金流量两个去处 债务现金流量 债务现金流量=税后利息费用-净负债增加 股权现金流量 股权现金流=股利分配-股权资本增加 管理用现金流量表基本等式 来源：经营现金流量-投资现金流量 去向：债务现金流量+股权现金流量 基本格式： 上半步：实体现金流量税后经营净利润+折旧与摊销（经营活动现金毛流量）-净经营营运资本增加-净经营长期资产增加-折旧与摊销=实体现金流量 下半部：债务现金流量=税后利息费用-净负债增加 股权现金流量=股利分配-股权资本净增加 债务现金流量+股权现金流量=融资现金流量 五 管理用财务分析体系 权益净利率=净经营资产净利率+（净经营资产净利率-税后利息率）*经财务杠杆 经营差异率=（净经营资产净利率-税后利息率） 杠杆贡献率=（净经营资产净利率-税后利息率）*净负债/股东权益 净经营资产净利率=税后经营净利润*净经营资产周转次数第三章 长期计划与财务预测 一 销售百分比法（估计企业未来融资需求） 净经营资产（资金占用）=净金融负债及股东权益（资金来源） 资金总需求=预计净经营资产-基期净经营资产 内部来源：可动用金融资产 留存收益增加 外部融资：金融负债增加 股本增加 外部融资额=资金总需求-可动用的金融资产-留存收益增加 融资优先顺序： 1 动用现有金融资产2增加留存收益3增加金融负债4增加股本 外部融资额=（预计净经营资产-基期净经营资产）-可动用金融资产-留存收益增加 预计净经营资产=预计经营资产-预计经营负债（销售百分比法） 销售百分比法假设经营资产和经营负债的销售百分比不变。 留存收益增加=预计销售收入增加*计划销售净利率*（1-股利支付率） 外部融资按优先顺序，先债务后股权 预计增加的借款原则：在目标资本结构允许时企业应优先使用借款筹资。如果不宜在借款，则需要增发股本。 外部融资额=（经营资产销售百分比-经营负债销售百分比）*销售收入增加-预计销售收入*预计销售净利率*(1-股利支付率） 二 预计财务报表 预计资产负债表和利润表 确定基期数据方法：1 上年财务数据具有可持续性，则以上年实际数据作为机器数据2上年财务数据不具有可持续性，应当适当调整。 预测销售收入：基期销售收入*（1+收入增长率） 1资产减值损失和营业外收支通常不具有可持续性，可以不列入预计利润表 2公允价值变动损益和投资收益假设均属于金融收益，由于金融收益的持续性较差，预测时通常将其忽略。1 当编制到利润表金融损益时，由于短期借款利息费用的驱动因素是借款利率和借款金额。通常不能根据销售百分比直接预测。短期借款和长期借款的利率已经列入利润表预测假设，借款的金额需要根据资产负债表来确定。因此，预测报表工作转向资产负债表。 2 当资产负债表编制有事借款金额时，编制工作转向利润表 3编制应付普通股股利时，应考虑股利分配政策： 确定应付股利的方法： 1 本期净投资资本增加=期末净经营资产-期初净经营资产 按照债务与股权分配政策确定股权分配金额（留存收益） 应付股利=净利润-留存收益 注意：如果当期利润小于需要筹集的权益资本，在应付股利项目中显示为负值，表示需要先股东筹集资金的数额。如果当期利润大于需要筹集的权益资本，在应付股利项目中显示为正值，表示需要向股东发放的股利数额。 编制完毕预计利润表后转向资产负债表的编制 股本预计现金流量表：进行数据转换即可 三 增长率与资金需求 1 外部融资销售增长比（外部融资占销售增长的百分比） 含义：销售额每增加一元，需要增加的外部融资。 外部融资销售增长比=经营资产销售百分比-经营负债销售百分比-预计销售净利率*【（1 增长率）/增长率】*（1-股利支付率） 注意：在计算中设计计算外部融资销售增长比时，也可以先计算外部融资额，然后用外部融资额除以新增销售额即可。 公式运用：1预计外部融资需求量 外部融资额=外部融资销售增长比*销售增长 2 调整鼓励政策：如果计算出来的外部融资销售增长比为负值，说明企业有剩余资金，根据剩余资金情况，企业可以调整股利政策。 因此，销售增长不一定导致外部融资增加。 3 预计通货膨胀对融资的影响 公式中给出的是销售额的增长率，如果题目中给出的销售量的增长率，在不存在通货膨胀的情况下，是一致的，但是如果存在通货膨胀，则需要根据销售量增长率计算出销售额的名义增长率。 销售额名义增长率=（1 通货膨胀率）（1 销量增长率)-1 在存在通货膨胀的情况下，即使销售的实物量不变，也需要从外部融资。 外部融资需求的敏感性分析： 外部融资需求的多少取决于销售的增长，还要看股利支付率和销售净利率。股利支付率越高，外部融资需求越大，销售净利率越大，外部融资需求越少。 二 内涵增长率 不进行外部融资，而只依靠内部积累所能达到的增长率即为内涵增长率。 提示： 1当实际增长率等于内涵增长率时，外部融资需求为0 2当实际增长率大于内涵增长率时，外部融资需求为正数 3当实际增长率小鱼内涵增长率时，外部融资需求为负数 三 可持续增长率 可持续增长率是指不发行新股，经营效率和财务政策不变的情况下，公司的销售所能增长的最大比率。 可持续增长率的假设条件 1 不增发新股-即增加债务是唯一的外部筹资来源 2 经营效率不变-资产周转率和销售净利率维持当前水平 3 财务政策不变-即资产负债率和鼓励政策不变 在符合可持续增长率的假设条件下，销售增长率=总资产增长率=负债增长率=股东权益增长率=净利增长率=鼓励增长率=留存收益增加额的增长率 可持续增长率计算公式=销售净利率*总资产周转率*权益乘数*收益留存率/1-销售净利率*总资产周转率*权益乘数*收益留存率 影响可持续增长率的因素有：销售净利率，总资产周转率，权益乘数，收益留存率。而且，这四个因素与可持续增长率是同方向变动的。 可持续增长率=权益净利率*收益留存率/1-权益净利率*收益留存率 四，可持续增长率与实际增长率 实际增长率指本年销售额减去上年销售额除以上年销售额所得到的百分比。 在不增发新股的前提下 销售净利率，总资产周转率，权益乘数，收益留存率不变的情况下 实际增长率=本年可持续增长率=上年可持续增长率 一个或多个增加时，实际增长率大于上年可持续增长率，本年可持续增长率大于上年可持续增长率 一个或多个减少时，实际增长率小于上年可持续增长率，本年可持续增长率小于上年可持续增长率。 2 比率指标推算与外部股权融资的推算 如果企业的计划增长率大于可持续增长率，必须采取一定的措施，单项措施如改变可持续增长率的五个因素中的一个。 比率指标推算：1用不变得财务比率推算 2根据可持续增长率公式推算（只能用来推（销售净利率，股利支付率） 2 外部股权融资推算 所有者权益增加额=基期所有者权益*销售增长率 外部股权融资=股东权益增加-留存收益增加 留存收益增加=计划销售收入*销售净利率*留存收益率 总结：当计划销售增长率大于可持续增率时，可采取单项措施包括：1提高销售净利率2提高总资产周转率3提高资产负债率4提高收益留存率5筹集外部股权资金 四个比率：销售净利率，股利支付率收益留存率可以按照公式推算，其余的可以按照不变的财务比率推算。 3 计算超常增长的资金来源 实际增长超过可持续增长率时的增长，称为超常增长。 1计算超常增长的销售额=本年销售额-上年销售额*(1 可持续增长率） 2计算超常增长所需要的资金=本年末资产-本年出资产*（1 可持续增长率） 3分析超常增长的资金来源 1超常增长增加的负债=本年负债-上年负债*（1 可持续增长率） 2超常增长增加的所有者权益=本年所有者权益-上年所有者权益*（1 可持续增长率） 四 资产负债表比率变动情况下的增长率 销售百分比法假设经营资产和经营负债与销售收入成正比关系，但在有些情况下不是成立的。 1规模经济，如存货保险储备 2整批购置资产，如固定资产在一定销售收入范围内保持不变，当收入超过一定限度时，它会跳跃式的增长。 3预测错误导致过量资产第四章 财务估价的基础概念 一 货币时间价值 货币时间价值是指经历一定时间的投资和在投资所增加的价值，也叫资金时间价值. 终值与现值的概念： 1 终值又称将来值，是现在一定现金在未来某一时间上的价值，俗称本利和，记作F或S。 2 现值，是指未来某一时点上的一定量现金折合到现在的价值，俗称本金，记作P. 利息的两种计算方法： 1 单利 只对本金计息 2 复利 不仅对本金而且对利息计息，俗称利滚利。 单利的终值和现值 单利终值：F=P*PIN 单利现值：P=F/(1+IN) 单利终值与现值的计算是互逆的。 复利的终值与现值 1 复利终值 F=P*(1 I)n 复利终值系数 （F/P,i,n) 2 复利现值 P=F/(1 i)n 复利现值系数 （P/F,i,n) 3 系数间的关系 复利终值系数与复利现值系数互为倒数。 普通年金的终值和现值 1 有关年金的相关概念 年金的含义：年金是指一定时期内，等额，定期的系列收支。具体有两个特点：金额相等 时间间隔相等。 2 年金的种类： 普通年金：每期期末发生资金的收付 预付年金：每期期初发生资金的收付 递延年金：第一期不发生资金的收付，发生在第二期或以后。 永续年金：无限期的年金。 普通年金的计算： 1 普通年金终值 F=A*（1 i)n-1/i 年金终值系数 （F/A,i.n) 普通年金的终值点在最后一期的期末时刻。 2 普通年金现值 普通年金现值点为第一期期初时刻。 年金现值系数 （P/A,i,n) 年偿债基金和年资本回收额的计算 1 偿债基金的计算 偿债基金，是为是年金终值达到既定数额的年金金额。即，普通年金终值中解出A. 偿债基金系数(A/s,i,n) 偿债基金系数与普通年金终值系数互为倒数。 2 资本回收额的计算 资本回收额是指在约定年限内等额收回初始投资资本或清偿所欠的债务，即在普通年金现值中解出A,即资本回收金额。 资本回收系数与年金现值系数互为倒数。 （A/P,i,n) 总结：复利现值与复利终值系数互为倒数， 偿债基金系数与年金终值系数互为倒数。 资本回收系数与年金现值系数互为倒数， 预付年金的终值与现值 预付年金是指每期期初等额收付的年金，又叫先付年金。 1 预付年金的终值计算 预付年金的终值点为最后一期的期末。 计算时，可将其看成一个从第0期到第N-1期的N期普通年金，然后再用复利终值将第N-1期算到第N期期末点。或者按照N 1期普通年金计算终值，然后减去最后一期的年金。 2 预付年金现值的计算 预付年金的现值点为第一期的期初。 计算时，可以将其看成一个从第0期到第N-1期的普通年金进行折现，然后再用复利终值系数将第0期的终值换算到第一期。或者将其看成N-1期的普通年金，折现后在加上第一笔款项。 口诀：预付年金求终值，期数加1，系数减1 求现值，期数减一，系数加1. 递延年金 递延年金是指第一次等额收付发生在第二期或第二期以后的年金。 1 递延年金终值的计算 递延年金的终值就是N期普通年金的终值，与递延期无关。 2 递延年金现值的计算： 两次折现，把递延期以后的年金套用普通年金的公式求现值，在用复利现值求出期初的现值即可。 年金系数之差：把递延期每期期末都当做有等额收付的A，把递延期和以后看成一个普通年金，求现值后，再减去递延期的现值。 永续年金 永续年金是指无限期等额收付的年金。因此永续年金只有现值没有终值。 P=A/i 折现率，期间的推算 即已知现值或终值，年金，期间求折现率，或者已知现值或终值，年金，折现率求期间。 对于这类问题，只要带入有关公式求解折现率或期间即可，求解过程中可能或设计内插法。 内插法求利率步骤： 1 先算年金系数 2 查表，找到临近系数 3 列式：短差比长差相等。 名义年利率，期间利率和有效年利率 1 含义 名义年利率：即银行等金融机构提供的利率，也叫报价利率。提供时须同时提供每年的复利次数，否则意义不完整。 期间利率：指借款人每期支付的利率。可以约半年期利率，季度等。期间利率=名义利率/每年复利次数 有效年利率：有效年利率是指实际利率也叫等价年利率。 有效年利率=（1 名义利率/m)m-1 2 名义利率下终值和现值的计算 将名义利率调整为周期利率，将年数调整为期数。 3 有效年利率的推算 i=(1 r/m)m-1 根据这两个公式可以在三种利率之间相互推算。 连续复利 如果每年复利次数m趋近于无穷，这种情况下的复利成为连续复利。 连续复利情况下的实际年利率=er-1 e是一个常数，约等于2.7183 连续复利情况下复利终值和复利现值的计算 连续复利终值S=P*e(rt) 连续复利现值P=S*e(-n)单项资产的风险和报酬 风险衡量的方法-统计指标-方差，标准差，变化系数 期望值和方差 1根据概率计算，在已知预期概率的情况下，期望值和方差均按照加权平均的方法计算 2 根据历史数据计算，再有历史数据的情况下，期望值为简单平均，标准差为修正简单平均（分子偏差的平方，分母为样本个数减一） 投资组合的风险和报酬 投资组合理论认为，若干种证券组成的投资组合，其收益是这些证券收益的加权平均数，但其风险不是这些证券风险的加权平均风险，投资组合能降低风险。 一 证券投资组合的预期报酬率 投资组合的收益率等于组合中各单项资产收益率的加权平均值。 二 两项资产组合的风险计量 组合风险的大小与两项资产收益率之间的变动关系有关。反映资产收益率之间相关性的指标是协方差和相关系数。 jk=rjk*j*k rjk为相关系数 协方差为正，说明两项资产的收益率成同方向变化 协方差为负，说明两项资产的收益率成反方向变化 协方差为0，说明两项资产收益率之间不相关。 2 相关系数 rjk=jk/j*k -1r1 相关系数=-1，表示一种证券报酬的增长与另一种证券的报酬减少成比例 相关系数=1，表示一种证券报酬率的增长和另外一种证券的增长成比例、 相关系数=0，不相关。 两项资产组合的方差和组合的标准差 方差=A11 A22 2A1A212r12 标准差=(a b 2abr)-2 结论：等比例投资情况下 当r=1时，p=1 2/2 当r=-1时，p=1-2/2 三 多想资产组合的风险 充分投资组合的风险，只受证券之间协方差的影响，而与各证券本身的方差无关。 四 两种证券组合的机会集合有效集 如果投资比例发生变化，投资组合的期望报酬率和标准差也会发生变化。 机会集曲线图的几个特征： 1 揭示了分散化效应。A为低风险证券，B为高风险证券。在全部投资用于A的基础上，适当加入高风险的B证券，组合的风险没有提高反而有所降低。这说明了风险分散化效应，尽管两种证券同向变化，但是仍然存在风险抵消效应。 2 表达了最小方差组合，即离开此点，无论增加还是减少B的投资比例，标准差都会上升。 3 他表达了投资的有效组合，1-2部分组合式无效的，最小方差组合到最高预期报酬率组合之间的曲线为有效集。 相关性对机会集和有效集的影响： 相关系数=1，机会集为一条直线，不具有风险分散化效应 相关系数1，机会集为一条曲线，当相关系数足够小，机会集向左侧突出 相关系数越小，风险分散效应越强；相关系数越大，风险分散效应越弱 相关系数不是足够小时，机会集不想左侧突出，有效集与机会集重合，最小方差组合点为全部投资于A,最高预期报酬率组合点为全部投资于B.不会出现无效集。 结论： 1 无论资产间的相关系数如何，投资组合的预期收益率都不会低于所有单个资产中的最低预期收益率，也不会高于单个资产的最高预期收益率，投资组合的标准差都不会高于所有单个资产中的最高标准差，但是却会低于单个资产的最低标准差。 2 最小方差组合点到最高预期报酬率之间的曲线，称为有效边界 3 有想想资产构成的投资组合，其最高，最低与其报酬率组合点，以及最大方差组合点不变，但是最小方差组合点却可能是变化的。 多种证券组合的机会集和有效集 两种证券组合，机会集是一条曲线，如果多种证券组合，则机会集为一个平面。 1 多种证券组合的机会集是一个平面 2 存在最小方差组合 3 有效集：最小方差组合点到最高预期报酬率点的部分，为有效集。 资本市场线 在投资组合研究中，引入无风险资产，在风险资产组合的基础上进行二次组合，这是资本市场线所要研究的问题。 假设存在无风险资产，投资者可以在资本市场上借到钱，将其纳入自己的投资总额，或者可以将多余的钱带出无论借入和贷出，利息都是固定的无风险资产的报酬率。无风险报酬率用Rf表示。 一 由无风险资产和风险资产组合构成的投资组合的报酬率与标准差 总期望收益率=Q*锋线组合的期望收益率 （1-Q）*无风险利率 总标准差=Q*风险组合的标准差 Q代表投资总额中投资于风险组合的比例。 如果资金贷出Q1，如果介入资金Q1 注意;在计算投资比例时：分母为自有资金，分子为投入风险组合额资金。 无风险资产的标准差为0 资本市场线 将锋线组合作为一项资产，与无风险资产进行组合。 1 市场均衡点：资本市场线与有效边界集的切点称为市场均衡点，它代表唯一最有效的风险资产组合，她是所有证券以各自的总市场价值为全书的加权平均组合，即市场组合。 2 组合中资产构成情况，切点M的左侧和右侧，资本市场线解释粗持有不同比例的无风险资产和市场组合请款下风险与预期报酬率的权衡关系。在切点左侧，同事持有无风险资产和风险资产组合，风险较低；在切点右侧，仅持有市场组合，并且还介入资金进一步投资于组合M. 3 分离定理 个人的效用偏好与最佳风险资产组合相互独立。对于不同风险偏好的投资者来说，只要能以无风险利率自由借贷，他们都会选择市场组合，即分离原理-最佳风险资产组合的确定独立于投资者的风险偏好。 系统风险和非系统风险 系统风险为不能分散的风险，即不能通过多角投资消除的风险 非系统风险为可分散风险，即可以通过多角化投资消除的风险。 资本资产定价模型 研究对象：充分组合情况下风险与要求的收益率之间的均衡关系。 要求的必要报酬率=无风险报酬率 风险报酬率 在充分组合条件下，非系统风险被全部分散，只剩下系统风险，因此必须首先解决系统风险的衡量。 一 系统风险的衡量-系数 即某个资产收益率与市场组合之间的相关性。 =rjm(相关系数）j/m 采用这种方法需要首先计算某项资产与市场组合之间的相关系数，然后计算该资产的标准差和市场组合的标准差，最后计算出系数 2 某股票的系数取决于，与整个市场的相关性，自身标准差，整个市场的标准差。 3 市场组合的系数为1. 4 当相关系数小于0时，系数为负值。 y=a bx y是某股票的收益率，x市场组合的收益率，b就是 =(nxy-xy)/nx-ny 注意：采用这种方法需要列表进行必要的数据准备。 系数的经济意义： 测量相对于市场组合而言，特定资产的系统风险是多少 =某资产的风险收益率/市场风险收益率 结论： 等于1，说明它的系统风险与整个市场的平均风险相同 大于1，说明他的系统风险是整个系统风险的几倍 小于1，说明他的风险是整个市场组合风险的0.几 投资组合的 投资组合的是各单项资产的加权平均数，权数为各种资产的比重。 投资组合的大于组合中单项资产的最小，小于最大。 证券市场线-资本资产定价模型 Ki=Rf (Km-Rf) 注意： 1无风险证券的=0，故Rf为证券市场线在纵轴的截距 2 证券市场线的斜率Km-Rf（也叫风险价格），一般来说，投资者对风险厌恶感越强，斜率越大 3 投资者要求的收益率不仅仅取决于市场风险，而且还取决于无风险利率（截距）和市场风险补偿度（证券市场的斜率）。由于这些因素始终在变动，所以证券市场线不会不变，预期通货膨胀提高时，无风险利率会随之提高，进而导致证券市场线向上平移。 4证券市场线既适合用于单个证券，同时也适用于投资组合，适用于有效组合也适用于无效组合，证券市场线前提更宽松。第五章 债券和股票估价 一 债券估价的相关概念 1 债券面值 指债券的票面金额，指在到期日偿还给持有人的本金金额，面值构成持有人在未来的现金流入。 2 票面利率（报价利率，名义年利率） 利息占票面金额的比率 票面利率不同于有效年利率，有效年利率是指复利计算的一年期利率，而债券可能一年多次付息，并且会有单利和复利计息方式。 有效年利率=（1+期间利率）年复利次数-1 凡是利率，都有名义和实际之分，当一年要复利几次时，给出的利率就是名义利率，名义利率除以年内复利次数得出周期利率，可以根据周期利率推算实际利率。 二 债券价值的计算和应用 1 债券估价的基本原理 债券价值即未来现金流量的现值，计算现值时所使用的折现率却绝育当前利率和现金流量的风险水平。一般使用等风险投资的必要报酬率（实际利率） 债券价值=未来各期利息收入的现值合计 未来到期本金或售价的现值 2 债券价值的计算 1债券估价的基本模型 典型的债券是固定利率，每年计算并支付利息，到期归还本金。 债券价值=利息按年金折现 本金复利折现 注意：折现时采用实际利率而非票面利率。 2其他模型 1平息债券 平息债券是指利息在到期时间内平均支付的债券，支付的频率可能是一年一次，半年一次或者每季度一次等。 平息债券的价值=未来各期利息的现值 面值（或售价）的现值 注意：如果平息债券一年复利多次，计算价值时，通常的方法是按照周期利率折现。即将年利率调整为周期利率，将年数调整为期数。 债券价值变化与付息频率关系规律 1溢价购入，付息频率加快，债券价值不断增大 2折价购入，付息频率加快，债券价值不断降低 3平价购入，付息频率加快，债券价值不受影响 2纯贴现债券 纯贴现债券是指承诺在未来某一确定日期作某一单笔支付的债券。这种债券在到期日前购买人不能得到任何现金支付，因此也叫“零息债券” 纯贴现债券的价值=面值的复利折现值。 实际上到期一次还本付息债券就是一种纯贴现债券，只不过到期支付的金额是本利和而非票面金额。 3永久债券 永久债券是指没有到期日，永不停止定期支付利息的债券。（优先股） 永久债券的价值=利息额/实际利率（必要报酬率） 4流通债券 流通债券是指已经发行并且在二级市场上流通的债券。 流通债券的特点：1到期时间小于债券发行在外的时间2估价的起点不在计息期的期初可以是任何时点，会产生“非整数计息期” 流通债券有两种估价方法 1 以现在为折算时间点，历年现金流量按非整数计息期折现 2 以最近一次付息时间为折算时点，计算历次现金流量现值，然后将其折算到现在时点。无论哪种方法都需要计算器计算非整数期的折现系数。 3 债券价值的应用 当债券价值高于价值时，可以进行债券投资 当债券价值低于价值时，应当放弃债券投资 4 影响债券价值的因素 债券价值与折现率成反方现变化 （连续支付）债券价值与到期时间的关系： 溢价发行的债券，随着到期日的接近，价值逐渐下降 折价发行的债券，随着到期日的接近，价值不断上升 平价发行的债券，随着到期日的接近，价值没有变化 （平息债券）债券的价值在两个付息日之间呈周期性波动 其中折价发行的债券价值时波动上升，溢价发生的债券价值波动下降，平价发行的债券价值的总趋势是不变的，但是在每个付息日之间，越接近付息日，其价值升高。 同时，如果折现率在债券发行后发生变动，债券价值也会因此而变动。随着到期时间的缩短，折现率变动对债券价值的影响越来越小。这就是说，债券价值对折现率特定变化的反应越来越不灵敏。 三 债券到期收益率 1债券到期收益率是指一特定价格购买债券并持有至到期日所能获得的收益率。它是使未来现金流量现值等于债券购入价格的折现率。 注意：1只有持有至到期日才能计算到期收益率2到期收益率仅仅是针对债券而言的，因为股票没有到期日，因此不存在到期收益率。 2 到期收益率的计算方法 计算到期收益率的方法就是求解含有折现率的方程 购进价格=每年利息年金现值系数 面值复利现值系数 逐步测试法 3 债券到期收益率的应用 当债券的到期收益率大于必要报酬率时应当购买，反之应当出售。 注意： 平价发行的每年付息一次的债券到期收益率等于票面利率。 溢价发行，必要报酬率小于票面利率，到期收益率小于票面利率 折价发行，必要报酬率大于票面利率，到期收益率大于票面利率 提示：对于每年复利多次的债券计算到期收益率时，没有特别提示，均计算名义到期收益率。 四 股票的价值 股票的价值是指股票预期提供的所有未来收益的现值。 1 零增长股票的价值 假设未来股利不变，其支付过程是一个永续年金，则股票价值为各年股利/折现率 2 固定增长股票价值 企业的股利不应当是不变的，而应当不断成长的。各个公司的成长率不同，单就整个平均来说应当等于国民生产总值的增长率，或者说真实的国民生产总值增长率加通货膨胀率。 股票价值=已发放的股利（1 增长率）/必要报酬率-增长率 股票价值=未发放股利/必要报酬率-增长率 对于必要报酬率，如果题目中没有给出，可以根据资本资产定价模型确定即： 必要报酬率=无风险利率 （市场报酬率-无风险利率） g增长率可以根据可持续增长的5个假设条件满足时，股利增长率=可持续增长率 3 非固定增长股票的价值 这种情况下需要分段计算，确定股票的价值。 4 股票收益率 股票收益率是指未来现金流入值等于股票购买价格的折现率，计算股票收益率时，可以套用股票价值公式计算。 1零成长股票收益率 零成长股票收益率=股利/股票当前价格 2固定成长股票收益率 固定成长股票收益率=预计股利/当前股票价格-增长率 3 费固定增长股票收益率第六章 资本成本 一 资本成本的概念包括两个方面：一方面，资本成本与公司的筹资活动有关，它是公司筹集和使用资金的成本，即筹资成本；另一方面，资本成本与公司的投资活动有关，它是投资所要求的最低报酬率，为了加以区分，称前者为公司的资本成本，后者为投资项目的资本成本。 1 公司资本成本 公司的资本成本是指组成公司资本结构各种资金来源的成本的组合，也是各种资本要素成本的加权平均数。 普通股，优先股和债务时常见的三种来源，每一种资本来源被称为一个资本要素。每一种资本要素要求的报酬率被称为要素成本。每一种要素的投资人都希望在投资上取得报酬，但是由于风险不同，每一种资本要素要求的报酬率不同，公司的资本成本是构成企业资本结构中各种资金来源成本的组合，即各要素成本的加权平均值。 一个公司的资本成本高低，取决于三个因素：1无风险报酬率，是指无风险投资所要求的报酬率，典型的无风险投资就是政府债券2经营风险溢价，是指由于公司未来的前景不确定性导致的要求投资报酬率增加的部分3财务风险溢价，是指高财务杠杆产生的风险。 公司的经营业务即经营风险不同，资本结构不同（财务风险）因此各公司的资本成本不同。 2 投资项目的资本成本 投资项目的资本成本是指项目本省所需投资资本的机会成本。公司资本成本是投资人正对整个公司要求的报酬率，或者说是投资者对于企业全部资产要求的最低报酬率。项目资本成本是公司投资于资本支出项目所要求的报酬率。 每个项目有自己的机会成本 因为不同项目的风险不同，因此他们要求的最低报酬率不同。投资项目的成本高低取决于资本用于什么样的项目，而不是从哪些来源筹资。 3 项目资本成本的确定原则 1 如果公司新的投资项目的风险，与企业现有资本平均风险相同，则，项目成本等于公司成本 2 如果新的投资项目的风险高于企业现有资产的风险，则项目资本成本高于公司资本成本 3 如果新的投资项目的风险抵御企业现有资产的平均风险，则项目资本成本低于公司资本成本。 二 普通股资本成本的估计 1 资本资产定价模型（最简单） Ks=Rf+Rm-Rf Rf 无风险报酬率 该股票的系数 Rm 平均风险股票报酬率 Rm-Rf权益市场风险溢价 Rm-Rf该股票的风险溢价 根据资本资产定价模型计算普通股的成本，必须顾及无风险利率，权益的系数以及权益的市场风险溢价。 1 无风险利率的估计 政府债券没有违约风险，可以代表无风险利率 债券的选择：在计算公司资本成本时，选用长期政府债券（10年期）比较适宜。 选择票面利率或到期收益率：应当选择上市交易的长期政府债券的到期收益率作为无风险利率的代表。 选择名义利率还是实际利率，这里的名义利率是包含了通货膨胀的利率，实际利率是排除了通货膨胀的利率 1 名义利率=（1 实际利率）（1 通货膨胀率） 如果企业对未来现金流量的预测时基于预算价格水平，并消除了同伙膨胀的影响，那么这种现金流量称为实际现金流量。包含了同伙膨胀影响的现金流量，称为名义现金流量; 名义现金流量=实际现金流量（1 通货膨胀率）n n 相对于基期的期数 在决策分析时，名义现金流量要使用名义折现率折现，实际现金流量使用实际折现率折现。 政府债券的未来现金流都是按名义货币支付的，据此计算出来的到期收益率是名义利率 只有在两种情况下才使用实际利率计算资本成本1存在恶性通货膨胀，最好使用实际现金流量和实际利率2预期周期特别长，通货膨胀累计影响巨大。 2 值的估计 值是企业的权益收益率与股票市场收益率的协方差 驱动的关键因素有，经营杠杆，财务杠杆和收益的周期性，如果这三者没有显著变化，那么可以使用历史。 3 市场风险溢价的估计 市场风险溢价通常被定义为在相当长的历史时期里，权益市场平均收益率与无风险资产平均收益率之间的差异，估计权益市场收益率最主要的方法是进行历史数据分析，在分析时可能会遇到两个问题：1选择时间跨度，应当选择较长时间跨度 2权益市场收益率应当选择几何平均法，几何平均法得出的预期风险溢价一般情况下比算数平均法药低一些。 2 股利增长模型 普通股成本=预期当年股利/普通股当前股价 g（普通股利年增长率） 普通股利年增长率的估计方法 1历史增长率 根据过去的股利支付数据估计未来的股利增长率 几何增长率适合投资者在整个期间长期持有股票的情况，算数平均数适合在某一段时间持有股票的情况 2可持续增长率 假设未来保持当前的经营效率和财务政策不变，则可以根据可持续增长vlai确定股利增长率 股利增长率=可持续增长率=收益留存率期初权益预期净利率 3 采用证券分析师的预测 3 债券收益加风险溢价法 根据投资风险越大要求的必要报酬率越高的原理，普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者的基础上要求一定的风险溢价，因此 权益成本=税后债务成本 股东比债权人承担更大的风险要求的风险溢价 提示：风险溢价是凭借经验估计的。一般认为，某企业普通股股价对其发行的债券来讲，大约在3%5%之间，对风险较高的股票用5%，风险较低的股票用3%。 三 债务成本的估计 估计债务成本就是确定债权人要求的收益率。 注意：作为投资决策和企业价值评估依据的资本成本，只能是未来借入新债务的成本，现有债务的历史成本，对未来的决策是不相关的沉没成本。 债务成本估计的方法 （一）到期收益率法 如果公司目前有上市的长期债券，则可以使用到期收益率法计算债务的税前成本，根据债券估价公式，可以解出实际利率，即到期收益率，对于解法，需要采用逐步测试法。 （二）可比公司法 如果需要计算债务成本的公司，没有上市的债券，就需要找一个拥有可交易债券的可比公司，计算可比公司的长期债券到期收益率，作为本公司的长期债务成本。 （三）风险调整法 如果以上两种方法都不行，那么需要使用风险调整法 税前债务成本=政府债券的市场回报率 企业信用风险补偿率 即进行信用评级后参照第二种方法。 （四）财务比率法 根据财务指标判断信用级别，后同上。 （五）税后债务成本 税后债务成本=税前债务成本（1-所得税率） 由于所得税的作用，债权人要求的收益率不等于公司的税后债务成本。因为利息可以免税，政府实际上支付了部分债务成本。 四 加权平均资本成本 加权平均资本成本是个别资本成本的加权平均数，权数是各种资本占全部资产的比重。权数有三种选择，分别是账面价值权数，市场价值权数，目标价值权数 账面价值权数 计算方便 不一定符合未来的状态，会扭曲资本成本 市场价值权数 计算结果反映企业目前的实际情况 证券市场价格变动频繁 目标价值权数 能体现期望的资本结构，据此计算的加权平均数适合用于筹措新资金。 目前大多数公司在计算资本成本时按平均市场价值计量的目标资本结构作为权重。 注意：加权平均资本成本是公司未来融资的加权平均成本，而不是过去所有资本的平均成本。 二，发行成本的影响 如果公开发行债务和股权，发行成本需要给予重视。 债务的发行成本 如果在估计债务成本时考虑发行费用，则需要将其从筹资额中扣除。但是多数情况下，不需要进行发行费用的调整 普通股的发行成本 新发型普通股的成本，也被称为外部权益成本。新发型普通股户发生发行成本，因此他比留存收益进行再投资的内部权益成本要更高一些。 将发行成本考虑在内 新增普通股成本为 Ks=D1/P0(1-F) g 其中F为发行费用 三，影响资本成本的因素 在市场经济环境中，多方面因素的综合作用决定着企业资本成本的高低，其中主要的有：利率，市场风险，生产率，资本结构，鼓励政策，投资政策。这些因素发生变化时就需要调整资本成本。 外部因素：1利率，市场利率上升，资本成本上升，投资的价值会降低，抑制公司的投资。相反会刺激公司的投资 2 市场风险溢价 根据资本资产定价模型可以看出，市场风险溢价会影响股权成本，股权成本上升时，各公司会推动债务融资，进而推动债务成本上升。 3 税率 税率变化能影响税后债务成本以及公司加权平均资本成本。 内部因素：1资本结构，增加债务比重，会是平均资本成本趋于降低，同事会加大公司财务风险，财务风险提高，又会引起债务成本和权益成本提高。 2 股利政策 根据股利折现模型，它是决定权益资本成本的因素之一，因此公司改变股利政策，就会影响权益成本的变化。 3投资政策 公司的资本成本反映现有资产的平均风险，如果公司向高于现有资产风险的项目投资，公司资产的平均风险就会提高，并使得资本成本上升，因此公司投资政策变化对资本成本就会发生变化。第七章 企业价值评估 一 企业价值评估的含义，对象和模型 1企业价值评估的含义 企业价值评估简称价值估价，是一种经济评估方法，目的是分析和衡量一个企业的公平市场价值，并提供有关信息，以帮助投资人和管理当局改善决策。 价值评估带有主管估计成分，因此存在一定误差不可能绝对正确。 2价值评估提供的信息是有关公平市场的信息，价值评估不否认市场的有效性，但是不承认市场的完善性。价值评估正是利用市场的缺陷，寻找价值被低估的资产。 企业价值受企业状况和市场状况的影响，随时都在变化。因此企业价值评估的结论具有很强的时效性。 二 企业价值评估的对象 企业价值评估的一般对象是企业整体的经济价值，企业整体的经济价值是股权价值和债务价值之和。企业的公平市场价值就是未来现金流量的现值。 企业整体经济价值的分类： 1实体价值和股权价值 企业全部资产的总体价值，称为企业实体价值。企业实体价值是股权价值和净债务价值之和 企业实体价值=股权价值+净债务价值 2持续经营价值和清算价值 企业能够给所有者提供价值的方式有两种：一种是有营业所产生的未来现金流量的现值，称之为持续经营价值；另一种是停止经营，出售资产产生的现金流，称之为清算价值。一个企业的公平市场价值应当是两者中较高的一个 3少数股东价值与控股权价值 少数股东价值是在现有管理和战略条件下，企业能够给股票投资人带来的薪金流量现值。 控股权价值是企业进行重组，改进管理和经营战略后可以为投资人带来的未来现金流量现值 控股权价值与少数股权价值的差额称为控股权溢价，它是由于转变控股权增加的价值。 三 企业价值评估的模型 企业价值评估的模型有现金流量折现模型，相对价值模型 2 企业价值评估与项目价值评估的联系与区别 区别：寿命不同，投资项目的寿命是有限的，企业的寿命是无限的 现金流量不同 项目是稳定的会下降的现金流，企业的是增长的现金流 现金流量归属不同 项目属于投资人，企业属于管理层决定 联系：1都可以给投资主体带来现金流量 2 现金流量都具有不确定性，其价值计量都是用风险概念 3 现金流都是陆续产生的，期价值计量都是用现值概念。 二 现金流量折现法的基本原理 目的）评估企业价值（未来现金流量的现值）1现金流量：编制预计财务报表（确定各年现金流量）包括实体现金流量和股权现金流量 2无限期流量的处理：预测期（不稳定，需要逐个预测）和后续期（根据固定增长模型=D1/Rs-g 3折现率，实体现金流量使用加权平均资本成本 股权现金流量使用股权资本成本 企业实体价值=预测其价值 后续期价值 一现金流量折现模型的种类 基本公式：企业价值=未来现金流量的现值 1 股利现金流量模型 股权价值=股利现金流量/（1 股权资本成本） 股利现金流量是企业分配给股权投资人的现金流量 2股权现金流量模型 股权价值=股权现金流量/（1 股权资本成本） 股权现金流量是一定期间企业可以提供给股权投资人的薪金流量，等于企业实体现金流量扣除债务后的剩余部分。 有多少股权现金流量会作为股利分配给股东，取决于企业的筹资和股利分配政策。如果把股权现金流量全部分配给股东，则上述两个模型相同。 3实体现金流量模型 企业实体价值=实体现金流量/1 加权平均资本成本 股权价值=实体价值-净债务的价值 净债务的价值一般直接使用账面价值。 二现金流量折现模型参数的估计 1折现率（资本成本） 股权现金流量使用股权资本成本折现（资本资产定价模型=无风险利率 （必要报酬率-无风险利率）