美联储退出QE时机及策略退出或致资本流向逆转.doc

美联储退出QE时机及策略：退出或致资本流向逆转中国宜未雨绸缪双管齐下鉴于投资者从美联储主席伯南克5月22日在国会作证时的言论以及美联储刚公布的例会会议纪要中看到了若隐若现的退出信号，这两天全球金融市场出现振荡，美联储牵一发而动全身的角色和作用表现得淋漓尽致。那么，作为发达经济体新一轮QE的主力，美联储在何时、以何种方式退出QE3?退出对新兴经济体特别是中国将造成何种影响?决策者应如何加以应对?这些问题自然就成为人们关注的一大热点。5月24日接受本报记者独家采访的中银(香港)发展规划部副总经理鄂志寰博士表示，随着经济持续复苏，美联储退出的概率正不断增大，但具体到哪个时点退出则存在较大不确定性。无论如何，美联储退出可能意味着资本流向的逆转，会给新兴市场的金融稳定带来潜在冲击。具体到中国，她认为未雨绸缪的做法有二。一是继续采取措施抑制通过跨境贸易所进行的资本套利行为，综合运用财政及货币政策工具加强流动性管理，引导市场运行;二是在进一步深化金融重点领域改革的过程中，以放宽人民币汇率双向波动区间为突破口，增强汇率弹性，推进人民币资本项目可兑换。虽然市场普遍对美国经济增长二季度放缓存在担忧，但记者注意到，最新数据却显示经济仍在恢复。根据5月23日公布的数据，美国上周首次申请失业救济的人数回落，降速远超预期，表明美国就业市场仍在好转。继续申领失业救助的人数也降至本轮衰退以来的最低水平。除了劳动力市场的潜在积极趋势外，房地产市场也出现了类似的长期增势：经季节性调整，3月份美国房价环比、同比均上涨;4月新屋销量增长2%，好于预期。甚至制造业也传来佳音，虽然5月PMI初值连续第二个月下降，但仍高于预期且新订单分项指标有所改善。随着美国经济的持续复苏，鄂志寰对记者表示，美联储退出的概率正在不断上升，但具体到哪个时点退出则有较大的不确定性，对此我们需要进一步密切观察。虽然过去两天全球资产市场的振荡在很大程度上反映了对美联储逐步退出QE的预期上升，对全球经济增长的担忧增大，但当天与本报记者连线的巴克莱资本驻纽约外汇分析师阿鲁普钱特吉仍持有原来的观点，即美联储短期内不大可能退出，很可能将每月850亿美元的资产购买计划继续实施到今年年底。总的来看，阿鲁普钱特吉称市场对于退出时机的预期主要取决于美国经济数据以及美联储措辞的任何显著转变。而从近期美联储官员的言论来看，其对何时退出以及以何种方式退出仍存分歧。在中银(香港)经济研究员戴道华眼里，对金融市场和实体经济影响最小的美联储退出路线图应包括三个步骤。首先是逐步减少每月买债的规模，直至完全停止;然后是终止债券到期再投资并出售未到期债券，逐渐收缩资产负债表;最后是待失业率和通胀目标达到后，逐步调升联邦基金目标利率。这三个步骤如果不重迭，则相信市场应该有能力承受，但一旦部分重迭，则退出的步伐就要加快，市场所承受的压力就会增加。鉴于美联储QE政策持续时间长，全球范围出现了流动性泛滥，市场利率接近零，促使投资者追寻更高的资产收益率。在此背景下，经济增长率和投资回报率更高的新兴经济体吸引了更多的国际资本流入，导致资产价格上升，甚至出现市场过热和资产泡沫，加剧通胀压力。同时，由于国际资本流出流入更为频繁，增加了包括中国在内的新兴经济体跨境资本流动管理的难度。鄂志寰表示，国际资本大规模流动将对宏观经济稳定产生较大影响，新兴经济体必须对国际资本从流入和流出两个方面进行密切跟踪和监测。一旦美联储退出QE，可能意味着资本流向的逆转，在未来某种特定情况下，国际资本可能快速流出，给新兴市场的金融稳定带来潜在冲击。具体到美联储退出对中国的影响，鄂志寰认为，主要表现在国际套利资本冲击的风险。近期，相当数量的境外套利资本以虚假贸易等形式绕开资本管制流入中国。这可以从广东、深圳对香港出口及海关特殊监管区域的进出口出现大幅异常增加中窥见端倪。由于套利资本绕开了正常的资本管制和相关统计，其冲击远远超过正常资本。国际套利资本冲击风险表现为：推升流入国的资产价格甚至引起不同程度的资产泡沫，加剧通胀预期影响物价稳定，导致内外经济失衡。而在其达到套利目标开始撤出流入国时，则可能因短期内迅速撤离而影响该国金融市场的稳定，极端情况下可能引发金融危机。针对美联储退出QE可能带来的套利资本冲击，鄂志寰认为，可以双管齐下加以应对。一是进一步加强对套利资本跨境流动的管理，继续采取措施抑制通过跨境贸易所进行的资本套利行为。她相信国家外汇管理部门的相关措施可以在一定程度上遏制这种套利活动。不过，她进一步指出，问题的关键在于国内经济保持健康增长及金融市场平稳发展。为达此目的，她建议综合运用财政及货币政策工具，调整市场供给和需求，加强流动性管理，通过公开市场操作、存款准备金率、再贷款、再贴现及其他创新性的流动性管理工具组合，引导市场运行。二是可以在进一步深化金融重点领域改革过程中，以放宽人民币汇率双向波动区间为突破口，增强人民币汇率弹性，推进人民币资本项目可兑换。中國宜未雨綢繆雙管齊下鑒於投資者從美聯儲主席伯南克5月22日在國會作證時的言論以及美聯儲剛公佈的例會會議紀要中看到瞭若隱若現的退出信號，這兩天全球金融市場出現振蕩，美聯儲牽一發而動全身的角色和作用表現得淋漓盡致。那麼，作為發達經濟體新一輪QE的主力，美聯儲在何時、以何種方式退出QE3?退出對新興經濟體特別是中國將造成何種影響?決策者應如何加以應對?這些問題自然就成為人們關註的一大熱點。5月24日接受本報記者獨傢采訪的中銀(香港)發展規劃部副總經理鄂志寰博士表示，隨著經濟持續復蘇，美聯儲退出的概率正不斷增大，但具體到哪個時點退出則存在較大不確定性。無論如何，美聯儲退出可能意味著資本流向的逆轉，會給新興市場的金融穩定帶來潛在沖擊。具體到中國，她認為未雨綢繆的做法有二。一是繼續采取措施抑制通過跨境貿易所進行的資本套利行為，綜合運用財政及貨幣政策工具加強流動性管理，引導市場運行;二是在進一步深化金融重點領域改革的過程中，以放寬人民幣匯率雙向波動區間為突破口，增強匯率彈性，推進人民幣資本項目可兌換。雖然市場普遍對美國經濟增長二季度放緩存在擔憂，但記者註意到，最新數據卻顯示經濟仍在恢復。根據5月23日公佈的數據，美國上周首次申請失業救濟的人數回落，降速遠超預期，表明美國就業市場仍在好轉。繼續申領失業救助的人數也降至本輪衰退以來的最低水平。除瞭勞動力市場的潛在積極趨勢外，房地產市場也出現瞭類似的長期增勢：經季節性調整，3月份美國房價環比、同比均上漲;4月新屋銷量增長2%，好於預期。甚至制造業也傳來佳音，雖然5月PMI初值連續第二個月下降，但仍高於預期且新訂單分項指標有所改善。隨著美國經濟的持續復蘇，鄂志寰對記者表示，美聯儲退出的概率正在不斷上升，但具體到哪個時點退出則有較大的不確定性，對此我們需要進一步密切觀察。雖然過去兩天全球資產市場的振蕩在很大程度上反映瞭對美聯儲逐步退出QE的預期上升，對全球經濟增長的擔憂增大，但當天與本報記者連線的巴克萊資本駐紐約外匯分析師阿魯普錢特吉仍持有原來的觀點，即美聯儲短期內不大可能退出，很可能將每月850億美元的資產購買計劃繼續實施到今年年底。總的來看，阿魯普錢特吉稱市場對於退出時機的預期主要取決於美國經濟數據以及美聯儲措辭的任何顯著轉變。而從近期美聯儲官員的言論來看，其對何時退出以及以何種方式退出仍存分歧。在中銀(香港)經濟研究員戴道華眼裡，對金融市場和實體經濟影響最小的美聯儲退出路線圖應包括三個步驟。首先是逐步減少每月買債的規模，直至完全停止;然後是終止債券到期再投資並出售未到期債券，逐漸收縮資產負債表;最後是待失業率和通脹目標達到後，逐步調升聯邦基金目標利率。這三個步驟如果不重迭，則相信市場應該有能力承受，但一旦部分重迭，則退出的步伐就要加快，市場所承受的壓力就會增加。鑒於美聯儲QE政策持續時間長，全球范圍出現瞭流動性泛濫，市場利率接近零，促使投資者追尋更高的資產收益率。在此背景下，經濟增長率和投資回報率更高的新興經濟體吸引瞭更多的國際資本流入，導致資產價格上升，甚至出現市場過熱和資產泡沫，加劇通脹壓力。同時，由於國際資本流出流入更為頻繁，增加瞭包括中國在內的新興經濟體跨境資本流動管理的難度。鄂志寰表示，國際資本大規模流動將對宏觀經濟穩定產生較大影響，新興經濟體必須對國際資本從流入和流出兩個方面進行密切跟蹤和監測。一旦美聯儲退出QE，可能意味著資本流向的逆轉，在未來某種特定情況下，國際資本可能快速流出，給新興市場的金融穩定帶來潛在沖擊。具體到美聯儲退出對中國的影響，鄂志寰認為，主要表現在國際套利資本沖擊的風險。近期，相當數量的境外套利資本以虛假貿易等形式繞開資本管制流入中國。這可以從廣東、深圳對香港出口及海關特殊監管區域的進出口出現大幅異常增加中窺見端倪。由於套利資本繞開瞭正常的資本管制和相關統計，其沖擊遠遠超過正常資本。國際套利資本沖擊風險表現為：推升流入國的資產價格甚至引起不同程度的資產泡沫，加劇通脹預期影響物價穩定，導致內外經濟失衡。而在其達到套利目標開始撤出流入國時，則可能因短期內迅速撤離而影響該國金融市場的穩定，極端情況下可能引發金融危機。針對美聯儲退出QE可能帶來的套利資本沖擊，鄂志寰認為，可以雙管齊下加以應對。一是進一步加強對套利資本跨境流動的管理，繼續采取措施抑制通過跨境貿易所進行的資本套利行為。她相信國傢外匯管理部門的相關措施可以在一定程度上遏制這種套