（会计学专业论文）家族控制、治理环境与高管薪酬业绩敏感性.pdf

f a mil yc o n t r o l ，g o v e r n a n c e e n v ir o n m e n ta n de x p=yd e x e c u t i v ep a v p e r f o r m a n c es e n s i t i v i t y 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 特此声明 学位论文作者摊：彳呵砰 杪f 年6 月日 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位论文 的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的印刷 本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并采 用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有权提 供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学校有 权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；学校可以采 用影印、缩印或者其它方式合理使用学位论文，或将学位论文的 内容编入相关数据库供检索；保密的学位论文在解密后遵守此规 定。 学位 导师 矽1 y 年6 月1 日 q a 陟年6 月日 摘要 随着社会主义市场经济的发展，家族企业成为推动经济发展的重要力量。委 托一代理问题是影响家族企业发展壮大的一个重要因素，为降低家族企业的代理 成本使家族企业健康发展需要有效的公司治理。薪酬契约是公司治理的一个重要 内容，合理的高管薪酬契约是缓解代理冲突的有效方式，如何有效利用薪酬激励 机制充分发挥管理者的作用也就自然成为学者关注的焦点。随着我国经济体制的 不断改革，证券市场的发展以及治理环境的逐步改善，我国企业的薪酬激励契约 也得到不断的完善。但面对市场化改革的浪潮，为维持企业的生命力，将薪酬和业 绩挂钩以激励经营者迫在眉睫。薪酬一业绩敏感性是高管激励机制研究的一个基 本问题也是衡量公司治理效率的重要指标。本文从家族控制、治理环境和创业型 家族企业三个维度来考察对高管薪酬业绩敏感性的影响。首先基于我国制度背景， 比较了家族上市公司和非家族上市公司面临的不同代理问题和治理机制，并提出 假设：与非家族上市公司相比，家族上市公司高管薪酬业绩敏感性程度较低。然 后研究了治理环境对高管薪酬业绩敏感性的影响，以及在治理环境改善的情况 下，家族控制与业绩敏感性之间的关系。研究结论表明制度环境确实会提高薪酬 业绩敏感性，这意味着，我国市场化水平法制化进程等制度环境的改善，提高了 我国上市公司的薪酬业绩敏感性。相比于非家族上市公司，家族控制降低了薪酬 业绩敏感性。但是，由于治理环境的改善，家族企业的公司治理机制更加有效， 从而提高了家族企业的高管薪酬业绩敏感性。然后本文又按照家族化途径将家族 企业分为创业型家族企业和非创业型企业，并对两者之间的薪酬业绩敏感性之间 的差异作了实证分析。研究结论表明创业型家族企业的高管薪酬业绩敏感度高于 非创业型家族企业高管薪酬业绩敏感度。我国学术界很少研究治理环境对于高管 薪酬业绩敏感性的影响，在我国转型经济制度背景下，本文的研究结论无疑具有 重要的理论和实践意义，也在一定程度上弥补了国内目前对创业型家族企业研究 的不足。 关键词：家族控制，治理环境，创业型家族上市公司，薪酬业绩敏感性 a b s t r a c t w i mt h ed e v e l o p m e n to ft h es o c i a l i s tm a r k e te c o n o m y ，f a m i l yf i r m sh a sb e c o m e a ni m p o r t a n tf o r c ei np r o m o t i n ge c o n o m i cd e v e l o p m e n t a g e n c yp r o b l e m sp r e v e n t f a m i l yf i r m sf r o mg r o v 旷i n g ，i t sn e s s a s a r yt or e d u c et h ea g e n c yc o s t s f o rt h eh e a l t h y d e v e l o p m e n t a n da ne r i e c t i v e c o r p o r a t eg o v e r n a n c e o ft h e f a m i l yf i r m s c o m p e n s a t i o nm e c h a n i s mb e l o n g st o t h ec a t e g o r yo fc o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，i t sa n e f f e c f i v ew a yt om i t i g a t et h ea g e n c yc o n f l i c t s n o w d a y sm o r ea n dm o r es c h o l a r sp a y m u c ha t t e n t i o no nc o m p e h s a t i o nm e c h a n i s m w i t ht h er e f o m lo fc h i n a se c o n o m i c s y s t e m ，d e v e l o p m e n t o fs e c u r i t i e sm a r k e t sa n dt h e g o v e r n a n c ee n v i r o n m e n t ， c o m p e n s a t i o nm e c h a n i s l q ah a sb e c o m ee v e nb e t t e r f a c i n gn e ws i t u a t i o na n dn e w s y s t e m ，t h ec o m p e n s a t i o nc o n t r a c ts h o u l di n c l u d eas c i e n t i f i cp e r f o r m a n c ee v a l u a t i o n m e c h a n i s ma sw e l la sad e f i n i t es t i m u l a t i n ga n dr e s t r i c t i n gm e c h a n i s ms ot h a ti tc a n s t i rt h ed e p u t yt ow o r kh a r df o rt h ec l i e n tt or e a l i z et h et a r g e t e di n t e r e s t p a y p e r f o r m a n c es e n s i t i v i t yi saf u n d a m e n t a lp r o b l e mo fe x e c u t i v ei n c e n t i v e sa sa l s oa sa n i m p o r t a n ti n d i c a t o rt om e a s u r et h ee 瓶c i e n c yo fc o r p o r a t eg o v e r n a n c e t h i sp a p e r f i r s t l y , b a s e do nt h ei n s t i t u t i o n a lb a c k g r o u n di nc h i n a a n dp u tf o r w a r dt h eh y p o t h e s i s ： c o m p a r e dt on o n f a m i l yf i r m s ，p a yp e r f o r m a n c es e n s i t i v i t yo ff a m i l yf i r m si sl o w e r a n dt h e ni tb e g i n st os t u d yt h er e l a t i o n sb e t w e e ng o v e r n a n c ee n v i r o n m e n ta n dt h ep a y p e r f o r m a n c es e n s i t i v i t y , a sw e l la sw h e t h e ri m p r o v e m e n to fg o v e r n a n c ee n v i r o n m e n t c o u l dm a k ep a y p e r f o r m a n c es e n s i t i v i t yh i g h e r t h e s t u d yc o n c l u d st h a tt h eb e t t e r g o v e r n a n c ee n v i r o n m e n tc a ni m p r o v ep a yp e r f o r m a n c es e n s i t i v i t y , w h i c hm e a n st h a t t h el e v e lo fc h i n a sm a r k e t o r i e n t e d1 e g a lp r o c e s si m p r o v ep a yp e r f o r m a n c es e n s i t i v i t y o fl i s t e dc o m p a n i e s d u et ot h ei m p r o v e m e n to ft h eg o v e r n a n c ee n v i r o n m e n t ，t h e c o r p o r a t eg o v d m a n c em e q h a n i s mo ff a m i l yf i r m s1 ) e c o m e sm o r ee f f e c t i v e t h e r e b y i n c r e a s i n ge x e c u t i v e s sp a yp e r f o r m a n c es e n s i t i v i t s ：w bd i v i d ef a m i l yf i r m si n t o f o u n d e rf a m i l yf i n n sa n dn o n f o u n d e rf a m i l yf i r m sa c c o r d i n gt of a m i l yb a s e d r o u t e s w ef i n dt h a t c o m p a r e dt o n o n f o u n d e r f a m i l yf i r m s p a yp e r f o r m a n e e s e n s i t i v i t yo ff o u n d e rf a m i l yf i r m si sh i g h e r t h ec o n c l u s i o n o ft h i sr e s e a r c hc a n p r o v i d ear e f e r e n c ef o rp o l i c ym a k e r s ，i ta l s oh e l p sm a k et h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c e m e c h a n i s mm o r ee 伍c i e n t 1 1 1 i si so fg r e a ts i g n i f i c a n c ef o rt h eg r o w t ho ff a m i l yf i r m s a n dt h ed e v e l o p m e n to fe c o n o m y i ta l s oc o m p l e m e n t st h el i t e r a t u r e so nf o u n d e r f a m i l yf i r m s k e y w o r d s ：f a m i l yc o n t r o l ，g o v e r n a n c ee n v i r o n m e n t ，f o u n d e rf a m i l yf i r m ， e x e c u t i v ep a y _ p e r f o r m a n c es e n s i t i v i t y i i 目录 第1 章引言1 1 1 研究背景和问题的提出1 1 1 1 研究背景1 t 1 2 问题的提出2 1 2 研究意义4 1 3 主要创新点5 1 4 本文结构5 第2 章文献回顾和评价7 2 1 国外关于薪酬业绩相关性的研究文献7 2 2 国内关于薪酬业绩相关性的研究文献8 2 3 家族企业的激励研究9 2 4 对国内外文献的评价1 1 第3 章制度背景、理论分析与研究假设1 2 3 1 上市公司薪酬激励结构和机制1 2 3 1 1 工资奖金激励1 2 3 1 2 长期股权性激励1 3 3 2 薪酬业绩敏感性1 3 3 3 研究假设1 4 3 3 1 家族控制与薪酬业绩敏感性1 4 3 3 2 家族控制、治理环境与薪酬业绩敏感性1 5 3 3 3 创业型家族控制与非创业型家族企业的薪酬业绩敏感性1 6 第4 章实证研究设计1 8 4 1 描述性统计分析1 8 i i i 4 1 1 样本来源与选择1 8 4 1 2 相关变量选择及定义1 8 4 1 3 描述统计2 0 4 2 实证检验与结果分析2 1 4 2 1 建立回归模型2 1 4 2 2 回归检验分析2 2 第5 章结论及建议2 8 5 1 研究的主要结论和建议一2 8 5 2 研究的局限性2 8 参考文献3 0 致谢3 3 个人简历在读期间发表的学术论文与研究成果3 4 i v 家族控制、治理环境与高管薪酬业绩敏 感性 第1 章引言 1 1 研究背景和问题的提出 家族企业在全球经济和贸易的发展中有着不可替代的地位，世界5 0 0 强企业 中，有4 0 的企业采用家族管理模式，在美国，家族企业的产值占g d p 的 4 0 一6 0 ，并且提供了8 0 的工作岗位，根据中国工商行政管理年鉴( 2 0 0 7 ) 的 统计，我国登记注册的私营企业达到4 9 8 1 万户，其中9 0 以上的私营企业采用 了家族企业组织和家族式管理1 ，改革开放以来，我国的家族企业保持了快速的增 长态势，无论是其创造的产值，对就业作出的贡献，都已经占据重要位置，成为 国民经济增长的重要推动力量。随着公司治理研究的不断深入，家族企业的研究 备受关注。如何有效地激励家族企业管理层成为家族企业发展中面临的热点问 题。 1 1 1 研究背景 与一般企业相比，中国家族企业的特征表现为：( 1 ) 家族企业的范围要比西 方家族企业更广泛。在中国，家族的范围可以扩展到同一姓氏但不同血亲宗族的 范围，甚至长期生活在同一区域的成员之间；( 2 ) 以家庭为主体，家族拥有所有 权，掌控着企业经营权，所有权和经营权两权合一，这是家族企业存在的基础， 也是家族企业治理的根本特征；( 3 ) 家族创业者凭借其卓越的功勋在企业中有至 高无上的权威，其管理风格对企业的发展有着长远影响；( 4 ) 家族企业的关系网 络是指按照血缘、亲缘以及地缘等特殊关系组成的网络2 。家族企业更倾向于与关 系网内的成员进行交易，家族成员之间的信任感和凝聚力在一定程度上降低了企 业的交易和协调成本，但同时也给家族企业扣上任人不避亲的帽子。在我国，非家 族企业的薪酬激励以效率为核心，而家族企业却是以家业长青，家族资产保值增 1 贾晋京：企业生存在社会，而非“市场”中评哈罗德，詹宁斯新著家族企业，董事会，2 0 0 8 年第8 期。 2 徐泰玲等：中国家族企业发展透视，人民出版社，2 0 0 9 年版，2 9 3 1 页。 值并在家族血缘关系内延续为出发点，中国的家族企业薪酬机制存在关系原则。 作为全世界最普遍最主要的组织形式，家族企业的发展呈现出多样化的模式。长 期以来，很多学者都认为家族企业是落后的低效率的企业组织形式，家族企业作 为现代企业的对立面饱受批评，当家族企业刚成立时，管理以血缘亲缘为纽带， 凝聚力强，家长的权威可以使决策速度最快，这种管理模式可以降低成本，优化 资源配置，在企业规模很小时，家族企业这种传统的管理模式确实具有优越性。 但随着企业规模扩大，由于传统管理模式固有的缺陷和制度的欠缺，家族企业面 临着严峻的挑战。在中国市场经济的特定研究背景下，这些缺陷表现为：家族式 企业内部的裙带关系在一定程度上阻碍了吸纳外部有能力的经营管理人才( 陈躬 林2 0 0 2 ) 。家长式的管理模式不适应深入的专业化分工，并且管理者主观独断专 行的决策甚至可能给家族企业带来灾难性打击。东亚的国家中，尤其是发展中国 家，关于产权的法律保护不够健全，制度也不够完善，同时还有贪污腐败现象的 存在，这些都与东亚经济体的所有权高度集中息息相关。我国家族企业普遍存在 “一股独大”的现象，家族拥有企业绝对控制权，产权的高度集中使得企业不能 摆脱个人和家族而独立经营，所有权与经营权不分无法获得资本与管理分工带来 的收益。家族控股股东在董事会安排“自己人”并且可以影响股东大会决议从而 作出使自己利益最大化但是危害小股东利益的决策。这些代理问题引起的“壕沟 防御效应”损害了很多家族企业的价值。 1 1 2 问题的提出 我们将家族企业的代理成本分为两类，第一类是所有者与管理者之间的代理 成本，第二类是大股东与小股东之间的代理成本3 。家族企业的管理者包括家族管 理者和职业经理人。对于第一类代理成本，我们细分为所有者与职业经理人之间 的代理成本和所有者与家族管理者之间的代理成本。我国家族企业引入职业经理 人之后，由于考虑到经理入可能会给企业带来的风险以及传统华人社会对外部经 理人信任的局限性，所有者对职业经理人进行防范和制约，产生了群体内部成员 之间的交易成本。所有者与家族管理者之间的代理冲突表现为家族成员的搭便车 和偷懒行为，家族管理者即使不努力工作没有作为也不会受到惩罚还能分享企业 的利润，这种不公平也可能导致非家族管理者发生机会主义的可能性增大。由家 族绝对控制的家族企业是最常见的一种家族企业( l ap o r t ae t a l ，1 9 9 9 ，f a c c i o ，2 0 0 2 ，b a r c a ，2 0 0 1 ，f r a n k se ta l ，2 0 0 9 ) 。家族治理的根本特征 3 x i ac h e r t ，q i a n gc h e n g ，s a u d e rs c h o o lo f b u s i n e s su n i v e r s i 哆o f b r i t i s hc o l u m b i a ， h t t p ：s s m c o r n a b s t r a c t = 9 3 0 8 2 4 2 表现为所有权与经营权两权合一，家族企业控制着大部分所有权和控制权，家族 对企业积极有效的监督管理使得家族企业所有权和控制权的代理冲突不如非家 族企业明显。家族控制占主导地位是我国家族企业中普遍存在的一种所有制结 构，在家族企业内，经理人并不是所有股东的代理人而只是为家族控股股东的利 益服务的，因此家族企业最主要的代理问题不是所有权和控制权分离而是控制性 家族股东对小股东利益的侵占。产生这一冲突的原因是家族的自利行为，控股家 族为了使家族利益最大化不惜牺牲小股东的利益，比如有些家族控股股东采用金 字塔结构使控制权和现金流权发生偏离，金字塔结构内部公司之间发生有利于家 族企业的资产转移，这种做法损害了满足了控股家族的私利，却损害了家族企业 的价值和小股东的权益。 基于经济学的委托代理问题是影响家族企业发展壮大的一个重要因素。为降 低家族企业的代理成本使家族企业健康发展需要有效的公司治理。高管薪酬机制 是公司治理的关键内容，合理的高管薪酬契约是缓解股东和管理层委托代理冲突 的有效方式，也就自然成为学者和大众关注的焦点。常见的影响高管薪酬的因素 有公司规模、公司业绩、行业背景和管理层权利等。由于家族企业薪酬问题的复 杂性，我们认为“薪酬”有两重涵义：在第一重涵义上，薪酬是一部“经济分类 账”，它是对雇员工作的金钱和利益的回报，薪酬的第二重涵义牵涉到家族“情 感分类账”上的无形资产和责任4 。家族企业付给家族管理者的薪酬和津贴偏离了 为非家族管理者制定的薪酬政策，这是一种司空见惯的现象。给家族成员付高薪， 通常是因为他们对企业的忠心和付出比其他人员要高，而且他们作为企业主甘愿 承担未来的风险，牺牲自身的利益。另外，这还是一种避税手段。另一方面，给 家族成员低薪，可能被视为家族成员对企业的一种变相投资，或者是领导层有意 压低薪酬，从而使低水平的股东分红显得顺理成章。l ap o r t a ( 1 9 9 9 ) 首次探讨 了终级控制人利用金字塔控制结构通过“隧道行为”等手段攫取私有利益，掠夺 中小股东的利益。控制权与现金流权的偏离系数很高时，家族的自理倾向也会很 高，控制性家族为了达到侵占目的，往往对高管采取收买手段，最后高管获取了 高薪和更多在职消费，家族达到了其侵占目的，两者合谋实现利益共享。b a r o n t i n 和b o z z i ( 2 0 0 9 ) 根据寻租理论认为家族类上市公司高管薪酬高于非家族类上市 公司高管薪酬，因为控股家族企业c e o 代表的是大股东的利益，家族与c e o 同流 合污来侵占小股东的利益，作为奖励，c e o 获取了超额的报酬，这种现象在家族 4 伊万兰兹伯格著，许玉林等译，家业永续，2 0 0 5 年版。 成员担任c e o 时更为明显。h a i d 和y u r t o g l u 通过实证研究发现家族控制程度和 c e o 薪酬是正相关的。g o m e z m e j i ae ta 1 ( 2 0 0 ：3 ) 则认为家族企业中c e o 为了 保住自己柏饭碗宁愿接受较低的薪酬来保证工作的稳定性。此外，家族纽带可以 增强对公司的忠诚度，来自家族的c e o 不大可能为了高薪而选择跳槽离开家族企 业，公司也不需要给予其以权益为基础的薪酬作为激励。因此家族企业的高管薪 酬低于非家族企业的高管薪酬，获得的以权益为基础的补偿相对较少。p a l m b e r g ( 2 0 0 9 ) 和g o l d b u r g ( 2 0 0 3 ) 以瑞典和德国l 搀上市公司为研究对象，发现家族控 制程度和c e o 薪酬负相关。 代理理论认为，当委托人和代理人之间信息不对称时，为降低代理成本应该 将高管薪酬尽可能的与企业业绩联系起来。管理者知道只要提高企业的盈利水平 就能增加报酬，在这种激励下，他们就会努力工作。从长远看，家族企业管理层 的目标是使企业的现金流和利润最大化，因此高管薪酬业绩敏感性问题是委托代 理理论的基本命题。随着国内高管薪酬管理的不断发展，越来越多的企业开始关 注将高管薪酬与企业业绩更紧密链接。 为了使经理层做出符合股东利益的决策和行为，降低委托一代理问题对企业 价值的损害，有必要加强对上市家族企业管理层契约的研究。那么，在我国上市 家族企业中，如何激励管理层为股东利益最大化服务呢? 我国经济转型期特殊的 治理环境与高管薪酬业绩敏感性之间的关系是怎样的呢? 家族控制对高管薪酬 业绩敏感性的影响是怎么样的呢? 家族上市企业的薪酬业绩敏感性是否高于非 家族企业的业绩敏感性? 不同类型的家族企业薪酬业绩敏感性是否存在差异? 很少有文献对此做出深入的研究，本文就试图通过实证研究对此做出回答。 1 2 研究意义 制定有效的薪酬绩效契约可以以最大限度克服管理层的自利行为，提高公司 的业绩和质量。管理层薪酬和业绩之间的关系属于内部公司治理的问题，以家族 企业为研究对象考察家族企业控制权对企业高管激励机制的影响，能够帮助家族 企业进行职业化经营提高企业治理效率，并且使高层管理者努力为实现股东利益 最大化而努力，达到经营者自我价值实现和提升企业业绩的双赢效果。我国学术 界很少研究治理环境对于高管薪酬业绩面感性的影响，在我国转型经济制度背景 下，这方面的研究几乎还是一个空白，由于文化传统和体制等多方面的原因，我 国治理环境与国外有很大的差异，国外的研究成果和研究方法并不完全适用于我 国的家族上市公司。为此，结合我国国情，研究治理环境和家族控制对高管薪酬 4 业绩敏感度的影响对实现家族企业可持续发展有非常重要的理论和现实意义。 本文基于我国的制度背景和治理环境深入探讨家族控制对高管薪酬业绩敏 感性的影响，从治理环境和家族控制的角度丰富了我国制度背景下薪酬与业绩相 关性的文献，也丰富了家族企业的治理效应领域的文献，本文结论的实践意义在 于可以帮助家族企业管理层进一步完善公司治理结构，同时，本文可以为通过制 度环境建设来促进公司治理结构的完善提供理论支持，并为推进我国的市场化改 革提供重要依据。 1 3 主要创新点 尽管对高管薪酬契约的关注度很高，目前国内学者关于高管薪酬的研究主要 集中薪酬水平的影响因素方面，很少研究治理环境和家族控制对高管薪酬业绩敏 感度的影响。本文将治理环境、家族控制和高管薪酬业绩敏感性结合，使研究结 果具有一定的针对性，从而有助于我国上市公司改善治理结构，制定合理的高管 薪酬契约。 首先，本文结合我国治理环境的特点设计变量，用市场化指数、法治水平指 数和政府干预指数作为治理环境的代理变量，从家族控制方面入手，研究治理环 境对高管薪酬业绩敏感性的影响，并且引入家族控制虚拟变量，考察了治理环境 改善的条件下家族控制对薪酬业绩敏感性的影响，在我国转型经济制度背景下， 本文的研究结论无疑具有重要的理论和实践意义。 此篇论文的另一个创新点在于根据家族化的途径将家族企业分成创业型家族 企业( f f b ) 和非创业型家族企业( n f f b ) ，并研究了两种类型的家族上市企业管 理层薪酬业绩敏感性可能存在的差异，在这一定程度上填补了国内目前对创业型 家族企业研究的不足。 1 4 本文结构 全文共分六章，基本的结构如下： 第一章：引言。该部分内容主要阐述了本文的研究背景、从家族上市公司的代理 问题以及管理层薪酬的激励机制现状提出了本文要研究的问题。然后表明了本篇 论文研究的理论意义以及实践意义以及主要的研究创新点。 第二章：文献回顾。该部分内容归纳总结了国内和国外学术界关于薪酬和业绩之 间的相关性的研究成果。并回顾了在家族企业特殊的委托代理问题下薪酬激励的 研究进展，这为本文的进一步研究提供了思路和理论支持。 第三章：制度背景、理论分析与研究假设。该部分内容首先分析了我国特殊的制 度背景，并研究了这种特殊的治理环境对薪酬业绩敏感性的影响，然后加入家族 控制这个虚拟变量实证考察了治理环境的改善对家族上市公司薪酬业绩敏感性 的影响。在理论分析的基础之上，提出了四个研究假设。 第四章：实证研究设计。该部分内容介绍样本选择与筛选、数据来源、变量选择 和建立模型。作者对沪深上市公司2 0 0 2 至2 0 0 8 年共7 8 7 1 个样本进行了描述性 统计，采用线性回归的方法研究了治理环境、家族控制对高管薪酬业绩敏感性的 影响。 第五章：结论与建议。该部分内容将对前面研究分析的结果进行总结，然后 提出相应的建议以规范我国家族控制上市公司的薪酬激励机制。最后，对文章中 可能存在的问题、局限及今后的研究方向进行了分析。 6 第2 章文献回顾和评价 管理层薪酬契约是缓解代理问题的有效方式。代理理论认为管理者薪酬激励 契约应该建立在股东利益最大化的基础之上，增加薪酬中业绩薪酬的比例，将薪 酬与业绩联系越紧密，企业的业绩越乐观。国内外有很多学者对高管人员薪酬激 励和公司业绩的关系进行研究。早期的研究往往认为高管薪酬与公司业绩的相关 性不显著所以发挥的激励作用十分有限，而后续的研究普遍认为高管薪酬与公司 业绩之间存在显著的正相关关系。 2 1 国外关于薪酬业绩相关性的研究文献 1 9 2 5 年，t a u s s i n g s 和b a c k e r 就开始研究企业高管薪酬和业绩之间的相关性， 他们发现两者之间的相关性很小，这是关于薪酬业绩相关性最早的研究。2 0 世纪 6 0 年代后，对薪绩关系的研究成为一个热点。j e n s e n 和m e c k l i n g ( 1 9 7 6 ) 提出 管理层持股具有利益趋同效应，管理者和股东利益趋于一致才能激励管理者按照 股东利益行动，减少代理成本，增加企业价值。m o c ke ta l ( 1 9 8 8 ) 发现当管理 者持股量较小时，主要是激励效应发挥作用，随着持股量增加有可能产生壕沟效 应，他认为所有权和业绩不存在线性关系，5 一2 5 的股票所有权就会导致壕沟效 应，此时管理者利用自己手中有足够的投票权可以随意追求个人私利，这就增加 了管理层的代理成本，使企业价值降低。关于薪酬和业绩之间的相关性，学者研 究的不同结果是很令人困惑的。因为这些文献选择了不同的研究时期，不同的薪 酬类型或者不同的统计方法，并且代理理论在不同控制权类型的企业存在差异， 由此导致的研究结果不尽相同。g o m e s m e j i a 通过对7 1 家制造行业的公司研究发 现，在由所有者控制的企业中，业绩在薪酬契约中很重要，而在由经理人控制的 企业中，规模是影响薪酬的一个很重要的因素。j e n s e n 和m u r p h y ( 1 9 9 0 ) 从薪 资结构的角度实证研究表明企业高管薪酬和业绩正相关，但是c e o 的薪酬一业绩 敏感性不强以至于激励效果不明显，股权是对高管最大的激励。h o l m o s t r o m 和 m il g r o m ( 1 9 8 7 ) 研究经营风险与薪酬业绩敏感度之间的关系，证实了两者负相 关。h u b b a r d ( 1 9 9 5 ) 和b r y a ne ta 1 ( 2 0 0 5 ) 分别以美国银行业和美国电力行业为 研究对象，发现在放松管制后，经理人的薪酬对业绩的敏感性提高。h a r t z e l l 和 s t a r k s ( 2 0 0 3 ) 研究发现，将公司规模、行业、投资机会和公司业绩设定为控制 变量后，公司的所有权集中度越高，高管人员的薪酬业绩之间的相关性越显著。 a g g r a w a l 和s a m w i c k ( 2 0 0 3 ) 认为薪酬业绩敏感性随着高管担负责任的增加而提 高，c e o 的薪绩敏感性要高于部门经理的薪绩敏感性。c h e n g ( 2 0 0 5 ) 利用美国 上市公司数据实证研究发现盈利企业薪酬业绩敏感度高于亏损企业。a g g a r w a l 和 s a m w i c k ( 2 0 0 6 ) 将高管薪酬和企业业绩为内生变量，实证研究发现，在所有管 理层股权激励水平下，公司业绩和高管激励水平i e 相关。 2 2 我国关于薪酬业绩相关性的研究文献 我国学者对家族企业高管薪酬与业绩敏感性的研究尚未引起足够重视，国内 学者的研究集中在高管薪酬激励机制对公司业绩的影响，并主要从薪酬水平和薪 酬结构两个角度展开研究。李增泉( 2 0 0 0 ) 对7 4 8 家上市公司的年报进行研究， 发现高管薪酬与企业业绩的相关性很小。周立( 2 0 0 3 ) 的实证研究也表明高管薪 酬与企业业绩没有显著的相关性关系。而陈志光( 2 0 0 2 ) 和刘学方( 2 0 0 6 ) 的实 证研究结果却得到了不同的结论，表明高管薪酬与企业业绩显著正相关。研究结 果的不同可能是由于因为这些文献选择了不同的研究时期( 早期信息披露的不规 范可能导致结果偏差) ，不同的薪酬类型或者不同的统计方法，一些研究选择以 r o a 作为业绩考核指标，还有一些研究选用主营业务收益率作为业绩指标，由此 导致的研究结果不尽相同。并且，衡量业绩的财务指标不同也可能造成结果的差 异，比如石本仁( 2 0 1 0 ) 对c e o 货币薪酬与业绩敏感性进行研究时发现，c e o 年 度货币薪酬与净资产收益率不存在显著的相关性关系，而与主营业务利润率显著 正相关。李维安等( 2 0 0 6 ) 研究表明当公司第一大股东对公司有绝对控制权时， 增加高管持股比例很难对高管有激励作用；当股东之间存在相互制约关系时，对 高管实行股权激励的效果最明显；当股东的股份很分散，对高管少量的股权激励 效果不明显。魏强等人通过实证研究我国上市公司高管薪酬与经营业绩之间的关 系发现，我国高管人员年度报酬总体偏低，其报酬水平和持股数量只与公司规模 正相关，而与经营业绩不存在显著的关系。徐向艺等( 2 0 0 7 ) 通过对深、沪a 股 上市公司的实证分析，认为我国的股权性报酬激励的水平太低，没能与公司绩效 挂铽未发挥其应有的激励作用。高管薪酬与代理成本负相关，高管薪酬越低， 代理成本越高。马晓慧( 2 0 1 0 ) 对1 9 1 家上市公司在2 0 0 8 年的相关数据进行分 析，发现中小型企业高管薪酬与企业业绩没有显著的相关性，而随着公司规模的 进一步扩大，大型公司高管薪酬与业绩具有正相关性。这些研究文献分析了持股 比例、薪资结构、企业规模对我国上市公司薪酬业绩敏感性的影响。肖继辉，彭 文冶( 2 0 0 4 ) 研究发现公司的收益变动、财务杠杆、公司规模、董事会特征以及 大股东治理对上市公司高管薪酬业绩敏感性的影响并不显著，而总经理的两职合 一身份、董事身份和其在董事会中任期这三个经理自利特征对高管薪酬业绩敏感 性有显著影响：并且，当公司业绩变好时高管薪酬业绩敏感性增加，反之则减小， 而总经理兼任董事长和其在董事会中任期则使薪酬业绩敏感性进一步降低。张必 武，石金涛( 2 0 0 5 ) 实证研究我国上市公司董事会治理结构改革对高管薪酬水平 及薪绩敏感性的影响发现独立董事在董事会中的比例、薪酬委员会设置以及董事 长与总经理二职兼任对高管薪酬水平有显著正影响。进一步的分析还发现，独立 董事制度建设与董事长总经理二职兼任均显著提高了薪绩敏感性，薪酬委员会的 设置对薪绩敏感性也有一定的影响。黄靖云( 2 0 0 8 ) 的研究则认为董事长总经理二 职兼任对企业高管薪酬业绩敏感度并无影响。刘凤委( 2 0 0 7 ) 通过对沪深两市 1 9 9 9 2 0 0 3 年a 股国有控股上市公司的研究结果发现管理层薪酬业绩敏感度与政 府干预程度负相关，和外部竞争程度正相关。卢锐( 2 0 0 8 ) 实证研究发现在盈利 时，管理层权利大的企业薪酬与业绩敏感度更高，再亏损失，管理层权利大的企 业薪酬与业绩敏感度则更低。国有企业由于“所有权虚置”引起的代理成本可能 使得企业高管薪酬业绩敏感性降低( 周嘉南、黄登仕，2 0 0 0 ) 。方军雄( 2 0 0 9 ) 选取2 0 0 1 2 0 0 7 年上市公司作为样本考察了公司高管薪酬与业绩的敏感性，得 出了我国上市公司高管薪酬存在粘性即企业盈利时薪酬的增加幅度明显高于企 业亏损时薪酬的减少幅度这一结论。卢锐，柳建华( 2 0 1 1 ) 发现我国上市公司薪酬 业绩敏感性与内部控制质量正相关，并且国有控股公司中内部控制质量与高管薪 酬业绩敏感性之间的相关性比非国有上市公司更显著。赵卫斌( 2 0 1 1 ) 以 2 0 0 3 2 0 0 6 年为沪深全部国有上市公司为样本，对中央政府和地方政府控制的企 业进行了薪酬业绩敏感性的回归分析，研究发现，中央政府控制企业的高管薪酬 敏感度低于地方政府控制企业即政府监管严格的企业薪酬业绩敏感性会降低。这 些文献为从家族控制的视角研究契约中薪酬业绩敏感性奠定了基础。 2 3 家族企业的激励研究 国外对家族企业高管薪酬与业绩敏感性的研究成果同样相当丰富。s h l e i f e r 和v i s h n y ( 1 9 9 7 ) 认为由于家族对控制权的重视，家族企业不太愿意给他们的高 管股票或期权激励，因此家族企业中高管获得的股权薪酬占总薪酬的比例不高， 长期激励不足导致薪酬与业绩之间的敏感度较低。但是家族企业中，家族控股股 东和小股东之间的利益冲突也会产生代理成本，家族类企业来自家族的高管可能 利用其对公司的控制地位影响自己的薪酬，使其薪酬水平对公司业绩的敏感度 降低，很隐蔽地将公司资产侵吞为私有利益。g o m e z m e j i ae ta 1 ( 2 0 0 3 ) 认为 9 家族企业中c e o 为了保住自己的饭碗宁愿接受较低的薪酬来保证工作的稳定性。 此外，家族纽带可以增强c e o 对公司的忠诚度，来自家族的c e o 不大可能为了高 薪而选择跳槽离开家族企业，公司也不需要给予其以权益为基础的薪酬作为激 励。因此家族企业的高管薪酬低于非家族企业的高管薪酬，获得的股权补偿相对 较少。终极控制人会通过其对公司的控制权，侵占小股东的利益( l ap o r t a l 9 9 9 ) 。 通过金字塔和交叉持股的控制链，控股家族实现：r 控制权的放大。最终控制人往 往通过金字塔式结构( s t o c kp y r a m i d s ) 和交叉持股( c r o s s s h a r e h o l d i n g s ) 的 方式来分离控制权选举权和所有权现金流权( s h l e i f e r & v i 鼎n y ，1 9 9 7 ； f a c c i o & l a n g ，2 0 0 2 ；m o r c k & y e u n g ，2 0 0 3 ) 。从股东的所有权结构对薪酬业绩敏 感性的文献中，r o b e r t ob a r o n t i n i ( 2 0 11 ) 认为当控制权和现金流权的分离系 数很高时，控股股东和小股东的利益冲突也会加剧，从而影响到薪酬和业绩之间 的相关性。家族企业董事会的决议会对家族企业有利但是会损害小股东利益，为 获取超额报酬c e o 愿意作为帮凶与控股股东合谋，这种现象在家族成员担任c e o 时更为明显( m o r c k 和y o u n 9 2 0 0 3 ) 。在此基础上，c o h e n & l a u t e r b a c h ( 2 0 0 8 ) 认 为控股家族的目的是获取私有利益，高管则希望获得更高的薪酬和在职消费，因 此两者可能会合谋互利而侵占中小股东的利益。当控股家族和高管利益达成一致 时，即使高管没有良好的业绩也能获得较高的薪酬，并且控股家族会放松对高管 的监督，而使其机会主义行为有了可乘之机。s u w i n ac h e n g 和m i c h a e lf i r t h ( 2 0 0 6 ) 对香港的上市家族企业进行研究发现，企业的业绩和高管薪酬正相关， 并且当外部大股东持股比例越高，薪酬业绩敏感性越强。p e r e z g o n z a l e z ，( 2 0 0 6 ) 认为，家族成员作为大股东即使能力不足业绩很差也能参与公司治理以及利润分 配。e t t o r ec r o c i ，h a l i tg o n e n c ( 2 0 1 0 ) 以1 4 5 个欧洲国家的上市公司为研究样 本考察了家族控股股东、机构投资者对高管薪酬结构和水平的影响，研究发现家 族企业货币性薪酬和长期性股权激励薪酬都低于非家族企业j 并且权益性薪酬对 企业业绩的敏感度更高，另外，机构投资者的持股比例能提高家族类上市公司家 族高管的薪绩敏感度。国外的资本市场发展较早也较为完善，关于家族企业高管 薪酬与业绩敏感性的研究成果为我国的研究提供了一个坚实的理论基础。 我国家族企业的突出特点表现为( 1 ) 家族拥有企业绝对控制权( 2 ) 对非家 族管理者的聘任比例低6 。然而在现有的文献中，针对我国家族企业的特殊性，对 5 这1 4 个国家是奥地利、比利时、荷兰、芬兰、法国、德国，希腊、意大利、捷克、挪威、葡萄牙、西班 牙、瑞典、瑞士。 6 石本仁、石水平，我国家族企业治理与信息传递机制研究，中国人民大学出版社，2 0 1 0 年第一版。 1 0 家族控制与高管薪酬业绩敏感性的研究还不多见。薛文峰，武志鸿( 2 0 0 9 ) 我国 家族c e o 的货币薪酬水平与非家族c e o 的货币薪酬水平的差异并不明显，与此同 时控股家族凭借其股权优势控制董事会，股东大会、董事会和监事会不能有效的 制约，董事会代表着大股东的利益，会选择对大股东有利的经营方针和薪酬政策， 高管的薪酬并不完全由其创造的业绩来决定。另一方面，考虑到家族企业中非家 族成员的职业经理人要用业绩来证明自己的能力，如果业绩差就面临着被解雇的 局面，因此职业经理人的薪酬业绩敏感度比家族经理人的薪酬业绩敏感度高。 陈建林( 2 0 1 0 ) 利用2 0 0 6 年我国3 3 6 家家族上