（金融学专业论文）我国投资银行经营风险及风险控制研究.pdf

i 摘摘 要要 投资银行是现代金融业的重要组成部分，虽然叫做“银行”但并不经营银行的 传统业务，而是帮助企业完成直接融资、并购重组、资产管理等业务的金融中介机 构，以价值发现为其核心目标。在投资银行业务活动中，风险一直是一个突出的问 题，本次美国次贷危机进而引发的全球性经济危机就与投行业务密切相关，因此， 研究投资银行风险控制问题对我国投资银行的发展具有很重要的现实意义。我国的 投资银行发展时间短，业务范围窄，在其发展的过程中亦产生了一些问题。本文尝 试对我国投资银行目前风险管理中存在的主要问题进行讨论，指出我国投资银行业 务风险的类别和产生原因，并尝试提出完善的途径。 本文主要分为六章。第一章，简要介绍本文的研究背景和思路；第二章，介绍 投资银行的业务及国内外投资银行发展的历程， 提出其主要风险和风险管理的理论； 第三章，论述投资银行内部风险管理，包括美国的典型管理架构和我国目前的管理 情况；第四章，分内部、外部两个层面重点分析我国目前投行业务中可能遇到的主 要风险和影响投行风险的主要因素；第五章，针对以上问题尝试提出完善我国投行 业务风险控制的建议；第六章，总结全文，提出结论。 关键词关键词：投资银行 经营风险 风险控制 ii abstract investment bank is an important part of modern financial industry, although called the bank but it has nothing with the traditional banking business, investment banks are financial intermediaries which helps companies to complete the direct financing, merger and reorganization, asset management, and have value found for their core objectives. in investment banking activities, the risk has been a prominent problem; this sub-loan crisis in the united states triggering a global economic crisis is closely linked with investment banking. therefore, studying the risk of investment banks on the development of chinas investment bank has strong practical significance. the development time of investment banking in china is very short, and the business scope is narrow, but still there are some problems. this paper attempts to describe those problem on the management of investment banking risk, carding the course of the development of investment banking, try to put forward sound ways to solve those problems. this paper is divided into six chapters. chapter i, briefly introduce the research background and ideas; chapter ii, introduction of investment banking and business in china and abroad to develop the course, and sort out the main risks and theories about investment banking risk management; chapter iii, discussing on the investment bank internal risk management, including the american typical management structure and chinas current situation; chapter iv, focus on two levels, internal and outside of investment banking to analysis the main problem of risks which may be encountered. chapter v, summing up the above question and try to put forward investment banking risk control for chinas development direction of reform. chpter vi, summarize the full text and draw some conclusions. keywords： investment banking, operational risk , risk control 独独 创创 性性 声声 明明 本人郑重声明：今所呈交的我国投资银行经营风险及风险控制研 究论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的科研成果。尽 我所知，文中除了特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人 已经发表或撰写的内容及科研成果，也不包含为获得首都经济贸易大学 或其它教育机构的学位或证书所使用过的材料。 作者签名：作者签名： 张张 炜炜 日期： 2009 日期： 2009 年 3 年 3 月 16月 16 日 日 关于论文使用授权的说明关于论文使用授权的说明 本人完全了解首都经济贸易大学有关保留、使用学位论文的有关规 定，即：学校有权保留送交论文的复印件，允许论文被查阅、借阅或网 络索引；学校可以公布论文的全部或部分内容，可以采取影印、缩印或 其它复制手段保存论文。 （保密的论文在解密后应遵守此规定） 作者签名：作者签名： 张张 炜炜 导师签名：导师签名： 吴世亮吴世亮 日期：2009 日期：2009 年 3 年 3 月 16月 16 日日 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 1 页，共 60 页 1 引言引言 1.1 研究背景和意义研究背景和意义 现代金融中介理论认为，金融中介是风险转移和处理日益复杂的金融工具及市 场难题的推进器，金融中介在本质上是一个能够通过吸收风险，承担风险转移来获 取收益的机构1。 作为金融中介的投资银行正是这样的机构。 最近 20 年来随着计算机和通讯技术 发展带来的交易方式革命，推动衍生金融工具快速发展，投资银行自身激励机制带 来的道德风险以及对有效分散风险的迫切需求，使风险控制问题成为投行业务的焦 点，美国各大投资银行对风险管理更是高度重视，风险管理理论与实践也取得突飞 猛进地发展。尽管如此，由于监管缺位而导致行业面临严重的道德风险问题，过度 开发的金融衍生品将风险成倍放大，最终爆发了当前席卷全球的金融危机。华尔街 五大投资银行中，美林证券和贝尔斯登相继被商业银行收购，雷曼兄弟宣布破产， 高盛、摩根斯坦利也因形势所迫转型为银行控股公司。一系列突如其来的“变故” 使得世界各国为美国金融危机而震惊的同时陷入了思考。如何对投资银行业务风险 进行有效管理和控制成为投资银行继续生存和发展的焦点问题。 我国证券市场起步于 20 世纪 90 年代，由于在发展初期承担了为国企改革服务 的重任，风险管理这一投资银行经营中的重要要素被忽略。进入 21 世纪以后，随着 资本市场的发展，我国券商十几年来积累的风险开始爆发，大鹏证券、南方证券、 华夏证券这些曾在我国证券市场风光无限的券商相继倒下。与此同时，监管部门也 逐步认识到风险管理对证券公司的重要性，中国证监会开始大力进行证券公司综合 治理，对高风险券商进行相应的处置，颁布了证券公司风险控制指标管理办法 等一系列监管政策文件。截至 2008 年底，已经有 8 家证券公司实现了上市，未上市 的多家券商也在争取上市，证券公司治理水平有了较大提高，其自身也认识到风险 控制的重要性，纷纷成立了风险控制部门。将要推出的创业板、融资融券、资产证 券化等新业务，对于证券公司是一次新的历史性的发展机遇。然而，进行创新获取 高收益的同时必然蕴含着更高的风险， 而我国券商的风险管理刚刚起步， 经验尚浅。 历史的教训、现实的机遇、经验的不足，突显了进行风险管理研究为我国券商提供 风险管理指导的重要性。尤其对证券公司开展投行业务而言，美国次贷危机的教训 告诉我们：投行业务的创新必须包含有效的风险控制，这种控制必须是实质上的、 多层次的和有效的。 笔者在国内证券公司从事多年的投资银行相关工作， 具有比较丰富的实践经验， 1allen， franklin & santomero，anthony m.，“the theory of financial intermediation”m. journal of banking & finance， 21 （1998） 1461-1485. 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 2 页，共 60 页 在本篇论文中尝试将实践经验和理论知识联系起来，对现阶段我国投资银行的风险 问题进行深入剖析，进而提出相应的改进方案和发展方向，以期为我国证券公司在 发展中不断完善投行业务的风险管理提供一些理论和实践上的借鉴。 1.2 本文研究思路及研究方法本文研究思路及研究方法 1.2.1 研究思路研究思路 本文主要从深入分析我国目前投资银行的现状和实践出发，采取先提出问题， 再解决问题的思路对我国投资银行经营风险控制进行论述。主要思路是：首先，对 投资银行的定义、业务范围、国内外发展历史进行概述，通过纵向和横向对比，明 确我国投资银行处于怎样一个发展阶段及本阶段的主要特点。在此基础上，概述投 资银行的主要风险、 风险管理的主要理论以及国内外投资银行风险管理的主要模式。 而后，在明确我国发展现状和管理特点的基础上，从内部和外部两个层面分别论述 我国投资银行经营风险形成的原因和影响因素。最后针对我国风险管理内外部问题 提出完善我国投资银行风险控制的一些建议。建议首先包括笔者提出的一个基于项 目过程2的风险控制体系， 从总体策略和具体阶段来说明这一体系的具体内容和现实 意义，其次是从制度、业务种类、人力资源、资本和业务规模、发展观念等几个方 面，论述了风险管理中其他需要改进的方向。（见图 1.1） 1.2.2 研究方法研究方法 本文主要采用的研究方法包括，案例剖析、比较分析以及管理学、制度经济学 基本理论。 1.2.2.1 案例剖析案例剖析 我国证券市场 20 多年来的发展历程为我们提供了丰富的研究案例， 从这些案例 中我们可以分析出投资银行风险产生的根源、表现方式和对投资银行经营造成的影 响程度，为我们总结问题和提出解决方案提供了现实依据。 1.2.2.2 比较分析比较分析 通过我国证券市场不同发展阶段的纵向对比，以及我国投资银行发展、现状、 风险管理与国外情况的横向对比，了解我国目前投资银行风险管理水平同发达国家 差距， 同时借鉴国外投资银行业务发展过程中出现的重大问题， 避免产生类似情况。 1.2.2.3 管理学和制度经济学理论管理学和制度经济学理论 管理学是从组织策略行为的角度研究各种要素的优化组合，以提高组织行为的 效率。制度经济学是把制度作为研究对象的一门经济学分支，他研究制度对经济行 为和经济发展的影响，以及经济发展如何影响制度演变。其“委托代理”、“成本 2 在本文的研究过程中，凡涉及投资银行项目的风险控制问题分析，均以我国投资银行的典型业务首 次公开发行股票（ipo）为例。 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 3 页，共 60 页 收益”等理论思想对分析我国投资银行的风险控制问题很有借鉴意义。 研究背景 投资银行风险管理 提出问题 经营风险及主 要影响因素 风险管理架构 完善我国投资银行 风险管理的建议 基于项目过 程的风险控 制体系 其他重点 关注问题 项目 中期 风险 控制 项目 后期 风险 控制 项目 前期 风险 控制 解决问题 制 度 改 进 业 务 拓 展 人 力 资 源 规 模 扩 张 观 念 创 新 分析问题 总体 策略 图 1.1 本文的研究框架 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 4 页，共 60 页 2 投资银行及其经营风险投资银行及其经营风险 2.1 投资银行概述投资银行概述 2.1.1 投资银行的定义投资银行的定义 由于各国资本市场存在不同的特点和投资银行业务具有多样性，因此对投资银 行的定义存在一些差异。投资银行这个名字其实名不副实，它主要从事同证券相关 的业务并不从事商业银行业务。 美国著名金融投资专家罗伯特 库恩在其所著 投资 银行学中，根据投资银行业务的发展和趋势曾经对投资银行下过如下四个定义3： 任何经营华尔街金融业务的银行， 都可以称为投资银行。 这是对投资银行的 最广义的定义，它不仅包括从事证券业务的金融机构，甚至还包括保险公司和不动 产公司。 只有经营一部分或全部资本市场业务的金融机构才是投资银行。 这是对投资 银行的第二广义的定义。因此，证券包销、公司资本金筹措、兼并与收购，咨询服 务、基金管理、风险投资及证券私募发行等都应当属于投资银行业务。而不动产经 纪、保险、抵押等则不属于投资银行业务。 更狭义的投资银行业务的定义仅包括某些资本市场业务， 例如证券承销， 兼 并收购等；其他的资本市场业务，例如基金管理、风险投资、风险管理和风险控制 工具的创新等则应该排除在外。 最狭义也是最传统的投资银行的定义仅把在一级市场上承销证券、 募集资本 和在二级市场上交易证券的金融机构作为投资银行。这一定义排除了当前世界各国 投资银行所现实经营着的许多业务，因而显然已经不合时宜。 国际投资银行界普遍认为，以上第二个观点最符合美国和现代世界投资银行的 现实状况，目前是投资银行的最佳定义。本文所研究的投资银行主要是指我国证券 公司现阶段投资银行业务，跟投资银行的第三种定义比较接近。 2.1.2 投资银行主要业务投资银行主要业务 投资银行作为非银行金融机构是资本市场上为企业融资、重组、兼并与收购服 务的重要金融中介之一。按照以上第二种的投资银行的定义，即广义的投资银行， 其业务范围主要包括：证券发行、承销、交易、企业重组、兼并与收购、投资分析、 风险投资及项目融资等。 2.1.2.1 证券承销证券承销 证券承销是投资银行最本源、最基础的业务活动。投资银行承销的职权范围很 广，包括本国中央政府、地方政府、政府机构发行的债券、企业发行的股票和债券、 3罗伯特劳伦斯库恩(李申等译).投资银行学m.北京:北京师范大学出版社,1996. 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 5 页，共 60 页 外国政府和公司在本国和国外发行的证券、国际金融机构发行的证券等。投资银行 在承销过程中一般要按照承销金额及风险大小来权衡是否要组成承销辛迪加和选择 承销方式。通常的承销方式有包销、投标承购、代销、赞助推销等四种。 2.1.2.2 证券经纪交易证券经纪交易 投资银行在二级市场中扮演着做市商、 经纪商和交易商三重角色。 作为做市商， 在证券承销结束之后，投资银行有义务为该证券创造一个流动性较强的二级市场， 并维持市场价格的稳定。作为经纪商，投资银行代表买方或卖方，按照客户提出的 价格代理进行交易。作为交易商，投资银行有自营买卖证券的需要，这是因为投资 银行接受客户的委托，管理着大量的资产，必须要保证这些资产的保值与增值。此 外，投资银行还在二级市场上进行无风险套利和风险套利等活动。 2.1.2.3 证券私募发行证券私募发行 证券的发行方式分作公募发行和私募发行两种，前面提及的证券承销实际上是 公募发行。私募发行又称私下发行，就是发行者不把证券售给社会公众，而是仅售 给数量有限的机构投资者，如保险公司、共同基金等。私募发行不受公开发行的规 章限制，除能节约发行时间和发行成本外，又能够比在公开市场上交易相同结构的 证券给投资银行和投资者带来更高的收益率，所以，近年来私募发行的规模仍在扩 大。但同时，私募发行也有流动性差、发行面窄、难以公开上市扩大企业知名度等 缺点。 2.1.2.4 兼并与收购兼并与收购 企业兼并与收购已经成为现代投资银行除证券承销与经纪业务外最重要的业务 组成部分。投资银行可以以多种方式参与企业的并购活动，如：寻找兼并与收购的 对象、向猎手公司和猎物公司提供有关买卖价格或非价格条款的咨询、帮助猎手公 司制定并购计划或帮助猎物公司针对恶意的收购制定反收购计划、帮助安排资金融 通和过桥贷款等。此外，并购中往往还包括“垃圾债券”的发行、公司改组和资产 结构重组等活动。 2.1.2.5 项目融资项目融资 项目融资是对一个特定的经济单位或项目策划安排的一揽子融资的技术手段， 借款者可以只依赖该经济单位的现金流量和所获收益用作还款来源，并以该经济单 位的资产作为借款担保。投资银行在项目融资中起着非常关键的作用，它将与项目 有关的政府机关、金融机构、投资者与项目发起人等紧密联系在一起，协调律师、 会计师、工程师等一起进行项目可行性研究，进而通过发行债券、基金、股票或拆 借、拍卖、抵押贷款等形式组织项目投资所需的资金融通。投资银行在项目融资中 的主要工作是：项目评估、融资方案设计、有关法律文件的起草、有关的信用评级、 证券价格确定和承销等。 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 6 页，共 60 页 2.1.2.6 公司理财公司理财 公司理财实际上是投资银行作为客户的金融顾问或经营管理顾问而提供咨询、 策划或操作。它分为两类：第一类是根据公司、个人或政府的要求，对某个行业、 某种市场、某种产品或证券进行深入的研究与分析，提供较为全面的、长期的决策 分析资料；第二类是在企业经营遇到困难时，帮助企业出谋划策，提出应变措施， 诸如制定发展战略、重建财务制度、出售转让子公司等。 2.1.2.7 基金管理基金管理 基金是一种重要的投资工具，它由基金发起人组织，吸收大量投资者的零散资 金，聘请有专门知识和投资经验的专家进行投资并取得收益。投资银行与基金有着 密切的联系。首先，投资银行可以作为基金的发起人，发起和建立基金；其次，投 资银行可作为基金管理者管理基金；第三，投资银行可以作为基金的承销人，帮助 基金发行人向投资者发售受益凭证。 2.1.2.8 财务顾问与投资咨询财务顾问与投资咨询 投资银行的财务顾问业务是投资银行所承担的对公司尤其是上市公司的一系列 证券市场业务的策划和咨询业务的总称。主要指投资银行在公司的股份制改造、上 市、在二级市场再筹资以及发生兼并收购、出售资产等重大交易活动时提供的专业 性财务意见。投资银行的投资咨询业务是连结一级和二级市场、沟通证券市场投资 者、经营者和证券发行者的纽带和桥梁。习惯上常将投资咨询业务的范畴定位在对 参与二级市场投资者提供投资意见和管理服务。 2.1.2.9 资产证券化资产证券化 资产证券化是指经过投资银行把某公司的一定资产作为担保而进行的证券发 行，是一种与传统债券筹资不同的新型融资方式。进行资产转化的公司称为资产证 券发起人。发起人将持有的各种流动性较差的金融资产，如住房抵押贷款、信用卡 应收款等，分类整理为一批资产组合，出售给特定的交易组织，即金融资产的买方 （主要是投资银行），再由特定的交易组织以买下的金融资产为担保发行资产支持 证券，用于收回购买资金。这一系列过程就称为资产证券化。资产证券化的证券即 资产证券为各类债务性债券，主要有商业票据、中期债券、信托凭证、优先股票等 形式。资产证券的购买者与持有人在证券到期时可获本金、利息的偿付。证券偿付 资金来源于担保资产所创造的现金流量，即资产债务人偿还的到期本金与利息。如 果担保资产违约拒付，资产证券的清偿也仅限于被证券化资产的数额，而金融资产 的发起人或购买人无超过该资产限额的清偿义务。 2.1.2.10 金融创新金融创新 根据特性不同，金融创新工具即衍生工具一般分为三类：期货类、期权类和调 期类。使用衍生工具的策略有三种，即套利保值、增加回报和改进有价证券的投资 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 7 页，共 60 页 管理。通过金融创新工具的设立与交易，投资银行进一步拓展了投资银行的业务空 间和资本收益。 首先， 投资银行作为经纪商代理客户买卖这类金融工具并收取佣金； 其次，投资银行也可以获得一定的价差收入，因为投资银行往往首先作为客户的对 方进行衍生工具的买卖，然后寻找另一客户作相反的抵补交易；第三，这些金融创 新工具还可以帮助投资银行进行风险控制，免受损失。金融创新也打破了原有机构 中银行和非银行、商业银行和投资银行之间的界限和传统的市场划分，加剧了金融 市场的竞争。 2.1.2.11 风险投资风险投资 风险投资又称创业投资，是指对新兴公司在创业期和拓展期进行的资金融通， 表现为风险大、收益高。新兴公司一般是指运用新技术或新发明、生产新产品、具 有很大的市场潜力、 可以获得远高于平均水平的利润、 但却充满了较大风险的公司。 由于高风险，普通投资者往往都不愿涉足，但这类公司又最需要资金的支持，因而 为投资银行提供了广阔的市场空间。投资银行涉足风险投资有不同的层次：第一， 采用私募的方式为这些公司筹集资本；第二，对于某些潜力巨大的公司有时也进行 直接投资，成为其股东；第三，更多的投资银行是设立“风险基金”或“创业基金” 向这些公司提供资金来源。 以上业务中证券承销、证券交易和兼并收购业务属于投资银行的传统业务。随 着投资银行竞争的逐渐激烈， 仅靠传统业务已经很难维持投资银行迅猛发展的需要， 投资银行作为最活跃的金融部门，从 20 世纪 70 年代以来不断开拓创新业务，并且 取得了巨大的成绩，既活跃了资本市场，增加了投资者的投资选择，也为自己赚了 巨额收益。财务顾问、项目融资、基金管理、资产证券化等都属于投行的创新或延 伸业务，亦是我国投资银行业务发展的新方向。 2.1.3 世界投资银行发展史及现状世界投资银行发展史及现状 投资银行是金融业和金融资本发展到一定阶段的产物。首先，现代意义上的投 资银行是伴随着证券信用或信用证券化下证券市场的发展而发展的。商业信用银 行信用证券信用是社会信用由低级向高级发展的三种形态，作为证券承销和发行 的基本中介，投资银行是伴随着证券信用和证券市场的产生而产生的。其次，现代 投资银行作为一个独立产业，则是在银行业与证券业的“融合分离融合”的过 程中产生和发展起来的。 2.1.3.1 早期的投资银行早期的投资银行 投资银行的起源，可以追溯到中世纪的欧洲。早期投资银行随着国际贸易的兴 起而产生。其主要业务为汇票的承兑与贸易贷款，并多为实力雄厚、声名显赫的大 家族所承揽。大家族大多是在从事海外贸易的同时从事货币营运。这些由商人兼营 的金融机构，被称为商人银行。 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 8 页，共 60 页 意大利的商人首先进入了商人银行这一领域。由于国际贸易中的地理优势，意 大利商人在几个世纪中主宰着欧洲的国际贸易活动。他们将商业借贷、货币兑换这 些业务与通常的贸易活动结合起来，获得可观利润。此外还包括向王公贵族提供贷 款，并助其理财。 到了 18 世纪后期，伦敦成为国际金融中心。由于贸易竞争的加剧，海外贸易利 润下降，制造商无力负担贸易中拓展市场的财务风险。于是便崛起一批承兑商，专 门承担出口业务的财务风险。这些承兑商便是商人银行的前身，其中著名的有巴林 （baring）、罗斯柴尔德（rothschild）、施洛德（scbroder）、汉布罗（hambros）， 这些名字至今听来仍不陌生。 欧洲早期的投资银行业务主要源自于国际贸易的发展，其经营相对较简单。简 而概之：一是提供承兑与担保服务；二是以抵押品作担保发放一部分贷款，这与当 时商业银行业务有相似之处。此外，一些主要的家族也承销经营债券，例如，在法 国战争期间从事法国公债交易；美国历史上著名的拿破仑与美国之间的“路易斯安 那州交易”等。 2.1.3.2 19 世纪至世纪至 20 世纪初投资银行的发展世纪初投资银行的发展 进入 19 世纪， 随着美洲大陆殖民扩张和贸易的发展， 美国的投资银行业务崭露 头角。美国的投资银行与其欧洲同行的不同之处在于，它们是在与证券业的互动发 展中壮大起来的。例如，公认美国投资银行创始人是撒尼尔普顿姆，他于 18 世纪 90 年代来到华尔街，成为一名主要的股票经纪人，而后成立了经营外汇的普顿一华 德全投资银行，并进入证券交易领域。从他的背景上可对美国投资银行业务窥见一 斑。 在政府信用扩张和工业大量筹资的情况下， 美国投资银行迅速拓宽了业务领域， 不仅从事承兑、持有汇票为贸易融资，而且紧跟美国经济发展占领了大批证券承销 业务领域。而英国的商人银行显然已暮气沉沉。家族统治的没落加之英国经济的衰 落，使得 19 世纪末这一行业的重心已开始移到美国。在这百年的历史中，经过以下 两个阶段的发展，投资银行业在华尔街的声望和地位有了显著的提高。 第一阶段：美国内战期间及其前后出现的大量政府债券和铁路债券塑造了美国 特色的投资银行。18-19 世纪，资本主义国家为解决经济发展给基础设施带来的压 力，掀起了建设基础设施的高潮，投资银行在筹资和融资中扮演了重要角色，其自 身也得到了突飞猛进的发展。例如，摩根公司 1879 年在伦敦承销 25 万股纽约中央 铁路公司的股票，与此同时，它也获得了在中央铁路委员会中的代表权，取得了银 行业对铁路的控制权。 在美国内战期间，政府发行了大量的政府债券。在债券的发行过程中，投资银 行作为中介机构起了重要作用。同时，通过经营批发业务、安排证券发行、进行证 券承销等，投资银行也获利不菲。例如，美国著名投资商号塞利格曼家族 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 9 页，共 60 页 （selrgmans），利用内战带来的在欧洲市场上行销联邦政府债券的机会，到 19 世 纪 70 年代已成为欧州市场上五大投资商号之一。 此时，投资银行家已奠定了其作为证券承销商和证券经纪人在证券市场的突出 地位经纪人事务所与投资银行家的事业间根本差别是中心和侧重点不同。经纪人只 是将股票和债券作为商品，随时准备买进卖出，并利用其他方式为感兴趣的买主和 卖主做买卖而投资银行家则从战略的高度出发，为股票发行公司筹划服务，或为政 府筹资出谋划策. 第二阶段：19 世纪末 20 世纪初，企业兼并和工业集中挖掘出了投资银行的巨 大潜力。1898-1902 年间，发生了美国历史上第一次并购浪潮，其特征是横向并购。 在企业兼并大量融资的过程中，投资银行家凭借其信誉和可行的融资工具，为企业 筹集了大量的资金投资银行家是这一时期美国产业中几乎每一个重要部门托拉斯的 接生员。这次浪潮之后，投资银行开拓了其在企业收购、兼并方面的业务，成为重 整美国工业结构的策划者，改变了大部分美国的工业形式.例如，通用电气公司、美 国钢铁公司和国际商船公司就是这一期间在摩根公司的领导下创建的。 在这百年的历史中，投资银行业有了迅猛的发展，使证券业降到了次要地位。 投资银行家势力日益增强，并且互相合作，左右美国金融业，牵制美国工业。同时， 投资银行业和商业银行业相互渗透，商业银行也从事证券的承保业务。到 19 世纪 20 年代，经济的持续繁荣带来了证券业的高涨。整个 20 年代，许多美国人都接受 了关于投资的速成教育，人们热烈地议论证券交易所的行情和种种谣言。但好景不 长，美丽的泡沫被 1929 年的大萧条所砸破。 2.1.3.3 1933 年开始的金融管制下的投资银行年开始的金融管制下的投资银行 1929 年经济大崩溃以前，投资银行业基本上是没有法制监管的，投资银行业在 自由的环境中高速发展，必然导致一些银行家的投机取巧。1929 年 10 月 28 日，高 涨的股市撕下了繁荣的面具， 从此狂跌不止， 拉开了整个世界 30 年代大萧条的序幕。 股市危机的连锁反应是银行业危机，大批投资银行纷纷倒闭，证券业凋敝萎靡。经 过对这场危机的沉痛思考后，美国政府开始了对金融业的立法监管，其内容之一便 是严格确立了美国投资银行业在今后几十年中所遵循的业务范围。 在一系列的银行法和证券法中，最著名的格拉斯一斯蒂格尔法案将商业银 行和投资银行严格分离。 它规定了存款保险制度， 禁止商业银行从事投资银行业务， 不允许其进行包销证券和经纪活动；同时禁止投资银行从事吸收存款、发放贷款、 开具信用证和外汇买卖业务。此后，许多既从事商业银行业务又从事投资银行业务 的大银行将两种业务分离开来，成立了专门的投资银行和商业银行。摩根公司分成 摩根斯坦利公司和 jpmorgan 公司，前者成为专门的投资银行，后者则成为商业 银行，花旗银行、美洲银行等完全脱离了投资银行业，所罗门兄弟公司、美林公司 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 10 页，共 60 页 和高盛公司，则选择了投资银行业务。 2.1.3.4 20 世纪世纪 70 年代以来经济国际化及管制放松下的投资银行年代以来经济国际化及管制放松下的投资银行 经济发展到现代，开放性的要求日益迫切。对于金融业，管制与反管制始终是 对立运动的两股力量。当经济增长要求冲破旧有的束缚时，管制的放松就以官方默 认的方式或金融机构规避壁垒、暗渡陈仓的方式得以获得。投资银行在这一时期参 与竞争的成果主要可归为两类：一是金融创新带来的业务拓展及与商业银行的互相 渗透；二是向海外拓展业务。 （1）金融创新带来的业务拓展与商业银行的互相渗透 70 年代以来，投资银行为了争取顾客、开拓业务领域，不断推出各种金融创新 产品。 例如 70 年代初开始出现的抵押债券、 一揽子金融管理服务： lbo （杠杆收购） 及相关高收益债券等金融衍生品；期权、期货、利率和货币互换等。为客户进行套 期交易，帮助客户理财，进行风险管理等业务。同时，商业银行也通过设置分支机 构，从事证券投资。其他金融机构、储贷机构、保险公司、信托公司等也正绕过传 统的分业管理体制约束，互相侵蚀对方地盘。 （2）向海外拓展业务 随着世界经济一体化的趋势，国际货币市场充分流动及国内金融市场竞争的加 剧，投资银行在 80 年代初开始实施跨国发展战略，特别是东盟经济的起飞，旺盛的 贷款需求、香港经济的繁荣，吸引投资银行纷纷涌入。采取的方式是设立分支机构， 或者购买东道国投资银行类金融机构的股份进入东道国金融市场。最初业务集中在 两个方面：一是基金操作、筹集存款；二是充当经纪人。例如在香港，由英国巴林 银行、美国美林银行和日本野村证券公司组成“三叉戟国际财务公司”。 从以上变化可以看出，金融自由化和管制的放松，使投资银行迎来了又一次繁 荣发展期。尤其在美国，投资银行势力日益雄厚，业务范围空前扩张，并且触及世 界众多地区，投资银行业已成为精通技术、头脑灵活、嗅觉敏锐、具有雄才大略的 金融精英汇集地。在他们的积极工作下，美国投资银行已在给传统业务注入新的活 力的同时，又一次改写了投资银行史。 2.1.4 我国投资银行发展史与现状我国投资银行发展史与现状 2.1.4.1 我国投资银行发展史我国投资银行发展史 我国投资银行业起步较晚，是伴随着资本市场的发展而产生的，第一家证券公 司是 1987 年在深圳成立的深圳经济特区证券公司。 投资银行业务的发展是为了满足 国内证券发行与交易的需要。我国投资银行业务最初是由商业银行来完成的，商业 银行不仅是金融工具的主要发行者，也是掌管金融资产量最大的金融机构。20 世纪 80 年代中后期，随着我国开放证券流通市场，原有商业银行的证券业务逐渐被分离 出来，各地区先后成立了一大批证券公司，形成了以证券公司为主的证券市场中介 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 11 页，共 60 页 机构体系。在随后十余年里，证券公司逐渐成为我国投资银行业务的主体。但是， 除了专业的证券公司以外，还有一大批业务范围较为宽泛的信托投资公司、金融投 资公司、产权交易与经纪机构、资产管理公司、财务咨询公司等在从事投资银行的 其他业务。这十多年的发展历程，大致可分为三个阶段： 第一阶段：1987-1989 年。这是证券公司发展的起步阶段，证券公司实现了零 的突破，数目增加较快，但是各家公司的资产规模较小，业务单一。截至 1989 年年 底，全国共有证券公司 30 余家，总资产仅 50 多亿元。 第二阶段：1990-1995 年。这是证券公司的快速增长期。证券公司数目大量增 加，资产也同时迅速扩张。大批证券公司，如广发证券、君安证券等，通过大规模 增资扩股，注册资本分别达到原来的 2.5 倍至 50 倍，这也是我国证券公司发展史上 第一次增资扩股高潮。截至 1995 年底，全国共有证券公司 97 家，总资产达 832 亿 元。 第三阶段：1996 年至今。这一阶段，证券公司竞争加剧，通过兼并重组和系统 内整合，单家资产规模大大提高。1999-2000 年出现了第二次增资扩股的高潮。截 至2008年末， 全国共有证券公司107家。 截至2007年末， 证券公司总资产达17336.96 亿元4。 2.1.4.2 我国投资银行的现状我国投资银行的现状 与资本市场比较成熟的发达国家相比，我国的投资银行还属于起步阶段。 首先，我国的投资银行专业化程度不高，投行业务占证券公司总体业务比重不 大。我国券商目前的盈利模式仍然以经纪业务为主，利润总额中有 60%-70%来自经 纪业务，其他业务仅占 30%-40%，投行业务占比更小。从国外来看，美林 2000 年 经纪业务仅占其总收入的 26%，高盛和摩根斯坦利仅为 14%。 其次，我国证券公司资产规模普遍偏低，且行业集中程度不高。 表 2.1：2007 年末我国证券公司总资产前十名 4 单位：亿元 排名排名 公司名称公司名称 总资产总资产 1 国泰君安证券股份有限公司 1,053.67 2 中信证券股份有限公司 986.96 3 海通证券股份有限公司 945.73 4 中国银河证券股份有限公司 944.22 5 广发证券股份有限公司 854.97 6 招商证券股份有限公司 779.65 4数据来源：中国证券业协会 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 12 页，共 60 页 7 申银万国证券股份有限公司 764.74 8 国信证券有限责任公司 646.42 9 中信建投证券有限责任公司 637.21 10 光大证券股份有限公司 531.31 2007 年末，我国总资产规模最大的国泰君安证券股份有限公司总资产为 1,053.67 亿人民币，而早在 2000 年末，美林集团的总资产就已达到 4,072 亿美元。 中外投资银行的资产规模差距可见一斑。 就行业集中度而言，按 2007 年末证券公司总资产计算的行业集中度 cr45为 22.67%，cr8 为 40.24%。按照承销额计算的行业集中度 cr1、cr4、cr8 分别为 14.54%，43.51%，60.15%。与此相比 1991-2000 年之间，美国投资银行债券承销业 务行业集中度指标 cr1、cr4、cr8 分别为 20%、61%、87%。 最后、金融创新较少，投行业务品种比较单一。我国目前投行业务主要仍然以 发行保荐和承销为主，财务顾问、资产证券化等业务处于起步阶段，金融衍生品设 计和发行还需时日。由于业务比较单一，造成我国券商的投资银行业务存在竞争加 剧，缺乏专业化分工，风险难以分散等问题。 2.2 投资银行经营的主要风险投资银行经营的主要风险 2.2.1 风险的一般定义风险的一般定义 风险，又称不确定性，是决策的实际结局可能偏离它的期望结局的程度。可能 的偏离越大，风险就越大；可能的偏离越小，风险就越小。风险产生的原因主要有 三个方面：一是市场经济的多变性；二是经济活动本身的复杂性；三是从事经济活 动的主体在处理和解决问题方面的局限性。 风险具有以下特点： （1）客观性 即在经济生活中，无论人们是否愿意冒风险，它总是存在于经济活动的各个方 面，任何一个经济行为总是伴随着或大或小的风险。 （2）负面性 风险主要是不确定因素引起的消极、负面的影响，时常会带来损失。 （3）不确定性 即人们尽管能意识到损失， 但这种损失的可能是否会变成事实或具体情形如何， 却是未知的。有时虽然从总体上可以估计损失概率的大小，但对于特定条件下的某 项活动，其损失是否会发生也是无法明确的。 5 行业集中度指标 crn，表示某行业中前 n 位企业的规模（资产、收入、利润等指标）占所处行业总量的 比重。 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 13 页，共 60 页 （4）风险活动在一定条件下能带来收益 风险分析就是通过有关指标衡量业务的风险程度，首先找出风险之所在及引起 风险的主要因素，并对其后果作出初步的定性估计，再对风险发生的概率及后果做 出定量估计，后果的性质是什么，最后评价风险的影响及应采取的措施及决策。 2.2.2 投行业务风险概述投行业务风险概述 2.2.2.1 分类分类 我国投行业务目前主要以证券发行承销、财务顾问等传统业务为主，其业务风 险相对较为简单。笔者按照如下三个角度对其进行分类。 （1）内部风险和外部风险 所谓内部风险是指由证券公司内部因素造成的风险。例如：管理风险、发行风 险、合规风险、内部控制风险、信誉风险、道德风险、人员风险等。 外部风险是指由证券公司外部因素造成的风险。 例如政策风险、 证券市场风险、 证券发行主体风险、竞争风险、承担连带责任的风险等。 （2）潜在风险和既现风险 潜在风险是指：在投行业务中因各种不确定因素导致己经存在但还没表现出来 后果的风险。例如：为拟上市公司设计改制方案有缺陷而导致的风险；券商因某种 目的为拟上市公司进行过度“包装”导致的虚假风险。 既现风险是指在项目过程中因某种因素导致存在并已经发生后果损失的风险。 例如：券商未将股票全额发行而自己拿出资金进行余额垫付，或因券商虚假申报， 受管理层处罚导致的信誉风险等。 （3）项目前期、中期和后期风险 针对发行类项目而言，按照项目进行的过程将可将风险分为：项目前期风险、 项目中期风险和项目后期风险。 项目前期风险主要是指由于项目承揽、改制、辅导过程中的决策或工作失误， 项目存在重大隐患等原因，导致项目无法完成或无法通过发行审核的风险；项目中 期风险是指在制作项目申请文件、证监会发行部审核和发审委审核过程中由于决策 或工作失误等原因，导致无法通过发行审核的风险；项目后期风险主要指由于发行 价格确定或发行方式、时间窗口选择不当等原因，造成发行失败的风险以及企业完 成融资后在持续督导期内出现重大问题，证券公司需要承担相应责任的风险。 2.2.2.2 影响投行风险的主要因素影响投行风险的主要因素 对投行业务来说，影响其风险的因素很多。从外部因素来看主要有：市场监管、 证券市场发育程度、中介机构发展程度、企业治理情况等；内部因素主要有：投行 内部法人治理结构、投行部门规模和业务范围、投行从业人员素质、内部监督控制 机制等。后文将围绕这些因素具体论述。 首都经济贸易大学硕士学位论文 我国投资银行经营风险及风险控制研究 第 14 页，共 60 页 2.3 投资银行风险管理理论综述投资银行风险管理理论综述 风险管理可以被描述为一个组织或个人用以降低风险的负面影响的决策过程。 这里包括管理，是因为这一过程包括为达到特定目标而进行的计划、组织领导、控 制等行为。风险管理技术和方法的发展在很大程度上得到了风险管理理论发展的支 持。 最近几十年， 风险管理理论在整个金融理论中所占的地位也不断提高。 曾获 1997 年诺贝尔经济学奖的著名经济学家默顿说，现代金融理论的三大支柱是货币的时间 价值、资产定价和风险管理。马柯威茨资产组合管理理论、资本资产定价模型和布 莱克舒尔茨模型这三大获诺贝尔奖的金融理论都为现代金融风险管理奠定了重要 的理论基础。此外，大量的数学、统计学、系统工程、甚至物理学的理论和方法也 被应用于资产定价和风险管理的研究， 极大地丰富了现代金融风险管理理论的发展。 风险管理的理论的发现、发展和实践创新，各种工具也发展了起来。主要有收 益风险理论，投资组合理论，套价理论，及风险管理的各个方面的工具，如风险 调整的资本收益法， 衍生风险金融工具， 市场风险测量新方法var(风险价值方 法)等。我国投资银行发展处于起步阶段，因此风险管理也远不及国外成熟，没有比 较成熟的体系。国外的由于对投资银行界定的业务范围比较宽泛，因此其风险管理 包含的内容比较丰富，下面简单介绍两个最有代表性的理论。 2.3.1 var