8月策略行业景气跟踪月报：工业景气整体持续下行_部分中游行业略好-2012-10-15.pdf

1 敬请阅读末页之重要声明 相关研究：相关研究： 要点要点： 去库存拖累前去库存拖累前 8 8 月工业利润降幅扩大月工业利润降幅扩大。国家统计局 9 月末公布了前 8 月工业企 业经营效益数据，前 8 月工业企业利润总额同比下降 3.1%，降幅比前 7 月扩大 了 0.4 个百分点。需求的持续回落带动的主动去库存是造成工业企业利润增速 持续回落的主要原因。 从产业链景气的角度来看，中游行业的景气整体好于上游和下游行业从产业链景气的角度来看，中游行业的景气整体好于上游和下游行业。从工业 企业产业链景气的角度来看， 中游行业的景气状况好于上游与下游行业。 从营 业收入来看，前 8 月中游行业的营业收入增速环比降幅要小于下游行业，与上 游行业基本持平。前 8 月中游行业的营业收入增速为 44.6%，环比前 7 月下降 0.6 个百分点，而上游行业和下游行业的营业收入增速分别为 26.1%和 13.7%， 环比前 7 月分别回落 0.5 和 1.1 个百分点。 从利润增速来看，中游行业今年以来一直保持相对稳定的走势，与上游行业与从利润增速来看，中游行业今年以来一直保持相对稳定的走势，与上游行业与 下游行业利润增速持续回落的走势形成鲜明的对比下游行业利润增速持续回落的走势形成鲜明的对比。前 8 月中游行业的利润增 速为 0.9%，环比 7 月份提高了 0.7 个百分点；上游行业与下游行业利润增速分 别为-11.3%和-5.1%，降幅分别环比 7 月扩大 2.7 和 0.6 个百分点。中游行毛利率 下降趋缓带来的利润率企稳回升，是中游行业利润增速企稳回升的主要动力， 但营业收入受制宏观经济放缓的影响增速放缓是拖累中游行业利润增速的主 因。下游行业的毛利率与中游行业类似，也呈现企稳的特征，但上游行业毛利 率仍处于持续快速回落。 上游行业去库存拖累营收与利润增速双降上游行业去库存拖累营收与利润增速双降。从上游行业来看，前 8 月上游行业 呈现营业收入与利润总额增速双降的格局，其中煤炭、石油天然气、黑色金属 采选与有色金属采选利润总额增速呈现负增长，主要的原因在于上游行业目前 仍处于主动去库存阶段，生产的下降与价格的回落共同成为上游行业营收与利 润总额增速回落的主要原因。在终端需求特别是中游生产景气持续疲软的情况 下，上游行业的景气仍处于主动去库存阶段，生产景气将持续疲软。 中游行业静待需求企稳中游行业静待需求企稳。从中游行业来看，中游行业前 8 月运营营业收入增速 与利润总额增速出现了部分的背离，即在中游行业营业收入整体增速回落的背 景下，利润总额增速呈现出企稳甚至回升的现象。我们认为这种背离，主要是 中游行业的成本下降与产品价格提升所带动，如前期煤炭价格大幅回落带动电 力行业利润快速增长，但营收增速处于回落，显示电力行业的利润增长主要来 自于成本的大幅下降。而化纤行业前期利润的企稳主要来自于下游纺织行业的 补库存需求，但这种自发性主动补库存需求不具有持续性。 下游行业：主动补库存需求有望带动生产景气提升下游行业：主动补库存需求有望带动生产景气提升。从库存周期的角度来看， 多数下游行业经过前期的去库存之后面临着补库存的需求，典型的像纺织和汽 车行业分别处于被动减库存周期和主动加库存周期，这意味着两个行业自发性 的补库存需求将带动生产景气的提升；而农副食品、医药等行业也即将迎来补 库存的阶段，这些行业的补库存的需求有望进一步稳定营业收入增速。 从分行业横向比较来看，成本下降与价格决定行业行业景气从分行业横向比较来看，成本下降与价格决定行业行业景气。从前 8 月工业分 行业利润增速的横向比较来看，今年以来行业利润增速稳步上升的行业主要为 必需消费品和部门价格弹性较高的行业，如电力、烟草、医药、农副食品、家 具、汽车、仪器仪表、通信设备和化学原料与制品等行业，其他周期性行业如 煤炭、非金属制品、有色金属冶炼及加工等行业利润增速持续回落，同时我们 关注到即使必需消费品的食品制造和酒饮料等行业的利润增速也在逐步放缓。 “收官”之战3月策略 市场的“小阳春”2月投资策 略，2012-2-1 积极布局， 迎接反弹1月投资策 略，2012-1-3 再现跨年度行情12月投资策 略，2011-11-30 周期修复，成长崛起11月月度 投资策略，2011-10-30 分析分析师师： 朱礼旭（） 执业证书编号：执业证书编号： s0500511080003 (8621) 68634510-8675 zlx3448 分析师：分析师： 牛鹏云 (8621) 68634510-8278 npy3333 执业证书编号：执业证书编号： s0500511050002 地址：地址：上海市浦东新区陆家嘴环路 958号华能联合大厦5层湘财证券研 究所 工业景气整体持续下行，部分中游行业略好工业景气整体持续下行，部分中游行业略好 8 月策略行业景气跟踪月报 宏观策略研究宏观策略研究 20122012 年年 1010 月月 1010 日日 湘财证券研究所湘财证券研究所 证券研究报告证券研究报告 20122012 年年 1010 月月 1010 日日 湘财证券研究所湘财证券研究所 a a 股投资策略股投资策略 策略行业景气月报策略行业景气月报 1 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 1 去库存拖累前去库存拖累前 8 月工业利润降幅扩大月工业利润降幅扩大 图表 1：前 8 月工业企业利润降幅扩大（%） -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 120 140 2006-10 2007-2 2007-6 2007-10 2008-2 2008-6 2008-10 2009-2 2009-6 2009-10 2010-2 2010-6 2010-10 2011-2 2011-6 2011-10 2012-2 2012-6 工业企业:累计同比:利润总额(中国) 数据来源：ceic；湘财证券研究所 国家统计局 9 月末公布了前 8 月工业企业经营效益数据， 前 8 月工业企 业利润总额同比下降 3.1%，降幅比前 7 月扩大了 0.4 个百分点。需求的持 续回落带动的主动去库存是造成工业企业利润增速持续回落的主要原因。 从需求来看，截止前 8 月终端需求整体表现疲软。前 8 月固定资产投资 图表 2：工业企业应收账款与营业收入增速放缓（%） -30 -15 0 15 30 45 60 6-2008 9-2008 12-2008 3-2009 6-2009 9-2009 12-2009 3-2010 6-2010 9-2010 12-2010 3-2011 6-2011 9-2011 12-2011 3-2012 6-2012 固定资产投资:累计同比(中国) 固定资产投资:累计同比:第二产业:制造业(中国) 固定资产投资:累计同比:第三产业:房地产业(中国) 基础设施投资增长 2 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 数据来源：ceic；湘财证券研究所 增速 20.2%，创今年第二季度以来的新低。从终端需求的结构来看，除了基 建投资增速温和提升之外，房地产投资与制造业投资增速持续回落，即使基 建投资温和回升，也难以支撑终端需求的大局。 从生产来看，终端需求的疲软导致工业企业去库存进程，造成工业生产 增速下降及产成品库存的下降，结果导致工业企业收入增速的回落。前 8 月 工业增加值累计同比 10.1%，同比增速环比第二季度回落 0.4 个百分点；随 着生产积极性的下降，产成品库存水平持续回落。前 8 月工业企业产成品增 速为 11.3%，同比增速环比上半年下降 1.2 个百分点。 图表 3：工业生产与价格同步下行拖累工业企业收入 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 2009-10 2009-12 2010-2 2010-4 2010-6 2010-8 2010-10 2010-12 2011-2 2011-4 2011-6 2011-8 2011-10 2011-12 2012-2 2012-4 2012-6 2012-8 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 2007-10 2008-1 2008-4 2008-7 2008-10 2009-1 2009-4 2009-7 2009-10 2010-1 2010-4 2010-7 2010-10 2011-1 2011-4 2011-7 2011-10 2012-1 2012-4 2012-7 工业增加值:累计同比(中国)工业企业:累计同比:产品库存(中国) 数据来源：ceic；湘财证券研究所 2 从产业链景气的从产业链景气的角度来看，角度来看，中游行业的中游行业的景气景气整体整体 好于上游和下游行业好于上游和下游行业 从工业企业产业链景气的角度来看， 中游行业的景气状况好于上游与 下游行业。从营业收入来看，前 8 月中游行业的营业收入增速环比降幅要小 于下游行业，与上游行业基本持平。前 8 月中游行业的营业收入增速为 44.6%，环比前 7 月下降 0.6 个百分点，而上游行业和下游行业的营业收入 增速分别为 26.1%和 13.7%，环比前 7 月分别回落 0.5 和 1.1 个百分点。 3 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 图表 4：工业上下游产业链来看，前 8 月中游行业景气相对稳定 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2012-2 2012-3 2012-4 2012-5 2012-6 2012-7 2012-8 上游收入增速中游收入增速下游收入增速 -20% -10% 0% 10% 2012-2 2012-3 2012-4 2012-5 2012-6 2012-7 2012-8 上游利润增速中游利润增速下游利润增速 数据来源：ceic；湘财证券研究所 从利润增速来看，中游行业今年以来一直保持相对稳定的走势，与上游 行业与下游行业利润增速持续回落的走势形成鲜明的对比。 前 8 月中游行业 的利润增速为 0.9%，环比 7 月份提高了 0.7 个百分点；上游行业与下游行 业利润增速分别为-11.3%和-5.1%，降幅分别环比 7 月扩大 2.7 和 0.6 个百 分点。 图表 5：前 8 月中游行业毛利率有所企稳，净利润率开始回升（%） 13.5% 14.0% 14.5% 15.0% 15.5% 16.0% 16.5% 17.0% 17.5% 18.0% 2010-12 2011-2 2011-4 2011-6 2011-8 2011-10 2011-12 2012-2 2012-4 2012-6 2012-8 工业企业毛利率上游毛利率中游毛利率下游毛利率 3.0% 4.0% 5.0% 6.0% 7.0% 8.0% 9.0% 2010-12 2011-2 2011-4 2011-6 2011-8 2011-10 2011-12 2012-2 2012-4 2012-6 2012-8 工业企业利润率上游利润率中游利润率下游利润率 数据来源：ceic；湘财证券研究所 中游行毛利率下降趋缓带来的利润率企稳回升，是中游行业利润增速 4 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 企稳回升的主要动力，但营业收入受制宏观经济放缓的影响增速放缓是拖累 中游行业利润增速的主因。因此，一旦宏观经济企稳回升，中游行业就有望 迎来收入与利润率双重提振的作用。下游行业的毛利率与中游行业类似，也 呈现企稳的特征，但上游行业毛利率仍处于快速回落的过程中。 图表 6：上游行业的煤炭、石油天然气开采、黑色有色金属冶炼与加工行业 的毛利率持续回落 25.0% 26.0% 27.0% 28.0% 29.0% 30.0% 31.0% 32.0% 33.0% 34.0% 2008-2 2008-6 2008-10 2009-2 2009-6 2009-10 2010-2 2010-6 2010-10 2011-2 2011-6 2011-10 2012-2 2012-6 煤炭开采和洗选业:毛利率 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 45.0% 50.0% 55.0% 60.0% 65.0% 2008-2 2008-6 2008-10 2009-2 2009-6 2009-10 2010-2 2010-6 2010-10 2011-2 2011-6 2011-10 2012-2 2012-6 石油和天然气开采业: 5.0% 10.0% 15.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 黑色金属冶炼及压延加工业:毛利率 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 有色金属冶炼及压延加 数据来源：ceic；湘财证券研究所 从上游细分行业来看，煤炭洗选、非金属采选与有色金属采选业毛利率 下降的幅度最快，受国内需求放缓的拖累，这些上游行业的价格大幅回落成 为拖累毛利率下降的直接因素。而黑色金属冶炼与有色金属冶炼加工业毛利 率下降的幅度相对较小，主要原因是虽然钢铁与有色金属价格前期有所回 落，但随着 qe3 和 omt 的推出，加上其原材料价格的下降，使得毛利率下 降的幅度相对较小。 5 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 图表 7：部分上游行业黑色金属、有色金属采选与非金融采选毛利率下降 （%） 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 2008-2 2008-6 2008-10 2009-2 2009-6 2009-10 2010-2 2010-6 2010-10 2011-2 2011-6 2011-10 2012-2 2012-6 黑色金属矿采选业:毛 20.0% 25.0% 30.0% 39569 39753 39934 40118 40299 40483 40664 40848 41030 有色金属矿采选业:毛 20.0% 21.0% 22.0% 23.0% 24.0% 25.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 非金属矿采选业:毛利率 数据来源：ceic；湘财证券研究所 图表 8：中游行业石油加工、化学原料及制品、化纤、金属制品、通用设备 和专用设备毛利率（%） -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 石油加工、炼焦及核 10.0% 15.0% 20.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 化学原料及化学制品 5.0% 10.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 化学纤维制造业:毛 10.0% 11.0% 12.0% 13.0% 14.0% 15.0% 16.0% 17.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 金属制品业:毛利率 15.0% 15.2% 15.4% 15.6% 15.8% 16.0% 16.2% 16.4% 16.6% 16.8% 17.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 通用设备制造业:毛利率 16.0% 16.5% 17.0% 17.5% 18.0% 18.5% 19.0% 19.5% 20.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 专用设备制造业:毛利率 数据来源：ceic；湘财证券研究所 6 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 图表 9：中游行业非金属矿物制品、电气机械及器材制品和汽车制造业毛利 率（%） 10.0% 15.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 橡胶和塑料制品业:毛利率 15.0% 20.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 非金属矿物制品业:毛利率 13.0% 13.5% 14.0% 14.5% 15.0% 15.5% 16.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 电气机械及器材制造 14.0% 14.5% 15.0% 15.5% 16.0% 16.5% 17.0% 17.5% 18.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 汽车制造业:毛利率 数据来源：ceic；湘财证券研究所 从中游细分行业的毛利率来看，中游细分行业的毛利率不像上游行业呈 现整体性下滑的态势，行业毛利率趋势开始呈现分化：这些行业毛利率的下 滑主要为投资需求不振所拖累，部分行业的毛利率开始呈现企稳，企稳的原 因主要为近期产品价格的上涨。从这个角度来看，中游行业毛利率的企稳依 赖于投资需求的企稳回升。中游行业毛利率持续下滑的行业主要为电气机械 及器材制造业、非金属矿物制品业、通用设备制造业和专用设备制造业，这 些行业均为投资拉动型行业， 。而毛利率初步企稳的行业主要为石油加工、 化学原料与制品与化纤行业，这些行业受价格提振的作用带来毛利率初步企 稳回升。 7 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 图表 10：下游行业农副食品、食品制造、酒饮料、家具、造纸印刷等行业的毛利率（%） 10.0% 10.5% 11.0% 11.5% 12.0% 12.5% 13.0% 2008-2 2008-6 2008-10 2009-2 2009-6 2009-10 2010-2 2010-6 2010-10 2011-2 2011-6 2011-10 2012-2 2012-6 农副食品加工业:毛利率 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 2008-2 2008-6 2008-10 2009-2 2009-6 2009-10 2010-2 2010-6 2010-10 2011-2 2011-6 2011-10 2012-2 2012-6 食品制造业:毛利率 25.0% 30.0% 35.0% 2008-2 2008-6 2008-10 2009-2 2009-6 2009-10 2010-2 2010-6 2010-10 2011-2 2011-6 2011-10 2012-2 2012-6 酒、饮料和精制茶制造 13.0% 13.5% 14.0% 14.5% 15.0% 15.5% 16.0% 16.5% 17.0% 2008-5 2008-11 2009-5 2009-11 2010-5 2010-11 2011-5 2011-11 2012-5 家具制造业:毛利率 12.0% 12.5% 13.0% 13.5% 14.0% 14.5% 15.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 造纸:毛利率 17.0% 18.0% 19.0% 20.0% 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 印刷业和记录媒介的复 数据来源：ceic；湘财证券研究所 从下游行业来看，除了食品制造和酒饮料两个行业的毛利率呈现略微企 稳之外，其他行业农副食品加工、家具制造、造纸及印刷和记录媒介等行业 的毛利率均呈现回落的态势。但家具制造业与酒饮料两个行业的毛利率均呈 现典型的周期性变动的特点，酒饮料和家具制造业一般在上年第四季度到下 年第一季度处于全年较高水平，其他时期毛利率水平较低。 3 、上游行业上游行业去库存拖累营收与利润增速双降去库存拖累营收与利润增速双降 图表 11：上游细分行业营业收入增速（%） 8 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 煤炭开采和洗选业(中国) % 石油和天然气开采业(中国) % 黑色金属矿采选业(中国) % 有色金属矿采选业(中国) % 非金属矿采选业(中国) % -40 -20 0 20 40 60 80 100 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 其他采矿业(中国) % 燃气生产和供应业(中国) % 水的生产和供应业(中国) % 黑色金属冶炼及压延加工业(中国) % 有色金属冶炼及压延加工业(中国) % 数据来源：ceic；湘财证券研究所 图表 12：上游细分行业利润总额增速（%） -100 -50 0 50 100 150 200 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 煤炭开采和洗选业(中国) 石油和天然气开采业(中国) 黑色金属矿采选业(中国) 有色金属矿采选业(中国) 非金属矿采选业: (中国) -500 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 -50 -30 -10 10 30 50 70 90 110 130 150 2010-5 2010-7 2010-9 2010-11 2011-1 2011-3 2011-5 2011-7 2011-9 2011-11 2012-1 2012-3 2012-5 2012-7 燃气生产和供应业(中国) 有色金属冶炼及压延加工业(中国) 水的生产和供应业(中国) 黑色金属冶炼及压延加工业(中国) 数据来源：ceic；湘财证券研究所 从上游行业来看， 前 8 月上游行业呈现营业收入与利润总额增速双降的 格局，其中煤炭、石油天然气、黑色金属采选与有色金属采选利润总额增速 呈现负增长，主要的原因在于上游行业目前仍处于主动去库存阶段，生产的 下降与价格的回落共同成为上游行业营收与利润总额增速回落的主要原因。 在终端需求特别是中游生产景气持续疲软的情况下，上游行业的景气仍处于 主动去库存阶段，生产景气将持续疲软。 图表 13：煤炭、石油天然气与黑色金属去库存 9 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 0 5 10 15 20 25 30 aug-07 dec-07 apr-08 aug-08 dec-08 apr-09 aug-09 dec-09 apr-10 aug-10 dec-10 apr-11 aug-11 dec-11 apr-12 aug-12 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 煤炭开采和洗选业(中国) 工业增加值:累计同比:煤炭开采和洗选业(中 国) -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 aug-07 dec-07 apr-08 aug-08 dec-08 apr-09 aug-09 dec-09 apr-10 aug-10 dec-10 apr-11 aug-11 dec-11 apr-12 aug-12 -20 -10 0 10 20 30 40 50 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 石油和天然气开采业(中国) 工业增加值:累计同比:石油和天然气开采业(中国) 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 aug-07 jan-08 jun-08 nov-08 apr-09 sep-09 feb-10 jul-10 dec-10 may-11 oct-11 mar-12 aug-12 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 黑色金属矿采选业(中国) 数据来源：ceic；湘财证券研究所 图表 14：有色金属与非金属处于去库存（%） 0 5 10 15 20 25 aug-07 jan-08 jun-08 nov-08 apr-09 sep-09 feb-10 jul-10 dec-10 may-11 oct-11 mar-12 aug-12 -10 0 10 20 30 40 50 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 有色金属矿采选业 (中国) 10 15 20 25 30 aug-07 feb-08 aug-08 feb-09 aug-09 feb-10 aug-10 feb-11 aug-11 feb-12 aug-12 0 5 10 15 20 25 30 35 40 may-08 oct-08 mar-09 aug-09 jan-10 jun-10 nov-10 apr-11 sep-11 feb-12 jul-12 非金属矿采选业 (中国) 数据来源：ceic；湘财证券研究所 图表 15：黑色金属与有色金属去库存（%） 10 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 0 5 10 15 20 25 aug-07 dec-07 apr-08 aug-08 dec-08 apr-09 aug-09 dec-09 apr-10 aug-10 dec-10 apr-11 aug-11 dec-11 apr-12 aug-12 -40 -20 0 20 40 60 80 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 黑色金属冶炼及压延加工业:累计同比:产品 库存(中国) 工业增加值:累计同比:黑色金属冶炼及压延 加工业(中国) 0 5 10 15 20 25 30 aug-07 dec-07 apr-08 aug-08 dec-08 apr-09 aug-09 dec-09 apr-10 aug-10 dec-10 apr-11 aug-11 dec-11 apr-12 aug-12 -20 -10 0 10 20 30 40 50 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 有色金属冶炼及压延加工业:累计同比:产品库 存(中国) 工业增加值:累计同比:有色金属冶炼及压延加 工业(中国) 数据来源：ceic；湘财证券研究所 4 中游中游行业行业静待需求企稳静待需求企稳 从中游行业来看， 中游行业前 8 月运营营业收入增速与利润总额增速出 现了部分的背离，即在中游行业营业收入整体增速回落的背景下，利润总额 增速呈现出企稳甚至回升的现象。我们认为这种背离，主要是中游行业的成 本下降与产品价格提升所带动，如前期煤炭价格大幅回落带动电力行业利润 快速增长，但营收增速处于回落，显示电力行业的利润增长主要来自于成本 的大幅下降。而化纤行业前期利润的企稳主要来自于下游纺织行业的补库存 需求，但这种自发性主动补库存需求不具有持续性。 图表 16：中游行业营业收入增速持续回落 -40 -20 0 20 40 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 石油加工、炼焦及核燃料加工业(中国) % 化学原料及化学制品制造业(中国) % 化学纤维制造业(中国) % 橡胶和塑料制品业(中国) % 非金属矿物制品业(中国) % -10 0 10 20 30 40 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 金属制品业(中国) % 通用设备制造业(中国) % 专用设备制造业(中国) % 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业(中国) % 电气机械及器材制造业(中国) % -10 0 10 20 30 40 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 仪器仪表制造业(中国) % 废弃资源和废旧材料回收加工业(中国) % 电力、热力的生产和供应业(中国) % 数据来源：ceic；湘财证券研究所 11 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 图表 17：成本或者价格是稳定中游行业利润增速的关键 -1,200 -1,000 -800 -600 -400 -200 0 200 400 -100 -50 0 50 100 150 200 250 300 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 化学原料及化学制品制造业(中国) 化学纤维制造业(中国) 橡胶和塑料制品业(中国) 非金属矿物制品业(中国) 石油加工、炼焦及核燃料加工业(中国) -40 -20 0 20 40 60 80 100 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 金属制品业(中国) 通用设备制造业(中国) 专用设备制造业(中国) 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备 制造业(中国) -150 -100 -50 0 50 100 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 仪器仪表制造业(中国) 废弃资源和废旧材料回收加工业(中国) 电力、热力的生产和供应业(中国) 数据来源：ceic；湘财证券研究所 图表 18： 金属制品业、 通用设备与专用设备制造业有望迎来被动减库存 （%） 0 5 10 15 20 25 30 aug-07 feb-08 aug-08 feb-09 aug-09 feb-10 aug-10 feb-11 aug-11 feb-12 aug-12 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 may-08 oct-08 mar-09 aug-09 jan-10 jun-10 nov-10 apr-11 sep-11 feb-12 jul-12 金属制品业:累计同比:产品库存 (中国) 工业增加值:累计同比:金属制品 业(中国) 0 5 10 15 20 25 30 aug-07 dec-07 apr-08 aug-08 dec-08 apr-09 aug-09 dec-09 apr-10 aug-10 dec-10 apr-11 aug-11 dec-11 apr-12 aug-12 0 5 10 15 20 25 30 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 通用设备制造业:累计同比:产品库存(中国) 工业增加值:累计同比:通用设备制造业(中 国) 数据来源：ceic；湘财证券研究所 从库存周期的角度来看，一旦需求企稳，中游行业有望迎来生产景气的 大幅提升。一方面，经过前期持续的去库存，多数中游行业如专用设备制造 业、通用设备制造业、非金属矿物制品及化学原料及制品等行业的库存水平 大幅下降；另一方面，从生产来看，这些行业经过主动去库存之后，近期生 产增速呈现降幅放缓甚至企稳的迹象，显示生产的调整促使供需关系进一步 匹配。 图表 19：专用设备、化学制品、非金属矿物制品和化学去库存进入最后的 12 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 阶段（%） 0 5 10 15 20 25 30 aug-07 feb-08 aug-08 feb-09 aug-09 feb-10 aug-10 feb-11 aug-11 feb-12 aug-12 -10 0 10 20 30 40 may-08 oct-08 mar-09 aug-09 jan-10 jun-10 nov-10 apr-11 sep-11 feb-12 jul-12 专用设备制造业:累计同比:产品 库存(中国) 工业增加值:累计同比:专用设备 制造业(中国) 0 5 10 15 20 25 30 aug-07 dec-07 apr-08 aug-08 dec-08 apr-09 aug-09 dec-09 apr-10 aug-10 dec-10 apr-11 aug-11 dec-11 apr-12 aug-12 -20 -10 0 10 20 30 40 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 化学原料及化学制品制造业:累计同比:产品 库存(中国) 工业增加值:累计同比:化学原料及化学制品 制造业(中国) 10 12 14 16 18 20 22 24 26 aug-07 jan-08 jun-08 nov-08 apr-09 sep-09 feb-10 jul-10 dec-10 may-11 oct-11 mar-12 aug-12 0 5 10 15 20 25 30 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 非金属矿物制品业:累计同比:产品 库存(中国) 工业增加值:累计同比:非金属矿物 制品业(中国) 10 12 14 16 18 20 22 24 aug-07 jan-08 jun-08 nov-08 apr-09 sep-09 feb-10 jul-10 dec-10 may-11 oct-11 mar-12 aug-12 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 化学纤维制造业:累计同比:产品库存 (中国) 工业增加值:累计同比:化学纤维制造 业(中国) 数据来源：ceic；湘财证券研究所 5 下游行业下游行业：主动主动补库存需求有望带动生产景气提补库存需求有望带动生产景气提 升升 图表 20：下游行业营业收入增速大多回落（%） 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 农副食品加工业(中国) % 食品制造业(中国) % 酒、饮料和精制茶制造业(中国) % 烟草制品业(中国) % 纺织业(中国) % -10 0 10 20 30 40 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 纺织服装、服饰业(中国) % 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业(中国) % 木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业(中国) % 家具制造业(中国) % 造纸(中国) % -40 -20 0 20 40 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 印刷业和记录媒介的复制(中国) % 文教、工美、体育和娱乐用品制造业(中国) % 医药制造业(中国) % 汽车制造业(中国) % 通信设备、计算机及其他电子设备制造业(中国) % 数据来源：ceic；湘财证券研究所 图表 21：下游行业利润总额增速（%） 13 策略行业景气月报 敬请阅读末页之重要声明 -20 0 20 40 60 80 100 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 农副食品加工业(中国) 食品制造业(中国) 酒、饮料和精制茶制造业(中国) 烟草制品业(中国) 纺织业(中国) -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 纺织服装、服饰业(中国) 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业(中国) 木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业(中国) 家具制造业(中国) 造纸(中国) -150 -100 -50 0 50 100 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 印刷业和记录媒介的复制(中国) 文教、工美、体育和娱乐用品制造业(中国) 医药制造业(中国) 汽车制造业(中国) 通信设备、计算机及其他电子设备制造业(中国) 数据来源：ceic；湘财证券研究所 图表 22：农副食品、食品制造、造纸与印刷库存周期 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 aug-07 dec-07 apr-08 aug-08 dec-08 apr-09 aug-09 dec-09 apr-10 aug-10 dec-10 apr-11 aug-11 dec-11 apr-12 aug-12 0 10 20 30 40 50 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 sep-10 jan-11 may-11 sep-11 jan-12 may-12 农副食品加工业(中国) 10 12 14 16 18 20 22 aug-07 dec-07 apr-08 aug-08 dec-08 apr-09 aug-09 dec-09 apr-10 aug-10 dec-10 apr-11 aug-11 dec-11 apr-12 aug-12 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 may-08 sep-08 j