衍生工具论文一沪深300股指期货价格发现功能的实证研究.doc

金融衍生工具论文沪深300股指期货价格发现功能的实证研究院 系： 金融学院 专 业： 金融专硕 学 号： 1220130280 姓 名： 孙一舟 沪深300股指期货价格发现功能的实证研究摘要：本文依据沪深300股指期货数据，利用协整检验，Granger 因果关系检验以及误差修正模型对股指期货和股指现货价格的领先滞后关系进行了研究，得出股指期货价格指数和现货价格指数间存在着长期稳定的协整关系，结果表明，期货价格在长期内引导沪深300股指现货价格，沪深300股指期货市场在短期和长期内对现货市场的价格发现功能都大于现货市场的价格发现功能，但是短期内的相互影响更加明显。关键字：沪深300股指期货，协整检验，Granger 因果关系检验，误差修正模型一、 股指期货的相关研究股指期货是以股票指数为标的物的期货，是由交易双方订立的、约定在未来某一特定时间按成交时约定好的价格进行股价指数交易的一种标准化合约。股指期货自1982年在美国产生以来，作为资本市场一种重要的风险管理工具备受人们关注，仅通过20多年的发展，股指期货已经成为全球金融衍生品市场的主导品种。 一般来说，股指期货具有三种功能：提高现货市场的信息传递速度，即价格发现功能；改变了我国股市“单边市”的现状，使投资者可以在上涨或下跌时均有获利的可能，即套利功能；给投资者提供了更多的投资组合，可以有效地进行风险控制和风险管理，即套期保值的功能。其中，股指期货的套利和套期保值功能都以价格发现功能为基础，这是由于股指期货的到期日价格是现货到期日价格的无偏估计，才能利用股指期货进行套利和套期保值。Garbade和Silber（1983）最早建立了期货价格与现货价格之间相互联系的动态模型，刻画期货价格和现货价格之间的领先-滞后关系。随后这种观点分为三种观点：Abhyankar（1995）、Brooks（2001）等认为期货价格具有引导现货价格的作用；王成研究新华富时A50和沪深300仿真股指期货，认为现货价格引导期货价格。华仁海、刘庆富（2010）则认为期货价格与现货价格互相引导。关于期货价格与现货价格的主导作用存在两种观点：Baillie（2002）、肖辉(2006) 等研究发现期货市场在价格发现过程中占据主导地位；而熊熊和王芳（2008）、葛勇和叶德磊（2008）发现现货市场在价格发现过程中起主导作用。二、 数据选择和研究方法本文采用的是2013年12月到期的沪深300股指期货合约，时间跨度为2013年4月23号到2013年12月21号，由于沪深300股指期货4只期货同时交易，采用当月连续股指期货的交易数据，剔除周末和法定节假日等非交易时间，共167个数据。分析软件为eviews6.0，数据来源于锐思数据库。为了研究股指期货的价格发现功能，在沪深300股指期货和现货价格时间序列的基础上，首先采用进行描述性统计和平稳性检验，检验期货价格与现货价格的一致性和平稳性；随后采用协整检验分析它们之间是否具有长期稳定的均衡关系；接着进行Granger 因果检验，分析期货价格与现货价格谁具有引领价格的作用最后进行误差修正模型，描述现货价格和期货价格之间的短期波动对其长期均衡状态的影响。三、 实证研究（一）、描述性统计首先对沪深300股指期货和现货价格进行描述性统计，统计结果见表1和图1。用HS300和IF1212分别表示沪深300指数现货和沪深300股指期货。表1、沪深300股指期货和现货价格的统计特性交易品种中位数最大值最小值标准差偏度峰度观测值HS3002336.0802717.7802108.850155.81750.4750202.138073167IF12122379.8002784.6002117.400165.13390.4034472.254337167图1、沪深300股指现货和期货价格走势图通过沪深300股指期货价格和现货价格的描述性统计表、趋势图和相关系数矩阵可以发现，沪深300股指期货价格和现货价格的波动都不大，各项数据均比较接近；期货价格和现货价格大多数时间都保持着高度一致，相关系数达到0.99。（二）、平稳性检验分别用D(HS300)和D(IF1212)表示沪深300指数现货和期货的差分序列，沪深300指数现货和期货价格原序列是不平稳的，但是一阶平稳，单位根检验数见表2，说明它们是一阶单整的 I(1)，可以进行协整检验。表2、单位根检验序列名称ADF检验临界值1%5%T值P值HS300-3.469933-2.878829-1.6192480.4705D(HS300)-3.470179-2.878937-13.388930.0000IF1212-3.469933-2.878829-1.7253150.4167D(IF1212)-3.470179-2.878937-13.507060.0000（三）、协整检验用变量HS300对变量IF1212进行普通最小二乘回归，得到回归模型的估计结果如下, 表3、用变量HS300对变量IF1212进行普通最小二乘回归的结果变量系数标准差T统计量P值. HS3000.9362590.009135102.49310.0000C117.307422.108655.3059500.0000可决系数0.984536 被解释变量均值2378.041调整后的可决系数0.984442 被解释变量标准差155.8175回归标准残差19.43531 AIC值8.783964残差平方和62325.68 SC值8.821305对数似然估计-731.4610 F值10504.83将以上回归方程所得到的残左序列命名为E1，我们需要对残差序列，对E1进行平稳性检验，以确定序列IF1212和HS300是否具有协整关系。我们依然采取ADF检验法来对残差序列E1进行单位根检验。检验结果如下表所示。表4、对序列E1的ADF检验结果序列T统计量值ADF检验的临界值P值1%5%10%E1-18.02190-3.470179-2.878937-2.5761240.0000从检验结果来看，t统计量为（-18.02190),小于显著性水平为1%的临界（-3.470179)，所以我们认为可以在99%的置信度下拒绝原假设，接受备择假设，也就是说序列E1不存在单位根，是平稳序列。由此可以得到IF1212和HS300具有协整关系的结论。 协整方程为：HS300=0.936259* IF1212+117.3074+E1 t= （102.4931） （5.305950） R2=0.984536 （四）、Granger 因果检验表5、沪深300股指期货价格与现货价格的Granger因果检验 Null Hypothesis:ObsF-StatisticProbability DIF1212 does not Granger Cause DHS300164 0.64631 0.52535 DHS300 does not Granger Cause DIF1212 0.07577 0.92706在 5%的显著性水平下，原假设“股指期货价格不是现货价格的 Granger 原因”被拒绝，而原假设“现货价格不是股指期货价格的 Granger 原因”不被拒绝，说明期货价格是引起股指现货价格 Granger 原因，股指期货价格的变动能够引起现货价格的变动。（五）、误差修正模型分析上文中的协整检验过程已经证明序列IF1212和序列HS300之间存在长期均衡关系，可是却不能描述变量在短期波动中与长期均衡的关系，因此我们可以通过建立误差修正模型来描述着序列之间的短期波动对其长期均衡状态的影响。首先定义误差修正模型中的误差修正项为ecm，模型中两个方程的滞后阶数由 AIC信息准则和SC准则确定，滞后阶数为1，可以得到误差修正方程（其中误差修正项均是显著的）：DH300=0.979381*DIF1212-0.327783*ECMT-1 （1）t = (46.26460) (-4.441634)R2=0.929286 DW=2.094480DIF1212=0.948799*DH300+0.320032* ECMT-1 （2） t = (46.26460) (4.401680) R2=0.929011 DW=2.129777图2、DIF1212 DIF1212的残差分布图（E3=DIF1212 Residuals E4=DIF1212 Residuals）为了反映向量误差修正模型的建模效果，图2 给出了沪深300 股指期货价格一阶差分和现货价格一阶差分的残差序列分布图，从图中可以看出残差序列大部分关于零轴对称，说明向量误差修正模型效果可以接受。在误差修正模型中，股指期货的价格波动可以分为两部分：一部分是模型的核心部分误差修正项。从式（1）中可以看出，当沪深300股指期货价格短期波动偏离均衡值时，将有32.8%的力度调整到均衡状态，且系数是显著的，说明误差修正项能够较好的说明股指现货的价格变动，对现货价格的变动有负向的调整作用。从式（2）中可以看出，当现货价格短期波动偏离均衡状态时，将会以32%的调整力度使期货价格调整到均衡状态，但是该系数显著性也较强，因此对期货价格的反向调整力度较强。 这表明，当沪深300股指期货价格与现货价格出现偏离时，现货价格和股指期货价格是相互调整的，而且由于股指期货价格的误差修正项的系数大于现货价格误差修正项的系数，短期中期货的影响可能更大。另一部分是短期（滞后 1 期）的价格波动的影响，从式（1）和（2）中可以看出，股指期货价格与现货价格滞后一期的系数都比较大（大于0.1），说明在短期内它们受期货价格与现货价格的影响都比较大。长期内现货价格正向引导期货价格，短期内它们互相影响力都很明显。四、 结论本文分析了股指期货的价格发现功能，得到如下结果： 1、期货价格与现货价格都是一阶平稳的。2、通过协整检验，发现股指期货和现货是长期均衡的。3、通过误差修正模型和 Granger 因果检验发现，期货价格对现货价格的影响大于现货价格对期货价格的影响，长期内期货价格正向引导现货价格，短期内它们互相影响力都较明显。总的来看，短期内期货价格与现货价格的相互引导力都很强，长期内期货价格引导现货价格，加强沪深 300 股指期货的价格发现功能，可以从以下几方面改进：增加市场的流动性；降低交易门槛；完善融资融券的交易制度，促进融资融券的发展可有效增强股指期货的价格发现功能。参考