浅谈双汇发展股利政策对企业价值的影响

编号啊 毕 业 论 文课题名称: 浅谈双汇发展股利政策对企业价值的影响潍 坊 学 院 本 科 毕 业 论 文1目 录中文摘要 .IABSTRACT .II引言 .1（一）研究背景 .1（二）国内外研究现状 .1（三）研究内容 .2一、双汇发展股利政策分析 .2（一）双汇发展简介 .2（二）双汇发展股利政策简介 .2（三）双汇发展实施此种股利政策的动因 .3二、实证研究 .4（一）企业价值与托宾 Q 值 .4（二）研究假设 .4（三）研究模型设计及研究过程 .5三、实证结果分析 .9四、研究结论及建议 .10结束语 .11参 考 文 献 .12谢辞 .13潍 坊 学 院 本 科 毕 业 论 文I中文摘要自股利无关论提出之后，关于股利支付的问题一直是众说纷纭，学者们提出了许多理论来解释公司为何支付现金股利，主要的代表理论有信号传递理论和代理成本理论。但直至今日，学术界对此也没有给出一个统一的解释。本文从双汇发展的股利支付的特点出发，根据双汇发展的相关财务数据、股利支付的情况及企业价值进行最小二乘法的回归分析的实证研究，得出实证结论：双汇发展发放现金股利的多少对企业价值的提升有显著的影响，并且呈正相关；发放股票股利与企业价值的提升呈正相关，但影响很小。关键词：股利政策 企业价值 双汇发展潍 坊 学 院 本 科 毕 业 论 文IITHE ANALYSIS OF SHUANGHUI DIVIDEND AND THE IMPACT ON CORPORRATION PRICEABSTRACTSince dividend wuguanlun put forward, questions about the dividend payments have many different opinions. Scholars put forward many theories to explain why companies pay dividends, main representative theories are signaling theory and agency cost theory. But it was not until today, academic circles did not give a unified explanation. At first, the paper introduces the theories of dividend policy in shuanghui group, at last based on the data of dividend policy in shuanghui group financial statements and corporate price, this paper use the empirical study by actualizing the least square method of regression analysis to conduct a study, and come up with the conclusion that the number of cash dividend have an appreciable impact on its enterprise value, stock dividends have a little significant impact on enterprise value .Keywords：Dividend policy ，Corporate price ，Shuanghuifazhan潍 坊 学 院 本 科 毕 业 论 文1浅谈双汇发展股利政策对企业价值的影响引言（一）研究背景双汇发展是一家大型食品上市公司，主要以肉类加工为主。然而济源双汇食品有限公司收购“健美猪“情况被曝光后，双汇企业经济效益遭到了巨大的损失。“瘦肉精“如同一记重拳，击中了肉制品企业双汇。双汇发展在此风波里受到冲击，股票甚至一度跌停。双汇发展采取固定比率政策，双汇发展每年连续的发放现金股利，一直以慷慨的高派现著称。那么，在提升企业价值过程中股利政策扮演怎样的角色呢，本文以此展开研究。（二）国内外研究现状1.国外研究现状“一鸟在手”理论认为，现金股利支付率与股票价格成正比，现金股利支付率越高，股票的价格也就越高 1。税差理论认为在资本利得率低于股利税率的条件下，股票价格与股利支付率成反比，为了使公司价值最大，公司应当制订低股利政策。追随者效应理论认为在较不完善的资本市场上由于存在税收和交易成本的问题，边际税率高的投资者偏好低股利支付率或不支付股利的股票，边际税率低的投资者喜欢高股利支付率的股票 2。信号传递理论认为在存在信息不对称情况下，具有信息优势的公司把股利政策作为一种信号，向投资者传递企业当前和未来的盈利信息，从而影响公司的股票价格。因此，较高的股利意味着企业较高的未来发展潜力，表现在市场上，是企业股票价格的上升和股东以股票形式持有的财富的增加 3。代理成本理论指出股利政策实际上表现的是公司内部人员与外部股东之间所存在的代理问题。良好的股利政策使得经理们能更好的按照股东的利益行事。2.国内研究现状刘永祥，李颖等人在中国制造类上市公司业绩与股利政策相关性的初步研究一文中认为：制造类公司的现金股利与下一年度的净利润成正相关，对下一年度的净利润有显著影响。匡宁在我国上市公司股利政策与企业价值关系的研究一文中指潍 坊 学 院 本 科 毕 业 论 文2出，上市公司支付股利能够促进企业价值的提升，这一结论是稳健的。在支付选择上，支付现金股利、股票股利、同时现金股利和股票股利这三种形式均会对企业价值产生正向影响。井耕，者昌贵在我国上市公司股利分配政策的分析与研究中认为：稳定的股利支付向市场传递着公司的正常发展的信息，有利于树立公司良好的形象，增强投资者对公司的信心。（三）研究内容本文结合国内外研究理论，通过数据搜集、建立模型、实证研究一系列步骤，设置因变量、自变量以及控制变量，计算不同情况下的企业价值并加以分析，最终得出结论以及提出建议。通过对双汇发展的股利政策的实证分析，探究不同的股利政策会对企业价值产生怎样的影响。一、双汇发展股利政策分析（一）双汇发展简介双汇投资发展股份有限公司专营食品加工，投资方向主要围绕肉类加工行业，与此同时并努力产业链条化，一方面积极发展肉制品市场，扩产产量和开拓市场， 另一方面促进创新。随着公司规模日趋扩大，经济效益稳定提升，在激烈的行业竞争中，逐渐成为了行业龙头。（二）双汇发展股利政策简介双汇发展公司在总体上采用固定股利支付率的股利政策，本文的样本选择来自双汇发展 1999 年至 2012 年财务报告中的数据，数据主要来源于新浪财经网，包括数据直接获取和数据经过加工计算获取。从表 1-1 中可以看出双汇发展的股利分配政策有以下特点：1连续性。自 2001 年以来， 双汇发展始终坚持每年派现，据统计 20012012 年，我国只有 45 家上市公司十几年不间断发放现金股利，占总数的 4.5%。在欧美西方国家，即使企业当期发生亏损，企业也会支付稳定的股利，以向投资者传递企业能够转亏为盈的信心和信号 4。2.稳定性。双汇发展每年的股利支付情况基本趋于稳定。因为：稳定的支付股利向市场说明公司正常发展，有利于企业形成良好的信誉，让投资者对公司更加有信心；股利忽高忽低的股票，不会受到股东的欢迎，股票价格会因此下降 5。3.高派现。除2002年以外，双汇发展的现金股利的分配都执行高派现政策，即每10股送五元。有的研究人员表明：高派现的上市公司下一年的经营业绩要高于低派现的潍 坊 学 院 本 科 毕 业 论 文3上市公司的经营业绩 6。在传统财务理论中,分派高现金股利,代表着这个公司收益好现金流充足,并且获得较高的红利也是投资者购买股票的目的之一。因此,理性的投资者应该更青睐分配现金股利的公司 7。表 1-1 双汇股利分配方案分红方案（每 10 股）公告日期送股 转增 派息（税前）除权除息日 股权登记日2012-04-24 0 0 5.5 2012-05-04 2012-05-032011-07-06 0 0 5 2011-07-13 2011-07-122010-07-07 0 0 10 2010-07-14 2010-07-132009-04-23 0 0 6 2009-04-29 2009-04-282008-04-22 0 0 8 2008-04-28 2008-04-252007-06-26 0 1.8 0 2007-06-28 2007-06-272007-06-06 0 0 8 2007-06-13 2007-06-122006-03-22 0 0 5 2006-05-23 2006-03-272005-03-31 0 0 6 2005-04-07 2005-04-062004-04-01 0 5 7 2004-04-07 2004-04-062003-04-18 0 0 5 2003-04-25 2003-04-242002-06-13 0 0 1.28 2002-06-21 2002-06-202001-05-11 0 0 5 2001-05-17 2001-05-162000-05-30 0 3 0 2000-06-06 2000-06-051999-07-01 2 1 0 1999-07-07 1999-07-06（三）双汇发展实施此种股利政策的动因虽然双汇发展股利政策持续稳健，但实际上股息支付率远低于定期存款利率，与CPI 的增长更是望尘莫及。例如 2011 年，公司用了 44.8%的净利润才获取 1.29%的股利收益率，说明与预告股价相比，这样的股息收益率对于股民并不具有非常大的吸引。既然如此，双汇还为何坚定不移的进行分红呢？据资料显示，现金分红的原因可能是：第一，非流通股东的要求。双汇发展的非流通股占 45%左右，为了迎合非流通股的需要，也要进行一定的现金分红。第二，法律政策的要求。2000 年我国证监会出台的暂行办法中现金分红成为上市公司再融资的先决条件之一，许多公司为了达到再融资的条件，纷纷进行分红。第三，高盈利下的选择。公司在高盈利的情况下，选择积极的汇报投资者，给予较高的股利分红，可以使公司和股东之间实现“双赢” 8 。双汇发潍 坊 学 院 本 科 毕 业 论 文4展具有较强的盈利能力，较行业平均水平要高。在食品工业中，它的总收入位列第二，仅次于伊利股份。双汇发展净利润一直平稳上升，于 2010 年达到顶峰，2011 年受到“瘦肉精”风波除外。第四，以实现再融资。按照信号传递理论：企业管理者和外部投资者拥有的信息不相同，例如企业发展前景方面，管理者拥有更多的内部信息。因此可以用股利来反映企业未来时期盈利能力的状况，这样股利对股票价格就具有一定程度的影响，当股利的支付水平提高时，企业的股票价格上涨，这就使得企业能够实现大量的融资二、实证研究双汇发展实施这样的股利政策会不会对企业价值产生影响呢？本文认为作为财务管理一部分，股利政策应该对企业价值产生一定的影响，因此根据双汇发展的数据进行实证分析，通过实证分析发现股利政策制定的不同会对企业价值产生怎样的影响。（一）企业价值与托宾 Q 值1950 年，企业价值的概念被提出。专注于企业交易中的股权市场的快速发展，使人们越来越清楚的认识到，在市场经济的背景下，从事生产的企业本身也是一种商品，同时它的价值由市场来决定。一种观点认为，人们通过主观判断而得出企业价值。同一家企业对不同的人来说，可能拥有不同的价值。另一种观点认为，企业价值是由许多客观价值综合决定的。企业价值的评估方法主要有：以资产为基础的价值评估方法、以收入为基础的价值评估方法、现金流折现技术的价值评估方法、资本资产定价模型的评估方法和股票红利收益率的评估方法。托宾 Q 在现实应用中占有上风，获得了众多学者的偏爱，在货币政策研究、企业价值研究等方面得到了普遍的应用。在实际研究中，股票价格、每股收益等方法可用来表示企业价值，但由于股票价格的不断上下浮动及其市场要素繁多的影响，企业价值用每股收益代表不够完善，企业现金流现值计算不精确等因素，本文用托宾 Q 值来代表企业价值。在此，以托宾 Q 值作为企业价值，托宾 Q 值=（流通股*每股收盘价+非流通股*每股净资产+负债面值）/重置成本。因企业财务报表中不披露重置成本数据，所以文中重置成本以期末总资产代替 9。（二）研究假设在代理成本理论中，通过支付现金股利支付或增加股票回购，把自由现金流量还给股东，可以避免把自由现金流量放在低收益的项目上的浪费，因此，股利的支付有利于股东代理成本的降低，实质性地提升公司的价值 10。在企业价值得到提升的同时，潍 坊 学 院 本 科 毕 业 论 文5小股东的利益得到保障。这一点在资本市场相对完善的国家是成立的。有学者认为，在中国，相较于上市公司中盛行的关联交易、大股东占用的资金，现金股利所起到的减少代理成本的作用有限。也有学者认为，发放现金股利时现金流出企业，进而企业现金减少，当企业需要现金并对外进行筹资时，会受到资金供应者的约束。因此发放现金股利会提升企业价值 11。双汇发展作为上市公司，在支付股利时，每股股利越高，越能向投资者传递企业经营业绩良好的消息。当企业发放的每股股利越高，投资者能得到的实实在在地利益就越多，投资的不确定性就越小。基于投资者规避风险的态度，投资者乐于将资金投于这样能够获得确定性收益的公司，继而公司的股价升高，企业价值提升。假设 H1：支付现金股利，企业价值提升。假设 H2：支付股票股利，企业价值提升。（三）研究模型设计及研究过程用 TQ 表示企业价值，D1 表示现金股利，D2 表示股票股利，用 LEV、TURNT、IGR分别表示控制变量资产负债率、总资产周转率、主营业务收入增长率。TQ=+1D1+2D2+3LEV+4TURNT+5IGR+（2-1）表 2-2 变量定义表变量类型 解释名称 符号因变量自变量控制变量托宾 Q每股现金股利每股股票股利资产负债率总资产周转率主营业务收入增长率TQD1D2LEVTURNTIGR潍 坊 学 院 本 科 毕 业 论 文6表 2-3 托宾 Q 值的相关数据年份流通股（万股）非流通股（万股）每股收盘价每股净资产负债面值总资产面值 托宾 Q 值1999 6500 15990 16.16 3.958 40510 129536 1.6122037122000 8450 20787 16.26 3.10 64251 154911 1.717681122001 8